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Europe : la politique budgétaire en action

Eco Conjoncture n°4 // Juin 2020  
economic-research.bnpparibas.com  
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EUROPE : LA POLITIQUE BUDGÉTAIRE EN ACTION  
Le choc du Covid-19 a entraîné une réaction budgétaire significative des États membres de l’Union européenne.  
La récession en 2020, même si elle devrait être de courte durée, sera historique. La réponse budgétaire était donc  
indispensable pour éviter des conséquences économiques nettement plus profondes et durables. Les États membres  
ne sont pas touchés de la même façon par la crise actuelle, et l’ampleur de la réponse budgétaire apportée diffère.  
La réponse européenne est l’un des rares aspects positifs de cette crise. Néanmoins, rien n’est encore joué. Le niveau  
de risques et d’incertitudes sur les plans sanitaire et économique restera particulièrement élevé dans les prochains  
mois. Un accord sur le plan de relance européen est donc nécessaire et le relâchement des efforts au niveau national  
apparaît peu envisageable.  
La crise du Covid-19 constitue un choc économique sans précédent 2019 (variations trimestrielles, t/t). Bien que la comparaison des  
pour l’économie mondiale et pour celle de la zone euro. Cette dernière performances économiques entre les pays membres de la zone euro  
avait évité la récession en 2019 et certains signes de stabilisation de reste difficile, l’Allemagne semble, pour l’heure, mieux résister que ses  
l’activité économique avaient émergé en fin d’année. La pandémie de grands voisins européens. Le PIB allemand a baissé de 2,2% au T1 2020  
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Covid-19 a finalement mis un terme à la phase d’expansion de la zone contre, par exemple, -5,3% en France comme en Italie. Au 2 trimestre,  
euro, qui devrait enregistrer en 2020 la récession la plus profonde de la situation économique en zone euro devrait être nettement plus  
sa jeune histoire.  
dégradée étant donné le temps passé en confinement. Si des premiers  
signes de retournement émergent, les indicateurs avancés de l’activité  
dont nous disposons envoient toujours un signal particulièrement  
négatif. Au 2nd semestre, le profil du rebond économique en zone euro  
reste hautement incertain. L’ampleur du rattrapage de l’activité perdue  
pourrait être moindre qu’anticipé initialement. La BCE a récemment  
souligné que dans le pire des scénarios, le PIB réel pourrait baisser  
de 12% en 2020 et rester inférieur à son niveau d’avant-crise pendant  
plusieurs années.  
Depuis la mi-mars 2020, la Banque centrale européenne (BCE) mène  
une politique monétaire particulièrement proactive et flexible afin  
d’éviter un durcissement des conditions de financement et d’atténuer  
les risques de fragmentation financière au sein de la zone euro.  
Cette réponse monétaire, d’une ampleur très significative, permet  
d’envisager une relance budgétaire plus sereinement. En effet, après  
quelques secousses, les spreads souverains entre les États membres  
(
c’est-à-dire les écarts de taux d’intérêt assortis aux émissions de dette  
publique des différentes économies) apparaissent relativement sous Selon les dernières prévisions de la Commission européenne (CE) et  
contrôle, et ce malgré la forte hausse de l’endettement public anticipée du Fonds monétaire international (FMI), le PIB réel de la zone euro se  
cette année.  
contracterait de l’ordre de 7,5% en 2020 avant de se redresser en 2021.  
Lors de la crise économique et financière de 2008-2009, la contraction  
de l’activité en zone euro avait été moindre. La récession actuelle  
pourrait toutefois être de plus courte durée en l’absence de crise  
dans la sphère bancaire et financière et d’effondrement du commerce  
international, deux caractéristiques de la crise de 2009. L’ensemble des  
États membres de la zone euro afficheront une contraction sensible du  
PIB en 2020 (cf. graphique 1). L’ampleur de la baisse différera selon  
les pays et dépendra notamment des mesures sanitaires (durée du  
confinement et contraintes plus ou moins strictes) mises en place pour  
endiguer l’épidémie ainsi que du soutien budgétaire.  
