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EcoEmerging// 4 trimestre 2017  
economic-research.bnpparibas.com  
République Tchèque  
Solide performance au sein d’une région dynamique  
La République Tchèque affiche des performances solides depuis 2014 avec une croissance très équilibrée entre consommation et  
investissement. L’économie est au plein emploi : le taux de chômage est à son plus bas historique, poussant les salaires à la  
hausse ; leur augmentation est toutefois moindre que celle des pays voisins. Les paris spéculatifs sur la couronne n’ont pas payé  
autant qu’espéré ; compte tenu des montants en jeu, le dénouement de ces positions compliquerait l’action de la banque centrale.  
Le budget et le compte courant sont en excédent. Le contexte régional reste porteur, soutenu par les fonds structurels de l’Union  
européenne.  
Nouvelle accélération de la croissance  
1
- Prévisions  
La croissance tchèque accélère en 2017 à 3,8% en glissement  
annuel (g.a.) au cours de la première moitié de 2017, après un  
ralentissement en 2016. La consommation poursuit son accélération  
avec un taux de croissance de 6,1% en g.a. au cours de la même  
période. L’investissement se redresse fortement après quatre  
trimestres de contraction : au T2 2017 sa contribution à la  
croissance se rapproche de celle de la consommation des ménages.  
La contribution du commerce extérieur est également positive  
2015 2016 2017e 2018e  
PIB réel, variation annuelle (%)  
Inflation moyenne (IPC, %)  
5,3  
0,3  
2,6  
0,7  
0,6  
3,5  
2,4  
0,3  
3,2  
2,1  
0,3  
Solde budgétaire / PIB (%)  
-0,6  
Dette publique / PIB (%)  
40,8 38,6 35,3 33,6  
0,2 1,1 1,0 0,2  
Solde courant / PIB (%)  
Dette extérieure / PIB (%)  
68,9 70,4 90,1 72,1  
59,2 81,3 126,3 106,3  
Réserves de change, mds EUR  
Réserves de change, en mois d'imports  
Taux de change EURCZK (fin d'année)  
(
+1,7% au premier semestre de 2017). La croissance tchèque  
actuelle est donc solide et équilibrée ; l’accélération devrait se  
poursuivre, poussée par des hausses de salaires côté  
consommation et des fonds européens côté investissement.  
5,6  
7,7  
9,9  
7,1  
27,6 27,0 25,7 25,5  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
La production industrielle affiche une performance solide de +5,6%  
en g.a. en volume au cours des huit premiers mois de l’année 2017.  
L’agriculture continue son expansion : après une croissance à 9,5%  
en g.a. en volume en 2016, son expansion se modère légèrement et  
atteint 7% en g.a. en volume au cours des deux premiers trimestres  
de 2017.  
2
- Retour de l’inflation  
Glissement annuel, %  
Inflation (indice harmonisé)  • • Inflation sous-jacente  
Inflation zone euro  
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7
6
5
4
3
2
1
0
Retour à la normale de l’inflation  
Le taux d’inflation (indice harmonisé) a atteint 2,4% en g.a. en  
moyenne sur les neuf premiers mois de 2017. Après une forte  
accélération au dernier trimestre 2016, l’inflation montre des signes  
de stabilisation en 2017. Cette dynamique est globalement en ligne  
avec celle de la zone euro (graphique 2), bien que le rebond récent  
place la République Tchèque au-dessus de la moyenne de la zone.  
L’inflation sous-jacente continue sa remontée avec une progression  
de 2,8% en g.a. en septembre 2017.  
-1  
Les prix immobiliers s’emballent : leur croissance a atteint 13% en  
g.a. au T2 2017, soit +25% depuis 2010. Les pertes liées à la crise  
de 2009 sont donc effacées. Le crédit des banques porte cette  
dynamique : il a augmenté de 6% en g.a. en valeur, au cours du  
premier semestre, avec le crédit aux ménages affichant une vigueur  
encore plus forte (+8% sur la même période).  
-2  
2
007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017  
Sources : Banque nationale tchèque, Eurostat  
Plein emploi  
Le taux de chômage a franchi la barre des 3% et atteint son plus  
bas historique (2,9% en août 2017). On parle même de plein emploi.  
En conséquence, les salaires sont sur une pente ascendante : ils  
ont augmenté de 6% en valeur au premier semestre de 2017. Cette  
hausse reste toutefois modérée par rapport à des augmentations à  
deux chiffres observées dans d’autres pays de la région  
L’inflation évolue dans les limites de l’intervalle de tolérance de la  
Banque nationale tchèque (CNB) (2% +/-1%). Par conséquent, bien  
que des hausses de taux d’intérêt soient à prévoir, comme l’avait  
indiqué la CNB, ce resserrement monétaire devrait être limité (50 à  
7
5 points de base).  
(
notamment la Hongrie et la Roumanie).  
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Le dynamisme du marché de l’emploi et le niveau des salaires,  
parmi les plus élevés dans la région, le rendent attractif pour les  
travailleurs des pays voisins. Selon le ministère du Travail et des  
Affaires sociales, 400 000 ressortissants étrangers travaillent en  
République Tchèque, un nombre en très forte augmentation depuis  
3
- Taux de change et réserves  
Croissance du PIB, en %  
Réserves de change (Mds EUR), é.g.  
