Perspectives

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Espagne  
Trouver le bon dosage  
Après trois années de reprise, l’économie espagnole va enfin retrouver dans les prochains mois le niveau d’activité qui était le sien  
au début de la crise. Il n’est pas seulement question de rattrapage, dans la mesure où l’économie s’est profondément transformée.  
La reprise va se poursuivre, mais sera un peu moins vigoureuse que par le passé. Maintenant que la situation politique est clarifiée,  
l’exécutif espagnol va devoir accentuer ses efforts d’ajustement budgétaire. Toute la difficulté pour le gouvernement minoritaire de  
Mariano Rajoy sera de trouver le bon dosage.  
Le pic est passé, mais la reprise va rester vive  
1- Synthèse des prévisions  
Le dynamisme de la reprise économique espagnole ne s’est pas  
démenti fin 2016. Le PIB a de nouveau progressé de 0,7% t/t au  
quatrième trimestre, un rythme élevé, mais qui constitue le plancher  
des performances trimestrielles de cette économie depuis l’hiver  
Variations annuelles, %  
PIB  
2016 e 2017 e 2018 e  
G
P
G
E
3,3  
3,1  
3,6  
4,1  
2,6  
2,2  
2,5  
3,5  
2,0  
1,9  
3,8  
2,8  
Consommation privée  
Investissement  
Exportations  
2
014. La croissance du PIB a donc finalement atteint 3,2% en 2016,  
comme en 2015. Une performance qui a ramené l’Espagne, comme  
avant la crise, dans le peloton de tête des pays de la zone euro qui  
enregistrent la croissance la plus vive.  
Indice des prix à la consommation (IPC)  
Taux de chômage (%)  
H
U
C
G
G
-0,3  
19,8  
1,8  
2,2  
19,1  
2,1  
1,5  
18,8  
2,1  
Balance courante (% PIB)  
Alors que les perspectives de croissance s’améliorent et  
apparaissent désormais très solides dans la plupart des pays de la  
zone euro, tout indique que la dynamique vertueuse qui s’est mise  
en place dans la Péninsule va se poursuivre en 2017. En particulier,  
la croissance des exportations devrait rester vive, alimentée par les  
gains de compétitivité passés, la faiblesse de l’euro et la vigueur de  
la demande mondiale. Le pays devrait en outre rester une  
destination prisée du tourisme international.  
Solde des Adm. Publiques (% PIB)  
Dette publique (% PIB)  
-4,6  
99,4  
-3,6  
99,9  
-3,0  
99,6  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2- Croissance et chômage  
En % et % de la population active  
Croissance du PIB, g.a. (é.g.),  
taux de chômage (é.d.)  
Très dynamique en 2015 et 2016, avec une hausse de plus 3% par  
an en moyenne, la demande intérieure devrait, quant à elle, croître  
en 2017 et 2018 à un rythme soutenu, quoique freiné par le rebond  
de l’inflation et le resserrement de la politique budgétaire. La  
consommation privée, qui était jusqu’ici l’un des moteurs principaux  
de la croissance de l’activité, (+ 3,2% en 2016), pourrait ralentir de  
près d’un point cette année.  
5
4
3
2
1
0
30  
25  
20  
15  
Après trois ans de reprise économique ininterrompue, le niveau de  
l’activité va retrouver dans les prochains mois son précédent point  
haut de 2008. Mais il n’est pas seulement question d’un rattrapage,  
dans la mesure où l’économie s’est profondément transformée  
depuis cette période. Par rapport à 2008, les dépenses  
d’investissements dans la construction résidentielle ont été  
quasiment divisées par deux, leur poids dans le PIB passant de  
-
-
-
1
2
3
1
5
0
0
-4  
-5  
2005  
2007  
2009  
2011  
2013  
2015  
2017  
Source : INE  
10% à 5% fin 2016. Du côté du commerce extérieur, le poids des  
exportations est quant à lui passé de 26% à 33% du PIB sur cette  
période, soit une hausse d’environ 25% par rapport à 2008, tant  
pour les biens (+28%) que pour les services (+20%). Le poids des  
importations a quant à lui fait le chemin inverse, de 31% du PIB  
début 2008 à 28% aujourd’hui, signe d’une baisse significative du  
contenu en importations de la demande finale. Face à ce  
rééquilibrage bénéfique, les dépenses d’investissements hors  
construction ont retrouvé leur niveau d’avant-crise, autour de 10%  
du PIB, mais le principal point faible du régime de croissance actuel  
réside dans la faiblesse de la consommation privée, encore 6% en  
deçà de son niveau d’avant-crise et qui reflète surtout le niveau  
encore très élevé du chômage (18% de la population active en  
février dernier).  
Le chômage baisse, l’inflation se redresse  
Pourtant, le chômage baisse très rapidement depuis le début de la  
reprise ; il a perdu plus de sept points au cours des trois dernières  
années. Le rythme des créations d’emplois est rapide (+2,5% pour  
l’emploi salarié en 2016) et alimente, malgré l’atonie des salaires, le  
revenu disponible et le rebond de la consommation. La croissance  
de l’emploi devrait ralentir cette année, en ligne avec l’activité. Le  
chômage poursuivra néanmoins sa décrue, et c’est surtout le  
rebond de l’inflation qui constituera cette année le principal frein à  
l’accélération de la demande intérieure.  