Les pays de la zone euro ont en effet activé de manière significative  
le levier budgétaire pour soutenir les différents agents économiques  
(
ménages, entreprises, acteurs de la santé) pendant la crise. Une  
réaction européenne significative - attendue depuis longtemps - a  
accompagné les réponses budgétaires nationales. Ces différents plans  
de soutien étaient nécessaires pour préserver au mieux les capacités  
de production et, ainsi, assurer les meilleures conditions possibles d’un  
rebond économique post-crise. Quelle est la nature de cette réponse  
budgétaire prise par les différents États membres ? L’ampleur des plans  
de soutien budgétaire nationaux est-elle comparable et suffisante au  
regard du passé et des conséquences économiques de la pandémie ?  
La réponse coordonnée à l’échelle européenne, qui semble dépasser  
les traditionnels tabous, est-elle appropriée ? Cet article apportera des  
éléments de réponses à ces questions.  
PRÉVISIONS DE CROISSANCE DU PIB RÉEL POUR L’ANNÉE 2020  
Commission européenne  
FMI  
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Un choc économique sans précédent  
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Les mesures sanitaires mises en place pour endiguer l’épidémie ont de  
Les mesures sanitaires mises en place pour endiguer l’épidémie ont de  
fortes répercussions sur les économies de la zone euro à travers les  
canaux de l’offre, de la demande et des incertitudes. Selon certaines  
estimations, les mesures de confinement conduiraient à une perte  
instantanée d’activité de l’ordre de 30% par rapport à une situation  
normale (c’est-à-dire sans mesures de confinement).  
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Les données économiques les plus récentes nous donnent de premières  
indications sur l’ampleur des conséquences économiques provoquées  
par le choc pandémique. La crise actuelle et les mesures sanitaires  
compliquent toutefois la production de statistiques. Il convient donc de  
rester prudent à ce stade sur leur interprétation. Au 1 trimestre 2020,  
le PIB de la zone euro a diminué de -3,6% par rapport au 4 trimestre  
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Zone euro  
Allemagne  
France  
Italie  
Espagne  
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GRAPHIQUE 1  
SOURCES : WEO FMI, COMMISSION EUROPÉENNE, BNP PARIBAS  
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Un soutien significatif au niveau national...  
RÉPONSE BUDGÉTAIRE (EN % DES PIB NATIONAUX)  
Une réponse budgétaire rapide des États membres  
Face au choc pandémique, les États membres de la zone euro ont réagi  
relativement vite, et dans des ampleurs conséquentes, en activant le  
levier budgétaire. En agissant comme stabilisateur macroéconomique,  
la réponse budgétaire des États membres à la crise du Covid-19 a pour  
objectif le maintien de capacités de production (limitation du risque de  
faillites d’entreprises et de hausse des licenciements) afin d’assurer  
une reprise vigoureuse post-crise.  
Mesures directes  
Mesures "indirectes"  
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Les gouvernements sont intervenus par le biais de trois instruments  
budgétaires principaux. D’abord une impulsion budgétaire immédiate,  
ou directe, qui a pris la forme d’un recours assez large à des dispositifs  
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d’activité partielle , de versements de subventions, ou d’annulation  
d’impôts ou de cotisations sociales. Un soutien, ensuite, à la trésorerie  
des entreprises et des ménages, avec par exemple des reports de  
paiements fiscaux ou sociaux. Enfin, des provisions de liquidité à l’aide,  
en particulier, de garanties de prêts de trésorerie pour les entreprises.  
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Allemagne France  
Italie  
Espagne Etats-Unis  
Japon  
GRAPHIQUE 2  
SOURCES : FMI FISCAL MONITOR APRIL 2020  
L’ensemble de ces mesures, quelle que soit leur nature, constitue un  
soutien à l’activité de la zone euro. Néanmoins, ces mesures n’ont pas  
toutes les mêmes effets sur les finances publiques.  
Note : les mesures retenues ici sont issues du dernier Fiscal Monitor du FMI. Seules les  
mesures prises jusqu’au 6 avril 2020 apparaissent.  
Dans cet article, nous ferons systématiquement la distinction entre les  
mesures dites « directes », qui ont un impact budgétaire immédiat,  
et les mesures de liquidité, dites « indirectes ». Cette distinction est  
faite par la plupart des organismes internationaux dans leurs travaux  
récents sur l’impact de la crise du Covid-19 sur le PIB et sur les finances  
publiques des États membres de la zone euro. Le financement des  
mesures d’activité partielle constitue une dépense publique immédiate.  
