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Réserve fédérale : le cycle de resserrement monétaire est  
bien avancé, selon le marché  
D’après une étude récente de la Réserve fédérale, la pente de la partie courte de la courbe de taux est un indicateur plus fiable  
que l’écart de rendement entre les obligations à 10 ans et les titres à 1 ou 2 ans De la même façon, nous pouvons analyser la  
différence entre le taux forward Libor 3 mois et le taux spot. Cette différence s’est récemment creusée ■Cependant, le niveau et le  
profil de la courbe forward dans son ensemble montrent que, d’après le marché, le cycle de durcissement de la politique  
monétaire de la Réserve fédérale est déjà bien avancé  
Et si les nombreux commentaires (c.f. graphique) sur la courbe de  
taux américaine étaient comme les « tubes de l’été » que l’on  
COURBE DE TAUX AMERICAINE ET COUVERTURE MEDIATIQUE  
apprécie au début mais que l’on finit par détester tant ils passent en  
boucle à la radio tout au long des vacances ? Maintenant que l’on sait  
que les récessions américaines sont généralement précédées d’une  
inversion de la courbe, que peut-on bien ajouter ? Peut-être devrions-  
nous alors changer d’angle de vue.  
Rendement à 10 ans moins rendement à 2 ans (échelle inversée, é.d.)  
 Occurrences des mots "Applatissement" ou "Inversion" chez Bloomberg  
350  
00  
250  
0.0  
3
0
1
1
2
2
.5  
.0  
.5  
.0  
.5  
1
Selon une contribution intéressante de la Réserve fédérale , publiée  
récemment, le spread forward à court terme permet de mieux  
anticiper les replis conjoncturels que le spread à long terme (ex. :  
rendement à 10 ans moins rendement à 2 ans). Le premier  
correspond à la différence entre le taux forward implicite actuel (sur  
les bons du Trésor) à un horizon de six trimestres et le rendement  
actuel des bons du Trésor à trois mois. Il reflète les anticipations du  
marché concernant l’orientation de la politique monétaire à court  
terme : un aplatissement indique que, selon le marché, le rythme de  
resserrement de la politique monétaire va ralentir, tandis qu’une  
inversion impliquerait une anticipation de détente de la politique  
monétaire sur les six prochains trimestres. Un tel assouplissement,  
après un cycle de resserrement, traduirait une inquiétude de la banque  
centrale face à un ralentissement prochain de l’activité : on comprend  
dès lors mieux les raisons pour lesquelles cet indicateur offrirait un  
meilleur signal que le spread à long terme.  
2
1
1
00  
50  
00  
5
0
0
3.0  
juil.18  
juil.12  
juil.13  
juil.14  
juil.15  
juil.16  
juil.17  
Source : Bloomberg, BNP Paribas  
Dans le même ordre d’idées, nous pouvons examiner les taux Libor  
USD et comparer la différence entre le taux à 3 mois dans 6 mois (soit  
un horizon plus rapproché que celui de l’étude de la Résere fédérale) et  
le taux actuel à 3 mois.  
Revue des marchés  
Baromètre  
Scénario économique  
/…  
2
Ecoweek 18-30 // 27 juillet 2018  
economic-research.bnpparibas.com  
Le graphique 2 compare l’évolution de cette différence (la pente de ce  
segment de la courbe du Libor) au taux des Fed funds. Les fluctuations  
de la pente de la courbe sont parfois considérables. En 2000, le marché  
est passé en quelques mois d’anticipations de poursuite du  
resserrement de la politique monétaire à des anticipations de détente.  
En 2006, la courbe s’est inversée alors que l’économie n’est entrée en  
récession qu’à la fin de 2007. Manifestement, la pente de la courbe  
Libor dépend non seulement du stade du cycle conjoncturel et  
monétaire, mais aussi du niveau du taux directeur et de la forward  
guidance de la Banque centrale. On comprend mieux, dès lors,  
pourquoi la différence entre le taux forward et le taux Libor spot était  
très faible en 2012 et 2013. De manière plus générale, la faiblesse des  
taux directeurs et la prudence de la banque centrale signifient que la  
courbe peut s’aplatir assez facilement sur la base des flux de données  
entrantes, comme ce fut le cas vers la fin du mois de mars dernier. Cela  
pourrait également impliquer que l’écart entre le taux forward et le taux  
spot est assez variable ce qui réduirait sa fiabilité en tant qu’indicateur  
avancé d’une récession. Il n’empêche que sur fond d’aplatissement  
tendanciel de l’écart des taux à long terme (10 ans moins 2 ans), la  
pentification récente de la courbe (graphique 2) est la bienvenue.  
Le graphique 3 montre l’évolution, depuis 2015, de la courbe forward  
Libor USD et du taux Libor à 3 mois observé. Jusqu’en 2017, elle a été  
plutôt stable, mais depuis, elle a enregistré une remontée assez  
significative, conformément aux messages venant de la Réserve  
fédérale. Il convient de noter que pour ce qui est de l’observation la plus  
récente, la courbe suit une tendance très légèrement baissière au-delà  
du milieu de 2021 ; autrement dit, le marché considère que le pic des  
taux des Fed funds n’est plus très loin. A terme, il faudra surveiller  
l’évolution de la courbe : une inversion plus prononcée ou plus  
rapprochée qu’actuellement n’augurerait rien de bon pour les  
perspectives économiques, telles que perçues par le marché.  
1
William De Vijlder  
(
Don’t) fear the yield curve, Eric Engstrom and Steven Sharpe, Notes de la Fed,  
2
8 juin 2018  
GRAPHIQUE 2  
GRAPHIQUE 3  
Forward 3 mois dans 6 mois - Libor 3 mois  
Taux des Fed Funds [é.d.]  
Libor 3 Mois  
3/01/2017  
02/01/2015  
02/01/2018  
01/01/2016  
17/07/2018  
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.5  
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.5  
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0.5  
1.0  
1.5  
2.0  
2.5  
0.0  
Jan.2015  
1
996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018  
Jan.2017  
Jan.2019  
Jan.2021  
Jan.2023  
Jan.2025  
Source : Bloomberg, BNP Paribas  
Source : Bloomberg, BNP Paribas  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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