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Chine  
Moins de crédits donc moins de croissance  
Le resserrement monétaire et le renforcement du cadre prudentiel et réglementaire du secteur financier devraient, en toute logique,  
freiner la progression des crédits à l’économie en 2017. Pour le moment, les conséquences sont surtout visibles dans le  
ralentissement des financements interbancaires, la correction sur le marché obligataire et la moindre expansion de certaines  
activités du shadow banking. En revanche, les prêts des banques commerciales n’ont pas encore véritablement fléchi. Le  
tassement de l’activité observé ces derniers mois dans l’immobilier pourrait s’étendre à d’autres secteurs dépendants du crédit, et  
la croissance économique devrait à nouveau ralentir au cours des prochains trimestres.  
Le durcissement des conditions monétaires...  
1- Prévisions  
La politique monétaire a changé de cap depuis le dernier trimestre  
016. Dans un contexte de stabilisation de la croissance  
2015 2016e 2017e 2018e  
2
PIB réel, variation annuelle, %  
6,9  
1,4  
6,7  
2,0  
6,6  
1,8  
6,4  
2,3  
économique, d’amélioration de l’activité industrielle, d’accélération  
de l’inflation, d’émergence de bulles sur les marchés d’actifs et de  
résurgence des sorties de capitaux, les autorités ont ajusté leurs  
priorités. Après avoir favorisé le soutien à la croissance, elles ont  
davantage agi depuis l’automne dernier dans le but de contenir les  
Inflation, IPC, moyenne annuelle, %  
Solde budgétaire, % du PIB  
-3,4  
15,5  
3,0  
-3,8  
16,1  
1,8  
-3,2  
18,0  
1,4  
-3,0  
19,5  
1,1  
Dette du gouvernement central, % du PIB  
Balance courante, % du PIB  
Dette externe totale, % du PIB  
12,6  
3 330  
19,5  
6,5  
12,7  
3 011  
17,8  
6,9  
12,7  
3 024  
17,1  
7,0  
13,0  
3 072  
17,0  
6,9  
1
risques d’instabilité financière .  
Réserves de change, mds USD  
Réserves de change, en mois d'imports  
Taux de change CNY/USD (fin d'année)  
La banque centrale (People’s Bank of China ou PBOC) a tout  
d’abord ajusté ses opérations d’open market afin d’élever les taux  
du marché monétaire. Les taux repo ont été progressivement  
augmentés depuis octobre 2016, puis les taux sur les « facilités de  
financement » (qui permettent de fournir des liquidités à des  
institutions financières ciblées) ont été relevés au T1 2017. Ces  
mesures ont d’abord visé à décourager le recours aux financements  
interbancaires (qui se sont fortement accrus au cours des dernières  
années) et donc à réduire l’endettement des institutions financières  
et contenir l’expansion de leurs activités de prêt et d’investissement.  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2
- Tensions sur les marchés monétaire et obligataire  
Taux d’intérêt, %  
Taux repo à 7 jours  Taux de référence sur les prêts à 1 an  
Rendement sur les obligations locales à 5 ans des entreprises AAA+  
7 %  
6
5
4
3
2
1
Alors que les taux d’intérêt de référence sur les prêts et les dépôts  
sont restés inchangés depuis plus de deux ans, les coûts d’emprunt  
pour les entreprises ont commencé à augmenter sous l’effet du  
resserrement des conditions de liquidité sur le marché interbancaire.  
Le taux moyen pondéré sur les prêts bancaires, qui avait suivi une  
évolution parallèle à celle des taux de référence entre la fin 2014 et  
le T4 2016, s’est élevé à 5,5% depuis janvier 2017, contre 5,3% en  
décembre. Les taux du marché obligataire sont également  
nettement à la hausse depuis octobre : aux conséquences du  
resserrement monétaire se sont ajoutés les effets d’une crise de  
confiance des investisseurs et d’un mouvement de réévaluation des  
primes de risques. Voir graphique 2.  