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Espagne  
2ème trimestre 2017  
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Encore négative en août 2016, l’inflation s’est en effet redressée  
très rapidement au cours des derniers mois. En janvier et février  
derniers, elle a bondi autour de 3,0% g.a. selon les données  
harmonisées d’Eurostat, avant de retomber à 2,1% en mars. Dans  
les mois à venir, et au-delà d’une certaine volatilité liée aux effets de  
base et au calendrier des fêtes de pâques, elle restera supérieure à  
3
- Redressement en bonne voie  
Indice harmonisé des prix (IPCH), en % g.a.  
inflation totale,  
inflation sous-jacente  
6
5
4
3
2
1
0
1
2
%
2
%.  
Comme dans les autres pays de la zone, l’accélération récente des  
prix est en grande partie la résultante de l’évolution des prix de  
l’alimentation et de l’énergie. Cela dit, l’inflation sous-jacente se  
redresse en Espagne un peu plus franchement que dans l’ensemble  
de la zone euro. Elle est ainsi passée de 0,5% mi-2016 à 1,3% en  
février quand, sur la même période, l’agrégat pour la zone euro se  
maintenait autour de 0,9%.  
-
-
Finances Publiques  
0
6
07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17  
La vigueur de la reprise est de bon augure pour le redressement  
des finances publiques espagnoles. Mais, à ce jour, les progrès en  
termes de déficits sont lents, et le ratio de dette publique peine à se  
stabiliser à près de 100% du PIB. Pour 2017, l’Espagne s’est  
engagée vis-à-vis des institutions européennes à mettre l’accent sur  
l’ajustement des finances publiques. Cet ajustement est l’une des  
principales raisons pour lesquelles le pays est l’un des rares de la  
zone euro dont la croissance est appelée à ralentir cette année.  
Source : Eurostat  
pour le faire. Peu de temps après la constitution du gouvernement  
minoritaire de Mariano Rajoy, le pays a envoyé à Bruxelles une  
actualisation de ses prévisions budgétaires pour 2017. Des  
mesures adoptées en fin d’année dernière devraient notamment  
permettre d’élargir l’assiette fiscale de l’impôt sur les sociétés et de  
relever certaines taxes (alcool, tabac, boissons sucrées). Au final,  
l’effort prévu à ce stade n’est pas très marqué. Le gouvernement  
estime ainsi à 0,5 points de pourcentage (p.p.) de PIB l’amélioration  
du déficit structurel attendue en 2017, soit le minimum demandé à  
un pays encore soumis à une procédure pour déficit excessif, tandis  
que la Commission européenne, moins optimiste, évalue l’effort à  
seulement 0,2 p.p. de PIB. Par rapport à 2016, où la politique  
budgétaire soutenait l’activité à hauteur de 1,2pp de PIB, le  
changement de pied est toutefois majeur, ce qui explique l’impact  
attendu sur les perspectives d’activité. Même en baisse de près  
d’un point rapport à 2016, la croissance serait encore suffisamment  
robuste pour contribuer à une réduction cyclique significative des  
déficits.  
De fait le pays a, au cours des deux dernières années, fait passer  
l’ajustement budgétaire au second plan et favorisé la croissance. Le  
solde structurel des finances publiques, tel qu’estimé par la  
Commission européenne, qui avait été ramené à -1,8% du PIB en  
2014, s’est largement rouvert, à -2,6% en 2015 et -3,8% l’an dernier.  
Probablement en grande partie volontaire en 2015, à l’approche des  
élections de fin d’année, le mouvement s’est amplifié en 2016, alors  
que l’économie était conduite par un gouvernement de transition  
pendant la plus grande partie de l’année.  
Quoi qu’il en soit, il est clair que l’activité économique a bénéficié  
d’une orientation nettement expansionniste des finances publiques  
en 2015 et 2016. La légère amélioration du solde nominal des  
finances publiques à cette même période, de -6,0% du PIB en 2014  
à -4,6% en 2016, n’a été permise que par l’accélération de la  
Dans l’ensemble, et pourvu que l’environnement économique  
européen et mondial reste favorable, le gouvernement espagnol  
pourrait bien réussir son pari : avec des prévisions de croissance un  
peu supérieure à 2% cette année et en 2018 et un effort  
d’ajustement budgétaire minimaliste, nos prévisions, tout comme  
celles de la Commission européenne ou du FMI , tablent sur un  
respect des engagements européens et un retour du solde  
budgétaire juste en dessous de -3% du PIB à l’horizon 2018.  
1
croissance et par la diminution des intérêts versés sur la dette  
publique, dont le montant est passé de 3,5% à 2,8% du PIB sur  
cette période. Ce mouvement n’est pas le résultat d’une diminution  
du ratio de dette, mais celui de la baisse des coûts de financement  
autorisée par le redressement du pays et par la politique  
d’assouplissement quantitatif et les achats de titres de dette  
publique de la Banque centrale européenne (BCE).  
3
Fin 2016, la France et l’Espagne étaient donc les deux derniers  
Etats de la zone euro à présenter un déficit des finances publiques  
supérieur à 3% du PIB, et à rester soumis à la procédure pour  
2
déficit excessif ouverte en 2009 . Si la France est engagée à revenir  
en deçà de cette limite dès cette année, l’Espagne a jusqu’en 2018  
1
Et ses effets cycliques favorables sur l’évolution des dépenses et des recettes  
fiscales.  
2
Formellement, la Commission devrait recommander la clôture de la procédure pour  
le Portugal dans quelques semaines, quand Eurostat aura validé le repli du déficit en  
deçà de 3% en 2016. Le déficit grec est également tombé sous cette limite l’an  
dernier.  
3
Winter 2017 Forecast pour la CE et World Economic Outlook d’avril 2017 pour le  
FMI.  
economic-research.bnpparibas.com  
Espagne  
2ème trimestre 2017  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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