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EcoEmerging// 3 trimestre 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
Inde  
Large victoire de Modi dans un contexte économique plus difficile  
Narendra Modi a remporté une large victoire aux élections générales, asseyant encore davantage sa légitimité. Son parti dispose  
d’une forte majorité à la chambre basse du Parlement et il pourrait devenir majoritaire à la chambre haute fin 2020 s’il parvient à  
conserver le pouvoir dans les prochains Etats qui organiseront des élections législatives. La situation économique du pays n’était  
pourtant pas très favorable au Premier ministre en cette fin de mandat. La croissance a fortement ralenti au dernier trimestre de  
l’année 2018/2019 et les perspectives ont été revues à la baisse. Le gouvernement devra accélérer le processus de réforme pour  
accroître le rythme des créations d’emplois et favoriser les investissements étrangers.  
Net ralentissement de la croissance  
1-Prévisions  
Au quatrième trimestre de l’exercice budgétaire 2018/2019, qui s’est  
achevé le 31 mars 2019, la croissance économique indienne a  
enregistré son plus fort ralentissement en cinq ans. Elle n’a été que  
de 5,8% en glissement annuel (g.a.) contre 7,2% un an plus tôt. Ce  
ralentissement s’explique en partie seulement par un effet de base  
défavorable. Il résulte essentiellement de la forte décélération des  
investissements dans un contexte économique et financier moins  
favorable. Après cinq trimestres consécutifs de croissance  
supérieure à 10%, ils n’ont augmenté que de 3,6% en g.a. alors que  
les taux d’utilisation des capacités de production restent élevés.  
2
017 2018e 2019e 2020e  
(1)  
PIB réel , variation annuelle (%)  
7,2  
3,6  
6,8  
3,4  
7,1  
3,5  
7,3  
4,2  
(
1)  
Inflation moyenne (CPI, %)  
(
1)  
Solde budgétaire gouv. central / PIB (%)  
-3,5  
45,6  
-1,8  
20,0  
409  
-3,4  
44,6  
-2,1  
20,0  
393  
9,1  
-3,4  
44,2  
-2,0  
20,1  
440  
9,4  
-3,2  
43,8  
-2,2  
20,8  
465  
9,3  
(
1)  
Dette gouv. central / PIB (%)  
(
1)  
Solde courant / PIB (%)  
(
1)  
Dette extérieure / PIB (%)  
Réserves de change, mds USD  
Réserves de change, en mois d'imports  
11,5  
63,9  
Taux de change USDINR (fin d'année)  
71,0  
73,5  
76,5  
La consommation des ménages a également ralenti (+7,2% en g.a.),  
mais dans une moindre mesure (-1 point de pourcentage par  
rapport au trimestre précédent). Finalement, en dépit d’un  
ralentissement modeste des exportations de biens et services  
er  
(
1) : année budgétaire du 1 avril de l’année t au 31 mars de l’année t+1  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2- Production industrielle  
(
+10,6% en g.a.), la contribution des exportations nettes à la  
Glissement annuel, moyenne sur trois mois, %  
croissance est restée négative. L’activité est demeurée dynamique  
dans les services mais a ralenti sensiblement dans le secteur  
manufacturier et celui de la construction alors qu’elle s’est  
contractée dans l’agriculture.  
Production industrielle totale ▪▪▪ Production de biens en capital  
15  
15  
10  
5
1
0
5
0
5
Les premiers indicateurs d’activité disponibles ne laissent pas  
envisager à ce jour de rebond marqué au premier trimestre de  
l’exercice 2019/2020 (d’avril à juin 2019). Globalement, même si la  
production industrielle a légèrement accéléré en avril, et si les  
indices de confiance des entrepreneurs se sont améliorés en mai,  
d’autres indicateurs viennent nuancer cette bonne nouvelle. La  
production et les importations de biens en capital ont continué de  
baisser, ne laissant pas entrevoir d’accélération des  
investissements. Par ailleurs, la production de biens de  
consommation durable est restée extrêmement faible et, en avril,  
les ventes automobiles se sont contractées pour le sixième mois  
consécutif. Finalement, l’activité dans le secteur de la construction  
n’a pas rebondi au vu du ralentissement des productions de ciment  
et d’acier en avril.  
