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Concilier enjeux de court et de moyen terme

ECO CONJONCTURE  
N°5  
27 juillet 2022  
FRANCE : CONCILIER ENJEUX DE COURT ET DE MOYEN TERME  
Stéphane Colliac  
Au cours des cinq prochaines années, la politique économique française devra continuer de traiter des sujets structurels, tels que le  
plein emploi, le retard en matière de robotisation et la compétitivité des entreprises, ou encore la place de l’industrie dans l’économie.  
Elle continuera aussi très probablement de s’attacher, au moins à court terme, à soutenir le pouvoir d’achat des ménages,  
comme elle le fait depuis 2019. Autant de chantiers à mener de front qu’il s’agira de concilier avec le coût de la transition  
écologique et énergétique, alors que la dette publique a déjà fortement augmenté dans un contexte de remontée,  
encore contrôlée, des taux d’intérêt.  
2
4 7  
CONCILIER FIN DU MOIS ET MAINTENIR LA POSITION DE LA  
« MONDE FINI » FRANCE DANS LE CONCERT DES  
NATIONS  
PLUS D’EMPLOIS, PLUS D’IN-  
VESTISSEMENT, MAIS PAS DA-  
VANTAGE DE PRODUCTIVITÉ  
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Eco Conjoncture n°5 // 27 juillet 2022  
economic-research.bnpparibas.com  
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FRANCE : CONCILIER ENJEUX DE COURT ET DE MOYEN TERME  
Au cours des cinq prochaines années, la politique économique française devra continuer de traiter des sujets struc-  
turels, tels que le plein emploi, le retard en termes de robotisation et la compétitivité des entreprises, ou encore la  
place de l’industrie dans l’économie. Elle continuera aussi très probablement de s’attacher, au moins à court terme,  
à soutenir le pouvoir d’achat des ménages, comme elle le fait depuis 2019. Autant de chantiers à mener de front qu’il  
s’agira de concilier avec le coût de la transition écologique et énergétique, alors que la dette publique a déjà forte-  
ment augmenté dans un contexte de remontée, encore contrôlée, des taux d’intérêt.  
La France aborde un nouveau quinquennat dans une situation en de l’économie française que l’on peut brosser aujourd’hui, auquel  
clair-obscur. Le sentiment de progrès majeurs (croissance, emploi, s’ajoutent les déséquilibres budgétaires.  
investissement, défaillances d’entreprises) se confronte  
à des  
tendances structurelles qui n’ont pas été inversées (déficit commercial,  
désindustrialisation, poids des dépenses en logement, endettement  
public et privé). Néanmoins, des circonstances exceptionnelles (crise  
des gilets jaunes, Covid-19, guerre en Ukraine) y sont pour beaucoup.  
À l’orée d’une nouvelle législature de cinq ans, il convient de faire  
un point sur la situation du pays, ainsi que sur les défis qui devront  
être relevés au cours du quinquennat. Comme souvent, mais plus  
encore qu’à l’accoutumée, il s’agira de conjuguer et de résoudre les  
contradictions entre temps long et temps court, afin de traiter les  
L’un des changements majeurs dans l’action du gouvernement enjeux structurels qui vont jalonner la prochaine décennie (transition  
s’explique par le déclenchement de la pandémie de Covid-19, qui a énergétique, réforme des retraites notamment), tout en répondant aux  
donné la priorité à des politiques de soutien de la demande et a conduit conséquences de nombreux chocs par nature difficilement prévisibles  
à mettre entre parenthèses la trajectoire de politique économique (Covid-19, guerre en Ukraine).  
antérieure. Celle-ci, mise en œuvre depuis l’immédiat après-crise  
Nous verrons dans une première partie que la croissance des cinq  
de la zone euro, était fondée sur deux piliers : l’amélioration de la  
dernières années résulte principalement d’un processus d’accumulation  
compétitivité des entreprises et la consolidation des finances  
de facteurs (travail, capital). Dans les deux parties suivantes, nous  
publiques. Cette politique a notamment eu pour résultats de réduire le  
verrons la nécessité de concilier une priorité à court terme, liée au  
désavantage du pays en termes de coûts salariaux unitaires et le poids  
pouvoir d’achat, et la préparation de l’avenir, que ce soit en termes  
de la fiscalité (notamment sur les entreprises).  
de transition climatique ou énergétique ou de position de la France  
Toutefois, ces progrès apparaissent encore trop partiels, voire (compétitivité, enjeux budgétaires notamment).  
réversibles. La France est un pays ouvert et a perdu, dans ce cadre,  
davantage de positions dans divers domaines que ses partenaires de  
Plus d’emplois, plus d’investissement, mais pas da-  
la zone euro. Le déficit commercial est l’un des principaux marqueurs  
de ces reculs, qui se sont encore accrus ces derniers trimestres  
vantage de productivité  
(
graphique 1).  
La démographie économique française est en progrès. Davantage  
d’emplois, davantage d’entreprises et moins de défaillances : ce sont  
autant de dynamiques remarquables observées entre 2017 et 2022.  
Tout irait bien dans le meilleur des mondes si les gains de productivité  
n’étaient pas aux abonnés absents et si la hausse de l’investissement  
des entreprises n’était pas le reflet d’une dépréciation plus rapide  
du capital (avec un gain en termes de stock de capital relativement  
modéré).  
Certes, la hausse des prix de l’énergie a largement contribué à creuser  
le déficit commercial depuis mi-2021, mais sur moyenne période, le  
principal changement réside dans l’ampleur inégalée du déficit sur  
les biens manufacturés (près de EUR 50 mds en cumul sur 12 mois  
en 2021, contre EUR 20 mds en 2016 ou EUR 24 mds en 2011). Ce  
déficit est le reflet du recul de l’industrie, plus marqué que dans les  
autres pays de la zone euro. Ce double problème - déficit commercial  
et désindustrialisation - est un point noir important au tableau  
FRANCE : TAUX D’EMPLOI ET TAUX DE CHÔMAGE  
EN % DE LA POPULATION ACTIVE  
FRANCE : BALANCE COMMERCIALE PAR SECTEURS  
mds EUR  
3
2
1
0
0
0
0
8%  
Emploi (gauche)  
Chômage (droite)  
 
6
6
6
6
12  
11  
2011  
2016  
2021  
7
6
5
1
9
8
7
6
5
4
3
0
-
-
-
10  
20  
30  
64  
63  
62  
61  
60  
75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21  
GRAPHIQUE 1  
SOURCES : DOUANES, CALCULS BNP PARIBAS  
GRAPHIQUE 2  
SOURCES : INSEE, DARES  
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3
Une accumulation de facteurs de production, comme  
rarement dans l’histoire récente  
FRANCE : ÉVOLUTION DE L’EMPLOI DANS LE SECTEUR PRIVÉ  
La première des évolutions favorables, dont la France a bénéficié ces  
Intérim, hébergement-restauration, métiers du spectacle  
Emploi privé hors ces 3 secteurs  
1
cinq dernières années, est le dynamisme de son marché du travail . Le  
8
00  
taux d’emploi a atteint son plus haut niveau depuis les années soixante-  
dix et le taux de chômage est au plus bas depuis 2008 (graphique 2).  
