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Investissement en zone euro : dynamique et recomposition  
Louis Boisset  
Rattraper le retard  
De 2008 à 2013, la zone euro a connu une baisse marquée  
de l’investissement. Un redressement tardif a été observé  
à partir de 2014, mais l’investissement total reste inférieur  
à son niveau d’avant-crise.  
Investissement total en zone euro, avec tendance (ménages, entreprises et  
administrations publiques, Base 100 = 1995, volume)  
1
1
1
1
1
50  
45  
40  
35  
30  
Des disparités existent entre les pays. Le taux  
d’investissement a par exemple nettement baissé après la  
crise en Espagne alors qu’il a augmenté en France.  
La part de l’investissement dédiée aux actifs intangibles,  
notamment à la recherche et au développement,  
progresse au détriment des actifs matériels.  
125  
1
1
1
1
1
20  
15  
10  
05  
00  
Une longue période de baisse  
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18  
En zone euro, le double choc de 2008 (crise financière) et  
Graphique 1  
Source : Eurostat  
2
012 (crise des dettes souveraines)  
a
eu un impact  
dynamique de  
particulièrement prolongé sur la  
Disparités entre pays  
l’investissement (cf. graphique 1). La hausse des coûts de  
financement, en particulier pour certains pays sensiblement  
affectés par la crise de 2011-2012 et, plus largement, la  
difficulté d’accès au crédit, dans un contexte de fragmentation  
financière importante, ont pu freiner les décisions  
Taux d’investissement total (ménages, entreprises et administrations  
publiques, en % du PIB valeur)  
APU Ménages Entreprises Total  
1
30  
d’investissement . Le niveau élevé des incertitudes pourrait  
2011-2017  
12,6  
1
999-2007  
11,6  
également en constituer l’un des principaux facteurs. Sur  
2
5
0
cette période, il aurait en effet pesé de manière significative et  
2
continue sur l’investissement . Le difficile redressement de la  
2
15,7  
FBCF (formation brute de capital fixe ou investissement),  
postérieur à 2009, doit également s’inscrire dans un contexte  
de hausse et de niveau élevé de l’endettement public en zone  
1
2,1  
15  
10  
5
10,8  
7,2  
1
2,1  
12,0 11,7  
9,4  
5,9  
14,1  
3
euro et de faiblesse de la demande agrégée , notamment  
8
4
,2  
,1  
dans certains pays du Sud de l’Europe.  
6
,9  
,2  
6,1  
3,9  
5,8  
3,7  
6,4  
,1  
5,4  
6,1  
2,2  
3
,4  
3
2,9  
2,8  
2,4  
2
2,3  
1
0
B. Barkbu et al., Investment in the euro area: why has it been weak?,  
Z€  
DEU FRA  
ITA  
ESP  
Z€  
DEU FRA  
ITA  
ESP  
IMF Working Paper, February 2015  
2
Business investment in EU countries, ECB, Occasional Paper Series,  
Graphique 2  
Source : Eurostat  
October 2018  
3
N. Balta, Investment dynamics in the euro area since the crisis, DG  
ECFIN, March 2015  
EcoFlash // Juin 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
2
Redressement tardif mais notable  
 Le Sud de la zone euro à la peine  
Contribution à la croissance de l’investissement total (pp, en volume)  
En zone euro, sur la période d’après-crise (2011-2017) le taux  
d’investissement moyen a été inférieur de l’ordre de 2 points de  
PIB à celui d’avant-crise (1999-2007). La baisse s’est vérifiée  
Allemagne France Italie Espagne Autres Zone euro  
3,5  
4
dans la plupart des grands pays , à l’exception de la France où le  
3
,0  
,5  
taux d‘investissement a légèrement progressé pour atteindre en  
5
2
moyenne 22% du PIB après la crise (cf. graphique 2). Si ce taux  
diminue peu en Allemagne, la baisse est nettement plus  
marquée en Italie (-3,2 points à 17,7% du PIB) et surtout en  
Espagne (-8 points à environ 20%), ce qui suggère une  
correction suite à l’apparition de surcapacités importantes avant  
2,0  
1,5  
1,0  
0,5  
6
la crise, notamment dans la construction .  
