Emerging

Liquidité extérieure en sursis

e
Eco Emerging // 2 trimestre 2022  
economic-research.bnpparibas.com  
2
4
EGYPTE  
LIQUIDITÉ EXTÉRIEURE EN SURSIS  
Les perspectives économiques de l’Égypte se sont brusquement dégradées avec le déclenchement de la guerre en  
Ukraine et ses conséquences sur les prix des matières premières. Leur hausse généralisée va entraîner une chute du  
pouvoir d’achat des ménages et donc gripper le principal moteur de l’activité. L’érosion de la liquidité en devises s’est  
accélérée depuis un mois avec des sorties massives de capitaux. En outre, le déficit courant devrait se creuser en raison  
de la difficile compression des importations, la fréquentation touristique pourrait baisser et l’effet de la dépréciation de  
la livre sur les exportations devrait être limité. Ces difficultés soulignent la persistance de la vulnérabilité de l’économie  
aux chocs externes et la nécessité de soutiens extérieurs. Celui, déjà en place, des pays du Golfe et le soutien attendu du  
FMI permettront de gagner du temps, mais les investisseurs étrangers resteront prudents dans un contexte de dégra-  
dation des perspectives des comptes publics.  
Malgré le fort rebond de l’activité enregistré durant le premier se-  
1
mestre de l’année budgétaire (a.b.) 2022 (supérieur à 8% en g.a.), la  
PRÉVISIONS  
croissance du PIB devrait être en deçà des attentes sur l’ensemble de  
l’année. Principal moteur de l’activité économique, la consommation  
2
019  
2020  
2021 2022e 2023e  
des ménages devrait être particulièrement affectée par les consé-  
quences de la guerre en Ukraine. Si certains prix alimentaires (dont le  
pain, l’aliment de base de la majorité de la population) devraient rester  
sous contrôle grâce au soutien des subventions budgétaires, la hausse  
du prix des matières premières sur les marchés mondiaux entraîne  
l’ensemble des prix à la hausse et va éroder un peu plus le pouvoir  
d’achat des ménages. L’investissement pourrait ralentir lui aussi avec  
la hausse des prix de matériaux de construction.  
PIB réel, variation annuelle, %  
Inflation, IPC, moyenne annuelle, %  
Solde budgétaire, % du PIB  
5.6  
11.0  
-8.0  
84  
3.5  
10.2  
-8.0  
90  
3.3  
7.2  
-7.4  
95  
5.5  
8.2  
-7.9  
95  
3.9  
10.1  
-8.6  
97  
Dette du gouv. central, % du PIB  
Solde courant, % du PIB  
-3.6  
36  
-3.1  
34  
-4.5  
35  
-5.1  
37  
-5.0  
40  
Dette externe, % du PIB  
Réserves de change (or exclu), mds USD  
Réserves de change, en mois d'imports  
42  
34  
36  
32  
30  
Les conséquences sur le commerce extérieur (en volume) sont plus  
ambivalentes. Les bénéfices de la hausse de la demande européenne  
de gaz et de la dépréciation récente de la livre sur les exportations  
de produits manufacturés seront contraints par les capacités réduites  
d’exportations supplémentaires de gaz, après le fort rebond de 2021,  
et la compétitivité limitée des exportations hors hydrocarbures. Par  
ailleurs, les exportations de certains produits alimentaires et de ma-  
tériaux industriels sont interdites pendant au moins un semestre pour  
éviter des ruptures d’approvisionnement. De plus, la reprise de l’acti-  
vité touristique est compromise à court terme, les touristes russes et  
ukrainiens représentant environ 30% de la fréquentation totale. L’en-  
semble de ces éléments, liés à la crise ukrainienne, devrait surtout  
affecter le dernier trimestre de l’année budgétaire en cours.  
6.4  
5.4  
5.4  
4.2  
4.6  
SOURCE : BNP PARIBAS RECHERCHE ECONOMIQUE GROUPE  
TABLEAU 1  
(1): ANNÉE BUDGÉTAIRE DU 1ER JUILLET DE L’ANNÉE T AU 30 JUIN DE L’ANNÉE T+1  
E: ESTIMATIONS ET PRÉVISIONS  
INDICE DES PRIX À LA CONSOMMATION, CONTRIBUTIONS À L’INFLATION  
Biens alimentaires  
Transport  
IPC  
Logement, eau et énergie  
Autres  
%
2
1
mars 2022  
9
6
3
0
Grâce à un rebond au cours de la première partie de l’année, la crois-  
sance devrait atteindre 5,5% au cours de l’a.b. 2022. Mais l’activité va  
ralentir au cours du premier semestre de l’année calendaire en cours et  
nous n’anticipons qu’une très modeste progression durant l’année bud-  
gétaire 2023. Notre scénario central est celui d’un maintien du prix des  
matières énergétiques et agricoles à un niveau élevé au moins jusqu’à  
fin 2022. La consommation des ménages resterait donc pénalisée par  
le niveau élevé des prix durant la première moitié de l’a.b. 2023. Par  
ailleurs, la contrainte que représentent les dépenses non ou peu com-  
pressibles (salaires, charges d’intérêt) devrait limiter les possibilités  
d’un soutien gouvernemental à l’activité économique. Même dans  
l’hypothèse d’un rebond de l’activité au cours du second semestre, la  
croissance du PIB ne devrait atteindre que 3,9% au cours de l’a.b. 2023.  
