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Eco TV - Octobre 2017 10/10/2017

TRANSCRIPT // Eco TV - Octobre 2017 : octobre 2017

François Doux : Bonjour à tous et bienvenue dans cette édition d’octobre d’EcoTV, le magazine des économistes de BNP Paribas. En zone euro, BNP Paribas a revu à la hausse ses prévisions de croissance. Oui, mais l’inflation, elle, manque à l’appel. Thibault Mercier nous dira pourquoi et nous donnera sa grille de lecture pour les prochaines réunions de la Banque centrale européenne. Le Graphique du mois. On va se concentrer sur le marché des changes, avec un euro fort. Alexandra Estiot nous dira pourquoi l’euro reste fort en dépit des projections de politique monétaire. Pour terminer, trois questions sur l’Inde avec Johanna Melka qui nous dira pourquoi la croissance ralentit. Bonne émission à tous.

François Doux : En ce début de 4e trimestre de l’année 2017, la croissance se confirme dans la zone euro, mais l’inflation manque à l’appel. Thibault Mercier, bonjour.

Thibault Mercier : Bonjour.

François Doux : Thibault, BNP Paribas a revu les prévisions de croissance sur la zone euro. Elle devrait être autour de 2,2 % sur l’année 2017, 1,9 sur l’année 2018. Pourquoi cette confiance finalement ?

Thibault Mercier : C’est vrai qu’on est confiant. On est confiant quant à la vigueur de la croissance, et aussi quant à sa solidité. La croissance est de plus en plus auto entretenue, portée par une demande intérieure robuste. Schématiquement on peut dire qu’on est entré dans la 3e phase de la reprise. Il y a eu une première phase à partir de mi-2013 jusqu’à mi-2015 environ où la croissance était en phase de rebond, elle était moyennement forte et surtout caractérisée par de faibles créations d’emplois. Il y a eu une 2e phase entre mi-2015 et-2016 où la croissance a été un peu plus forte, avec un peu plus de créations d’emplois, mais c’était beaucoup grâce à la baisse des prix de l’énergie et au soutien très actif de la politique monétaire ; là c’est la 3e phase. On voit d’ailleurs que la croissance a bien résisté à la remontée des prix de l’énergie au début de l’année. C’est une phase où, en principe, on devrait voir un peu d’inflation se matérialiser, avec un début de convergence de l’inflation vers 2 %. Pour l’instant, on n’en est pas encore là. La croissance des salaires est encore un peu faible aussi, la croissance de prix se redresse mais  reste faible également, c’est donc l’ingrédient manquant, si vous voulez.

François Doux : Pourquoi justement n’a-t-on pas autant d’inflation que mécaniquement nous devrions en avoir en zone euro ?

Thibault Mercier : Il y a deux grandes familles d’explications. La première, c’est une série d’arguments qui vont  porter sur les facteurs structurels, ce que l’on appelle l’offre de l’économie. Cela va être exemplairement le fait que la mondialisation, le développement de l’économie numérique exercent des pressions à la baisse sur les prix parce que, au fond, cela génère de la concurrence entre les pays ou au sein d’un pays, entre les distributeurs. Tout cela maintient la pression à la baisse sur les prix. C’est un choc d’offre positif. C’est favorable à la croissance mais, en revanche, cela maintient les prix sous pression.

François Doux : Et la Banque centrale ne peut pas y faire grand-chose…

Thibault Mercier : En principe, elle ne peut pas y faire grand-chose. Elle n’a même pas à réagir à ça. À moins, évidemment, que cela ne se traduise par des désencrages d’anticipation d’inflation, ce qui n’est pas le cas. En principe, face à ce genre de choc d’offre positif, qui exerce une pression à la baisse sur les prix, la Banque centrale, qui agit sur la demande, n’a pas à réagir et les arguments selon lesquels  la faiblesse de l’inflation résulte de chocs d’offre sont aussi ceux qui disent que le fait que la banque centrale agisse aujourd’hui peut être potentiellement dangereux.

François Doux : Du coup vous avez prononcé le mot  « demande ». C’est la 2e famille d’explications, un choc de demande,  donc,  pour expliquer cette inflation très faible ?

Thibault Mercier : Absolument, une explication plus traditionnelle qui consiste à dire que la demande reste inférieure à l’offre, même si elle se redresse, même si on voit de la croissance, que l’économie évolue toujours sous son niveau potentiel. C’est ce décalage ce que l’on appelle “l’output gap”, négatif en l’occurrence, qui explique que les prix restent faibles, que les salaires n’augmentent pas. Cela veut dire concrètement qu’il faut faire la différence entre aller mieux comme aujourd’hui et aller bien, c’est-à-dire avoir restauré un équilibre. Cela veut dire aussi que quand on regarde les créations d’emplois, la baisse du chômage, il faut prendre en compte la qualité des emplois. Et quand on prend la qualité des emplois, le fait qu’il y ait de plus en plus de temps variables, de temps partiels involontaires, de contrats à durée déterminée, tous ces types de contrats plutôt précaires qui génèrent moins de hausses de salaires,  peut expliquer avec une focale plus large le sous-emploi et le fait que la Banque centrale européenne continue à soutenir la demande, même si à mesure que la situation se normalise, le soutien est re-calibré et réduit.