600  
400  
Les créations d’emplois ont été élevées depuis 2017. La période de  
Covid-19 a, certes, interrompu la dynamique, mais le rebond observé  
par la suite a été conséquent. Il a été généré pour moitié par les secteurs  
les plus pénalisés par la crise de la Covid-19 (intérim, hébergement-  
restauration et métiers du spectacle). En excluant ces trois secteurs de  
l’analyse (graphique 3), le rebond n’en est que plus visible. Il permet  
ainsi d’effacer l’impact de la crise de 2008 sur le taux de chômage.  
2
00  
0
-
-
-
200  
400  
600  
En parallèle, la hausse du taux d’emploi (graphique 4) s’explique par  
la correction, encore partielle, de deux problèmes structurels : le taux  
d’emploi des plus jeunes (15-24 ans) et celui des plus âgés (55-64 ans)  
trop faibles. Alors qu’il était resté stable ces dernières années, le  
premier a bénéficié du recours croissant aux contrats d’apprentissage  
90  
92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20  
GRAPHIQUE 3  
SOURCES : INSEE, CALCULS BNP PARIBAS  
FRANCE : TAUX D’EMPLOI PAR ÂGE  
(
718 000 en 2021, soit deux fois plus qu’en 2019). Concernant les plus  
âgés, il semble que la France soit engagée sur la même trajectoire qui  
a été choisie par l’Allemagne au milieu des années 2000 et qui a conduit  
à un taux d’emploi bien supérieur. En effet, la réforme des retraites  
à venir et l’allongement de la durée de cotisation qu’elle suppose  
devraient jouer, comme les précédentes réformes allant dans ce sens,  
à la hausse du taux d’emploi des 55-64 ans. Toutefois, ce taux reste  
en France inférieur de près de 8 points au taux d’emploi allemand, et  
montre ce qui sépare encore la France du plein emploi.  
90%  
15-24 ans  
25-49 ans  
50-64 ans  
80  
70  
6
0
0
5
En parallèle, les entreprises ont beaucoup investi, après une longue  
période (2008-2016) durant laquelle cet investissement est resté  
nettement plus modéré (graphique 5). Cette croissance s’est accélérée  
aveclamiseenplaced’incitationsfiscales(mesuredesuramortissement  
permettant d’augmenter de 40% l’amortissement d’un investissement  
déduit du résultat, mis en place par l’administration Hollande),  
ainsi qu’avec l’augmentation du taux d’utilisation des capacités de  
40  
30  
20  
7
5 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21  
GRAPHIQUE 4  
SOURCE : INSEE  
e
production à la faveur d’une croissance du PIB vigoureuse à partir du 2  
FRANCE : CONTRIBUTIONS À LA CROISSANCE  
DE L’INVESTISSEMENT DES ENTREPRISES  
semestre 2016. La pandémie de Covid-19 a temporairement interrompu  
la dynamique, mais elle ne l’a pas cassée : les deux leviers, que sont  
l’investissement en digital et la nécessité de développer les capacités  
de production pour répondre à la demande, ne se sont pas estompés.  
1
5%  
0%  
5%  
Biens  
Construction  
Info&Comm  
Autres  
1
Cette évolution a eu lieu dans un contexte économique favorable qui a  
vu les créations d’entreprises croître et les défaillances d’entreprises  
2
reculer . Ainsi, le cumul sur 12 mois des créations de sociétés a  
0
%
augmenté de 42% en 5 ans, à fin 2021. Les défaillances d’entreprises  
ont, elles, reflué de 15% entre fin 2016 et fin 2019, et plus encore avec  
la mise en œuvre du « quoi qu’il en coûte » : entre fin 2019 et fin 2021,  
elles ont encore diminué de près de moitié.  
-
5%  
-
-
10%  
15%  
Stock de capital et productivité du travail : deux  
chainons manquants qui pénalisent la croissance  
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21  
Toutefois, malgré le dynamisme évident de l’emploi et de  
l’investissement, la croissance française n’a pas augmenté autant  
qu’elle aurait pu.  
GRAPHIQUE 5  
SOURCE : INSEE  
l’investissement brut des entreprises, qui a effectivement atteint un  
niveau record, et leur investissement net, pour lequel c’est loin d’être  
le cas (graphique 6). Cet écart correspond à la dépréciation plus rapide  
des actifs, qui traduit leur obsolescence plus précoce et donc une pro-  
La première raison est l’investissement des entreprises, qui ne s’est  
pas transformé en stock de capital avec la même intensité que par  
le passé. Une explication tient dans la différence croissante entre  
1
2
Plus de détails dans : Colliac Stéphane, France, marché du travail : maintenir la dynamique, EcoFlash n°22-06, BNP Paribas  
Plus de détails dans : Colliac Stéphane, Entreprises françaises : embellie de l’environnement des affaires, mais risque de dégradation en 2022, EcoFlash n°22-04, BNP Paribas  
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ductivité qui a tendance à décliner plus tôt. La part plus conséquente  
de l’investissement dans les services, et singulièrement dans le  
poste « Information et communication », n’est pas étrangère à cette  
dépréciation plus rapide.  
FRANCE : TAUX D’INVESTISSEMENT DES ENTREPRISES (BRUT VS. NET)  
Net ( é.d.)  
en % de la valeur ajoutée)  
Brut  
(
L’augmentation du poids des services dans l’économie peut également  
2
2
2
2
2
6
5
4
3
2
6
5
4
3
2
1
0
3
expliquer la faible croissance de la productivité en France . Non  
seulement, la France fait face à un poids plus réduit de l’industrie dans  
son PIB que ses voisins de la zone euro, mais cet écart s’est par ailleurs  
creusé. La part des services dans le PIB a donc continué d’augmenter.  
En définitive, la productivité du travail (PIB par heure travaillée) en  
France est passée légèrement derrière celle de l’Allemagne en 2021, ce  
qui n’était pas arrivé depuis 1981 (graphique 7). Cela est survenu dans  
un contexte d’enrichissement du contenu en emplois de la croissance  
en France.  
21  
20  
Un élément pour expliquer l’atonie récente de la productivité du  
travail en France tient également au poids des secteurs encore en  
sous-production aujourd’hui au regard de leur activité d’avant-Covid  
80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20  
GRAPHIQUE 6  
SOURCES : INSEE, CALCULS BNP PARIBAS  
(
essentiellement l’automobile et l’aéronautique). Cela rejaillit sur la  
productivité du travail et pèse, étant donné le poids de ces secteurs,  
sur la moyenne générale.  
