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EcoPerspectives // 2 trimestre 2018  
economic-research.bnpparibas.com  
Etats-Unis  
Par-dessus les règles  
La politique commerciale des Etats-Unis se durcit et s’écarte de plus en plus des règles de l’Organisation mondiale du commerce.  
Les marchés d’actions, qui avaient applaudi aux baisses d’impôts du président Trump, goûtent moins les velléités protectionnistes  
de ce dernier. Compte tenu de l’imbrication transnationale des échanges, leur contraction est peu probable ; mais l’atmosphère  
devient, à coup sûr, plus conflictuelle. Pour l’heure, l’économie américaine poursuit sur sa lancée. Avec 3% de croissance attendu en  
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018, elle entre dans sa neuvième année d’expansion. Elle manifeste aussi quelques signes de tensions, de quoi inciter la Réserve  
fédérale à poursuivre le resserrement graduel de sa politique monétaire.  
Les Etats-Unis ont affronté une vague de froid exceptionnelle au  
moment d’aborder 2018, telle que leur activité a pu s’en trouver  
ralentie. Possible avatar du dérèglement climatique, la correction  
des variations saisonnières est devenue une gageure pour les  
statisticiens, et une source d’aléa dans l’évaluation du PIB (produit  
intérieur brut). Les chiffres de la comptabilité nationale marquent  
souvent un creux au premier trimestre, qui n’est pas forcément le  
reflet de la conjoncture. Au printemps 2018, celle dépeinte par les  
enquêtes auprès des chefs entreprises ou des promoteurs reste  
dynamique, compatible avec une croissance proche de 3%, notre  
prévision pour l’année en cours.  
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- Croissance et inflation  
 Croissance du PIB (%)  
 Inflation (%)  
Prévision  
Prévision  
3.1  
2.9  
2.3  
2.3  
2.1  
2.1  
2.1  
1.5  
1.3  
0.1  
Tensions commerciales  
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16  
17  
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15  
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S’il fallait chercher quelques nuages, on les trouverait plutôt du côté  
de la Maison Blanche et des velléités protectionnistes de plus en  
plus affirmées de son nouveau locataire, Donald Trump. Visant  
Sources : Comptes nationaux, BNP Paribas  
2- Etats-Unis, droits de douanes et PIB par habitant  
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surtout la Chine , soit le premier partenaire commercial des Etats-  
Unis, elles menacent de désorganisation une chaîne d’assemblage  
complexe, où les marchandises voient leurs composants s’échanger  
plusieurs fois, souvent à l’intérieur des mêmes groupes, avant d’être  
écoulées. Ici se situent les limites de l’America First. Taxer les  
importations revenant pour partie à taxer les entreprises et le  
consommateur américains, une surenchère sur les droits de  
douanes aura peu de chance d’équilibrer les échanges ou d’enrichir  
quiconque. L’histoire enseigne au contraire que, loin d’être faciles à  
gagner, les guerres commerciales sont un jeu où tout le monde perd,  
les années 1930 constituant un cas exemplaire de faillite collective  
Droit moyen sur les importations (é.g.)  
−−− PIB réel par habitant, 2017 = 100 (é. log., d.)  
20%  
100  
10%  
0%  
(
graphique 2).  
Nous n’en sommes heureusement pas là et, à l’heure d’écrire ces  
lignes, la centaine de mesures tarifaires envisagées par Washington  
à l’encontre de Pékin en restent au stade de menaces. Donald  
Trump n’est, en outre, pas le premier président des Etats-Unis à  
user de l’arme commerciale à des fins politiques (les élections de  
mi-mandat auront lieu le 6 novembre) ou diplomatiques. Ce qui  
change et n’est pas fait pour rassurer est que, cette fois-ci, la  
chambre d’arbitrage de l’Organisation mondiale du commerce  
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2018  
1918  
1938  
1958  
1978  
1998  
Sources : Irving, NBER  
juges, en invoquant la sécurité nationale pour taxer l’acier, ou en  
contestant la clause de la Nation la plus favorisée, l’administration  
américaine s’affranchit clairement des principes du multilatéralisme  
qui, depuis l’après-guerre, régissent le commerce mondial. Si ce  
dernier ne menace pas d’imploser, il promet d’être plus conflictuel.  
