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Pays émergents : une reprise des investissements de portefeuille à contre-temps ?

19/07/2019

La poursuite du ralentissement de la croissance dans les pays émergents contraste avec le rebond des investissements de portefeuille vers ses mêmes pays émergents depuis le dernier trimestre 2018. Comment interpréter cet énigme en apparence ?

François FAURE

TRANSCRIPT // Pays émergents : une reprise des investissements de portefeuille à contre-temps ? : juillet 2019

Le ralentissement de la croissance dans les pays émergents se poursuit et il est maintenant général. L’Inde au premier trimestre et la Chine au deuxième ont enregistré des croissances historiquement faibles et le Brésil a un pied dans la récession.

En cause : principalement le ralentissement structurel du géant chinois et sa guerre commerciale avec les Etats-Unis. D’ailleurs, les prix des métaux et du pétrole sont, en tendance, orientés à la baisse depuis, respectivement, la mi-2018 et le dernier trimestre 2018.

Dans ce contexte, les investissements de portefeuille des fonds dédiés aux pays émergents ont connu une forte reprise depuis le dernier trimestre 2018. Les achats nets de titres de dette, majoritairement en monnaie locale maintenant, expliquent 85% du rebond  et les achats nets d’actions les 15% restants.

Comment expliquer cette divergence entre performance économique et investissements de portefeuille et est-elle normale ? Pour répondre à cette question, passons en revue les principaux déterminants des investissements de portefeuille.

Les déterminants des investissements de portefeuille sont ceux des opérations dites de carry trade. Qu’est-ce qu’une opération de carry trade ? D’une manière générale c’est une opération d’arbitrage spéculatif. Arbitrage car l’investisseur compare le rendement d’un actif dans un pays, donc généralement dans la devise du pays, au coût d’emprunt le moins cher dans une autre devise dite "de financement". Spéculatif car en faisant cela l’investisseur prend un risque de change. Au sens large, les opérations de carry trade s’appliquent à fois aux investissements en titres de dette et à ceux en actions.

Les principaux déterminants des opérations de carry trade sont donc le taux de rendement de l’actif financé, le taux d’emprunt de la devise de financement et la volatilité du taux de change. Les variables communes aux deux classes d’investissement sont les taux d’intérêt et la volatilité du change. La croissance intervient a priori uniquement pour les investissements en actions.

Depuis la mi-2018, les déterminants des opérations de carry trade sur titres de dette ont joué dans le même sens. Malgré la hausse du coût de financement en dollar, les écarts de taux sont restés très positifs voire ont même augmenté et, à quelques exceptions près, la volatilité des taux de change s’est réduite. La reprise des investissements en titres de dette n’a donc rien d’étonnant, mais peut-être son ampleur est-elle un peu exagérée. Quant aux investissements en actions, les effets contraires du ralentissement de la croissance et de la hausse du coût de financement en dollar, d’une part, et la baisse de la volatilité du change, d’autre part, expliquent leur relativement faible contribution à la reprise des investissements de portefeuille.

D’ici à la fin de l’année, l’anticipation d’un assouplissement monétaire aux Etats-Unis du devrait soutenir les opérations de carry trade sur titres de dette car les politiques monétaires dans les pays émergents resteront très prudentes. Pour les opérations de carry trade sur actions, l’effet ralentissement de la croissance risque d’être plus prononcé. Dans les deux cas, attention au retour de manivelle en cas, par exemple, de regain de tensions politiques.

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