François Doux : On va suivre, justement, les évolutions de ce soutien lors des prochaines conférences de la Banque centrale européenne. Merci Thibault Mercier pour cette grille de lecture très intéressante. Dans un instant, le Graphique du mois.

François Doux : Pour le Graphique du mois, nous allons parler du marché des changes et de l’euro face au dollar. Alexandra Estiot bonjour.

Alexandra Estiot : Bonjour.

François Doux : L’euro reste fort alors que du côté de la politique monétaire on devrait voir plutôt un euro  plus faible face au dollar?

Alexandra Estiot : Oui, parce qu’effectivement la politique monétaire est plus accommodante dans la zone euro qu’aux États-Unis et qu’en termes d’anticipation il n’y a pas eu de décalage non plus. Ce que la BCE et la Fed sont en train d’appliquer comme politique, c’est une politique qui est annoncée et qui est la même depuis assez longtemps. Comme on le voit sur le graphique, habituellement on a une relation entre le différentiel du taux à 2 ans et la parité euro dollar. Ce différentiel de taux sur les bons d’Etat à 2 ans en Allemagne aux États-Unis est un très bon indicateur des anticipations de politique monétaire. Donc, généralement, on a une relation assez stable entre les deux sauf que là, il s’est passé quelque chose et que ça décale.

François Doux : Qu’est-ce qui se passe justement depuis quelques mois ?

Alexandra Estiot : Ce qu’il faut y voir c’est certainement partiellement une correction de l’appréciation du dollar qui avait eu lieu en fin d’année dernière suite à l’élection de Donald Trump. Juste après son élection, il y a eu une espèce d’envie de croire qu’on aurait une relance budgétaire, le retour de la croissance soutenue aux États-Unis, le retour d’une inflation et que tout cela serait donc compatible avec des taux plus élevés et une Fed un peu plus restrictive que ce qu’on attendait. Donc, de quoi soutenir le dollar.

François Doux : Aujourd’hui, c’est le temps des désillusions ?

Alexandra Estiot : Oui et non. On se rend compte qu’on a voulu croire à quelque chose, que tout n’était pas là et qu’effectivement il n’y a pas grand-chose au rendez-vous. En termes de croissance, l’économie américaine n’a pas changé de chemin, cela reste une croissance relativement molle. L’inflation depuis le début de l’année surprend à la baisse, avec encore une décélération des prix. Donc on n’a pas tout à fait le scénario que l’on avait en tête à l’époque.

François Doux : On attend Donald Trump au tournant sur une éventuelle réforme fiscale, sur un éventuel plan d’infrastructures…

Alexandra Estiot : Ce qu’il faudrait, c’est relancer la croissance et l’inflation. Il ne faut pas trop compter sur le volet budgétaire, sur les réformes fiscales non plus. Mais peut-être sur une légère baisse des taux d’imposition, surtout pour les revenus les plus importants, ce qui n’est pas susceptible de relancer l’économie. Quant au plan d’infrastructures, il n’a jamais été là et il ne le sera jamais.

François Doux : Merci, Alexandra Estiot pour ce point sur l’euro/dollar. Dans un instant, Trois questions sur l’Inde où la croissance ralentit.

François Doux : La croissance en Inde ralentit. On était à 7,5 % sur l’ensemble de l’année calendaire 2016. Sur le premier semestre 2017, entre janvier et juin on tombe à 5,9 % seulement. Johanna Melka, bonjour.

Johanna Melka : Bonjour François.

François Doux : Première question, pourquoi ce ralentissement en Inde ?

Johanna Melka : La croissance a sensiblement ralenti sur les six derniers mois suite à deux chocs temporaires. D’une part, la démonétisation de l’économie introduite en novembre 2016 et, d’autre part, le lancement de la TVA mise en place en juillet 2017. Mais ce n’est pas tout. Le ralentissement économique s’explique aussi par une nette décélération des investissements privés, que l’on observe depuis trois ans mais qui a sensiblement accéléré au cours des deux derniers trimestres.

François Doux : Pourquoi ces investissements privés ralentissent-ils ?

Johanna Melka : Depuis 2014, les entreprises indiennes tentent de consolider leur bilan en réduisant leurs charges d’endettement, et les difficultés enregistrées dans les secteurs des métaux et des infrastructures empêchent toute hausse des investissements. Par ailleurs, et c’est beaucoup plus inquiétant, l’offre de crédit bancaire n’est pas favorable à une reprise des investissements privés.

François Doux : Justement, qu’est-ce qu’il se passe au niveau de ces banques publiques indiennes ?

Johanna Melka : Les banques publiques indiennes sont confrontées à deux problèmes majeurs. D’une part, une très forte augmentation des créances douteuses dans les secteurs mentionnés précédemment et, d’autre part, une très forte augmentation de leurs besoins en capitaux pour respecter les nouveaux critères Bâle III qui seront mis en place d’ici mars 2019. Le problème aujourd’hui, c’est qu’en dépit des importants soutiens de la part du gouvernement, les besoins en capitaux restent très élevés, de l’ordre de 30 à 65 milliards de dollars. Et aujourd’hui, le gouvernement ne prévoit pas d’injecter ces capitaux pour ne pas risquer de fragiliser ses finances publiques.

François Doux : Merci Johanna Melka pour ce point sur l’économie indienne et cette question cruciale des banques. On se retrouve dans un mois pour une nouvelle édition d’EcoTV.

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