PIB PAR HEURE TRAVAILLÉE (USD) : FRANCE VS. ALLEMAGNE  
7
6
6
5
0
France  
Allemagne  
Concilier fin du mois et « monde fini »  
5
0
5
S’il est deux thèmes qui structurent la politique économique depuis  
cinq ans (et devraient continuer de le faire), c’est bien le pouvoir  
d’achat des ménages et l’adaptation au changement climatique. Or,  
il peut être difficile d’articuler ces deux problématiques : la hausse  
des prix de l’énergie est la meilleure des incitations en faveur d’une  
frugalité énergétique, mais cette hausse s’avère dans le même temps  
préjudiciable au pouvoir d’achat.  
50  
45  
40  
3
5
La problématique du pouvoir d’achat sur fond de choc  
inflationniste  
30  
80  
82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20  
Depuis 2018, la France a vu s’enchaîner un premier choc inflationniste  
ponctuel (le prix du pétrole a atteint 80 USD en 2018 et l’inflation a  
culminé à 2,3% en août 2018), la crise des gilets jaunes, la pandémie  
de Covid-19 et désormais un choc inflationniste d’une ampleur inédite  
depuis près de 40 ans. La politique économique a été contrainte de  
réagir dans l’urgence afin de soutenir les revenus des ménages  
affectés par cette succession de difficultés, que ce soit par le biais de  
subventions directes ou de limites à la hausse des prix de l’énergie.  
GRAPHIQUE 7  
SOURCE : OCDE  
Cette estimation suggère que la hausse du prix du pétrole permet  
d’expliquer 3,2 points d’inflation moyenne en 2022. L’inflation aurait  
donc atteint 2,1% sans cette hausse, un chiffre qui aurait permis de  
maintenir une croissance positive du pouvoir d’achat des ménages en  
2
022.  
L’accélération de l’inflation intervient dans un contexte de modération  
salariale observée depuis près d’une décennie. En comparaison,  
les années 70 avaient été marquées par un gain de pouvoir d’achat,  
malgré une inflation souvent à deux chiffres, en raison de l’indexation  
des salaires sur celle-ci (ils progressaient même fréquemment plus  
rapidement). En 2022, le SMIC (qui reste indexé à l’inflation) aura connu  
trois revalorisations en 2022 (+0,9% en janvier, +2,65% en mai et +2,1%  
en août). Les salaires de branches devraient de plus en plus combler  
une partie de leur retard sur l’inflation. Ainsi, la Banque de France a  
estimé en mai dernier que les négociations de branche, qui seront  
menées en 2022, devraient conduire à une augmentation de 3% des  
Le choc inflationniste n’est pas terminé. La politique économique devrait  
donc continuer de traiter ses conséquences. Le retour de l’inflation,  
avec une telle ampleur, a largement été non anticipé. L’inflation -  
principalement énergétique - devrait atteindre 5,3% en moyenne en  
2
022, un niveau qui n’a plus été observé depuis 1985. Nous avons  
simulé l’impact des hausses du cours du baril de pétrole sur l’inflation  
domestique, au travers d’un modèle de markup, qui permet de décrire  
la dynamique de la transmission .  
4
3
4
Voir Sode Arthur, Comprendre le ralentissement de la productivité en France, Note d’analyse n°38, 2016, France Stratégie  
L’équation utilisée est la suivante (mise en logarithme afin de la linéariser) : p = ln(µ) + β f, avec ln(µ) constituant la constante (par la suite notée α), les prix domestiques (p),  
le prix du pétrole exprimé en euros (f). Une analyse statistique montre l’existence d’une cointégration. Le modèle à correction d’erreur suivant est retenu : dpt = Φ(pt-1 – βft-1 – α) +  
γdpt-1 + ζdft + εt (ce dernier terme correspondant au résidu)  
Cette formulation permet de mesurer à la fois l’intensité et la rapidité de la transmission en calculant de mois en mois l’impact d’une hausse initiale de 10% du prix du baril de  
pétrole exprimé en euros. Le coefficient ζ, attaché à cette évolution dft, donne la valeur de la répercussion instantanée. Puis, le jeu de la relation de long terme pt-1 – βft-1 – α  
et de l’inflation passée dpt-1 ajoute dès le mois T+1 un supplément d’inflation, et continuera à le faire les mois suivants, jusqu’à ce que l’inflation cumulée atteigne la valeur du  
coefficient β de la relation de long terme.  
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5
minimas, contre 1% pour les négociations menées en 2021 . Toutefois,  
cette évolution devrait intervenir a posteriori, alors que la hausse  
des prix de l’énergie (première cause d’inflation) est essentiellement  
intervenue entre l’été 2021 et mars 2022. De plus, la transmission des  
hausses de minimas à l’ensemble des salaires devrait rester partielle.  
Il en résultera une perte de pouvoir d’achat en 2022, que nous estimons  
FRANCE : ÉVOLUTION DU POUVOIR D’ACHAT DU  
REVENU DISPONIBLE BRUT DES MÉNAGES  
variation annuelle  
8
7
6
5
4
3
2
1
0
%
%
%
%
%
%
%
%
%
6
à 0,8% (graphique 8) .  
Le bouclier tarifaire sur les prix du gaz et de l’électricité, la ristourne  
sur le prix du carburant, les subventions (chèques énergie et inflation)  
et les différentes mesures de revalorisation des revenus (retraites,  
fonctionnaires, prestations sociales), décidés pour contrecarrer ce  
choc, devraient in fine nettement limiter la perte de pouvoir d’achat,  
7
plus que dans tout autre pays européen . En effet, sans ces mesures,  
-
-
1%  
nous estimons que les ménages français auraient subi un recul de 3,1%  
de leur pouvoir d’achat en 2022.  
2%  
70  
74  
78  
82  
86  
90  
94  
98  
02  
06  
10  
14  
18  
22p  
Il convient de noter également que la période de Covid-19 continue  
de jouer sur l’évolution du pouvoir d’achat des ménages. Les  
prestations sociales supplémentaires versées en 2020, dans le cadre  
du mécanisme de chômage partiel, ont apporté près de 4,4 points de  
pouvoir d’achat. Elles ont ainsi évité une perte pour les ménages quand  
l’arrêt progressif de ces mesures a, à l’inverse, pesé statistiquement  
sur ce même pouvoir d’achat des ménages en 2021 et 2022 (à hauteur  
de 2,2 points en 2021 et de 1,2 point en 2022 selon nos estimations) au  
travers d’une baisse des prestations sociales. Concernant 2022, l’effet  
net entre mesures anti-inflation et arrêt du « quoi qu’il en coûte » reste  
positif, à près de 1,1 point (graphique 9).  
GRAPHIQUE 8  
SOURCES : INSEE, CALCULS ET PRÉVISIONS BNP PARIBAS  
FRANCE : ÉVOLUTION ANNUELLE DU POUVOIR D’ACHAT  
HORS ET AVEC REDISTRIBUTION  
Hors redistribution  
Avec redistribution  
% variation annuelle  
5
4
3
2
1
%
%
%
%
En 2019, la mise en œuvre de mesures en réponse à la crise des  
gilets jaunes (dont la hausse de la prime d’activité) avait déjà soutenu  
nettement le pouvoir d’achat des ménages. Au moment de la rédaction  
de cet article, le gouvernement n’avait pas encore annoncé sa stratégie  
pour 2023. Il est probable que certaines mesures seront prorogées au  
moins partiellement, comme par exemple la hausse plafonnée du tarif  
de l’électricité, tandis que la mise en œuvre d’un chèque alimentation  
coûterait près de EUR 5,8 mds.  