(
OMC) est tenue à l’écart. En bloquant le renouvellement de ses  
La perspective d’un ralentissement des échanges a déjà fait vaciller  
les marchés d’actions, qui jusqu’alors applaudissaient plutôt aux  
baisses d’impôts. Ces dernières s’accompagnent désormais de  
quelques hausses de dépenses, le Congrès étant parvenu, début  
février, à un accord bipartisan autorisant un relèvement du plafond  
du budget fédéral de USD 300 mds pour la période 2018-2019.  
L’ensemble des mesures (allègements fiscaux du Tax Cut and Jobs  
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Le 8 mars 2018, le président des Etats-Unis promulguait de nouveaux droits  
sur les importations américaines d’acier (25%) et d’aluminium (10%) avec  
possibilités d’exemptions au cas par cas. De fait, si l’Union européenne, le  
Canada, le Mexique, l’Australie, l’Argentine, le Brésil, la Corée du Sud y  
échappent, la Chine (déjà fortement taxée) et le Japon restent concernés. Début  
avril 2018, une centaine de milliards de dollars de nouvelles taxes frappant  
spécifiquement les importations en provenance de Chine étaient annoncées.  
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Act et déblocage des dépenses) représentent un point de PIB en  
3- Déréglementation bancaire, quelles propositions ?  
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018, un point et demi en 2019. Pour quelles conséquences ?  
Le Congrès américain s’apprête à remettre en cause certains pans  
de la loi de régulation financière Dodd Frank, promulguée huit ans  
plus tôt. Le 14 mars, le Sénat a adopté un projet de « loi de soutien  
à la croissance économique, d’allègement réglementaire et de  
protection du consommateur » (S. 2155), qui prévoit :  
Assouplissements budgétaire et règlementaire,  
durcissement monétaire  
Un détour par les travaux empiriques 2 incite à retenir un  
multiplicateur assez faible, de 0,4 à 0,5 point, pour une impulsion  
similaire donnée à la croissance. Cela s'explique d'abord par le fait  
que l'administration américaine privilégie les baisses d'impôts, dont  
les gains en termes d’activité sont incertains et réputés moindres  
que ceux associés à une relance des dépenses. En 2018, les  
cadeaux fiscaux risquent surtout d'être épargnés, d’autant qu’ils se  
concentrent sur les ménages les plus aisés et revêtent un caractère  
.
De faciliter l’accès aux crédits hypothécaires ;  
. Dassouplir le cadre des stress tests ainsi que certaines règles  
prudentielles applicables aux banques ;  
. De dispenser les plus petites d’entre elles de l’application de la  
règle « Volcker » ;  
Le texte doit être soumis au vote de la Chambre des Représentants,  
qui pourrait l’assouplir encore, au risque toutefois de perdre le  
soutien des seize sénateurs démocrates ayant voté pour le  
compromis actuel. Il s’agirait :  
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transitoire .  
L’impulsion budgétaire est, ensuite, donnée à un stade avancé de la  
reprise , soit à un moment où son opportunité fait débat. Ainsi, les  
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.
De simplifier le cadre réglementaire applicable aux plus petites  
effets d’éviction, par lesquels les besoins d’emprunts publics  
augmentent les coûts de financement du secteur privé et entravent  
sa dépense, sont-ils jugés plus marqués en haut de cycle. Cela tient  
au fait que, en l’absence de surcapacités, la dynamique conjon-  
cturelle repose beaucoup sur l’investissement des entreprises. Les  
services aux collectivités, l’énergie, la construction, font partie de  
ces secteurs moteurs mais endettés de l’économie américaine,  
qu’une hausse des taux d’intérêt pourrait pénaliser.  
banques (community banks). Le projet de loi autoriserait les  
établissements de dépôts dont les actifs consolidés n’excèdent pas  
USD 10 mds (98% du système bancaire), s’appuyant sur un faible  
levier d’endettement, à s’affranchir des exigences de fonds propres  
pondérés de Bâle 3. Les régulateurs seraient chargés de calibrer la  
sévérité de l’exigence de levier, définie comme le rapport des fonds  
propres tangibles aux actifs bilanciels moyens, dans une fourchette  
comprise entre 8% et 10%. Nous estimons, sur la base des bilans à  
fin 2017, que près de 90% des community banks accèderaient à  
cette dispense si la norme était fixée à 8%. Cette proportion serait  
ramenée à 45% avec une exigence fixée à 10%.  
