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Market timing, borne zéro et assouplissement quantitatif

Eco week 21-36 // 11 octobre 2021  
economic-research.bnpparibas.com  
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ÉDITORIAL  
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MARKET TIMING », BORNE ZÉRO ET ASSOUPLISSEMENT QUANTITATIF  
Une opération réussie demarket timing entre actions et liquidités suppose un niveau de compétence élevé. Un pré-requis  
qui s’accentue avec la grande faiblesse des taux directeurs, par leur impact sur les taux du marché, qui dissuade les  
investisseurs de recourir à ce type d’opération. Il en est de même de l’assouplissement quantitatif. Ces questions jouent  
un rôle important du point de vue de la stabilité financière. La frilosité de plus en plus grande des investisseurs à l’égard  
de ces opérations réduit probablement la volatilité des marchés actions et conduit à un accroissement de la valorisation.  
Or, une moindre volatilité crée un sentiment de sécurité fictif tandis qu’une valorisation des actions plus élevée renforce la  
sensibilité aux mauvaises nouvelles et, par conséquent, le niveau de risque.  
Le « market timing », c’est-à-dire la décision consistant à effectuer un  
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arbitrage actif entre des investissements risqués, comme les actions,  
MARKET TIMING, NIVEAU DE COMPÉTENCE ET TAUX D’INTÉRÊT  
et les liquidités, est une opération à la fois séduisante – compte tenu  
des écarts de rendement entre ces deux classes d’actifs – et source  
d’inquiétude au vu de la perte (ou coût d’opportunité) subie en cas de  
mauvais choix.  
100.00%  
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Les gains probables d’une stratégie de market timing ont été analysés  
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dans un article publié en 1975 par William Sharpe , co-lauréat du  
prix Nobel en 1990 avec Harry M. Markowitz et Merton H. Miller pour  
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«
leur travail de pionniers dans la théorie financière » . Même si les  
valeurs de certains paramètres, comme le niveau des taux d’intérêt,  
doivent être actualisées, la méthodologie adoptée par cet économiste  
ainsi que ses observations sont plus que jamais pertinentes. Prenons  
un investisseur qui, au début de chaque année, doit décider de son  
allocation d’actifs pour les douze prochains mois. Au vu de l’expérience  
historique, il existe une certaine probabilité que les marchés boursiers  
génèrent un rendement positif (négatif). L’investisseur opte soit pour  
des actions, soit, s’il anticipe un repli des marchés, pour des liquidités.  
La performance réalisée dépendra, bien entendu, de la pertinence de la  
décision prise en début d’année.  
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0.0%  
0.5%  
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1.5%  
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Taux d'intérêt  
GRAPHIQUE 1  
SOURCE : BNP PARIBAS  
Dans ces conditions, comment des taux directeurs à la borne zéro  
voire même négatifs, comme actuellement dans la zone euro –  
Partir sur une opinion haussière (baissière) peut être un mauvais choix  
si le marché présente une performance négative (positive) entraînant  
une perte (ou coût d’opportunité). Plus l’investisseur aura de solides  
compétences, plus il aura de chances de prendre la bonne décision.  
W. Sharpe a calculé le niveau de compétence requis pour obtenir de  
meilleures performances qu’avec une stratégie « naïve » consistant  
à investir chaque année dans la même combinaison d’actions et de  
et l’assouplissement quantitatif influencent-ils la décision des  
investisseurs de procéder ou non à des opérations de market timing?  
Pour un niveau donné de rendement attendu des actions, la baisse des  
taux d’intérêt a pour effet de détourner les investisseurs des stratégies  
de market timing car l’écart de performance se creuse. Si les liquidités  
génèrent un rendement nul, il faut un niveau de confiance plus élevé  
pour opter pour cette classe d’actifs plutôt que pour les actions.  
Autrement dit, le niveau de compétence requis augmente lorsque les  
taux d’intérêt baissent (graphique) : plus une politique monétaire est  
accommodante, plus il est risqué pour les investisseurs d’adopter une  
stratégie de market timing. Un investisseur peut aussi s’abstenir de  
recourir au market timing parce qu’il s’attend à ce que l’orientation  
de la politique de la banque centrale stimule la croissance bénéficiaire  
des entreprises. Autre facteur : l’assouplissement quantitatif. Lorsque  
les investisseurs vendent leurs obligations à la banque centrale,  
ils peuvent décider d’investir en actions une partie du produit de  
l’opération, incitant ainsi ceux qui ont investi en actions à conserver  
leurs positions.  
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liquidités . Le résultat – c’est-à-dire le seuil de compétence nécessaire  
dépend de l’écart de rendement moyen entre les actions, en phase  
de hausse ou de baisse de ces dernières, et les liquidités, ainsi que de  
la fréquence historique des phases de hausse et de baisse des marchés  
actions. Les résultats des calculs de W. Sharpe donnent à réfléchir : il  
faut environ 75 % de bonnes décisions chaque année – investissement  
en actions (liquidités) en phase de marché haussier (baissier) – pour  
faire aussi bien qu’une stratégie passive sans aucune opération de  
market timing.  
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Par «arbitrage actif», il faut entendre une décision basée sur certains signaux, ayant une  
influence sur les rendements attendus. Il convient de distinguer entre ce type de stratégie et  
le rééquilibrage des pondérations en actions et en liquidités. Une stratégie de rééquilibrage  
permet de corriger la dérive des pondérations des classes d’actifs, due à des différences de  
performance entre ces dernières. Elle a vocation à réaligner l’allocation de portefeuille sur le  
profil de risque cible.  
L’investisseur est encore plus réticent à l’égard du market timing  
s’il doit choisir entre les actions et les obligations – plutôt que les  
liquidités – en raison de la corrélation existant entre les deux. Depuis  
de nombreuses années déjà, on observe une corrélation principalement  
négative entre les marchés des actions et des obligations. Résultat,  
si la décision de passer des actions aux obligations s’avère mauvaise  
– parce que les performances annuelles du marché actions ont été,  
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Dans la simulation de W. Sharpe, les pondérations ont été choisies de telle manière que  
l’allocation d’actifs passive présente le même risque que la stratégie de market timing.  
La banque  
d’un monde  
qui change  
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contre toute attente, positives –, l’arbitrage au profit de l’obligataire  
peut être doublement pénalisant : en raison, d’une part, du coût  
d’opportunité lié au fait de ne pas avoir investi en actions et, d’autre  
part, de la mauvaise performance, voire même de la performance  
négative des obligations si la corrélation négative traditionnelle avec  
les actions se vérifie.  
Ces questions jouent un rôle important du point de vue de la stabilité  
financière. Les taux directeurs à la borne zéro et l’assouplissement  
quantitatif suscitent la frilosité des investisseurs à l’égard des stratégies  
de market timing. Cela va probablement conduire à une diminution  
de la volatilité sur les marchés actions et à une augmentation de  
la valorisation de ces dernières. Or, une moindre volatilité crée un  
sentiment de sécurité fictif tandis qu’une valorisation plus élevée  
renforce la sensibilité aux mauvaises nouvelles et, par conséquent, le  
niveau de risque.  
William De Vijlder  
Les taux directeurs à la borne zéro et l’assouplissement quantitatif  
suscitent la frilosité des investisseurs à l’égard des stratégies de  
market timing, jugées trop risquées. Cela réduira probablement  
la volatilité sur les marchés actions – créant un sentiment de  
sécurité fictif – et conduira à un accroissement de la valorisation  
de ces dernières, impliquant un niveau de risque accru.  
La banque  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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