0%  
-1%  
-2%  
-
-
-
3%  
4%  
5%  
00  
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22p  
GRAPHIQUE 9  
SOURCES : INSEE, CALCULS BNP PARIBAS  
Cette situation de baisse du pouvoir d’achat est très différente de celle  
de 2012-13. À l’époque, l’augmentation de la fiscalité visant à réduire  
le déficit public (dans un contexte de crise de la zone euro) avait pesé  
sur le pouvoir d’achat des ménages. Toutefois, le contexte actuel de  
resserrement des conditions monétaires aux États-Unis et en zone euro  
implique une hausse des taux d’intérêt à long terme. La prolongation  
de ce mouvement pourrait être de nature à limiter de nouveau à terme  
la marge de manœuvre budgétaire du gouvernement.  
FRANCE : PROPORTION DES MÉNAGES AYANT  
L’INTENTION D’ACHETER UN LOGEMENT  
1
2%  
11%  
0%  
1
9
8
7
%
%
%
Une croissance en partie bridée  
Le thème de la croissance est relativement absent du débat public. Il  
n’en reste pas moins qu’il est plus compliqué de répondre aux attentes  
de la population en l’absence de croissance, qu’il s’agisse de créations  
d’emplois, de hausse des salaires, d’aspirations en matière de niveau  
de vie ou de pouvoir d’achat, ou encore de financement de la transition  
énergétique. Alors que les objectifs liés à cette dernière devraient se  
traduire par une croissance plus raisonnée, il peut être intéressant de  
remarquer les freins à la croissance d’ores et déjà à l’œuvre.  
6%  
5
%
%
4
88  
90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20 22  
GRAPHIQUE 10  
SOURCES : INSEE, CALCULS BNP PARIBAS  
5
Gautier Erwan, Les hausses de salaires négociés pour 2022 : où en est-on ?, Bloc-notes  
Eco, billet n° 269, Banque de France  
Les principales mesures du plan de 20 Mds EUR annoncé par le gouvernement le 7 juillet en faveur du pouvoir d’achat sont intégrées à nos calculs (retraites, salaire des fonc-  
tionnaires, prestations sociales, aide alimentaire, bouclier tarifaire). À noter que le gouvernement fait l’hypothèse qu’elles permettront un gain de pouvoir d’achat de 0,5% en 2022.  
6
7
Nous mettons à jour, ici, l’estimation faite concernant 2022 selon la méthodologie explicitée dans : Colliac Stéphane et Derrien Guillaume, Inflation des prix de l’énergie en zone  
euro : réactions des gouvernements et implications sur le pouvoir d’achat des ménages, EcoFlash n°22-09, BNP Paribas. Les estimations d’évolution du pouvoir d’achat avec et  
hors mesures du gouvernement pour les années antérieures sont reprises de : Colliac Stéphane, Ménages français : un pouvoir d’achat sous contraintes, EcoFlash n°22-02, BNP  
Paribas  
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Ces freins sont liés à une demande qui reste en partie latente car l’offre  
neparvientpasàyrépondre. Celas’accompagned’uneactivitéinférieure  
à ce que la demande aurait pu générer. La construction résidentielle est  
un domaine dans lequel ces barrières sont conséquentes, qu’il s’agisse  
de la rareté du foncier disponible ou du coût et du temps associés à  
un permis de construire. De plus, avec la mise en œuvre progressive  
des plans locaux d’urbanisme après 2000, la quantité de logements  
individuels mis en chantier a eu tendance à baisser, mais sans que la  
tendance haussière sur les logements collectifs ne vienne totalement  
la compenser.  
FRANCE : INVESTISSEMENT DES MÉNAGES DANS LA CONSTRUCTION  
30  
mds EUR  
27  
24  
21  
18  
15  
Bien que ces problématiques sur le logement neuf soient structurelles,  
il semble qu’elles se soient renforcées ces dernières années. Les  
ménages ont ainsi rarement été aussi nombreux à vouloir acheter un  
bien immobilier, si l’on en juge par l’enquête de l’Insee (graphique 10).  
Les transactions dans l’ancien ont, en parallèle, dépassé le niveau  
record de 1,2 million de transactions en cumul sur 12 mois en  
septembre 2021, et la proportion de ménages souhaitant réaménager  
leur logement a atteint le niveau record de 28% ce même mois. En  
revanche, la formation brute de capital fixe des ménages dans la  
construction n’a que peu augmenté en parallèle, contrairement aux  
précédents booms de l’immobilier (notamment celui des années 2000),  
ce qui traduit une activité moins orientée vers le neuf (graphique 11).  
1
987  
1992  
1997  
2002  
2007  
2012  
2017  
2022  
GRAPHIQUE 11  
SOURCE : INSEE  
FRANCE : PERTES DE PIB CUMULÉES SUR LA CONSTRUCTION  
ET L’AUTOMOBILE DUES AUX CONTRAINTES D’OFFRE  
2
.0%  
Construction  
Automobile  
L’automobile est un autre domaine dans lequel les enquêtes font  
état d’une volonté de dépenser des ménages qui reste relativement  
conséquente, même si elle s’est érodée. Toutefois, les nouvelles  
immatriculations restent près d’un tiers en deçà de leur niveau  
d’avant-Covid. Cette problématique n’est pas spécifiquement française.  
En effet, elle a trait à des contraintes d’approvisionnement des  
constructeurs renforcées par la conversion au véhicule électrique. Là  
encore, les ménages se sont tournés vers le marché de l’occasion pour  
pallier le manque de véhicules disponibles et les délais de livraison  
des véhicules neufs. Néanmoins, cela n’explique pas tout puisque les  
occasions récentes ont aussi tendance à se raréfier.  
1.5%  
1
.0%  
.5%  
0
0.0%  
2
017  
2018  
2019  
2020  
2021  
2022  
Dans ces deux domaines, la construction et l’automobile, les contraintes  
d’offre limitent donc la production. En comparant l’investissement  
des ménages dans la construction et la production automobile (en  
GRAPHIQUE 12  
SOURCES : INSEE, CALCULS BNP PARIBAS  
Plus globalement, le mix énergétique est un élément fondamental de  
la transition écologique. La production d’électricité doit répondre à  
un objectif à la fois quantitatif et qualitatif. Le qualitatif est évident  
dans la mesure où la réduction des émissions de CO est indispensable  
pour limiter le réchauffement climatique. Le quantitatif est tout aussi  
déterminant. Les besoins additionnels en électricité devraient, en effet,  
8
valeur, au sens du PIB) à des contrefactuels associés dans le passé au  
niveau actuel de la demande, la perte d’activité, qui s’est creusée au  
er  
fil du temps, se chiffre à près de 1,5 point de PIB au 1 trimestre 2022  
2
(
graphique 12).  
