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EcoPerspectives // 3 trimestre 2018  
economic-research.bnpparibas.com  
Espagne  
La croissance en pilote automatique  
Les perspectives sont bonnes. Même si elle n’accélère plus, la croissance de l’activité reste vive et alimente la décrue du chômage.  
La lenteur de la consolidation budgétaire est la seule ombre au tableau. Cela résulte moins d’une volonté délibérée que des difficultés  
liées à l’exercice de gouvernements minoritaires depuis fin 2016. Porté au pouvoir par une majorité hétérogène, le gouvernement de  
Pedro Sanchez pourrait toutefois rencontrer au moins autant de difficultés à mener son action politique que le précédent. Dans ce  
climat, la probabilité de la tenue d’élections générales anticipées avant l’échéance de 2020 est assez élevée.  
Une croissance encore vigoureuse  
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-Croissance et inflation  
L’Espagne connait depuis plus de trois ans l’une des reprises les  
plus vives de la zone euro. Au premier trimestre de 2018, la  
croissance du PIB s’est ainsi maintenue à 3,0% en glissement  
annuel, un niveau quasiment inchangé depuis dix-huit mois.  
L’activité a retrouvé son niveau d’avant-crise, et les grandes  
institutions s’accordent à estimer que l’écart de production à la  
tendance de long terme (output gap) est en passe de se refermer  
Croissance du PIB (%)  
Inflation (%)  
Prévision  
Prévision  
3.4  
3
.3  
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.1  
2.8  
2.2  
2
.0  
1
.7  
1.7  
19  
(
graphique 2). Au fur et à mesure de l’affaiblissement des effets de  
rattrapage, la croissance espagnole devrait donc peu à peu ralentir,  
et ce d’autant plus que l’environnement européen et mondial  
devient progressivement moins favorable et assombrit quelque peu  
les perspectives à l’exportation. Cela étant, mi-2018 les données  
d’enquêtes témoignent d’une activité qui, certes, n’accélère plus,  
mais dont la croissance reste vive.  
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0.3  
-
0.6  
1
5
16  
17  
18  
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16  
17  
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Sources : comptes nationaux, BNP Paribas  
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- L’écart de production se referme  
De la même façon, les créations d’emplois restent sur leur lancée,  
en hausse de +2,3% g.a. au T1 (contre 2,6% en moyenne depuis  
Output gaps (% du PIB potentiel)  
OCDE  FMI  CE  
,0  
2
014), alors même que près de 1,7 million d’emplois ont été créés  
8
dans le secteur privé au cours des trois dernières années. Le taux  
de chômage va donc poursuivre sa décrue, jusqu’à s’afficher en  
dessous des 16% de la population active en milieu d’année. Dans  
ce contexte, les ménages s’activent sur tous les fronts. La reprise  
de la consommation s’appuie évidemment sur la croissance de leur  
revenu disponible, mais également sur la baisse de leur taux  
d’épargne. Fin 2017, celui-ci est tombé à 5,9%, un niveau à peine  
supérieur au point bas atteint dix ans auparavant, juste avant  
l’éclatement de la crise. Au moment où le marché immobilier  
redémarre, cette épargne suffit à peine à couvrir les nouveaux flux  
d’investissement logement des ménages.  
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4
2
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-2,0  
-4,0  
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-8,0  
10,0  
12,0  
14,0  
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,0  
,0  
,0  
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1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019  
Une fragmentation politique qui favorise l’inaction  
Sources : Commission européenne, FMI, OCDE  
La situation est plus confuse sur le plan politique. On savait le  
gouvernement minoritaire de Mariano Rajoy fragile depuis sa  
difficile entrée en fonction fin 2016, affaibli ces derniers mois par les  
difficultés en Catalogne et la montée en puissance du parti  
Ciudadanos dans les sondages d’opinion. C’est finalement la  
condamnation du Parti populaire dans une affaire de corruption qui  
aura été l’élément déclencheur et qui a conduit à l’adoption d’une  
motion de censure plaçant le socialiste Pedro Sanchez à la tête  
d’un nouveau gouvernement .  
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Le nouveau Premier ministre pourrait toutefois avoir au moins  
autant de difficultés à mener son action politique que son  
prédécesseur. Pour mémoire, les élections générales de juin 2016  
ont donné naissance à une assemblée particulièrement fragmentée  
(
graphique 3).  
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En Espagne, le chef du gouvernement ne peut être destitué que par une motion de  
censure « constructive » qui présente un candidat alternatif pour la tête du  
gouvernement. Elle doit être adoptée par une majorité absolue de députés.  