• • • Taux de change CZK / EUR, é.d. inversée  
2008 (285 000). Avec 162 000 travailleurs, la Slovaquie reste le  
1
1
1
40  
20  
00  
23  
premier pays pourvoyeur de cette main-d’œuvre. Si les trois quarts  
des travailleurs viennent des pays de l’UE, la part des autres pays  
est en hausse, avec notamment 55 000 personnes d’origine  
ukrainienne.  
24  
25  
26  
27  
28  
8
6
4
2
0
0
0
0
0
La spéculation sur la couronne tourne court  
La couronne tchèque a franchi le seuil de 26 CZK pour 1 euro en  
octobre, son niveau le plus haut depuis la suppression du taux de  
change plafond par la banque nationale en avril 2017. Mais de  
nombreux investisseurs, arrivés massivement dans le pays durant  
le premier trimestre de 2017, ont été déçus : l’appréciation de la  
devise n’a été que de 5% entre mars et octobre, moins qu’attendu.  
Taux de  
change CZK  
pour 1 EUR 29  
éch. inversée  
30  
réserves,  
Mds EUR  
2
006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017  
Sources : FMI, Thomson Reuters  
En revanche, la présence de capitaux spéculatifs est devenue un  
véritable casse-tête pour la banque centrale. Elle a, certes, pu  
absorber dans ses réserves l’essentiel de l’afflux de capitaux  
entrants dans les mois qui ont précédé l’abolition du taux de change  
plancher. De plus, avec des réserves qui atteignaient EUR 124 mds  
fin septembre (13 mois d’importations et 93% de M2), elle se trouve  
bien armée pour faire face à une éventuelle sortie de capitaux. Mais  
le volume reste impressionnant : les emprunts des banques à  
l’étranger ont doublé pour atteindre EUR 63 mds à la mi-2017, ce  
qui représente un peu plus d’un tiers du PIB, alors que les  
placements des banques à la banque centrale ont atteint  
EUR 88 mds (47% du PIB).  
Contexte régional dynamique  
La République Tchèque n’est pas la seule à démontrer une aussi  
bonne performance qui s’inscrit dans un environnement régional  
très porteur. Selon les dernières prévisions du FMI, les taux de  
croissance de tous les pays de la région devraient excéder 3% en  
2017, alors que le rebond de l’inflation s’annonce modéré. Les taux  
de chômage sont en baisse et aujourd’hui en deçà des moyennes  
de l’UE, la République Tchèque réalisant la meilleure performance  
régionale dans ce domaine.  
Le retour des taux d’inflation en territoire positif signe la fin de  
l’assouplissement monétaire pour la région. Le durcissement  
monétaire devrait cependant rester relativement modéré car les  
taux d’inflation restent proches des cibles des banques centrales.  
Les risques de surchauffe et de surévaluation des prix d’actifs  
resurgissent, mais pour l’instant restent globalement contenus.  
Excédents courant et budgétaire  
En termes de grands équilibres macroéconomiques, la République  
Tchèque reste de loin le meilleur élève de l’UE. Le budget affiche un  
excédent depuis 2016. En base caisse celui-ci a atteint 0,3% du PIB  
au cours des neuf mois de 2017. Les revenus affichent une légère  
baisse (-2,6% en valeur au cours de la même période), malgré une  
hausse des recettes fiscales de 7% au cours de la même période.  
Les dépenses continuent leur progression à un rythme modéré  
La région bénéficie fortement des transferts de fonds structurels  
européens (qui devraient excéder 3% de leur PIB sur la période  
budgétaire 2014-2020). Ceux-ci, lorsqu’ils sont correctement  
absorbés, ont un effet accélérateur sur les investissements,  
notamment en infrastructures. Les particularités du cycle budgétaire  
européen un étalement sur sept ans, avec possibilité de  
dépassement de deux ans pour les projets approuvés, un  
démarrage lent lié au temps de préparation des projets et une  
accélération sensible des financements en fin de la période –  
expliquent le ralentissement de la croissance en 2016 dans tous les  
pays de la région car un grand nombre de nouveaux projets étaient  
encore au stade de préparation. Compte tenu de l’importance des  
fonds structurels européens pour la croissance et l’investissement,  
l’incertitude qui entoure les modalités financières de sortie du  
Royaume-Uni pourrait pénaliser la croissance de la région à moyen  
terme.  
(
+4,5% en g.a.). Le budget devrait donc rester en excédent cette  
année, bien que cet excédent soit appelé à diminuer. Le projet de  
budget 2018, approuvé par le gouvernement fin septembre 2017,  
table sur un déficit de CZK 50 mds ou 1% du PIB environ.  
Conséquence de cette politique vertueuse, le ratio de dette publique  
diminue, passant de 40% du PIB en 2015 à 36% du PIB à la mi-  
2
017.  
Le pays affiche un excédent du compte courant tiré par une très  
bonne performance du commerce des biens. L’excédent  
commercial dépasse 5% du PIB (cumul sur un an). Depuis 2016, le  
pays affiche également un excédent courant de 0,7% du PIB au  
cours des huit premiers mois de 2017. Comme pour l’excédent  
budgétaire, on peut s’attendre à sa diminution dans les trimestres  
qui viennent sans pour autant que cela présente un risque pour la  
stabilité économique.  
Anna Dorbec  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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