Enjeux à court et long terme autour de la transition faire croître la consommation d’électricité à 645 TwH en 2050 selon le  
énergétique  
scénario de référence du Réseau de transport d’électricité (RTE), contre  
68 TwH en 2021.  
4
L’un des enjeux du changement climatique est la sobriété énergétique,  
que ce soit dans la fabrication ou dans l’utilisation ultérieure des Cela implique de rompre avec la dynamique récente, qui a vu la  
biens. À cette aune, le rapport de 1 à 3 entre les mises en chantier production d’électricité atteindre un plateau avec un maximum à  
et les transactions dans l’immobilier ancien montre que l’enjeu de 582 TwH en 2013 et 2018, afin d’éviter que la France ne devienne  
la rénovation thermique des bâtiments est primordial. Or, un certain importatrice nette d’électricité (graphique 13). Concernant le  
retard existe pour le moment. En effet, si en 2021 644 000 projets nucléaire, on observe une baisse de la production, avec un pic observé  
de rénovation thermique ont été financés par l’outil MaPrimeRénov’ en 2005. L’investissement dans de nouvelles capacités a été restreint  
seulement 2500 logements sont sortis d’un classement de performance et s’est concentré sur les énergies renouvelables. De fait, le potentiel  
énergétique en E, F ou G selon un rapport de la Cour des Comptes de production nucléaire a vieilli, avec des centrales construites pour  
(
contre un objectif de 80 000). Un facteur pénalisant tient dans l’essentiel il y a 30 à 50 ans. Par conséquent, la montée en charge des  
la hausse du coût des matériaux de construction qui entraîne celle énergies renouvelables ne permet pas de compenser la baisse récente  
des travaux d’entretien et d’amélioration des bâtiments (+8,4% en de la production d’électricité d’origine nucléaire. Le vieillissement du  
er  
glissement annuel au 1 trimestre 2022).  
8
Concernant l’investissement des ménages dans la construction, le contrefactuel reproduit sur 2017-22 la hausse observée au début des années 2000, lors d’un boom précédent  
du secteur. Le graphique reproduit l’écart d’évolution observée de l’investissement et de ce contrefactuel. Concernant l’automobile, ce qui est représenté sur le graphique corres-  
pond à l’écart entre la production observée sur 20-22 et son niveau moyen en 2019 (en utilisant les statistiques de production en valeur au sens du PIB.  
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d’un monde  
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7
potentiel de production nucléaire a d’ores et déjà un coût : il a nécessité  
le recours accru au thermique plus polluant (centrales à charbon, à  
gaz) pendant l’hiver 2022 et a poussé à la hausse le coût du KwH, un  
effet qui pourrait se répéter à l’avenir et limiter l’avantage compétitif  
dont la France disposait, grâce au nucléaire, au regard du coût de  
production de son électricité.  
FRANCE : PRODUCTION D’ÉLECTRICITÉ EN TWH  
700  
00  
500  
Nucléaire  
Renouvelable  
Thermique  
6
La France va donc avoir besoin de procéder à des investissements  
conséquents. Ainsi, la construction projetée de six nouveaux réacteurs  
nucléaires EPR devrait coûter près de EUR 50 mds.  
400  
300  
200  
En parallèle, la hausse actuelle des coûts de construction peut  
compliquer à court terme les efforts d’investissement dans les  
énergies renouvelables, avec par exemple +33% a/a en avril 2022 pour  
les ouvrages de génie civil maritimes et +15,5% pour les charpentes  
et ouvrages d’art métalliques terrestres selon l’Insee, compliquant la  
mise en œuvre de ces projets.  
100  
0
90  
92  
94  
96  
98  
00  
02  
04  
06  
08  
10  
12  
14  
16  
18  
20  
GRAPHIQUE 13  
SOURCE : INSEE  
Maintenir la position de la France dans le concert  
des nations  
FRANCE : CAPACITÉS DE PRODUCTION DANS L’INDUSTRIE  
Le sentiment d’un déclin de la France a souvent accompagné son histoire  
au fil des 20 dernières années. De fait, cette période a été marquée par  
un net recul de l’industrie dans le PIB. Or, celle-ci est perçue comme  
moteur dans le succès des nations dominantes à l’exportation (Japon,  
Allemagne, Corée du Sud notamment), qui ont toutes conservé une  
industrie de taille. Parmi les éléments pouvant justifier un désavantage  
relatif de la France, le coût du travail et la fiscalité des entreprises ont  
pu, par le passé, être cités. Des progrès ont été effectués mais ils restent  
partiels. Il pourrait s’avérer nécessaire de réduire encore davantage le  
poids de la fiscalité sur les entreprises françaises pour se rapprocher  
de celui de leurs concurrentes européennes, et notamment allemandes.  
Or, pour ne pas détériorer le déficit public, cela nécessitera de dégager  
des économies budgétaires, ce que permettront des réformes à même  
de réduire le poids des dépenses publiques dans l’économie. C’était  
l’objectif initial du précédent mandat en 2017, que le « quoi qu’il en  
coûte » a contraint à mettre entre parenthèses.  
Base 100 en 2001  
1
00  
9
0
80  
7
6
5
4
0
0
0
0
90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20 22  
GRAPHIQUE 14  
SOURCES : BANQUE DE FRANCE, INSEE, CALCULS BNP PARIBAS  
FRANCE : NIVEAU DE STOCKS DANS L’INDUSTRIE  
Renouveau industriel : un défi de taille  
L’investissement des entreprises est le poste de demande qui a montré  
le rebond le plus précoce après la Covid-19. Cela peut s’expliquer par  
la difficulté des entreprises à répondre à la demande et par la nécessité  
de développer leurs capacités de production. En effet, elles sont en  
prise avec des problématiques d’offre persistantes. Les difficultés  
d’approvisionnement sont une manifestation de ces contraintes pesant  
sur l’offre ; les difficultés de recrutement en sont une autre. Mesurée au  
travers des carnets de commande, la demande est aujourd’hui similaire  
à celle de 2018, malgré une légère diminution qui faisait suite à la  
baisse de la consommation des ménages depuis le début de 2022. Les  
capacités de production industrielles sont, en revanche, encore assez  
déc-19  
déc-20  
juil-21  
janv-22  
avr-22  
e 2n 0 %0 (100 = niveau normal)  
175  
150  
1
25  
00  
1
75  
50  
25  
0
9
nettement inférieures à celles de 2018 (graphique 14) . La crise de la  
Covid-19 a en effet sapé les premiers résultats obtenus entre 2016 et  
2
018 en matière de réindustrialisation. Le choc initial généré par la  
GRAPHIQUE 15  
SOURCES : INSEE, CALCULS BNP PARIBAS  
Covid-19 sur les capacités de production apparaît d’ampleur voisine  
de la crise de 2008-09 (un écart entre le niveau pré-crise et le creux en coûte » : ainsi les reports de charges, les aides à la trésorerie et les  
de la courbe qui suit). Son effet net in fine s’appréhende comme l’écart mesures de chômage partiel ont permis de sauvegarder des entreprises,  
entre le niveau des capacités de production pré-crise et leur niveau en et donc de réduire le risque que la mise en sommeil d’activités liée aux  
sortie de crise. Or, cet écart est inférieur depuis la Covid-19, comparé à confinements ne débouche sur la destruction définitive de capacités de  
ce qui avait prévalu en 2009. C’est le signe de l’efficacité du « quoi qu’il production.  
