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Zone euro  
Bientôt l’inflation ?  
Malgré l’embellie conjoncturelle, l’inflation sous-jacente  
Retour à la normale ?  
 Zone euro, NAIRU;  Zone euro, taux de chômage  
ne présente toujours pas de signes d’accélération en zone  
euro.  
«
Le taux de chômage se rapproche pourtant de son niveau  
structurel », à partir duquel salaires et prix sont supposés  
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s’animer.  
Reste que le taux de chômage pourrait ne donner qu’une  
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image partielle des capacités de production sous-employées.  
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En retenant des mesures plus larges, incluant le temps  
partiel subi ou le « chômage de l’ombre », celles-ci  
pourraient atteindre le double du niveau mesuré par le  
chômage.  
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016  
Malgré l’embellie conjoncturelle, les indices de prix ne présentent  
toujours pas de signes convaincants de redressement en zone euro.  
Le pic du mois d’avril, qui a vu l’inflation sous-jacente (i.e. hors  
alimentation et énergie) bondir de 0,5 point à 1,3%, est temporaire,  
lié à des effets calendaires (les vacances de Pâques avaient lieu en  
mars l’an dernier mais en avril cette année).  
Graphique  
Sources : Eurostat, OCDE  
chômage structurel en permettant d’octroyer des hausses de salaires  
réels sans générer d’inflation).  
L’OCDE calcule un taux de chômage structurel en zone euro à 8,8%  
en 2017, c’est-à-dire 0,7 point en deçà du niveau aujourd’hui  
constaté. Si l’on se fie à cette estimation et que la tendance à la  
baisse du taux de chômage se poursuit au rythme actuel, l’économie  
européenne devrait entrer dans une phase de « reflation » entre le  
T4 2017 et le T1 2018 (voir graphique). Dans cette optique il est  
logique que la Banque centrale européenne commence à étudier les  
modalités de retrait de ses mesures de soutien à l’économie.  
Fondamentalement, la faiblesse de l’inflation renvoie au déficit  
d’activité et d’emploi qui caractérise toujours la zone euro. Ce déficit  
se traduit par une progression lente des salaires et une politique de  
prix bas menée par les entreprises, désireuses de maintenir leurs  
parts de marché dans un contexte de demande fragile. Pour que la  
reprise entre dans sa phase inflationniste, il faut que la situation sur  
le marché du travail s’améliore davantage, jusqu’au point où, du fait  
d’une raréfaction de la main d’œuvre disponible, les négociations  
salariales débouchent sur une augmentation des salaires réels. Des  
hausses de pouvoir d’achat contribuent alors à une demande plus  
robuste, ce qui permet aux entreprises de répercuter plus facilement  
la hausse de leurs coûts de production sur leurs prix de vente,  
suscitant en retour de nouvelles hausses de salaires et ainsi de suite.  
Le redressement de l’inflation pourrait toutefois prendre davantage  
de temps, comme le suggère un article publié récemment dans le  
bulletin mensuel de la BCE . Les auteurs s’interrogent sur la faible  
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réactivité des salaires à ce stade du cycle. Selon eux, le taux de  
chômage ne donnerait qu’une image partielle du niveau des  
capacités de production sous-employées. En tenant compte du  
temps partiel subi (par les personnes à temps partiel désirant  
travailler plus) et des personnes sans emploi mais non répertoriées  
comme chômeurs (des personnes qui accepteraient un emploi sans  
être en recherche active), le taux de chômage s’établirait aux  
alentours de 18%. Il s’agit bien sûr d’une mesure incertaine et,  
comme le précisent les auteurs, il est possible qu’une partie des  
En principe, cette boucle prix-salaire se matérialise à partir du  
moment où le taux de chômage atteint son niveau dit « structurel »,  
encore appelé « taux de chômage qui n’accélère pas l’inflation »  
(
non-accelerating inflation rate of unemployment, NAIRU). Ce taux  
de chômage n’est pas observable ex ante. En fait, on constate  
qu’une économie s’en approche, et a fortiori le dépasse, lorsque les  
salaires commencent précisément à accélérer. Cela n’empêche pas  
la plupart des institutions économiques de chercher à estimer le  
NAIRU. Ces estimations partent des relations statistiques passées  
entre évolution des salaires et taux de chômage. Elles tentent d’y  
d’incorporer d’éventuelles modifications de la structure de l’économie,  
liées à des changements institutionnels (modalités de négociations  
salariales, degré de concurrence sur les marchés des biens et  
services, etc.) ou technologiques (une hausse des gains de  
productivité tendanciels contribue, par exemple, à réduire le  
«
chômeurs de l’ombre » ne possèdent pas les qualifications  
suffisantes pour retrouver un emploi. Reste que, même en retenant  
un périmètre plus restreint, ils estiment un taux de sous-utilisation du  
travail à 15% de la population active. Si tel était le cas, le  
rétablissement du marché du travail, tout comme la normalisation de  
la politique monétaire, prendraient beaucoup plus de temps que  
prévu.  
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Notons que les vues exprimées dans cet article ne reflètent pas nécessairement celles  
des membres du Conseil des gouverneurs de la BCE.  
economic-research.bnpparibas.com  
Thibault Mercier  
19 mai 2017 17-20  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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