A l’heure où la règlementation bancaire est susceptible d’être  
assouplie (cf. encadré), le cycle du crédit est à nouveau proche d’un  
point haut, les prêts à la consommation ayant enregistré, au dernier  
trimestre de 2017, une progression record. Le marché du travail  
témoigne d’un dynamisme qui lui a longtemps fait défaut : la  
.
De réviser le seuil d’application des standards prudentiels  
renforcés (en termes de stress tests, de liquidité ou de capital  
contingent notamment). Le texte prévoit de relever ce seuil de  
USD 50 mds à USD 250 mds d’actifs pour les Bank Holding  
Companies américaines et à USD 100 mds pour les Intermediate  
Holding Companies de banques étrangères. Treize établissements  
américains et une filiale américaine de banque étrangère pourraient  
ainsi être dispensés des standards renforcés (sur les 38 groupes  
bancaires affichant une taille de bilan excédant USD 50 mds à fin  
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progression des rémunérations accélère et dépasse désormais  
largement celle des prix, les taux d’activité remontent. A bien des  
égards, la politique gouvernementale consiste donc à emballer un  
moteur qui n’est plus en sous-régime. Des tensions peuvent naître,  
et la politique monétaire s’ajuste en conséquence.  
Le 21 mars, le Comité de l’open market de la Réserve fédérale  
décidait d’une sixième hausse de son taux directeur, porté à 1,75%  
2017). Ces quatorze établissements (8% des actifs bancaires  
totaux) ne seraient notamment plus soumis à l’exigence bâloise de  
liquidité à court terme (Liquidity Coverage Ratio, LCR). Les neuf  
filiales de banques étrangères dont le total de bilan est compris  
entre USD 100 mds et USD 250 mds ne bénéficieraient pas, en  
revanche, de cet allègement, de même que les 15 groupes  
bancaires sujets à l’approche avancée de mesure des risques  
(
limite haute). D’autres suivront. Nous anticipons un taux des fonds  
fédéraux à 2,75% début 2019, si bien que, pour la première fois  
depuis dix ans, le coût réel des emprunts en dollar est en passe de  
devenir positif.  
(
advanced approaches banks). La Réserve fédérale disposerait  
d’une certaine latitude dans l’interprétation de la loi.  
D’assouplir l’exigence de levier des banques spécialisées dans  
.
la conservation et la gestion de titres (Bank of New York Mellon,  
State Street et Northern Trust) en excluant de la définition de  
l’exposition au titre du levier (dénominateur du ratio de levier bâlois)  
les réserves en banque centrale.  
2
Voir par exemple Batini et al. (2014) Fiscal Multipliers: Size, Determinants, and  
Use in Macroeconomic Projections, FMI Technical Notes and Manual,  
Septembre.  
3
La plupart expirent fin 2025.  
La phase d’expansion de l’activité entre dans sa neuvième année. En 2018, le  
4
Si la question de la traduction complète en droit américain des  
dernières recommandations bâloises demeure ouverte, celle relative  
au périmètre d’application des standards bâlois aux Etats-Unis  
semble sur le point d’être tranchée.  
FMI (Fonds monétaire international) ainsi que l’OCDE (Organisation pour la  
coopération et le développement économiques) estiment que l’économie  
américaine opère au-dessus de son potentiel, l’écart positif étant mesuré à  
respectivement 1 point et 0,3 point.  
5
Notamment dans les services marchands, où l’employment cost index est sur  
une pente à 3% (2,8% au dernier trimestre de 2017).  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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