9
Elles sont calculées selon la méthodologie explicitée dans Colliac Stéphane, Industrie française : un défi de taille, EcoFlash n°22-01, BNP Paribas  
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8
Le rôle joué par les crises dans la désindustrialisation et la difficulté à  
recréer les activités disparues justifient les politiques mises en œuvre.  
Toutefois, ces capacités de production se sont révélées insuffisantes  
lorsque la demande a rebondi. Par exemple, la métallurgie, le papier-  
carton ou les plastiques-caoutchoucs font état d’un manque de  
capacités de production post-Covid dans un contexte de demande  
élevée. Ce décalage s’est traduit par un faible niveau des stocks, qui  
persiste dans le secteur des plastiques (graphique 15).  
COÛT SALARIAL UNITAIRE : FRANCE VS. ALLEMAGNE  
1
50  
45  
France  
Allemagne  
1
140  
135  
130  
125  
120  
115  
110  
105  
Entreprises et compétitivité : au milieu du gué  
La notion de compétitivité est protéiforme. Certains aspects sont liés  
aux coûts de production, d’autres non. Ces derniers sont liés au niveau  
de gamme, notamment aux brevets, au taux d’équipement dans les  
technologies de pointe (robots par exemple), et plus généralement  
aux compétences qui permettent de limiter la concurrence sur une  
partie importante des biens exportés (biens à forte valeur ajoutée),  
comme au Japon, en Allemagne et Corée du Sud. Leurs exportations  
concernent des biens relativement complexes, donc peu concurrencés.  
C’est moins le cas de la France, qui a reculé ces dix dernières années  
dans les classements internationaux en la matière (comme celui du  
Harvard Growth Lab), passant derrière l’Italie. Ce recul se traduit par  
des exportations de biens davantage concurrencés, ce qui explique que  
les parts de marché à l’exportation de la France aient été davantage  
fragilisées par un désavantage en termes de compétitivité-coût.  
100  
03  
04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21  
GRAPHIQUE 16  
SOURCE : OCDE  
FRANCE : FISCALITÉ DES ENTREPRISES EN PROPORTION DE L’EBE  
%
7
7
6
6
5
5
5
0
5
0
5
0
Le coût du travail en France a longtemps été un frein, notamment  
vis-à-vis de l’Allemagne (graphique 16). L’écart a particulièrement  
augmenté en 2005-06, soit peu avant la récession mondiale de 2008-  
0
9. Cet avantage relatif de l’Allemagne, qui a existé pendant près  
de 15 ans, a vu l’excédent commercial allemand fortement croître  
pendant que le déficit commercial français se creusait. Les coûts du  
travail des deux côtés du Rhin sont aujourd’hui relativement proches,  
mais la désindustrialisation comporte un effet d’hystérèse : difficile  
désormais de reconstruire en France des filières qui ont été largement  
relocalisées.  
45  
40  
3
5
3
0
2015  
GRAPHIQUE 17  
2016  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
2022p  
SOURCES : INSEE, CALCULS BNP PARIBAS  
Un autre domaine important de la compétitivité-coût concerne la  
fiscalité. Celle qui s’applique aux entreprises en France (cotisations  
sociales patronales, impôts sur les sociétés et impôts de production  
nets des subventions d’exploitation) a été réduite au cours des cinq  
dernières années, avec la mise en œuvre du Crédit d’Impôt Compétitivité  
Emploi (CICE) et de la baisse de l’impôts sur les sociétés votés sous  
l’administration Hollande, puis celle des impôts de production. Cette  
dernière a contribué, avec la hausse des subventions d’exploitation  
liées au « quoi qu’il en coûte », à baisser la fiscalité nette pesant sur les  
entreprises en 2021, atteignant 56% de l’excédent brut d’exploitation  
•
•
Une hausse du salaire net apparaît comme la meilleure réponse  
aux problématiques de pouvoir d’achat. Cette hausse devrait  
toutefois se faire à salaire brut relativement inchangé, afin de  
ne pas détériorer la compétitivité-coût, et supposerait donc une  
baisse des charges (salariales ou patronales).  
Une nouvelle baisse des impôts de production permettrait de  
réduire le supplément de fiscalité qui persiste dans ce domaine  
par rapport aux autres pays européens.  
(
EBE). Toutefois, cette fiscalité devrait faire le chemin inverse en 2022  
Une condition préalable à une nouvelle baisse de la fiscalité supposera  
toutefois de faire apparaitre des marges de manœuvre dans les finances  
publiques, point sur lequel nous reviendrons dans la section suivante.  
et remonter à 67% de l’EBE (graphique 17). Ce niveau reste supérieur à  
ce qui prévaut par ailleurs en Europe et traduit principalement le poids  
de la masse salariale, et celui des charges qui pèse sur cette dernière.  
Les fortes créations d’emploi en sortie de période Covid impliquent Enfin, les entreprises pourraient avoir besoin de marges de manœuvre  
une nette hausse de la masse salariale (et donc des cotisations qui pour faire face à la hausse du prix des matières premières, qui  
pèsent sur les salaires) qui entraîne ce rebond de la fiscalité sur les commence à peser sur les trésoreries et les marges. Dans ce contexte,  
entreprises.  
les entreprises françaises pourraient être plus vulnérables et le  
nombre de défaillances pourrait augmenter. Ces dernières ont atteint  
En parallèle d’un effort d’investissement coûteux en cours, qu’il faudra  
poursuivre (en raison des retards en termes d’équipement et de  
capacité), réduire la fiscalité des entreprises pourrait s’avérer judicieux  
afin qu’elles puissent répondre aux problématiques suivantes :  
2
7 000 unités en 2021, soit près de moitié moins qu’en 2019 avant la  
crise Covid, principalement en raison de l’effet positif du « quoi qu’il  
1
0
en coûte » . Deux éléments pourraient pénaliser les entreprises à  
l’avenir :  
1
0 Voir Colliac Stéphane, Entreprises françaises : embellie de l’environnement des affaires, mais risque de dégradation en 2022, EcoFlash n°22-04, BNP Paribas  
La banque  
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Eco Conjoncture n°5 // 27 juillet 2022  
economic-research.bnpparibas.com  
9
•
•
La dette des entreprises non financières : elle est, en France,  
structurellement supérieure à celle des pays voisins de la  
zone euro et l’adjonction des prêts garantis par l’État a encore  
accru l’écart. À cela s’ajoutent les prêts intra-groupes, que les  
statistiques de la Banque de France n’incorporent pas, mais qui le  
sont à celles de la BRI (graphique 18).  