D’un autre côté, dans le cas, par exemple, d’un prêt garanti par l’État,  
la dette publique sera affectée uniquement en cas d’appel de cette  
garantie, si le crédit n’est pas honoré par l’entreprise concernée.  
RÉPONSE BUDGÉTAIRE ET CROISSANCE EN 2020  
Allemagne  
France  
Italie  
Espagne  
Etats-Unis  
Japon  
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S’agissant des mesures directes, l’une des plus emblématiques est  
le recours quasi-généralisé de l’ensemble des États membres aux  
dispositifs d’activité partielle (plus connus sous le nom de « chômage  
partiel » en France ou « Kurzarbeit » en Allemagne). Ces dispositifs  
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-8  
apparaissent pertinents dans le contexte actuel et leur mise en place  
s’appuie sur des précédents historiques récents. Lors de la grande  
récession de 2008-2009, l’Allemagne en particulier avait très largement  
mobilisé cet outil de sauvegarde de l’emploi. Alors que le PIB allemand  
avait chuté de 5,6% en 2009, l’emploi avait montré une résilience  
certaine et le taux de chômage allemand était resté sous contrôle. La  
France, dont le recours à l’activité partielle avait été moindre, a quant  
à elle pâti d’une hausse durable du chômage, malgré une récession de  
moindre ampleur. Il convient de souligner que si un nombre importants  
de pays de la zone euro (Allemagne, France, Italie, Espagne, Belgique,  
etc.) ont recours à l’activité partielle, les conditions assorties peuvent  
varier d’une législation à l’autre.  
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Réponse budgétaire totale (% du PIB national)  
GRAPHIQUE 3  
SOURCES : FMI, WEO ET FISCAL MONITOR  
Au-delà de l’activité partielle, les économies de la zone euro ont no-  
tamment apporté un soutien aux petites et moyennes entreprises,  
par le biais de transferts directs, ainsi qu’aux autoentrepreneurs. Des  
hausses de dépenses publiques de santé, avec l’acquisition de matériel  
médical, ont également été opérées. À l’inverse, les États-Unis et le  
Japon semblent avoir davantage mis l’accent sur les mesures directes.  
La mobilisation des outils budgétaires est d’une ampleur inégale entre  
les États membres de la zone euro et le type d’instruments utilisés  
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diffère (mesures directes ou de liquidité) . Les mesures directes ont  
globalement représenté une portion minoritaire du soutien budgétaire  
des grands États membres à leur économie (cf. graphique 2).  
1
Les dispositifs d’activité partielle permettent aux entreprises qui font face à des difficultés conjoncturelles de réduire le volume d’heures travaillées de leurs employés. Ces  
derniers reçoivent une compensation qui peut être intégralement financée par les pouvoirs publics  
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C. Berson et al., L’activité partielle, un outil précieux en temps de crise, Bloc-notes Eco, Banque de France, avril 2020  
La classification par type d’instrument budgétaire dépend de choix méthodologiques et peut donc varier d’une analyse à une autre. Par exemple, certaines analyses peuvent  
retenir une partie des reports de paiements d’impôt comme une annulation, et donc une dépense directe, quand d’autres ne retiendront que des reports. De plus, depuis la rédac-  
tion de cet article, d’autres mesures budgétaires ont été annoncées par les gouvernements des États membres de la zone euro  
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Au Japon, ces mesures ont pris notamment la forme de distribution  
d’argent direct aux ménages les plus affectés par la crise sanitaire.  
L’Allemagne et l’Italie, quant à elles, ont mis en place des mesures de  
garanties publiques massives pour limiter les risques de refinancement  
des entreprises privées non financières.  
Solde public, solde structurel et ajustement structurel  
Le solde des administrations publiques (ou « solde public ») correspond  
à la différence entre le niveau des recettes publiques et celui des  
dépenses publiques. Le solde public est constitué d’une composante  
conjoncturelle (« solde conjoncturel ») et d’une composante sous-  
jacente (« solde structurel »). La variation du solde conjoncturel est  
influencée par des facteurs conjoncturels, et habituellement calculée à  
partir de la position de l’économie dans le cycle (écart de production).  
Le solde structurel peut alors être obtenu en retranchant le solde  
conjoncturel du solde public.  