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Tout comme Mariano Rajoy, Pedro Sanchez est donc à la tête d’un  
gouvernement minoritaire, le parti socialiste espagnol (PSOE) ne  
disposant que de 84 sièges sur les 350 que compte la chambre  
basse. La coalition des partis qui l’a porté au pouvoir est très  
hétéroclite, et s’est surtout rassemblée dans la volonté de mettre fin  
au gouvernement Rajoy. Elle s’étend du parti d’extrême gauche  
Podemos aux formations nationalistes basque (PNV) et catalane  
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- Fragmentation du paysage politique  
Composition de la chambre des députés, en nombre de sièges  
PNV  
Soutiens au  
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gouvernement  
Divers  
15  
Unidos  
Podemos  
(
PdeCat, le parti de Carles Puigdemont) de centre droit. Mais elle  
PP  
134  
6
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n’inclut pas les centristes de Ciudadanos favorables pour leur part à  
ERC  
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la tenue rapide d’élections anticipées .  
Réunir ces formations si diverses sur des questions telles que les  
PSOE  
réformes institutionelles, l’attitude  
à
adopter face  
à
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4
Gouvernement  
l’indépendantisme catalan ou la conduite des politiques économique,  
sociale et budgétaire sera très difficile. De ce point de vue, la  
formation d’un nouveau gouvernement ne change finalement pas  
grand-chose au principal risque posé par la fragmentation du  
paysage politique espagnol, celui de l’enlisement et de l’inaction.  
Dans ce climat, beaucoup pensent que des élections générales  
anticipées finiront par se tenir avant le printemps 2020.  
Cuidadanos  
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Divers  
4
Source : Wikipedia  
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- Trajectoire budgétaire (% PIB)  
Solde budgétaire  
Ratio de dette publique  
Le conflit catalan encore actif, mais en sourdine  
4
2
110  
100  
Six mois après les élections régionales, la Catalogne vient  
seulement de se doter d’un nouvel exécutif, ce qui a permis la levée  
de l’article 155 de la Constitution qui plaçait la région sous la tutelle  
de Madrid. Quim Torra, le président de région, est un fidèle de  
Carles Puigdemont. Il est certain que le départ de Mariano Rajoy et  
l’arrivée au pouvoir du gouvernement Sanchez va aider à diminuer  
les tensions. Cela étant, la marge de manœuvre du nouveau  
Premier ministre est faible, et l’agenda des autorités catalanes reste  
à ce jour officiellement centré sur l’indépendance et le droit à  
l’autodétermination de la région. Dans ces conditions, même si un  
dialogue s’instaure, il est peu probable qu’il soit productif à court  
terme.  
90  
80  
70  
60  
50  
40  
0
-2  
-4  
-
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8
-
-
10  
30  
20  
-
12  
2
004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020  
Sources : Commission européenne, prévisions du gouvernement  
budget. Mesuré à -3,1% du PIB en 2017, il n’est pas certain que le  
solde budgétaire atteigne sa cible officielle (-2,2% du PIB) en 2018.  
Toutefois, le déficit se réduira à coup sûr suffisamment pour  
permettre la sortie du pays de la procédure pour déficit excessif au  
printemps prochain.  
La vigueur de l’activité assure la réduction du déficit  
L’exemple du projet de loi du budget 2018 est représentatif des  
difficultés posées par la situation politique espagnole. Son adoption  
a été longuement retardée par la crise catalane, le parti nationaliste  
basque refusant de le voter tant que la tutelle de Madrid sur la  
région n’était pas levée. Ce n’est qu’une poignée de jours avant sa  
chute que le gouvernement Rajoy est parvenu à contourner la  
difficulté, au prix d’un renforcement de certaines dépenses.  
Reste que, depuis 2015, la croissance économique et le recul des  
taux souverains sont les principaux moteurs de la réduction du  
déficit public espagnol, tandis que la politique budgétaire  
discrétionnaire s’est révélée expansionniste ou, au mieux, neutre.  
Dans ce contexte le ratio de dette publique, qui a été ramené à  
98,3% du PIB en 2017, n’a perdu que 2 points de pourcentage de  
PIB au cours des trois dernières années, un repli bienvenu mais  
très lent pour un pays dont la croissance nominale est forte. Au final,  
et alors que le repli des taux souverains est vraisemblablement  
arrivé à son terme, la poursuite de l’amélioration des finances  
publiques restera dépendante d’un cycle économique de plus en  
plus mature tant que la capacité du gouvernement à faire voter des  
mesures de consolidation restera limitée.  
Au final, le budget est expansionniste, à hauteur de 0,4% du PIB  
selon les estimations de la Commission européenne. Il prévoit une  
baisse de l’impôt sur le revenu des contribuables moins aisés ainsi  
qu’une hausse de 3% des retraites les plus faibles, une  
augmentation des salaires dans la fonction publique de 1,75% et,  
enfin, une augmentation générale des retraites de 1,6% en 2018,  
alors que le mécanisme automatique de revalorisation autorisait un  
plancher de 0,25%. Le nouveau gouvernement s’efforce pour  
l’instant de ne pas trop s’éloigner de la trajectoire fixée par ce  
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Le parti nationaliste basque (PNV) était d’ailleurs partie prenante, avec Ciudadanos,  
de la coalition qui a permis à Mariano Rajoy d’exercer le pouvoir pendant dix-huit  
mois.  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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