0
-
-5  
-10  
-10  
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
2019  
Source : CEIC  
centrale. A ce jour, l’assouplissement monétaire s’est traduit par  
une baisse des taux d’intérêt moyens sur les nouveaux prêts de  
seulement 21 pb. Par ailleurs, les contraintes de liquidités  
supportées par les sociétés financières non bancaires pourraient  
commencer à peser sur l’investissement.  
Les risques sur la croissance sont élevés. La banque centrale a  
révisé à la baisse ses prévisions pour 2019 de 0,2 point de  
pourcentage (pp) à 7%. Aussi, pour soutenir l’activité économique,  
elle a procédé à trois baisses de ses taux directeurs de 25 points  
de base chacune depuis le début de l’année (abaissant le taux repo  
à 5,75%). En outre, même si les pressions inflationnistes ont  
légèrement augmenté depuis le début de l’année 2019 (+3% en mai  
en g.a), elles restent bien en deçà de l’objectif de 4% de la banque  
Pour soutenir durablement la croissance et stimuler les créations  
d’emplois – qui n’étaient que de 6 millions par an en moyenne au  
cours du premier mandat de N. Modi, alors que la population active  
augmentait en moyenne de 8 millions par an le nouveau  
gouvernement doit accroître le niveau de qualification de la  
population et développer les infrastructures. Or, même si le déficit  
budgétaire a fortement baissé, la base fiscale reste très insuffisante  
pour permettre d’importantes dépenses.  
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Ralentissement des crédits des NBFC  
3- Finances publiques  
Le ralentissement des crédits octroyés par les institutions  
financières non bancaires (Non-banking financial companies,  
NBFC) et la hausse de leur coût de financement, qu’elles ont  
répercutée sur les coûts du crédit, pourraient expliquer une partie  
du ralentissement des investissements. En dépit de l’accélération  
de la croissance des crédits octroyés par les banques depuis avril  
%
du PIB  
Déficit budgétaire  Recettes  Dépenses  
18  
16  
14  
2
018 (conjointement à la consolidation de leur situation financière),  
1
2
0
8
6
4
2
0
le taux de croissance global du crédit (+10% en avril en g.a) a  
ralenti d’un point de pourcentage en un an.  
1
Depuis septembre 2018, le rythme de croissance du crédit octroyé  
par les NBFC  
T4 FY2018/2019 vs +24% un an plus tôt). Ce mouvement reflète les  
difficultés de financement rencontrées par ces organismes depuis le  
défaut de Infrastructure Leasing & Financial Services. Or, la banque  
centrale a rappelé en mai 2019 l’importance de ces institutions dans  
a sensiblement ralenti (+13% y-o-y au  
2012  
2013  
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
2019  
Sources : Treasury, CEIC  
1
le financement d’une partie de l’économie et a incité les banques à  
compenser, au moins en partie, la forte baisse de financement via  
les fonds commun de placement et les émissions de billets de  
trésorerie. La part des crédits bancaires octroyés aux NBFC a ainsi  
augmenté de 1,4 pp au cours des douze derniers mois pour  
atteindre 7,3% en avril.  
prélèvements directs, notamment sur les entreprises, ont augmenté  
reflet de leur meilleure santé financière). L’écart de revenus avec la  
cible du gouvernement s’explique surtout par les recettes de TVA  
décevantes, qui, bien qu’en hausse, n’ont atteint que 2,4% du PIB,  
soit 1 pp de moins que la cible (déjà révisée à la baisse en février).  