FRANCE : CRÉDIT AUX SOCIÉTÉS NON-FINANCIÈRES  
HORS ET AVEC PRÊTS INTRA-GROUPES  
Fin 2019 Hors  
Fin 2021 Hors  
Fin 2019 Avec  
Fin 2021 Avec  
%
du PIB  
1
1
1
80  
50  
20  
Le crédit inter-entreprises, au travers des délais de paiement qui  
sont accordés, et plus largement le besoin de fonds de roulement  
90  
(
différence entre crédits clients et crédits fournisseurs à laquelle  
s’ajoute le besoin financier associé à la variation des stocks). Ce  
besoin en fonds de roulement devrait s’accroître et peser sur  
la trésorerie de façon croissante à mesure que les entreprises  
reconstituent leurs stocks. Or, en avril 2022, selon nos estimations,  
les stocks dans l’industrie manufacturière sont revenus à un  
niveau normal (graphique 15) alors qu’ils atteignaient encore  
seulement les trois-quarts de ce niveau en janvier. Les stocks  
représentent désormais 60 jours de chiffre d’affaires contre 45  
en début d’année, ce qui équivaut à un surcroît de EUR 45 mds  
de besoin en fonds de roulement selon nos calculs. Cela permet  
d’expliquer pourquoi, en complément de la hausse du coût de  
l’énergie, la trésorerie des entreprises est passée d’un niveau  
élevé en début d’année 2022 à un niveau légèrement en deçà de la  
normale depuis le mois d’avril, que ce soit selon l’enquête AFTE-  
Rexecode ou celles de l’Insee.  
60  
30  
0
GRAPHIQUE 18  
SOURCES : BANQUE DE FRANCE, EUROSTAT, BRI  
FRANCE : TAUX D’INFLATION ET RENDEMENT DE L’OAT À 10 ANS  
%
1
2
10 ans  
Inflation (variation annuelle)  
1
0
8
6
4
2
0
2
Finances publiques : se donner les moyens d’une nou-  
velle baisse de la fiscalité  
Le budget de l’État est soumis à des contraintes fortes mais simples :  
tout déficit tire l’endettement à la hausse ; toute baisse d’impôt qui  
n’est pas équilibrée par l’augmentation d’un autre impôt ou une baisse  
de dépense équivalente conduit à une hausse du déficit.  
-
Une conjoncture favorable a permis de réduire le déficit public entre  
86  
90  
94  
98  
02  
06  
10  
14  
18  
22  
2
017 et 2019, tout en autorisant une réduction globale des impôts au  
cours de la précédente mandature, d’une ampleur similaire pour les  
GRAPHIQUE 19  
SOURCES : MACROBOND, BNP PARIBAS  
ménages et les entreprises (tableau 1).  
Aujourd’hui, la hausse de l’inflation est telle que les anticipations de  
politique monétaire sont au resserrement, ce que les taux d’intérêt  
nominaux reflètent (avec un taux à 10 ans à 1,65% au 15 juillet 2022).  
À court terme, l’impact de cette hausse des taux nominaux sur le service  
de la dette sera fortement lissé par le fait que la maturité moyenne de  
la dette négociable est de 8 ans et demi selon l’AFT. De plus, cette  
dernière a émis ses obligations assimilables du Trésor (OAT) pour un  
taux moyen de 0,88% sur les six premiers mois de 2022. Cela reste  
inférieur au taux apparent de 1,3% observé en moyenne sur la dette  
négociable française à fin 2021. Enfin, d’après nos scénarios de taux et  
d’inflation, les courbes ne devraient se croiser (et le taux d’intérêt réel  
L’ampleur du « quoi qu’il en coûte » entre 2020 et l’été 2021 a fait  
croitre la dette publique. Alors que les conséquences de l’épidémie de  
Covid-19 sur l’économie sont désormais moindres, la consolidation  
budgétaire revient sur le devant de la scène. Il s’agira de mener à  
bien les réformes qui permettront de réduire le déficit structurel et le  
ratio de la dette publique, tout en allégeant le poids de la fiscalité qui  
handicape l’économie française.  
La baisse du service de la dette est un trait marquant de ces dernières  
années. Elle a libéré des marges de manœuvre budgétaires, qui ont  
permis notamment de soutenir le pouvoir d’achat des ménages.  
Toutefois, si le service de la dette a peu subi l’accroissement du niveau de  
dette publique c’est parce que les taux d’intérêt ont considérablement  
diminué. Alors qu’ils remontent aujourd’hui, le service de la dette  
devrait repartir à la hausse, la question portant sur l’ampleur de cette  
remontée.  
e
redevenir positif) qu’à l’horizon du 3 trimestre 2023.  
Toutefois, il convient de remarquer qu’une hausse permanente des  
taux d’intérêt ne peut s’imaginer toutes choses égales par ailleurs.  
Elle suppose une hausse en parallèle de la croissance nominale :  
des taux qui augmenteraient avec une croissance nominale  
inchangée impliqueraient le besoin d’assouplir la politique monétaire  
ultérieurement, ce qui ferait rebaisser les taux à un moment donné.  
Si la remontée actuelle des taux d’intérêt est remarquable, c’est parce  
qu’elle intervient après une très longue période de tendance baissière,  
en parallèle de celle de l’inflation, et même davantage que cette  
dernière. La baisse des rendements réels qui en résulte reflète la baisse  
tendancielle de la croissance réelle observée également sur longue  
période (graphique 19).  
