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EcoPerspectives // 1er trimestre 2018  
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economic-research.bnpparibas.com  
Etats-Unis  
Pétrole et dettes  
L’économie américaine est portée par l’endettement et le pétrole, une vieille histoire. En 2018, elle devrait croître à un rythme voisin  
de 3%, ce qui n’arrive plus si souvent. Les baisses d’impôts conséquentes votées par le Congrès la soutiendront à court terme ; mais  
elles creuseront aussi le déficit fédéral, ce qui pourrait favoriser la remontée des taux d’intérêt. Le resserrement monétaire devrait  
d’ailleurs se poursuivre, dans la continuité de l’action entreprise par la présidente de la Banque centrale, Janet Yellen, laquelle sera  
remplacée en février par Jerome Powell.  
Le moins que l’on puisse dire au sujet de la politique du 45e  
1
- Croissance et inflation  
président des Etats-Unis, Donald Trump, est qu’elle ne s’embar-  
rasse pas de faux-semblants. Pro-énergies fossiles - les Américains  
en sont les premiers producteurs et consommateurs - elle a d’abord  
consisté à relancer deux projets d’oléoducs controversés, ceux de  
Dakota Access et Keystone XL. Puis est intervenue l’annonce du  
retrait de l’accord de Paris visant à lutter contre le réchauffement  
climatique, un phénomène de tout temps remis en cause par M.  
Croissance du PIB (%)  
 Inflation (%)  
Prévision  
Prévision  
2.9  
2.9  
2.3  
2.3  
2.1  
2.0  
1
.9  
1.5  
1
1.3  
Trump .  
Plein gaz  
0.1  
Hasard ou conséquence, la course aux hydrocarbures non  
conventionnels a repris de plus belle aux Etats-Unis, qui n’ont  
jamais extrait autant de pétrole qu’actuellement : 9,7 millions de  
barils-jour, une production deux fois supérieure à celle de 2010 et  
désormais voisine de celle de l’Arabie Saoudite. Avec la remontée  
15  
16  
17  
18  
19  
15  
16  
17  
18  
19  
Sources : Comptes nationaux, BNP Paribas  
2- Le pétrole comme moteur de l’investissement  
Etats-Unis, investissement des entreprises vs prix du pétrole  
2
des prix du brut et l’abaissement des seuils de rentabilité , les  
entreprises de l’énergie, qui avaient connu une année 2016 difficile,  
retrouvent la faveur des investisseurs : en Bourse, où leurs cours  
remontent, et sur le marché obligataire, où les primes de risque  
attachées à leur dette s’affaissent.  
Investissement privé non résidentiel (glissement annuel, é. d.)  
-
- -Prixdu pétrole (glissement annuel, é. g.)  
8
0%  
0%  
20%  
Rapide au moment de basculer en 2018, le redressement des  
indicateurs d’activité apparaît indissociable de celui opéré par les  
secteurs au cœur de la « révolution » des gaz et pétrole de schiste,  
à savoir l’énergie, les infrastructures et les services aux collectivités.  
Tous trois sont responsables de la moitié des dépenses privées en  
capital fixe des dernières années. Marquées du sceau de l’America  
First, les baisses d’impôts du Tax Cut and Jobs Act leur profitent  
4
10%  
0%  
0%  
-
40%  
80%  
-10%  
-20%  
-
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tout particulièrement (cf. infra et FMI, 2017 ).  
2008  
2010  
2012  
2014  
2016  
2018  
S’il convient d’appréhender ces dernières avec prudence, la  
prévision de croissance est, à court terme, confortée. En 2018, le  
PIB américain connaîtrait une hausse proche de 3%. Au-delà, notre  
scénario reste celui de l’atterrissage. Les entreprises américaines  
Sources : BEA, Thomson Reuters  
rend la conjoncture sensible à une remontée des taux d’intérêt,  
notre hypothèse. La valorisation tendue du marché des actions (il  
capitalise plus de trente fois les bénéfices annuels moyens des dix  
dernières années) constitue une autre source de vulnérabilité.  
4
opèrent à nouveau avec des niveaux de levier importants , ce qui  
1
«
Le concept de réchauffement climatique a été créé par et pour les Chinois, de  
Baisses d’impôts : à crédit et inégalement réparties  
manière à affaiblir l’industrie américaine », D.J. Trump sur Twitter, en novembre 2012.  
2
Le seuil de rentabilité pour la production de pétrole de schiste est très variable d’un  
Signé par le président Trump le 22 décembre 2017, le Tax Cut and  
Jobs Act a désormais force de loi. Il se résume en des baisses  
d’impôts considérables pour les entreprises et les ménages,  
partiellement compensées par des suppressions de niches et des  
incitations à rapatrier les bénéfices logés à l’étranger. L’effet net est  
gisement à l’autre ; en moyenne, il a cependant beaucoup baissé. On l’estime  
désormais à moins de USD 50 par baril, contre USD 75 en 2013.  
3
Pour une analyse sectorielle des effets de la réforme fiscale et de la dynamique  
d’endettement aux Etats-Unis, cf. Fonds monétaire international, avril 2017, Rapport  
sur la stabilité financière, chapitre 1, pp. 8-9.  
4
Ibid p.11. En 2016, le ratio d’endettement net sur EBITDA (Earnings before interest,  
taxes, depreciation, and amortization) des entreprises de l’indice Standard & Poor’s  
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00 se rapprochait des points hauts historiques.  
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très négatif pour les revenus de l’Etat fédéral, qui se trouveraient  
amputés de USD 1.456 mds sur dix ans (cf. encadré).  
