Perspectives

Fort redressement attendu à partir de mi-2021

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Eco Perspectives // 2 trimestre 2021  
economic-research.bnpparibas.com  
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ALLEMAGNE  
FORT REDRESSEMENT ATTENDU À PARTIR DE MI-2021  
Après un début d’année difficile, les indicateurs conjoncturels se sont nettement améliorés en mars, portés par le  
sentiment que le pire de la crise de la Covid-19 est désormais passé. Selon les prévisions, le PIB devrait retrouver ses  
niveaux pré-Covid-19 vers la fin de 2022. Nombre de mesures de soutien adoptées par les pouvoirs publics devraient  
rester en place cette année. La politique budgétaire pour 2022 dépendra de l’issue des élections législatives en  
septembre. Après un net tassement des chrétiens-démocrates dans les sondages, une coalition entre les Verts, les  
sociaux-démocrates et les libéraux ne peut être exclue. La crise entraîne un sérieux ralentissement de l’activité des  
entreprises, mais cela n’aura probablement pas de conséquences à long terme.  
PREMIERS SIGNES DE REPRISE EN MARS  
CROISSANCE ET INFLATION  
Devant la hausse des cas de coronavirus au T4 2020, les autorités ont  
décrété un deuxième confinement au début du mois de novembre,  
Croissance du PIB  
Prévisions  
Inflation  
entraînant la fermeture de services impliquant des interactions  
sociales particulièrement importantes, comme les bars, les restaurants  
et les théâtres. Vers la mi-décembre, les magasins non essentiels ont  
dû, à leur tour, baisser le rideau. Le PIB n’a ainsi progressé que de 0,3 %,  
contre 8,5 % au T3, sous l’effet de forces opposées : dans l’industrie  
manufacturière et le bâtiment, l’activité a progressé de plus de 5 %,  
mais elle s’est contractée d’environ 4,4 % dans les services marchands  
Prévisions  
4.8  
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1
3
3.0  
2.1  
1.4  
1.5  
0.6  
0.4  
(
commerce, communication et hôtellerie-restauration).  
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-
Cette dichotomie entre l’industrie manufacturière et les services a  
également été observée au début de 2021. L’activité a poursuivi son  
expansion dans le secteur manufacturier, en dépit des pénuries de semi-  
conducteurs qui perturbent la production dans l’industrie automobile.  
Le bâtiment, en revanche, a sérieusement pâti de conditions météo  
défavorables en janvier et en février, tandis que les restrictions liées au  
confinement ont continué de peser sur les services. En mars, le climat  
économique s’est considérablement amélioré. L’indice Ifo du climat  
des affaires a atteint 92,7, son niveau le plus élevé depuis septembre  
-5  
-
5.3  
-7  
2019  
2020  
2021  
2022  
2019  
2020  
2021  
2022  
GRAPHIQUE 1  
SOURCE : BNP PARIBAS GLOBAL MARKETS  
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020. En particulier, l’optimisme des chefs d’entreprises pour les  
BEAUCOUP D’EMPLOYÉS ENCORE EN ACTIVITÉ PARTIELLE  
prochains mois a fortement progressé, porté par les anticipations  
d’assouplissement des mesures de confinement, avec la baisse du taux  
d’incidence, due à la campagne de vaccination en cours.  
million  
Fabrication et construction  
Hébergement et restauration  
Autres  
Commerce et communication  
Services marchands  
7
6
5
4
3
2
1
0
Malgré le net repli de l’activité en 2020 (-4,9 % et -5,3 %, corrigé des  
effets de calendrier), le taux de chômage a augmenté à 4,6 % à peine,  
contre 3,4 % au début de 2020. Cela s’explique en grande partie par  
les mesures adoptées par les pouvoirs publics, comme le système de  
chômage partiel (Kurzarbeit), pour atténuer l’impact de la crise. Selon  
les estimations de l’institut Ifo, 2,8 millions ou 8,5 % de salariés ont  
bénéficié de ce dispositif en février (graphique 2). Dans l’hôtellerie-  
restauration, plus de 50 % des salariés étaient au chômage partiel.  
