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EcoEmerging// 1 trimestre 2018  
economic-research.bnpparibas.com  
Vietnam  
Attention à la dette  
L’économie vietnamienne jouit d’une croissance très rapide grâce à un secteur exportateur manufacturier en pleine expansion et à  
une demande interne soutenue par la hausse des revenus et une politique économique accommodante. Ce dynamisme devrait  
durer en 2018-2019. La croissance pourrait néanmoins fléchir légèrement si le gouvernement applique son plan d’ajustement  
budgétaire et si la banque centrale adopte une politique plus prudente pour contenir l’envolée de la dette interne. Ces actions  
semblent indispensables au maintien de la stabilité macroéconomique et à la poursuite de l’amélioration de la santé du secteur  
bancaire.  
La croissance économique est restée au-dessus de 6% depuis  
1-Prévisions  
2015 et a atteint 6,8% en 2017, soit le taux le plus élevé depuis dix  
2
016 2017e 2018e 2019e  
ans. L’activité profite d’un secteur exportateur extrêmement  
dynamique et d’une demande interne robuste. Ces deux facteurs  
devraient persister en 2018 et la croissance devrait rester très  
vigoureuse. Elle pourrait néanmoins fléchir légèrement si les  
autorités adoptent une politique économique moins accommodante,  
que devraient leur dicter les déséquilibres des comptes publics et le  
niveau excessivement élevé de l’endettement interne.  
PIB réel, v ariation annuelle, %  
Inflation IPC, moy enne, v ariation annuelle, %  
Solde budgétaire, % du PIB  
6,2  
2,7  
6,8  
3,5  
6,5  
4,0  
6,5  
4,0  
-6,6  
60,7  
4,5  
-5,8  
61,2  
3,6  
-5,7  
61,4  
3,0  
-5,3  
61,0  
3,0  
Dette publique, % du PIB  
Balance courante, % du PIB  
Dette ex terne, % du PIB  
43,2  
36,5  
2,4  
41,2  
45,5  
2,6  
39,2  
47,9  
2,7  
37,7  
57,1  
2,8  
Réserv es de change, mds USD  
Réserv es de change, en mois d'imports  
Dynamisme quasi-généralisé  
Taux de change USDVND (spot, fin d'année) 22 756 22 707 22 840 23 000  
La croissance du PIB réel a progressivement gagné en vigueur au  
cours de l’année 2017 (graphique 2). Elle a connu un léger creux au  
T1 (+5,2% en glissement annuel), lié principalement à la contraction  
de la production pétrolière, au ralentissement de l’activité dans le  
secteur de la construction et aux difficultés temporaires du groupe  
Samsung (un des plus importants investisseurs et exportateurs au  
Vietnam). Le PIB réel a ensuite augmenté de 6,3% en glissement  
annuel (g.a.) au T2, 7,5% au T3 et 7,7% au T4. La production et les  
exportations du secteur manufacturier ont été stimulées par le  
rebond de la demande mondiale, des investissements directs  
étrangers toujours très dynamiques et de nouveaux gains de parts  
de marché mondial. La hausse de la demande et des prix  
internationaux des matières premières a également aidé au  
redressement progressif du secteur agricole, qui avait souffert d’une  
importante période de sécheresse en 2016. Le déclin du secteur  
minier s’est en revanche poursuivi tout au long de l’année 2017.  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2- La croissance accélère dans la plupart des secteurs  
PIB, g.a. en %, et contributions à la croissance en points de pourcentage  
 PIB réel  Agriculture  Services  Secteur minier  Construction  
Secteur manufacturier  Electricité, gaz & eau  Taxes  
8
7
6
5
4
3
2
1
0
Les services ont quant à eux bénéficié du dynamisme de la  
demande interne et du tourisme. Les ventes au détail ont ainsi  
progressé de 10,9% en valeur en 2017, soutenues par la solidité du  
marché du travail et la hausse des salaires, l’amélioration des  
revenus agricoles, une inflation modérée et la forte augmentation du  
nombre de touristes. Les arrivées de touristes ont atteint un record  
de près de 13 millions (contre 6 millions en 2011).  
-1  
2
016  
2017  
Source : General Statistics Office of Vietnam  
qu’environ 40% de l’investissement total, soit 11% du PIB.  
L’investissement public (35% de l’investissement total) a par contre  
fléchi, soulignant l’absence de marge de manœuvre budgétaire.  
L’investissement a continué de se redresser en 2017, progressant  
de 12,1% en g.a. en valeur sur les trois premiers trimestres contre  
L’expansion du secteur exportateur manufacturier a permis au  
Vietnam de dégager des excédents commerciaux confortables  
depuis 2012 et insufflé du dynamisme à l’ensemble de l’économie  
9,9% en 2016. Il est resté principalement tiré par les  
investissements directs étrangers (environ un quart de  
l’investissement total), qui continuent d’alimenter l’expansion de la  
base d’exportations vietnamienne et sa montée en gamme.  
L’investissement interne privé s’est aussi renforcé, aidé par  
l’amélioration de la confiance des entrepreneurs et la solide  
progression du crédit bancaire ; il ne représente malgré tout  
(
via ses répercussions sur l’activité de production, de construction et  
de services, sur le marché du travail…). En revanche, on estime  
que la contribution du commerce extérieur net à la croissance du  
PIB est restée négative en 2017 pour la quatrième année  
consécutive. Les volumes d’importations ont en effet augmenté  
La banque  
d’un monde  
qui change  
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economic-research.bnpparibas.com  
encore plus rapidement que les volumes d’exportations. Les  
importations sont soutenues par la vigueur de la consommation et  
de l’investissement internes et par le fort contenu en importations  
des exportations du secteur à capitaux étrangers. Ce contenu est  
d’autant plus élevé au Vietnam que le développement des liens  
entre entreprises locales et étrangères au sein de chaînes de valeur  
est resté limité : la Banque mondiale estime ainsi que 68% des  
entreprises étrangères au Vietnam utilisaient des intrants locaux en  
3
- L’endettement interne croît rapidement  
Crédit bancaire au secteur privé, %  
% du PIB, é.g.  