Sous l’hypothèse d’une hausse permanente de 100 points de base des  
taux d’intérêt sur les cinq prochaines années, le service de la dette  
1
1
passerait de 1,5% à 1,8% du PIB , une hausse mesurée, cohérente  
avec celle du taux d’intérêt apparent, qui ne serait que graduellement  
1
1 L’impact de l’inflation sur le service de la dette lié aux obligations indexées sur l’inflation, significatif en 2022, devrait se dissiper progressivement par la suite dans un scena-  
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economic-research.bnpparibas.com  
1
0
RÉSUMÉ DES MESURES BUDGÉTAIRES 2018-2022  
Mds EUR  
2018  
-1,1  
2019  
-10,3  
-3,6  
2020  
-10,0  
-3,8  
2021  
-1,0  
2022  
Mesures bénéficiant aux ménages (total)  
-3,4  
Elimination de la taxe d'habitation sur les résidences principales  
Remplacement de ISF par l'impôt sur la fortune immobilière  
Introduction de prélèvement forfaitaire unique sur les revenus du capital  
Accroissement de la contribution à l'Agirc-Arrco  
-2,9  
-3,2  
-1,4  
-2,6  
-2,8  
-0,3  
1,1  
-0,1  
-0,1  
-0,3  
0,1  
-0,0  
0,6  
0,0  
0,3  
0,0  
0,0  
-0,4  
-0,1  
Substitution de cotisations sociales par de la CSG  
Annulation de la hausse de CSG pour les petites retraites  
Taxe sur les tabacs (effet net)  
4,4  
-4,0  
-1,6  
0,4  
0,9  
2,4  
0,7  
Hausse de la taxe sur l'énergie  
0,0  
-0,0  
-0,0  
Hausse du crédit d'impôt pour les employés des ménages  
Accroissement du crédit d'impôt pour la transition énergétique (CITE)  
Exemption de taxes sur les heures supplémentaires  
Réforme des tranches d'imposition (impôt sur le revenu)  
Exemption de cotisations sociales pour les travailleurs indépendants  
Remplacement du CI SAP par un nouveau mécanisme  
Mesures bénéficiant aux entreprises (total)  
-1,0  
-0,3  
0,8  
0,0  
0,6  
-0,2  
-0,4  
0,8  
0,5  
0,4  
-3,0  
-0,8  
-5,0  
-0,8  
-1,1  
1,8  
-8,6  
-1,2  
-3,4  
-4,8  
1,3  
0,0  
-0,8  
-0,5  
-0,0  
-0,1  
0,7  
-7,1  
-2,5  
-0,0  
-0,0  
0,0  
-12,1  
-3,7  
Impôt sur les sociétés réduit de 33% à 25%  
-2,9  
-0,1  
Crédit d'impôt CICE – élargissement de l'assiette et taux accru de 6% à 7%  
Impôt sur les sociétés (éléments exceptionnels)  
-1,3  
Hausse de la taxe sur l'énergie  
0,0  
0,0  
Accroissement de la contribution à l'Agirc-Arrco  
Réforme de la taxation sur les plus-values brutes à long-terme  
Taxe sur les services digitaux  
0,4  
0,2  
0,1  
-0,2  
-0,0  
0,3  
Création d'un crédit d'impôt relatif aux taxes sur les salaires  
Limitation de la déduction forfaitaire spécifique (DFS) pour frais professionnels  
Remboursement immédiat des créances de carry-back  
Assouplissement des paramètres du carry-back  
-0,6  
0,6  
0,4  
-0,1  
-0,4  
-0,4  
3,2  
0,6  
0,4  
2,6  
Exemption de cotisations sociales pour les secteurs affectés par la crise  
Baisse des impôts de production  
-5,8  
-10,6  
1,5  
Evolution de l'impôt sur les sociétés liée à la suppression de l'impôt sur les sociétés  
Crédit d'impôt pour les bailleurs  
1,3  
0,1  
-0,1  
Ressources affectés à France Compétences contribuant au financement du Plan d'Investissement dans  
les Compétences (PIC)  
0
,3  
1,3  
Total excluant la transformation du CICE (hors France compétences)  
Effet temporaire de la transformation du CICE en baisse de charges  
Total incluant la tranformation du CICE (hors France Compétences)  
TABLEAU 1  
-9,3  
-9,0  
-20,1  
-29,1  
-17,1  
14,4  
-2,7  
-13,1  
0,5  
-1,5  
1,7  
-9,3  
-12,6  
0,2  
SOURCE : BNP PARIBAS  
La banque  
d’un monde  
qui change  
Eco Conjoncture n°5 // 27 juillet 2022  
economic-research.bnpparibas.com  
1
1
affecté, atteignant près de 1,7% en 2027. Il se rapprocherait alors du  
taux d’inflation tel que nous l’anticipons (au sens du déflateur du PIB,  
indicateur plus pertinent pour la dynamique de la dette publique que  
les prix à la consommation), ce qui implique un taux d’intérêt réel  
apparent qui passe d’un niveau négatif à une valeur proche de zéro.  
Selon nos calculs, il resterait donc nettement inférieur à la croissance  
réelle attendue du PIB, ce qui permet que la dynamique automatique  
de la dette publique reste favorable (graphique 20).  
FRANCE : CROISSANCE NOMINALE DU PIB, TAUX D’INTÉRÊT APPARENT ET  
ÉVOLUTION DU DÉFLATEUR DU PIB  
croissance nominale  
déflateur  
taux apparent nominal  
%
6
5
4
3
2
1
0
En parallèle, il apparaît nécessaire de générer des nouvelles marges  
de manœuvre budgétaires afin de poursuivre la réduction de la  
fiscalité, sans détériorer les grands équilibres budgétaires, ce que le  
programme du candidat Macron prévoyait, une tâche qui s’annonce  
difficile. Les dépenses sociales représentent en France un poids dans  
le PIB supérieur à la moyenne européenne, 31% en France contre  
22  
23  
24  
25  
26  
27  
2
6,9% en moyenne dans l’UE selon Eurostat en 2019 (dernière année  
où les données ne sont pas perturbées par la Covid-19). Les retraites  
constituent le poste le plus important (13,5% du PIB selon la Drees), là  
encore parmi les niveaux les plus élevés d’Europe, en cohérence avec  
un âge légal de départ à la retraite parmi les plus précoces, mais sans  
que cela ne résulte d’une espérance de vie en moyenne plus faible. Cet  
âge légal est fixé à 62 ans en France, contre 65 en Allemagne (et devant  
passer à 67 ans) ou 67 ans en Italie, tandis que l’espérance de vie est  
respectivement de 82,3, 81,1 et 82,9 ans.  
GRAPHIQUE 20  
SOURCES : MACROBOND, PRÉVISIONS BNP PARIBAS  
Le vieillissement de la population devrait fragiliser le système par  
répartition. En effet, la France comptera 1,8 actif pour 1 retraité en  
2
021 à 1,5 pour 1 en 2035 selon le COR (et à près de 1,2 pour 1 en 2070  
selon les projections de population de l’Insee). Toutefois, cet équilibre  
devrait moins se dégrader que dans d’autres pays, par exemple en  
Allemagne où la perspective d’avoir 1 actif pour 1 retraité en 2035  
existait avant la dernière réforme.  
Un nouvel allongement de la durée de cotisation en France permettrait  
d’augmenter le taux d’emploi des 55-64 ans, et dégager des marges  
de manœuvre budgétaires. Cela pourrait permettre une baisse de la  
fiscalité qui reste, notamment sur les entreprises, élevée en France. Les  
cotisations sociales représentent, en effet, 70% de leurs contributions  
fiscales et, étant prélevées sur le travail, elles pénalisent ce dernier en  
termes de coût (même si le financement de la dépendance a jusqu’ici  
été cité par le gouvernement comme devant bénéficier des économies  
faites au travers de la réforme des retraites).  
*
**  
La période qui s’ouvre revêt de grandes incertitudes, en particulier  
concernant la durabilité de l’inflation en cours et, par conséquent,  
sur l’ampleur du resserrement monétaire à venir et du niveau que les  
taux longs atteindront in fine. Un impact plus important compliquerait  
la résolution de l’équation entre soutien à court terme (au pouvoir  
d’achat, à l’activité) et respect des objectifs à long terme, notamment  
en matière de politique budgétaire ou de transition écologique.  
Achevé de rédiger le 15 juillet 2022  
stephane.colliac@bnpparibas.com  
rio d’inflation qui se normaliserait progressivement (graphique 20).  
La banque  
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