PDF
ventes au détail-enquetes manufacturieres-production industrielle-inflation-reflation-etats-unis-etudes economiques-bnpparibas
Etats-Unis  
Reflation ?  
élevé qu’aujourd’hui (4,8%), les rémunérations progressaient à un  
rythme proche de 4%. Il faut y voir le jeu d’un sous-emploi résiduel.  
Le déficit d’emplois, malgré les performances impressionnantes ces  
dernières années, reste important. Si, à compter de la fin 2007, les  
créations d’emplois avaient été suffisantes à absorber les nouveaux  
entrants sur le marché du travail (nets des sortants), les effectifs  
salariés du secteur non agricole seraient aujourd’hui d’environ  
Les indicateurs conjoncturels sont très bien orientés. En  
parallèle, l’inflation rebondit.  
Toutefois, ces résultats pourraient n’être dus qu’à des  
facteurs temporaires…  
… et s’interprètent surtout comme un rattrapage, après  
un trou d’air prolongé.  
6
,5 millions supérieurs à ce qu’ils sont effectivement. Si ce constat  
permet de nuancer les craintes d’une poussée inflationniste, il  
conditionne aussi la normalisation du marché du travail à la vigueur  
de la demande.  
Les données publiées cette semaine illustrent un rebond de l’activité  
et de l’inflation. Il est pourtant trop tôt pour y voir les premiers signes  
de la reflation attendue par certains… Le rebond de l’inflation est très  
certainement impressionnant, la vigueur des ventes de détail  
rassurante et le redressement des enquêtes, notamment dans le  
secteur manufacturier, encourageant. Il s’agit cependant de ne pas  
sur-interpréter ces indicateurs et de ne pas oublier les risques. Alors  
qu’au cours de l’été dernier, le glissement annuel des prix à la  
consommation se limitait à environ 1%, il était de 2,5% en janvier, un  
rythme qui correspond plus ou moins à l’objectif de la Fed. Ce  
dernier est défini non sur l’indice des prix à la consommation (IPC)  
mais sur celui des dépenses de consommation privée (indice PCE),  
moins volatil ; historiquement, une inflation PCE de 2%, soit le  
Ici, l’évolution récente des ventes de détail est très encourageante.  
Ces données, publiées en valeur, sont volatiles, et pour isoler les  
effets volume des effets prix, il s’agit de les réduire à leur « cœur ».  
Le « groupe de contrôle », qui exclut du total les ventes de véhicules,  
de carburants, ainsi que les services alimentaires et les matériaux de  
construction, et suit ainsi de plus près la consommation de biens au  
sens de la comptabilité nationale, enregistre une accélération ces  
derniers mois. Annualisée sur trois mois, leur progression était de  
3,5% en janvier, contre 1,2% en septembre 2016.  
Pour l’heure, la production manufacturière, tout en se redressant, ne  
suit pas une évolution aussi dynamique. En janvier, l’activité  
progressait de 2,2% (rythme annualisé sur trois mois), après une  
année de quasi-stagnation. Mais les perspectives sont définitivement  
encourageantes. En premier lieu, la chute des stocks appelle un  
rebond de la production. Le ratio des stocks aux ventes est ainsi  
passé de 1,40 en mai à 1,35 en décembre. En second lieu, les  
enquêtes enregistrent en ce début d’année un redressement très  
marqué. En janvier, l’indice ISM pour le secteur manufacturier a  
atteint 56, enregistrant une hausse cumulée de 6,6 points en cinq  
mois, tirée par des composantes solides : production (+12,1) et  
nouvelles commandes (+11,5). Les enquêtes des Fed de New-York  
et de Philadelphie annoncent une nouvelle poussée en février. Notre  
indice composite, le NEM les données sont pondérées et  
reconstruites en suivant la méthode de calcul utilisée par l’ISM – a  
gagné 1,6 point entre janvier et février. Le redressement est  
spectaculaire depuis le creux de l’été, et, à 55,3 en février, l’indice  
NEM atteint son plus haut depuis la fin de 2014 … soit lorsque la  
chute des prix du pétrole et l’appréciation du dollar commençaient à  
peser sur l’activité industrielle américaine. On peut alors lire le  
rebond anticipé comme un rattrapage de la faiblesse de croissance  
subie par l’économie américaine entre la fin de 2015 et la mi-2016.  
Bienvenue, mais pas miraculeuse. Pourtant, depuis l’élection de  
Donald Trump, les taux hypothécaires ont gagné environ 65 points  
de base, assez pour craindre un ralentissement dans le secteur de la  
construction. Alors, oui, nous assistons à une embellie conjoncturelle.  
Les facteurs explicatifs pourraient n’être que temporaires, alors que  
la force du dollar limite les marges de rebond du secteur  
manufacturier, dont la compétitivité externe souffre par ailleurs d’une  
ré-accélération des coûts unitaires du travail. Trop tôt pour sabler le  
champagne.  
rythme visé par la Fed, correspond à une inflation IPC d’environ  
1
2,5%. Comme dans la zone euro , il faut avant tout voir dans  
l’accélération de l’inflation l’effet du rebond des prix du pétrole. La  
composante énergie de l’IPC reculait, en glissement annuel,  
d’environ 10% au cours de l’été 2016 ; en janvier 2017, sa  
progression était de plus de 11%. L’énergie, qui pesait alors sur  
l’inflation à hauteur d’environ 0,7 point de pourcentage, la tire  
aujourd’hui à hauteur de 0,8 pp. On retrouve ainsi la totalité de  
l’accélération des prix. Et en effet, l’inflation sous-jacente, soit hors  
produits alimentaires et énergie, est restée globalement la même  
depuis cet été, à 2,3%.  
En février, les effets de base des prix de l’énergie resteront aussi  
forts qu’en janvier, et ce n’est qu’à partir du mois de mars que,  
progressivement, ils s’estomperont. Si les prix du pétrole venaient à  
se stabiliser à leurs niveaux actuels, la contribution de la  
composante énergie se normaliserait à compter du mois de mai,  
oscillant entre 0,2 et 0,4 pp jusqu’en fin d’année. L’inflation restera  
donc tirée vers le haut, mais dans une moindre mesure, par l’énergie.  
Quant aux prix sous-jacents, ils dépendent avant tout du dynamisme  
des salaires. Le marché du travail, malgré un dynamisme non  
démenti, tarde toujours à générer une croissance soutenue des  
salaires. L’économie américaine crée des emplois depuis  
octobre 2010, soit plus de quinze millions de postes en un peu plus  
de six ans. Pourtant, les salaires conservent une évolution des plus  
sages. Notre mesure préférée  le salaire horaire moyen des  
personnels non-cadres affectés à la production  ne progresse que  
de 2,4%. En 2006-2007, lorsque le taux de chômage était aussi peu  
1
Voir « Zone euro : L’inflation en quatre points », Thibault Mercier, Eco Week  
BNP Paribas, 3 février 2017.  
economic-research.bnpparibas.com  
Alexandra Estiot  
17 février 2017 17-07  
2
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
Ce site présente leurs analyses.
Le site contient 1437 articles et 346 vidéos