POLITIQUE BUDGÉTAIRE ACCOMMODANTE  
Le gouvernement fédéral a rapidement réagi à la crise du coronavirus  
en prenant des mesures visant à en atténuer l’impact sur l’activité. En  
mars, il a ainsi déployé un plan global de soutien en faveur des salariés  
et des entreprises, d’un montant de EUR 750 mds (22 % du PIB de  
avr.-20 mai-20 juin-20 juil.-20 août-20 sept.-20 oct.-20 nov.-20 déc.-20 janv.-21 févr.-21  
GRAPHIQUE 2  
SOURCES : IFO, BNP PARIBAS  
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019). Comme ce plan était constitué en grande partie de garanties, de  
prêts et de reports d’impôts, les dépenses publiques ont augmenté de de EUR 300 par enfant et le doublement du montant de la prime  
EUR 127 mds, dont EUR 50 mds à destination des petites entreprises gouvernementale à l’achat d’un véhicule électrique. Elles comportaient  
et des travailleurs indépendants. En juin, le gouvernement a présenté également la dotation d’un fonds, à hauteur de EUR 50 mds, destiné  
un deuxième plan d’aide de EUR 130 mds. Ces mesures s’articulaient à la lutte contre le changement climatique et à la promotion de  
principalement autour de trois axes : la stimulation de la demande l’innovation et du numérique. En novembre et en décembre, d’autres  
grâce à la baisse temporaire de la TVA (de 19 % à 16 % entre juillet mesures ont été introduites pour soutenir les entreprises les plus  
et décembre 2020), l’octroi aux familles d’une aide supplémentaire affectées par le nouveau confinement. Du fait de ces plans d’aide  
La banque  
d’un monde  
qui change  
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et de recettes fiscales insuffisantes, le déficit des administrations  
publiques a augmenté à 4,2 % du PIB, un plus haut depuis 2009. La  
dette du secteur public est ressortie à 70 % du PIB à la fin de l’année.  
En 2021, le déficit va probablement stagner, tandis que le ratio de la  
dette pourrait augmenter encore à 75 %. Cependant, ce niveau reste  
nettement inférieur à celui de 82,4 %, atteint en 2010, pendant la crise  
financière. En 2022, les finances publiques devraient sensiblement  
s’améliorer avec l’expiration des mesures de relance, tandis que les  
recettes fiscales vont progresser avec la reprise de l’activité. Le déficit  
pourrait ainsi se replier en deçà de 2 % du PIB.  
FORTE HAUSSE DE L’ENDETTEMENT DES ENTREPRISES  
% du PIB  
6
6
64  
62  
60  
58  
En 2022, l’évolution des finances publiques dépendra du prochain  
gouvernement. L’actuelle coalition entre les partis chrétiens-  
démocrates (CDU/CSU) et le parti social-démocrate (SPD) a peu de  
chances de se maintenir au pouvoir à l’issue des prochaines élections  
législatives du 26 septembre. La CDU/CSU, récemment affaiblie par des  
scandales, va probablement rester le principal groupe au Bundestag.  
Elle pourrait essayer de former une alliance avec les libéraux (FDP) et  
les Verts, appelée « coalition Jamaïque ». Un tel attelage permettrait,  
sur le papier, de bénéficier d’une large majorité au Parlement.  
Cependant, les différences programmatiques pourraient être difficiles  
à surmonter. Depuis le repli de la CDU/CSU dans les sondages, une  
coalition entre les Verts, le SPD et le FDP, dite « feu tricolore », pourrait  
être envisagée. Pour le moment, cette alliance remporterait près de  
5
6
54  
52  
50  
2
007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020  
GRAPHIQUE 3  
SOURCES : DEUTSCHE BUNDESBANK, BNPPARIBAS  
Il est probable que la levée des mesures d’aide conduise à une hausse  
des faillites. Les entreprises poursuivront pour la plupart leurs activités  
normalement, mais nombre d’entre elles pourraient être confrontées  
à une dette élevée et certaines, dont le business model est viable,  
devront être restructurées.  