Afin de compenser la perte d’activité liée aux mesures sanitaires (rap-  
pelons qu’en période confinement, cette perte est de l’ordre de 30% par  
rapport à une situation normale), le soutien budgétaire devrait être a  
priori proportionnel à cette perte. On pourrait alors penser que les pays  
économiquement les plus touchés bénéficieraient d’un soutien public  
plus massif que les pays qui le sont moins. Or, au regard de l’ensemble  
des mesures budgétaires décidées (directes et indirectes), ce n’est pas  
systématiquement ce que l’on observe. L’Allemagne, comme le Japon,  
adoptent par exemple des mesures budgétaires plus importantes que  
l’Espagne, alors même que le choc économique serait moins rude.  
Dans le cadre de cet article, c’est davantage la composante structurelle  
du solde public qui nous intéresse. Plus exactement, la question de la  
variation du solde structurel, c’est-à-dire l’ajustement structurel, est  
déterminante car elle définit l’orientation de la politique budgétaire  
expansionniste ou non). La variation du solde structurel est constituée  
d’une composante discrétionnaire (effort structurel) et d’une  
composante non discrétionnaire :  
(
Forte expansion budgétaire en 2020  
4
Selon les dernières prévisions de la Commission européenne , le dé-  
ficit public en zone euro devrait très sensiblement se dégrader pour  
atteindre -8,5% du PIB en 2020 après -0,6% en 2019. Le solde public de  
la zone euro était en quasi-constante amélioration depuis 2010-2011  
et la crise des dettes souveraines ; le solde public primaire (c’est-à-dire  
corrigé des charges d’intérêt) est même excédentaire depuis 2014.  
1
. L’effort structurel (ou composante discrétionnaire) se décompose en  
un effort en recettes et un effort en dépenses. L’effort en recettes est  
estimé à partir des mesures nouvelles en prélèvements obligatoires  
(
impôts et cotisations sociales) décidées par les administrations  
publiques. L’effort en dépenses compare la variation effective des  
dépenses publiques à une situation de référence, dite « contrefactuelle  
La dynamique du déficit public de la zone euro en 2020 reflète le jeu  
des stabilisateurs automatiques et des mesures budgétaires directes  
adoptées par les gouvernements dont nous avons parlé dans la partie  
précédente. Le déficit est quasi-essentiellement affecté par l’évolution  
des dépenses publiques. Le ratio de dépenses publiques sur le PIB  
progresserait nettement, de 8 points de PIB (à 55,2% du PIB) sous  
l’effet des mesures discrétionnaires prises et de la contraction du  
PIB nominal. Les prestations sociales (en espèces) seraient en hausse  
sensible (en lien notamment avec les mesures d’activité partielle) tout  
comme la consommation publique et les subventions. L’investissement  
public ne progresserait que légèrement. Enfin, le taux de prélèvements  
obligatoires (prélèvements obligatoires/PIB) serait quasiment stable.  
»
. Souvent, est retenue comme situation de référence la croissance  
potentielle. L’effort en dépenses dépend donc du différentiel de  
croissance entre les dépenses publiques et la croissance potentielle. Si  
les dépenses publiques augmentent plus vite que le PIB potentiel, les  
finances publiques se dégradent.  
2. La composante non discrétionnaire recouvre les recettes publiques  
hors prélèvements obligatoires (dividendes par exemple) ainsi que des  
effets d’élasticité des prélèvements obligatoires par rapport au PIB.  
Dans un contexte de chute de l’activité plus marquée, la hausse du ratio  
de dépenses publiques sur PIB devrait être également plus prononcée  
aujourd’hui qu’elle ne l’a été lors de la crise de 2008-2009. Ce constat  
se vérifie en zone euro (hausse du ratio de 8,1 points en 2020 contre  
ZONE EURO : SOLDE PUBLIC ET SOLDE PUBLIC PRIMAIRE (% DU PIB)  
+
4,1 points en 2009), mais également dans les États membres, en Italie  
Solde public  
Solde public primaire  
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(
+10,4 points contre +3,3), en Allemagne (+8,8 points contre +4,0) et,  
dans une moindre mesure, en France (+7,2 points contre +3,9).  
