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Etats-Unis : quand la dépendance aux données crée le  
malaise  
Les indicateurs récents confirment la persistance d’une croissance robuste aux Etats-Unis L’indice ISM non manufacturier a  
fait grimper les rendements des Treasuries : compte tenu de la dépendance de la forward guidance à l’égard des chiffres  
économiques, les marchés s’attendent à ce que la Fed ne reste pas inactive face à la vigueur particulière des données Malgré le  
ralentissement de la croissance mondiale, en dehors des Etats-Unis, les rendements obligataires partout dans le monde ont  
emboîté le pas à leurs homologues américains Le dollar s’est également raffermi, une mauvaise nouvelle pour les entreprises  
des pays en développement, dont beaucoup sont très endettées en dollar  
Selon les conclusions de la recherche dans ce domaine, trois facteurs  
déterminent la réaction des marchés obligataires aux nouvelles  
économiques, c’est-à-dire à la publication de données qui s’écartent  
des prévisions du consensus : la pertinence (la relation avec les  
EVOLUTION INTRA JOURNALIERE DES RENDEMENTS  
DES TREASURIES ET EUR/USD  
Rendement du Bund à 10 ans  Rendement des Treasuries bonds à 10 ans (é.d.)  
0
.57  
.55  
.53  
.51  
.49  
.47  
.45  
.43  
3.25  
déterminants économiques des rendements obligataires), l’actualité  
(
la publication des résultats suit rapidement la collecte des données)  
0
0
0
0
0
0
0
et la robustesse (les révisions ultérieures sont limitées voire  
inexistantes). C’est la raison pour laquelle la première semaine du  
mois revêt autant d’importance avec la publication aux Etats-Unis des  
indices ISM manufacturier et non manufacturier ainsi que du rapport  
sur l’emploi. Or, ces trois indicateurs se classent tout en haut du  
tableau au regard de ces trois facteurs, même si les statistiques  
d’emploi font parfois l’objet d’importantes révisions.  
3
3
.2  
.15  
Les données de cette semaine reflètent la solidité persistante de la  
croissance en septembre. Malgré une décrue de 1,5 point de  
pourcentage, à 59,8 %, l’indice ISM manufacturier se maintient à un  
niveau élevé. Les créations d’emplois ont été moins nombreuses que  
prévu (134 000 contre 185 000) mais les chiffres précédents ont été  
revus à la hausse (+87 000). Le marché du travail américain reste  
donc robuste. C’est toutefois l’indice ISM non manufacturier qui a créé  
l’événement cette semaine, avec un bond de 3,1 points de  
pourcentage, pour atteindre un niveau record de 61,6 (l’indice a été  
lancé en 2008). Les rendements des Treasuries ont enregistré une  
forte hausse intra journalière (graphique 1), la courbe de taux s’est  
pentifiée et le dollar a rebondi (graphique 2).  
3.1  
3.05  
1
0
2:00 17:31 02:01 07:32 13:03 18:34 03:04 08:36 14:07  
3/10/2018  
04/10/2018  
05/10/2018  
Graphique 1  
Source : Bloomberg, BNP Paribas  
/…  
Revue des marchés  
Baromètre  
Scénario économique  
2
Ecoweek 18-36 // 5 octobre 2018  
economic-research.bnpparibas.com  
La forte hausse de l’ISM non manufacturier pourrait d’autant plus  
surprendre les investisseurs obligataires que l’indice manufacturier a  
quant à lui fléchi. Toutefois, le graphique 3 montre l’absence de  
relation nette entre l’évolution relative des deux indices et celle du  
rendement à 10 ans au jour de la sortie de l’indice non manufacturier.  
Les commentaires positifs du président de la Fed, Jerome Powell, ont  
peut-être eux aussi contribué à ce mouvement, qui s’est poursuivi  
pendant la journée de jeudi 4 octobre.  
EVOLUTION INTRA JOURNALIERE EUR/USD  
1
1
.156  
.154  
Le bond des rendements obligataires témoigne de l’équilibre  
fondamentalement instable de l’environnement de marché actuel, une  
situation que l’on peut imputer à la dépendance de la forward  
guidance de la Fed à l’égard des données économiques, conjuguée à  
l’inertie de l’inflation malgré un marché du travail toujours plus tendu.  
A un certain stade, les marchés se prennent à douter du maintien de  
l’inflation à un niveau aussi bas (les rendements obligataires suivent  
d’ailleurs une tendance à la hausse depuis déjà quelques mois) et la  
publication de chiffres économiques très robustes suffit à déclencher  
des anticipations de resserrement monétaire plus long que prévu  
1.152  
1
1
.150  
.148  
1.146  
1
2:00 18:21 00:42 07:03 13:24 19:45 02:06 08:27 14:48  
05/10/2018  
0
3/10/2018  
04/10/2018  
(
d’où la pentification de la courbe de taux cette semaine) : lorsque la  
politique monétaire est dépendante des données économiques, les  
signes d’une croissance forte ne peuvent qu’entraîner un changement  
de politique. Le malaise qui s’ensuit sur le marché s’étend bien au-  
delà des Etats-Unis, d’autant que l’économie mondiale accuse un  
fléchissement. C’est la raison pour laquelle la propagation de la  
hausse des rendements des emprunts d’Etat américains à l’ensemble  
des marchés obligataires est particulièrement malvenue. Et  
l’appréciation du billet vert ne fait qu’empirer les choses pour nombre  
d’entreprises des pays en développement, fortement endettées en  
dollars.  
Graphique 2  
Sources : Bloomberg, BNP Paribas  
EVOLUTION ISM NON MANUFACTURIER VS ISM MANUFACTURIER ET  
EVOLUTION DES RENDEMENTS OBLIGATAIRES  
0
0
0
0
0
.20  
.15  
.10  
.05  
.00  
2
008-2018  
0
3/10/2018  
William De Vijlder  
-0.05  
-0.10  
-0.15  
-10.0 -7.5 -5.0 -2.5  
0.0  
2.5  
5.0  
7.5 10.0  
Δ(ISM non-manufacturier ) - Δ(ISM manufacturier )  
évolution journalière au jour de la publication de l’ISM non manufacturier  
Graphique 3 Sources : ISM, Thomson Reuters, BNP Paribas  
*
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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