En zone euro, la croissance moyenne en volume de  
l’investissement (cf. graphique 3) a été divisée par deux entre  
les deux périodes (+3,2% en moyenne par an entre 1999 et  
0,0  
0,5  
-
1999-2007  
2011-2018  
Source : Eurostat  
2
007 et +1,5% entre 2011 et 2018). Le léger repli du taux  
d’investissement allemand masque une sensible accélération  
du volume de FBCF. Après une période de faible dynamisme  
avant la crise (croissance moyenne de l’ordre +1,0%), le  
volume total d’investissement en Allemagne a progressé de  
Graphique 3  
+
2,5% post-crise. Au total, sur cette période, l’Allemagne a  
Rattrapage inégal  
très nettement soutenu la dynamique d’investissement de la  
Evolution de l’investissement total en volume (Base 100 = 1999)  
Zone euro ---- Allemagne France ---- Italie Espagne  
170  
zone euro dans son ensemble.  
En Espagne, la forte correction de l’investissement, débutée  
au moment de la crise de 2008 après un dynamisme  
difficilement soutenable, a ramené en 2013 son niveau à celui  
de 1999. Un rebond marqué et soutenu s’observe depuis. Le  
profil de l’investissement en Italie est singulier. Après sept  
années consécutives de baisse (2008-2014), le volume  
d’investissement a retrouvé une croissance positive en 2015  
lui permettant tout juste de retrouver en 2018 son niveau de  
1
60  
50  
1
140  
130  
120  
110  
100  
90  
1
999 (cf. graphique 4).  
Un investissement plus riche en actifs  
immatériels  
8
0
La baisse du taux d’investissement global en zone euro s’est  
accompagnée, entre les périodes d’avant-crise et d’après-  
crise, d’une légère recomposition. La part des actifs  
9
9 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18  
Graphique 4  
Source : Eurostat  
7
immatériels dans la FBCF totale a progressé pour atteindre  
environ 20%, au détriment des actifs matériels (bâtiments,  
machines et équipements) (cf. graphique 5). L’importance  
croissante prise par les intangibles dans les investissements  
s’observe dans les quatre grandes économies de la zone  
euro. Toutefois, cette part reste relativement plus faible en  
Espagne (14,5% du total en moyenne post-crise) et en Italie  
Plus d’actifs immatériels, moins de bâtiments  
Décomposition de l’investissement total par actif en zone euro (en %)  
1999-2007 2011-2018  
60  
50  
40  
30  
20  
10  
0
(15,7%), qu’en France (23,4%) et, dans une moindre mesure,  
qu’en Allemagne (18,1%). A l’inverse, la part des « machines  
et équipements » dans la FBCF française est moins élevée  
que celle des trois autres grands pays reflétant en partie la  
faiblesse relative de la valeur ajoutée (VA) industrielle (hors  
construction) dans la VA totale (14% en 2018 en France,  
contre 26% en Allemagne et un peu moins de 20% en Italie et  
en Espagne).  
4
L’échantillon retenu regroupe l’Allemagne, la France, l’Italie et  
l’Espagne, soit ¾ de la FBCF totale en valeur de la zone euro en  
2
018.  
5
En limitant le champ de l’analyse aux branches marchandes non  
Bâtiments  
Machines et équipements Droits de propriété  
intellectuelle  
agricoles, le constat est identique.  
6
P. Butzen, Why is investment in the euro area continuing to show  
only weak recovery?, National Bank of Belgium Economic Review,  
Graphique 5  
Source : Eurostat  
September 2016  
7
Nous désignons ici comme actifs immatériels, les “droits de propriété  
intellectuelle” qui recouvrent notamment les dépenses d’investissement  
en recherche et développement et en logiciels et bases de données.  
EcoFlash // Juin 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
3
Les profils de l’investissement en volume confirment le  
 Résilience de la propriété intellectuelle  
Evolution de l’investissement en volume par actif (Base 100 = 1999)  
---- Total  Bâtiments  Machines et équipements  Droits de  
propriété intellectuelle  
dynamisme des investissements en « droits de propriété  
8
intellectuelle » (cf. graphique 6). En effet, les dépenses  
d’investissement en « machines et équipements » ont  
sensiblement pâti de la crise, et notamment du choc négatif  
sur le commerce mondial de 2009. A l’inverse, les dépenses  
en « droits de propriété intellectuelle » semblent avoir été  
moins affectées, affichant une stabilité de 2007 à 2009, avant  
de repartir à la hausse dès 2010. Cette résilience s’observe  
aussi bien en Allemagne qu’en France (dans le contexte des  
200  
180  
160  
140  
120  
100  
80  
9
réformes du Crédit Impôt Recherche ) qu’en Espagne.  