2014  
2015  
2016  
2017  
Sources : PBOC, CEIC  
aux banques (avec des primes ou des pénalités en fonction des  
ratios de solidité financière) ainsi que leurs conditions d’accès aux  
facilités de trésorerie de la PBOC. Le cadre du MPA pourrait  
également permettre aux régulateurs de mieux superviser la  
progression d’un large éventail d’actifs. Depuis le T1 2017, la PBOC  
a accru son contrôle des activités de shadow banking en intégrant  
les produits de gestion de fortune (Wealth Management Products ou  
WMP), qui figurent dans le hors-bilan des banques, dans le MPA.  
Cette intégration signifie que les activités des WMP doivent  
dorénavant être entièrement prises en compte dans le système de  
gestion des risques des banques (avec les mêmes exigences en  
termes de fonds propres que les activités inscrites au bilan, les  
mêmes règles de reporting, etc.).  
Les autorités ont accompagné le resserrement des conditions  
monétaires par i) le durcissement des règles prudentielles régissant  
les achats de logements et l’obtention de prêts immobiliers dans la  
plupart des grandes villes et ii) de nouvelles mesures de  
renforcement du cadre réglementaire du secteur financier. La PBOC  
a notamment introduit un dispositif d’évaluation macro-prudentielle  
(
Macro-Prudential Assessment ou MPA) depuis l’an dernier.  
Conformément à ce dispositif, les banques devraient être notées en  
fonction d’une série de ratios de solidité financière ; et cette notation  
pourrait modifier la rémunération des réserves obligatoires versée  
1
Pour plus de détails sur l’excès de dette et les risques financiers en Chine, voir :  
Dangers dans la nébuleuse financière chinoise », Conjoncture, BNP Paribas, juin  
017.  
En outre, les différentes autorités de supervision du secteur  
financier tentent de mieux coordonner leurs actions, afin de  
«
2
economic-research.bnpparibas.com  
Chine  
3ème trimestre 2017  
9
remédier aux lacunes persistantes de la réglementation, de réduire  
la possibilité pour les institutions financières de procéder à des  
arbitrages réglementaires et à des montages complexes et opaques  
de produits financiers, et de mieux contrôler tous les liens existant  
entre banques et institutions non bancaires.  
3- Crédits à l’économie  
Composantes du Financement social, glissement annuel, %  
 Prêts bancaires  Obligations  • • Prêts inter-entreprises  
 Fonds fiduciaires  Acceptations bancaires  Actions  
60  
50  
40  
30  
20  
10  
0
pèsera sur le crédit et sur l’activité  
Le resserrement monétaire, le renforcement des règles  
prudentielles et l’approche plus systémique et mieux coordonnée  
des autorités de supervision devraient, en toute logique, conduire  
au ralentissement de la progression des crédits à l’économie. Pour  
le moment, les conséquences sont surtout visibles sur le marché  
interbancaire et le marché obligataire. Les financements  
interbancaires ont en effet marqué le pas depuis le T4 2016,  
affectant particulièrement les institutions du shadow banking et  
limitant ainsi leur capacité de crédit. Ceci, ajouté au cadre prudentiel  
plus contraignant, a contribué au fléchissement de l’activité des  
WMP. Les émissions obligataires ont quant à elles cessé  
d’augmenter depuis décembre 2016, mettant un terme à plusieurs  
années de forte expansion. En revanche, la progression du  
-10  
-20  
-30  
-40  
2014  
2015  
2016  
2017  
Source : PBOC  
obligataires et des prêts en provenance des institutions subissant  
davantage les effets du resserrement des conditions de  
financement sur le marché interbancaire.  
financement social total » (FST) 2 n’affiche pas de véritable  
«
décélération depuis six mois. En effet, la croissance des prêts  
bancaires « traditionnels » a bien légèrement fléchi à la fin de 2016  
et au T1 2017, mais elle a ensuite ré-accéléré en avril et mai. Et les  
créanciers et les emprunteurs ont dans le même temps davantage  
recouru aux fonds fiduciaires (ou trust loans). Voir graphique 3.  