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0 % des sièges. Une telle perspective serait très séduisante pour les  
Verts car ce serait la première fois que le chef de ce parti deviendrait  
chancelier.  
L’endettement du secteur non financier a atteint un niveau record,  
susceptibledepesersurl’investissementetlaproductivité(graphique2).  
Cependant, une étude menée par un groupe d’économistes allemands  
et américains aboutit à une conclusion rassurante : l’expansion des  
DETTE ÉLEVÉE DES ENTREPRISES SANS CONSÉQUENCES À  
LONG TERME  
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prêts aux entreprises ne devrait pas nuire à l’économie à long terme .  
Les perspectives pour 2021 dépendent dans une large mesure de  
l’évolutiondelapandémieetdesprogrèsdelacampagnedevaccination.  
Dans notre scénario, nous prenons pour hypothèse un assouplissement  
progressif des mesures de confinement à compter de la mi-avril, qui  
fait suite à la baisse des taux de contamination. Les services pourraient  
alors, aux côtés de l’industrie manufacturière, redevenir un moteur de  
la reprise. D’après les projections, le PIB devrait croître de 3 % en 2021  
et de 4,8 % en 2022 pour retrouver, à la fin de cette même année, son  
niveau antérieur à la crise Covid-19.  
Les entreprises pourraient, en effet, passer à des sources internes  
de financement, c’est-à-dire recourir aux émissions d’actions au lieu  
de s’endetter. De plus, les dettes sont limitées, en fin de compte, par  
les actifs de la société. La baisse de la valeur de l’entreprise en deçà  
de sa valeur de marché entraînera sa liquidation, l’effacement du  
surendettement et la libération des actifs en vue de leur affectation à  
d’autres fins productives. La fluidité de l’opération de liquidation dépend  
de l’efficacité de la procédure d’insolvabilité et l’Allemagne est, à cet  
égard, bien placée. Elle est dotée de l’un des régimes d’insolvabilité les  
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L’une des principales questions qui se posent est la suivante : plus performants au monde : la durée de la procédure est d’un peu  
qu’adviendra-t-il des entreprises après le retrait progressif des plus d’un an, en moyenne, le taux de recouvrement [des créances] est  
mesures gouvernementales ? L’année dernière, ces mesures ont été de près de 80 % et le coût représente à peine 8 % des biens.  
très efficaces pour maintenir le chômage à un niveau bas et éviter les  
Achevé de rédiger le 1er avril 2021  
faillites. Malgré la contraction de 5 % de l’activité économique en 2020,  
le nombre des faillites a, en fait, reculé de 15,5 % par rapport à 2019.  
Cela s’explique non seulement par la suspension de l’obligation faite  
aux entreprises insolvables de se déclarer en faillite, mais aussi par les  
prêts et subventions que les sociétés ont reçus. Nombreux sont ceux  
qui craignent que la générosité de l’État n’entraîne une augmentation  
des entreprises « zombies » et, par conséquent, un affaiblissement  
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de la structure de l’économie . Selon la dernière analyse du panel  
d’économistes, réalisée par l’Institut Ifo et la Frankfurter Allgemeine  
Zeitung (FAZ), 86 % d’entre eux estiment que le nombre d’entreprises  
zombies a « augmenté » ou « fortement augmenté » en Allemagne  
depuis mars 2020.  
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Baudchon, H., Boisset, L., Derrien, G., Van der Putten, R. (2021) : Union européenne : le choc de la Covid-19 et la crainte d’une zombification accélérée, BNP Paribas, Conjoncture, janvier.  
Jordà, Ò., Kornejew, M., Schularick, M., & Taylor, A. M. (2020) : Zombies at large? Corporate debt overhang and the macroeconomy (No. w28197). National Bureau of Economic Research.  
Indice Doing Business du Groupe de la Banque mondiale, 2020.  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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