-3  
0
9-19 12-19 03-20 06-20 09-20 12-20 03-21 06-21 09-21 12-21 03-22  
GRAPHIQUE 1  
SOURCES : BANQUE CENTRALE D’ÉGYPTE, BNP PARIBAS  
partiellement atténué par la fixation d’un taux de change particulier  
EGP/USD 16) s’appliquant à certains biens de première nécessité. L’ef-  
fet de change s’ajoute au niveau élevé des prix des matières premières  
(
FORTE POUSSÉE INFLATIONNISTE  
6
(
L’inflation des prix à la consommation a fortement accéléré depuis le sur les marchés internationaux, et nous anticipons une accélération  
début de l’année. En glissement sur un an, l’inflation a augmenté de jusqu’à atteindre 13% en g.a. au mois d’avril. Le mois du ramadan est  
% en décembre 2021, à 10,5% en mars 2022, et l’inflation sous-jacente traditionnellement associé à une poussée inflationniste. En moyenne,  
10,1% en mars) enregistre la même accélération. L’impact de la dé- elle devrait être de 8,2% au cours de l’a.b 2022. Dans l’hypothèse d’un  
préciation de la livre sur le prix des biens importés ne devrait être que maintien des cours des matières premières à un niveau élevé jusqu’à  
1
L’année budgétaire N s’étend de juillet de l’année N-1 à juin de l’année N.  
La banque  
d’un monde  
qui change  
e
Eco Emerging // 2 trimestre 2022  
economic-research.bnpparibas.com  
2
5
la fin de l’année 2022, l’inflation des prix à la consommation devrait  
atteindre en moyenne 10,1% en a.b. 2023.  
ÉGYPTE : AVOIRS EN DEVISES DU SYSTÈME BANCAIRE  
Dans ce contexte, la cible d’inflation des autorités monétaires (7% +/-  
Réserves en devises Tier2 de la Banque centrale  
Réserves en devises de la Banque centrale  
Actif en devises net des banques commerciales (é.d.)  
2
% en moyenne au cours du T4 2022) risque d’être largement dépassée.  
Le relèvement du taux d’intérêt directeur de la banque centrale (CBE),  
initié en mars, devrait donc se poursuivre au cours de l’année 2022.  
mds USD  
55  
mds USD  
10  
mars 2022  
5
4
4
3
0
5
0
5
DÉGRADATION DES COMPTES EXTÉRIEURS  
5
0
En cours depuis mi-2021, l’érosion de la liquidité en devises s’est ac-  
célérée avec le déclenchement de la guerre en Ukraine. Au cours du  
second semestre 2021, le creusement du déficit des comptes courants  
et la prudence des investisseurs étrangers (les primes de risque sur  
les emprunts souverains en devises ont doublé entre septembre et dé-  
cembre 2021) ont entraîné une détérioration de la balance des paie-  
ments. Si les réserves de change de la CBE sont restées pratiquement  
stables en 2021 à environ USD 36 mds (or exclu), la dette extérieure  
nette des banques commerciales a bondi, atteignant USD 11,5 mds  
fin 2021, alors qu’elle était nulle six mois auparavant. La vulnérabilité  
de l’économie égyptienne aux conséquences du conflit en Ukraine a  
entraîné d’importantes sorties de capitaux. Au cours du mois de mars  
30  
25  
20  
15  
10  
5
-
-
5
10  
0
0
-15  
6-18  
12-18  
06-19  
12-19  
06-20  
12-20  
06-21  
12-21  
GRAPHIQUE 2  
SOURCES : BANQUE CENTRALE D’ÉGYPTE, BNP PARIBAS  
tiers des recettes courantes) devraient rester soutenus en raison de la  
conjoncture économique porteuse dans les pays du Golfe et l’attrac-  
tivité des taux sur les certificats de dépôts en livres proposés par les  
deux principales banques publiques (18% sur un an). Au cours de l’an-  
née budgétaire 2023, le besoin de financement total (déficit courant et  
amortissement de la dette en devises) approcherait des USD 30 mds.  