Un effort de R&D à confirmer  
Parmi les branches d’activité marchandes des grandes  
économies de la zone euro, l’industrie (hors construction) et  
les services « d’information et de communication » affichent  
en particulier des taux d’investissement élevés, suggérant  
une forte intensité capitalistique.  
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18  
Dans l’industrie, le taux d’investissement augmente en  
moyenne en France et en Espagne entre les périodes d’avant  
et d’après-crise, tandis qu’il baisse légèrement en Allemagne  
et en Italie (cf. graphique 7). Partout, néanmoins, le taux  
Graphique 6  
Source : Eurostat  
d’investissement de l’industrie en actifs immatériels  
augmenté , en particulier en « recherche et développement »  
R&D). Ce taux reste relativement faible en Espagne (2,2%  
a
 Une industrie plus innovante  
Taux d’investissement de l’industrie hors construction par actif (en % de la  
VA industrielle)  
1
0
(
de la VA industrielle) et en Italie (3,6%) par rapport à  
l’Allemagne (7,1%) et, de surcroît, à la France (9,0%). Ce  
dernier constat est à nuancer compte tenu de la faiblesse  
relative de l’industrie dans le tissu productif français. A l’image  
de l’industrie, la branche d’activité « information et  
communication », dont la productivité est relativement élevée  
et dynamique, affiche également un taux d’investissement en  
actifs immatériels en hausse dans les grandes économies de  
la zone euro et un niveau relativement élevé parmi les  
services marchands. Cette dynamique pourrait en partie  
refléter un environnement concurrentiel intense, incitant les  
Totaux  Bâtiments  Machines et équipements  R&D  Logiciels  
et bases de données  Autres  
3
5
1
999-2007  
2011-2017  
30  
4
,7  
1
,5  
2
5
0
1,8  
3,6  
2,3  
1,6  
2,2  
4
,3  
1,1  
,6  
0,9  
1
2
1,0 9,0  
,6  
6
7,3  
15,6  
7
9
,1  
,2  
12,7  
15  
1
1,1  
15,5  
1
0
5
0
11,0  
entreprises  
à
monter en gamme, et qui pourrait plus  
10,7  
1
0,2  
largement mener à l’exclusion du marché des entreprises les  
plus fragiles.  
8
,9  
7
,6  
7,4  
5,4  
3
,2  
DEU  
Graphique 7  
3,4  
2,8  
4
,3  
Au total, bien que globalement ralenti, l’investissement en  
zone euro tend à s’orienter davantage vers des actifs  
immatériels, notamment dans l’industrie et certains services  
productifs. L’investissement en R&D aurait à court et long  
terme des effets bénéfiques sur les dynamiques de  
productivité. L’effort en R&D doit être maintenu et  
accompagné. Toutes choses égales par ailleurs, bien que  
relativement élevé, le niveau de productivité des pays de la  
zone euro, approché par le PIB par heures travaillées, s’est  
éloigné de celui des Etats-Unis (cf. graphique 8) depuis la  
crise de 2008. Une marge de rattrapage subsiste donc.  
FRA  
ITA  
ESP  
DEU  
FRA  
ITA  
ESP  
Source : Eurostat  
Note: pour l’Italie et l’Espagne, le dernier point est 2016  
Un retard à combler avec les Etats-Unis  
PIB par heures travaillées (USD constants, 2010 PPA)  
Zone euro ---- Etats-Unis Allemagne France ---- Italie Espagne  
65  
Louis Boisset  
60  
louis.boisset@bnpparibas.com  
55  
8
La hausse marquée de 2015 des dépenses d’investissement en R&D  
50  
s’explique en partie par le changement de méthode de comptabilisation  
de la R&D intervenue en Irlande cette année-là (voir: La croissance  
irlandaise est-elle factice?, CEPII, Novembre 2017)  
4
5
0
9
S. Guillou et al. L’investissement des entreprises françaises est-il  
efficace?, France Stratégie, octobre 2018  
4
1
0
Parmi les actifs immatériels, la comparabilité entre pays de  
9
9 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18  
l’investissement en “logiciels et bases de données” nécessite de la  
prudence, en raison de différences possibles de comptabilisation (voir:  
S. Guillou, L’immatérialité de l’investissement des entreprises  
françaises?, OFCE, février 2019)  
Graphique 8  
Source : OCDE  
Note : dernier point 2018 sauf pour les Etats-Unis (2017)  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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