La politique budgétaire de la zone euro sera très expansionniste en  
2
020. La variation du solde structurel primaire (corrigé des charges  
d’intérêt), ou ajustement structurel primaire (cf. encadré), est une  
mesure souvent utilisée pour déterminer l’impulsion de la politique  
budgétaire. L’ajustement structurel primaire de la zone euro en 2020  
serait de -3,25 points de PIB potentiel selon la Commission européenne.  
-
-4  
-
-
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Cette dynamique d’assouplissement budgétaire apparaît très marquée  
au regard du passé et partagée par la plupart des pays membres de la  
zone euro. L’assouplissement de la politique budgétaire en Allemagne  
et en l’Italie est particulièrement fort en 2020. Ces deux pays affichent  
habituellement un excédent structurel primaire, qui devrait donc  
nettement se dégrader, au moins temporairement.  
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GRAPHIQUE 4  
SOURCES : COMMISSION EUROPÉENNE, BNP PARIBAS  
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European Economic Forecast, Spring 2020, Commission européenne, mai 2020  
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Un resserrement budgétaire trop rapide pèse longtemps sur la  
dynamique de l’activité et limite tout rattrapage. Cette situation devra  
être évitée au lendemain de la crise du Covid-19.  
ZONE EURO : ÉVOLUTION DU RATIO DÉPENSES PUBLIQUES SUR PIB ET  
CONTRIBUTIONS  
La réaction européenne dans la crise actuelle marque à ce titre une  
évolution certaine. D’abord, les règles budgétaires ont été assouplies.  
Les ministres des Finances, avec la Commission européenne (CE),  
ont décidé que les conditions relatives à la « clause de sauvegarde  
générale » (general escape clause) étaient remplies. Cette clause  
permet de dévier de certaines limites fixées par les volets préventif  
Prestations sociales (en espèces)  
Consommation publique  
Autres  
Subventions  
Investissement public  
Dépenses publiques totales  
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et correctif du PSC en cas, notamment, de retournement économique  
sévère dans l’Union européenne (UE) ou en zone euro. Cette plus  
grande flexibilité des règles budgétaires européennes est une  
nécessité compte tenu du choc économique causé par la pandémie.  
Une hausse sensible de la dette publique est anticipée (elle devrait  
atteindre 102,7% du PIB en zone euro en 2020 après 86% en 2019),  
mais les risques à court terme en termes de remontée des taux longs et  
d’écartement des spreads par rapport à l’Allemagne sont atténués par  
la réponse massive apportée par la Banque centrale européenne (BCE).  
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000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020  
SOURCES : COMMISSION EUROPÉENNE, BNP PARIBAS Dans la foulée de cette décision relative à la clause de sauvegarde  
GRAPHIQUE 5  
générale, une proposition d’investissement de l’ordre de EUR 32 mds  
(
dans le cadre du budget de l’Union européenne), visant à répondre  
aux conséquences économiques de la pandémie, a été approuvée par  
le Parlement européen et mise en œuvre tout début avril. Ce montant  
est relativement faible (0,2% du PIB de 2019 de l’UE) et ce début de  
réponse européenne apparaissait timide. La réunion de l’Eurogroupe  
(les ministres des Finances des États membres de la zone euro) du  
VARIATION DU SOLDE STRUCTUREL PRIMAIRE (EN PT DE PIB POTENTIEL)  
Zone euro  
Allemagne  
Espagne  
France  
Italie  
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avril a apporté de nouveaux éléments encourageants et avancé de  
multiples instruments pour répondre à la crise.  
Les instruments additionnels proposés par l’Eurogroupe7 pour faire  
face à la crise, d’un montant de EUR 540 mds (soit environ 4,5% du PIB  
de la zone euro), sont de nature différentes mais ciblent globalement  
les conséquences de la crise actuelle, ciblage à même d’éviter des  
questions d’aléa moral et, ainsi, le blocage par certains États membres.  
D’abord, une ligne budgétaire (Pandemic Crisis Support), dans le  
cadre du Mécanisme européen de stabilité (MES) et spécifiquement  
consacrée à la gestion de la crise du Covid-19, est activée. Cette ligne,  
sans conditionnalité stricte - ce point est essentiel -, s’élèverait à  
EUR 240 mds (ce qui, pour chaque Etat, correspond à 2% du PIB).  