(
Fin mars 2019, la banque centrale estimait que la situation  
financière des NBFC restait globalement solide, bien qu’elle se soit  
dégradée au cours des douze derniers mois. Leurs créances  
douteuses représentaient 6,6% de leurs prêts (vs 5,8% un an plus  
tôt) et leur ratio de solvabilité s’élevait à 19,3%. A titre de  
comparaison, ces ratios sont plus dégradés pour les banques dans  
leur ensemble, bien qu’en nette amélioration depuis mars 2018 :  
pour ces dernières, le ratio de créances douteuses s’élevait encore  
Pour parvenir à réduire son déficit budgétaire, le gouvernement a  
donc été contraint de contenir, pour la cinquième année consécutive,  
ses dépenses hors intérêts qui ont atteint seulement 9,1% du PIB,  
soit 1,5 pp de moins qu’il y a cinq ans. Néanmoins, les dépenses  
d’investissement, bien qu’encore insuffisantes et inférieures à leur  
cible, ont augmenté de 0,1 pp à 1,6% du PIB.  
Au-delà des évolutions en demi-teinte du déficit budgétaire, le ratio  
de dette du gouvernement rapportée au PIB a continué de baisser  
pour atteindre 47,9% du PIB. Mais dans le même temps, la dette  
des Etats aurait continué à augmenter selon les prévisions du  
ministère des Finances, limitant la baisse de la dette publique qui  
atteignait toujours 67,3% du PIB.  
2
à 9,3% et le ratio de solvabilité était de 14,2%. Pour consolider la  
situation des NBFC et réduire leur risque de liquidité, la banque  
centrale a décidé de renforcer la réglementation. Jusqu’à présent,  
elles devaient respecter des règles prudentielles en matière de  
fonds propres et de provisionnement des actifs à risque. Elles  
devront respecter des ratios de liquidité à partir d’avril 2020.  
Victoire très confortable de Narendra Modi  
Finances publiques 2019 : forte baisse des recettes  
Le parti de Narendra Modi, le Bharatiya Janata Party (BJP), a  
remporté lors des élections générales d’avril-mai, une victoire  
encore plus confortable qu’il y a cinq ans. Sur les 542 sièges qui  
composent actuellement la chambre basse du Parlement, le BJP en  
a remporté 303 (vs 268 à la veille des élections). Son parti de  
coalition, National Democratic Alliance (NDA), détient désormais  
Sur l’exercice 2018/2019 achevé au 31/03/2019, le gouvernement  
est parvenu à réduire son déficit budgétaire et son déficit primaire  
rapporté de respectivement 0,1 et 0,3% points de pourcentage de  
PIB. Le déficit budgétaire a été abaissé à 3,4% du PIB, un niveau  
jamais atteint depuis 2008. Ce bon résultat est toutefois à nuancer.  
En effet, rapportées au PIB, les recettes du gouvernement ont  
baissé de 0,3 pp par rapport à l’exercice précédent et s’élevaient à  
seulement 8,8% du PIB (0,4 pp de moins que ce que prévoyait le  
ministère des Finances en février), la plus mauvaise performance  
jamais enregistrée. Cette baisse relative s’explique presque  
exclusivement par la diminution des taxes douanières, conséquence  
du ralentissement des échanges commerciaux alors que les  
65,9% des sièges. Toute la question est de savoir s’il disposera  
d’une majorité à la chambre haute du Parlement afin de mettre en  
place de nouvelles réformes (en particulier celle sur l’acquisition des  
terres). A ce jour, le NDA ne détient que 34,7% des sièges.  
Néanmoins, d’ici la fin 2020, 43 sièges seront renouvelés dans les  
Etats actuellement gouvernés par le NDA. Narendra Modi pourrait  
obtenir la majorité d’ici 18 mois, si son parti conserve le pouvoir  
dans ces Etats (suite aux élections législatives qui se dérouleront au  
cours des prochains mois, notamment dans le Maharashtra).  
1
La part des crédits octroyés par les NBFC est estimée à 14,8% des crédits  
totaux en mars 2019.  
2
Le ratio de créances douteuses atteignait encore 12% au sein des banques  
publiques en mars 2019.  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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