3- Les principales dispositions de la réforme fiscale  
Effet net à dix ans sur les revenus de l’Etat fédéral, USD mds  
La loi, qui n’inclut pas le volet « dépenses », creuse donc les déficits  
et alourdit la dette. Axée sur la croissance, elle n’a pas pour priorité  
l’équilibre budgétaire ou la redistribution. Ainsi, d’après les calculs  
du Tax Policy Center, 80% des baisses d’impôts prévues en 2018  
Entreprises  
-329  
Baisse de 35% à 21% du taux de l’impôt sur les sociétés (IS)  
-1 349  
-224  
-40  
 Adoption du principe de territorialité (*)  
5
iraient au quartile supérieur des revenus . Pour la moitié des  
 Suppression de l'Alternative Minimum Tax (AMT)  
ménages américains dont les revenus sont sous la médiane, la  
pression fiscale varierait assez peu. La baisse des taux marginaux  
d’imposition et le redécoupage des tranches leurs sont moins  
favorables. Le doublement des abattements forfaitaires et du crédit  
d’impôt-enfant procure des économies, mais l’élimination des  
déductions personnelles (personal exemptions) en retire. Le  
Congressional Budget Office (CBO) estime enfin qu’en rendant  
l’Affordable Care Act moins contraignant, la réforme fiscale aura  
pour conséquence une hausse des primes d’assurance santé, au  
détriment des plus modestes.  
Taxes forfaitaires réduites sur les bénéfices accumulés à  
l’étranger et rapatriés aux Etats-Unis (15,5% sur les  
placements liquides, 8% sur les placements non liquides)  
+
339  
 Limitation des déductions de charge d'intérêts à 30% de la  
base imposable  
+253  
Durcissement des régimes d'amortissement et/ou  
duction de certaines dépenses (recherche…) et  
d’imputation des déficits  
+419  
Taxation des flux de dividendes et d’intérêts intra-groupes  
(Base Erosion and Anti-Abuse Tax)  
+150  
+123  
A ceux qui lui reprochent son caractère inique, les promoteurs du  
Tax Cut and Jobs Act opposent le principe du « ruissellement » :  
partant du haut de la pyramide des revenus, les économies d’impôts,  
en se trouvant dépensées, irrigueraient l’économie jusqu’à sa base.  
On sait toutefois que la propension marginale à consommer des  
ménages les plus aisés est assez faible, l’épargne pouvant, de  
Divers  
Sociétés de personnes (passthrough entities)  
-265  
Abattement d’impôt de 20% sur les revenus d’activité ou  
dividendes  
-415  
Durcissement du régime d’imputation des déficits  
+150  
6
surcroît, être encouragée par le caractère temporaire des mesures .  
Ménages  
-862  
Quant aux entreprises, si certaines promettent des hausses de  
salaires, d’autres annoncent une redistribution des cadeaux fiscaux  
à leurs actionnaires, soit par versement de dividendes, soit par  
Réduction des taux marginaux d’imposition  
-
1 214  
Relèvement des seuils d'exemption de l'Alternative  
Minimum Tax (AMT)  
-
637  
7
rachats d’actions (Financial Times, 2017) . Certes, un dispositif  
Doublement des abattements forfaitaires, doublement du  
crédit d'impôt enfant  
d’amortissement accéléré encourage les dépenses en capital fixe,  
mais il arrive à un stade déjà avancé du cycle de l’investissement.  
D’une manière générale, les impulsions budgétaires ont moins  
d’effet sur l’économie lorsque celle-ci est à son potentiel, ce qui est  
le cas aux Etats-Unis.  
-
1 294  
Suppression de tout ou partie des déductions spécifiques  
à certaines dépenses (personal exemptions, itemized  
deductions)  
+1 880  
+403  
Divers (**)  
Hausse des taux d’intérêt  
Ensemble  
-1 456  
Le surcroît d’activité permis par la réforme fiscale est ainsi sujet à  
débat. Nous l’estimons à 0,5 point de PIB en 2018, ce qui n’est pas  
négligeable, mais reste mesuré. L’Etat fédéral accroît, par ailleurs,  
ses besoins d’emprunt à un moment où la Banque centrale vend sa  
dette et relève ses taux directeurs. Initié sous Janet Yellen, le  
resserrement graduel de la politique monétaire devrait, en effet, se  
poursuivre avec Jerome Powell, son successeur. Nous anticipons  
trois hausses d’un quart de point du taux objectif des fonds fédéraux  
en 2018, qui serait ainsi porté à 2,25% à l’automne.  
(
*) Seuls les profits réalisés sur le territoire économique national sont désormais  
soumis à l’impôt. Cela remplace l’ancien système, dans lequel tous les  
bénéfices des entreprises étaient taxés, y compris ceux réalisés à l’étranger  
dans la mesure où ils étaient rapatriés.  
(
**) Inclut notamment le changement de référence pour la revalorisation des  
tranches imposables (+USD 133 mds) ainsi que la suppression (à partir de  
2019) de la pénalité prévue en cas de non souscription au système d'assurance  
santé "Obamacare", qui perd ainsi son caractère contraignant (+USD 314 mds).  
Source : House of Representatives and Senate Joint Statement  
5
Soit les 25% de la population dont les revenus imposables dépassent 100.000  
dollars par an. Cf. Tax Policy Center, 2017, Distributional Analysis of the Conference  
Agreement for the Tax Cut and Jobs Act, December 18.  
6
La plupart des mesures concernant les ménages expirent au 31 décembre 2025.  
Ce choix a été motivé par la nécessité de « limiter » à USD 1.500mds sur dix ans les  
baisses d’impôts, ceci afin de faire voter la loi sans le concours du parti démocrate.  
7
Financial Times, 2017, Doubt voiced over long-term benefits of US tax shake-up,  
December 21  
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