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2
011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020  
L’efficacité de cette mesure reste incertaine et dépendra du taux de  
recours des États membres à cette ligne de prêt. Le recours sera  
d’autant plus important que le différentiel de taux entre ceux du  
GRAPHIQUE 6  
SOURCES : COMMISSION EUROPÉENNE, BNP PARIBAS  
8
marché et ceux proposés par le MES est important . Le recours au MES  
…
combinée à une réaction européenne longtemps est intéressant pour un État si cet écart de taux est positif. Par ailleurs,  
les prêts octroyés dans le cadre de cette ligne auraient une maturité  
moyenne de maximum de 10 ans, ce qui pourrait s’expliquer par le fait  
que cette ligne est explicitement liée au Covid-19.  
attendue  
Une réponse initiale encourageante  
Parmi les autres éléments marquants proposés par l’Eurogroupe, on  
retrouve la mise en place, temporaire, du dispositif SURE (Support  
to mitigate Unemployment Risks in an Emergency). Il s’agit d’une  
assistance financière le temps de la crise sous forme de prêts  
accordés par l’Union européenne aux États membres à des conditions  
favorables. Ces prêts visent à répondre à la hausse du chômage et au  
recours accru aux dispositifs d’activité partielle et, ainsi, aux transferts  
sociaux afférents. Le montant global est de l’ordre de EUR 100 mds, au  
maximum issu du budget de l’UE. Comme indiqué par la Commission  
L’Europe semble aujourd’hui davantage proactive et contracyclique  
qu’elle ne l’était par le passé. Trop contraintes par les règles budgétaires  
européennes, les finances publiques des États membres n’ont rempli  
pleinement leur fonction de stabilisation macroéconomique lors des  
crises précédentes. Au lendemain de la crise des dettes souveraines  
par exemple, la politique budgétaire de nombreux pays, en particulier  
ceux contraints par le Pacte de stabilité et de croissance (PSC), a été  
5
restrictive au regard de leur situation économique encore dégradée .  
5
6
A. Bénassy-Quéré et al., Quelle union budgétaire pour la zone euro ?, Conseil d’Analyse Economique, Février 2016  
Le volet préventif du PSC concerne la trajectoire de déficit budgétaire structurel (Objectif à Moyen Terme, OMT) tandis que le volet correctif prévoit l’adoption de mesures en cas  
de dépassement des valeurs de référence pour la dette et le déficit public (60% du PIB et 3% du PIB).  
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Ces mesures ont par la suite été approuvées par le Conseil européen.  
J. Creel et al., Les milliards comme s’il en pleuvait, OFCE Le Blog, avril 2020  
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européenne, cet instrument temporaire peut être considéré comme un Après examen de ces plans avec la Commission dans le cadre du  
mécanisme d’urgence de réassurance chômage au niveau européen Semestre européen, les États membres auront accès à un financement.  
9
pour répondre à la crise actuelle . Il s’agit donc d’une avancée Cette proposition de fonds de relance, si elle est acceptée par  
intéressante vers une plus forte solidarité en Europe. Cette avancée ne l’ensemble des autres États membres, ne fera pas de l’Europe une union  
doit toutefois pas dispenser les dirigeants européens de réfléchir à un budgétaire. Elle envoie toutefois un signal favorable aux investisseurs :  
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véritable mécanisme supranational de stabilisation automatique . Le l’Europe est capable d’apporter une réponse commune en cas de crise  
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1
montant alloué à ce programme, EUR 100 mds, est crucial. Ce montant, économique sévère . Les négociations s’annoncent difficiles, certains  
s’il apparaissait suffisant pour répondre à la détérioration massive pays ayant déjà fait entendre leur réserve concernant cet instrument.  
et brutale du marché du travail pendant la période de confinement, L’Autriche, le Danemark, les Pays-Bas et la Suède ont indiqué qu’ils  
pourrait nécessiter d’être augmenté post-confinement pour assurer n’accepteraient pas de mesures qui impliqueraient une mutualisation  
une reprise robuste. La hausse du chômage dans les prochains mois de dette et une hausse substantielle du budget européen. Il est  
est en effet inévitable.  
difficile d’imaginer un échec mais comme un accord est nécessaire à  
l’unanimité, les négociations risquent d’être longues et il faut espérer  
qu’elles ne conduisent pas à une nette dilution de l’impact économique  
du plan.  