Variation annuelle, é.d.  
1
40  
120  
00  
70  
60  
50  
40  
30  
20  
10  
0
1
2015, contre 96% en Thaïlande.  
80  
60  
40  
Incertitude sur les choix de politique économique  
Le gouvernement a pris des mesures pour réduire son déficit et  
contenir la hausse de la dette publique, celle-ci approchant du  
plafond de 65% du PIB fixé par l’Assemblée nationale. Le plan de  
consolidation budgétaire table sur un déficit à 3% du PIB en 2021.  
L’an dernier, l’amélioration des recettes fiscales dans un contexte  
économique très favorable, les restrictions sur les dépenses (en  
particulier sur les investissements) et les nouveaux revenus  
provenant des efforts de privatisation de quelques entreprises  
publiques ont permis une baisse du déficit budgétaire. Il est passé  
sous la barre des 6% du PIB, contre 6,6% en 2016, et la hausse de  
la dette publique a marqué le pas (sur la base des données du FMI).  
Les finances publiques évoluent donc dans le bon sens. Cependant,  
pour atteindre les objectifs de son plan d’ajustement à moyen terme,  
le gouvernement ne pourra pas continuer à s’appuyer sur des  
coupes ponctuelles dans les dépenses. Il devra plutôt adopter des  
mesures structurelles visant à améliorer l’efficacité de ses  
investissements, élargir la base fiscale et poursuivre la  
restructuration des entreprises publiques.  
20  
0
2
003 2005 2007 2009 2011 2013 2015  
2017e  
Source : State Bank of Vietnam  
excessivement rapide (+7 points de PIB par an en moyenne depuis  
cinq ans), le Vietnam apparaît aussi exagérément endetté quand on  
le compare à des pays à niveaux de revenu par habitant similaires.  
Après la période de correction de 2011-2012, la progression du  
crédit bancaire au secteur privé a ré-accéléré en 2013-2015 en  
réponse à l’assouplissement de la politique monétaire. Puis elle  
s’est stabilisée à partir de mi-2015. Les autorités ont introduit  
quelques mesures macro-prudentielles visant à réduire la prise de  
risques des banques (par exemple en limitant les prêts au secteur  
immobilier). Les conditions monétaires sont néanmoins toujours  
accommodantes et la progression du crédit reste proche de 18%  
par an, soit un taux largement supérieur à la croissance du PIB.  
Sur le plan monétaire, la banque centrale a opté pour un léger  
assouplissement de sa politique dans un contexte de faibles  
tensions inflationnistes, et ce malgré l’accélération de la croissance  
du PIB et du crédit bancaire. La hausse de l’IPC (indice des prix à la  
consommation) a atteint 3,5% en moyenne en 2017 et seulement  
Le secteur bancaire n’est pas assez solide pour faire face à une  
telle augmentation de ses actifs risqués, même si sa santé s’est  
améliorée depuis 2011. Dans un environnement macroéconomique  
stabilisé, les banques ont pu renforcer leur position de liquidité et  
réduire leurs stocks de créances douteuses (accumulés pendant les  
années 2000-2010). Cependant, la qualité d’actifs moyenne reste  
médiocre et, surtout, les niveaux de capitalisation sont insuffisants.  
Les banques ont une faible rentabilité et une faible capacité à  
générer du capital en interne, et les ressources financières de l’Etat  
sont limitées (les banques publiques représentent 45% des actifs  
bancaires totaux). Des injections de fonds de la part d’investisseurs  
privés semblent donc indispensables pour renforcer la solvabilité du  
secteur bancaire, accompagner l’expansion des activités de crédit  
et préparer l’adoption des normes de Bâle II (pour le moment  
prévue pour 2020). La capacité des banques vietnamiennes à attirer  
des capitaux privés reste cependant fortement contrainte par la  
faiblesse de leur gouvernance ainsi que par le plafond limitant la  
participation des investisseurs étrangers (à 20%-30% du capital  
d’une banque).  
2,6% en g.a. en fin d’année. L’inflation sous-jacente s’est stabilisée  
à 1,3% en g.a. au S2 2017, contre 1,8% au S2 2016 ; les prix des  
biens alimentaires ont bénéficié du rebond du secteur agricole et  
sont orientés à la baisse (en g.a.) depuis avril ; enfin, les hausses  
des tarifs administrés des services de santé, d’éducation et de  
transports ont été coordonnées de façon à limiter leurs effets sur  
l’IPC. En juillet, la banque centrale a réduit son taux de réescompte  
et son taux de refinancement de 25 points de base, à 4,25% et  
6,25% respectivement. Il s’agit là de la première baisse de taux  
depuis mars 2014. Les autorités ne semblent donc pas très  
inquiètes face à la nouvelle envolée de la dette du secteur privé.  
Elles pourraient néanmoins le devenir face à la montée des risques  
d’instabilité financière. La banque centrale pourrait d’autant plus  
commencer à resserrer sa politique monétaire en 2018 que  
l’inflation devrait ré-accélérer.  
Des banques en manque de capital  
Christine Peltier  
christine.peltier@bnpparibas.com  
L’économie vietnamienne est dans une situation d’excès de dette.  
Le ratio de crédit bancaire au secteur privé sur PIB est reparti à la  
hausse depuis cinq ans. Il était estimé à 132% à la fin de 2017,  
contre 95% en 2012 (graphique 3). Outre son évolution  
La banque  
d’un monde  
qui change  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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