Certaines institutions financières (petites banques, shadow banking)  
pourraient en effet être à la peine dans les prochains mois. Les  
perspectives de croissance de leurs bénéfices devraient continuer  
de se dégrader du fait de la hausse de leurs coûts de financement  
et de la moindre expansion de leurs actifs. En outre, après la  
période de répit enregistrée l’an dernier, la capacité des entreprises  
Nous tablons sur un léger fléchissement de la progression du  
financement social total à court terme (à 12% en glissement annuel  
à la fin de 2017, contre 12,8% fin 2016) tandis que le ralentissement  
des crédits du shadow banking (en particulier ceux qui ne sont pas  
comptabilisés dans le FST) pourrait être un peu plus marqué. On  
peut donc s’attendre à un tassement de l’activité dans les secteurs  
les plus dépendants du crédit, en particulier dans l’immobilier et la  
construction. Des signes de ralentissement sont déjà visibles : la  
progression des volumes de transactions immobilières est à la  
baisse depuis le printemps (pour atteindre 14% en g.a. sur les cinq  
premiers mois de 2017) ; l’inflation moyenne des prix des logements  
a atteint un point haut à la fin de 2016 et lentement glissé depuis  
3
à servir leur dette devrait à nouveau se détériorer étant donné la  
hausse des taux d’intérêt et le ralentissement de la croissance  
économique attendu à court terme. Par conséquent, les banques  
commerciales pourraient faire face à un nouveau rebond de leurs  
créances douteuses (dont le ratio s’est stabilisé depuis un an), la  
tendance à la dégradation de la qualité moyenne des actifs des  
institutions du shadow banking devrait persister et les risques de  
défaut sur le marché obligataire devraient continuer de croître.  
Dans ce contexte (deleveraging des institutions financières,  
persistance de l’excès de dette et poursuite de la montée des  
risques de crédit, détérioration de la rentabilité des banques,  
tassement de la progression des financements à l’économie et  
correction à la baisse des marchés d’actifs), les risques d’instabilité  
dans le secteur financier augmentent. Face à de nouveaux  
épisodes d’instabilité financière et au ralentissement de la  
croissance, la solution des autorités ne devra pas être de faire, une  
nouvelle fois, marche arrière via un assouplissement de la politique  
monétaire et un recul dans la mise en œuvre des nouvelles règles  
prudentielles. Au contraire, la solution à l’excès de dette et aux  
risques de crédit passe par le maintien d’une politique monétaire  
très prudente, l’acceptation d’une croissance plus modeste et des  
avancées continues sur le front des réformes structurelles, visant  
notamment à renforcer la gouvernance des institutions financières  
et non financières et à restructurer les entreprises publiques.  
(
9,5% en g.a. en mai 2017, contre 10,5% en décembre dernier) ;  
l’investissement dans l’immobilier et les infrastructures s’essouffle  
depuis trois mois. La croissance du PIB réel, qui s’est établie à  
6,9% en g.a. au T1 2017, devrait ralentir progressivement pour  
atteindre 6,5% au dernier trimestre de cette année.  
Les autorités continueront sans aucun doute de s’attacher à  
contrôler les risques d’instabilité financière et en même temps à  
maintenir des conditions de crédit globalement adéquates pour  
limiter le ralentissement économique. Dans ce contexte, les grandes  
banques publiques, qui bénéficient d’importants dépôts de leur  
clientèle, pourraient être incitées à accroître leur offre de crédits  
pour compenser en partie le fléchissement des émissions  
2
Le « Financement Social » recouvre l’essentiel, mais non la totalité, des  
financements internes accordés par les institutions financières bancaires et non  
bancaires aux entreprises, véhicules de financement des collectivités locales et  
ménages chinois. En mai 2017, les prêts bancaires représentaient 69% du FST, les  
obligations 11%, les principaux crédits du shadow banking 16% (entrusted loans :  
8
%, trust loans : 4% et acceptations bancaires 3%), et les actions 4%. L’ensemble  
3
des financements à l’économie comprend d’autres prêts du shadow banking (tels que  
Pour plus de détails sur la santé des entreprises, voir : « Une stabilisation à crédit »,  
ème  
les WMP), qui ne sont pas comptabilisés dans les données officielles du FST.  
EcoEmerging, BNP Paribas, 4 trimestre 2016.  
economic-research.bnpparibas.com  
Chine  
3ème trimestre 2017  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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