Enfin, la réunion d’avril de l’Eurogroupe a renforcé le rôle de la Banque  
européenne d’investissement (BEI), via la création d’un bouclier  
paneuropéen pour garantir EUR 200 milliards de prêts, en particulier  
aux petites et moyennes entreprises (PME). La chute de la demande  
adressée à certaines entreprises, sans forcément créer un risque de  
solvabilité, conduit à une hausse des besoins de liquidité auxquels ne  
peuvent répondre les banques, elles-mêmes sous pression. Le maintien  
de ces entreprises, et donc de capacités productives, est essentiel au  
rebond économique et au potentiel de production à moyen terme.  
***  
L’épidémie semble être davantage sous contrôle dans de nombreux  
pays européens. Les conséquences économiques sont, de leur côté,  
toujours incertaines, et la plupart des analyses tablent désormais sur  
un rebond de l’activité sensiblement plus timide qu’anticipé. Jusqu’ici  
le soutien apporté par l’Europe et les gouvernements a été à la hauteur  
de l’ampleur de la crise. Rien n’est joué cependant. Le risque de voir  
une hausse marquée du chômage et des faillites d’entreprises est par-  
ticulièrement fort, des plans de relance nationaux ambitieux sont dans  
ce contexte attendus rapidement. Au niveau européen, la proposition  
de Recovery Fund devra également être matérialisée et mise en œuvre,  
sans attendre.  
Émission de dette européenne : une avancée remar-  
quable  
Après l’accord de principe trouvé par les chefs d’États et de  
gouvernements lors du Conseil européen du 23 avril 2020, la  
Commission européenne a formulé ses propositions concernant le  
futur fonds de relance (Recovery Fund). Ce fonds serait doté de EUR  
7
50 mds, soit un montant supérieur à celui proposé par la chancelière  
allemande, Angela Merkel et le président français, Emmanuel Macron.  
Il s’agit d’une avancée remarquable qui va au-delà du budget européen,  
celui-ci ne tenant pas compte de l’état de la conjoncture économique.  
Le financement du fonds est basé sur une émission de dette sur les  
marchés financiers au nom de l’Union européenne plutôt que sur une  
contribution additionnelle des États membres. Cette dette collective  
sera souscrite sur une longue maturité. Le plan global comprend  
une part conséquente de transferts (EUR 500 mds), soit environ 3,5%  
du PIB de l’UE à 27 pays. Ces transferts seront versés au cours des  
premières années du prochain budget de l’UE, entre 2021 et 2024, et  
ne devront pas être remboursés individuellement. Les EUR 250 mds  
restants seront distribués sous forme de prêts aux États membres. Les  
fonds mobilisés seront investis selon trois piliers : 1/ soutien aux États  
membres en matière d’investissements et de réformes ; 2/ relance  
de l’économie de l’Union en soutenant la solvabilité des entreprises  
et en stimulant l’investissement privé ; 3/ initiatives en matière de  
santé. Cette proposition est ambitieuse par la priorité donnée à la  
préparation de l’avenir, c’est-à-dire à la transition vers la neutralité  
climatique et la transition numérique. Les investissements bien fléchés  
d’aujourd’hui auront pour effet de soutenir la croissance à court terme  
mais aussi de mieux préparer l’UE à faire face aux défis à venir. L’accès  
au financement est laissé à l’initiative de chaque État membre, c’est-  
à-dire à leur libre arbitre. Chaque État membre devra présenter un  
plan national « pour la reprise et la résilience », compatible avec les  
stratégies à long terme de l’UE, et définir des étapes en vue d’atteindre  
les objectifs fixés.  
Achevé de rédiger le 15 juin 2020  
louis.boisset@bnpparibas.com  
9
Règlement du Conseil, portant création d’un instrument européen de soutien temporaire à l’atténuation des risques de chômage en situation d’urgence (SURE) à la suite de la  
pandémie de COVID- 19, Commission européenne, avril 2020  
1
1
0 F. Vandenbroucke et al., The European Commission’s SURE initiative and euro area unemployment re-insurance, avril 2020  
1 C. Odendahl et al., The recovery fund faces a tricky passage, Centre for European Reform, juin 2020  
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