Les financements multilatéraux (FMI) et bilatéraux (notamment pays  
du Golfe) devraient couvrir une partie de ce besoin de financement. En  
revanche, les flux d’investissement de portefeuille sont plus incertains  
et plus coûteux. En effet, les primes de risque sur les obligations sou-  
veraines ont augmenté de 150 points depuis un an.  
2
022, les réserves de change de la CBE ont baissé de USD 4,8 mds tan-  
dis que les réserves tier 2 (destinées à faire face aux sorties de capitaux  
volatils) se sont réduites de USD 7,4 mds.  
Dans ce contexte, la CBE a laissé la livre se déprécier d’environ 15% par  
rapport au dollar US et des discussions officielles avec le FMI se sont  
ouvertes. Parallèlement, l’Arabie saoudite a augmenté de USD 5 mds  
ses dépôts auprès de la CBE et un des fonds souverains émiratis a ac-  
quis environ USD 2 mds d’actifs sur le marché actions égyptien (équi-  
valant à environ 5% de la capitalisation totale). Ce soutien important et  
celui probable du FMI devraient contenir les pressions à la baisse sur  
les réserves à très court terme.  
Néanmoins, nous restons prudents quant aux perspectives à court et  
moyen terme. En effet, la crise ukrainienne montre une nouvelle fois la  
fragilité de la balance des paiements égyptienne aux chocs externes,  
et l’importance d’un soutien extérieur significatif dans une telle si-  
tuation. Nous prévoyons en effet un creusement du déficit courant en  
LE DÉFICIT BUDGÉTAIRE REPART À LA HAUSSE  
Les efforts d’assainissement budgétaire observés depuis 2015 vont  
s’interrompre. En raison notamment de la hausse des subventions  
alimentaires et d’une collecte fiscal ralentie, le déficit budgétaire  
devrait atteindre 7,9% du PIB cette année et le solde primaire rester  
positif, équivalant à 0,1% du PIB. La détérioration des perspectives  
économiques depuis le début de l’année a incité le gouvernement  
à revoir son projet de budget pour 2023. Les mesures annoncées  
concernent une augmentation générale des dépenses sociales, des  
salaires et des retraites du secteur public, ainsi qu’une réduction des  
taxes sur les transactions financières qui devrait notamment bénéficier  
aux investisseurs étrangers. Selon nos estimations, ces mesures  
pourraient atteindre environ 5% du PIB. Parallèlement, la combinaison  
de la hausse des taux d’intérêt à court terme de la banque centrale  
et de la persistance des pressions inflationnistes devrait accroître les  
taux de financement du gouvernement sur l’ensemble des maturités.  
Au total, nous anticipons en a.b. 2023 un solde budgétaire primaire  
négatif (-0,4% du PIB) et une hausse de la charge d’intérêt (51% des  
revenus en a.b. 2021).  
2
022 et 2023. Même si les volumes d’importations ralentissent for-  
tement, le gain sera compensé par la hausse des prix des matières  
premières. Le pays est importateur net de pétrole depuis 2015 et le dé-  
ficit des comptes extérieurs d’hydrocarbures devrait atteindre environ  
USD 1 md en 2022 et 2023 (contre USD 0,4 md en moyenne les trois  
années précédentes). Concernant les importations de produits alimen-  
taires, même si le niveau des stocks de blé et le début de la campagne  
de récolte de la production nationale (environ un 25% de la consomma-  
tion) peuvent contenir les importations pendant quelques mois, les dif-  
ficultés d’acheminement de la production de blé russe et ukrainienne  
(
80% des importations égyptiennes) et les prix élevés sur l’ensemble  
de la chaine de valeur (engrais, énergie, transport) devraient maintenir  
la pression à la hausse sur le prix du blé au moins jusquà la fin 2022.  
Du côté des exportations, les gains de compétitivité escomptés avec la  
dépréciation de la livre sont très incertains en raison de l’interdiction  
d’exportations de certaines catégories de biens et du ralentissement  
attendu du commerce mondial. Au total, le déficit commercial pour-  
rait dépasser pour la première fois USD 50 mds en a.b. 2023 (11% du  
PIB). Les recettes du canal de Suez devraient continuer de progresser,  
notamment grâce à la hausse des droits de péage, mais elles ne re-  
présentent que 6% environ des recettes courantes totales. Le rebond  
de l’activité touristique attendu devrait être retardé de plusieurs mois.  
Seul point réellement positif, les transferts des expatriés égyptiens (un  
Achevé de rédiger le 11/04/2022  
Pascal DEVAUX  
pascal.devaux@bnpparibas.com  
La banque  
d’un monde  
qui change  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
Ce site présente leurs analyses.
Le site contient 1785 articles et 354 vidéos