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Mauvaise passe

Malaisie  
Mauvaise passe  
Alors que ses fondamentaux macroéconomiques sont encore solides, la Malaisie a subi les effets de la baisse des prix des matières  
premières et du ralentissement chinois, dans un contexte de crise politique et de fléchissement de la demande interne. L’ensemble  
de ces facteurs a rendu le pays vulnérable à la montée de l’aversion au risque de la part des investisseurs. En 2015, la monnaie  
s’est fortement dépréciée et la croissance du PIB a ralenti. Ces fragilités devraient persister à court terme. Le gouvernement devra  
rassurer les investisseurs, notamment en respectant ses engagements de réduction de la dette publique. A plus longue échéance,  
renforcer la compétitivité du pays afin de bénéficier de la transformation du modèle de croissance chinois sera nécessaire.  
Poursuite du ralentissement  
1- Synthèse des prévisions  
Au cours des derniers trimestres, la Malaisie a été pénalisée par la  
dégradation de la croissance mondiale et la baisse prolongée des  
prix de l’énergie. Dans le même temps, la demande intérieure a  
2014 2015f 2016f 2017f  
PIB réel, variation annuelle, %  
Inflation, IPC, var. annuelle, %  
Solde budgétaire, % du PIB  
6,0  
3,1  
4,7  
2,1  
4,0  
3,0  
4,5  
3,5  
1
ralenti et la crise politique impliquant une partie du gouvernement a  
-3,4 -3,1 -3,1 -2,5  
52,2 52,0 53,0 52,0  
engendré une perte de confiance dans la classe dirigeante,  
entravant tant les investissements privés que les entrées de  
capitaux étrangers. Dans un environnement de retournement brutal  
du sentiment des investisseurs, la conjonction de signaux négatifs a  
également exposé la Malaisie aux fuites de capitaux, en dépit de  
fondamentaux macroéconomiques encore solides.  
Dette des adm. publiques, % du PIB  
Balance courante, % du PIB  
4,3  
2,0  
1,5  
2,0  
Dette externe, % du PIB  
63,3 64,0 66,0 68,0  
115 100 105 110  
Réserves de change, mds USD  
Réserves de change, en mois d'imports  
Taux de change USD/MYR (fin d'année)  
7,7  
3,5  
7,0  
4,3  
7,0  
4,3  
7,2  
4,3  
Au total, la monnaie s’est dépréciée contre le dollar de 23% sur  
l’année 2015 et la croissance du PIB a ralenti à 5,1% en moyenne  
au cours des trois premiers trimestres, après avoir progressé de 6%  
en 2014. Dans les deux années à venir, les difficultés auxquelles  
l’économie est confrontée devraient se renforcer et la tendance au  
ralentissement de la croissance devrait se poursuivre, à 4% en  
moyenne en 2016 et 2017.  
f: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2
- Taux de change et prix du pétrole  
 Cours du brent (USD/baril)  MYR/USD (é.d. inv.)  
160  
140  
120  
100  
80  
2.5  
Pas de soutien du policy mix  
3
Les marges d’intervention des autorités pour soutenir la croissance  
sont limitées. Le policy mix adopté en 2015 (libre fluctuation de la  
monnaie et consolidation budgétaire) devrait être poursuivi en 2016.  
La banque centrale a maintenu inchangé son principal taux  
directeur à 3,25% depuis juillet 2014, en dépit du ralentissement de  
la croissance et d’une inflation modérée (à 2,6% en moyenne au  
dernier trimestre 2015). Compte tenu des pressions sur le change,  
le taux directeur devrait rester inchangé au cours des prochains  
trimestres.  
3.5  
4
60  
40  
20  
0
4.5  
5
De plus, à très court terme, restaurer la confiance des investisseurs  
quant à la poursuite de l’assainissement des finances publiques ou  
l’augmentation de la productivité est une priorité pour le  
gouvernement. En dépit de la consolidation budgétaire entamée  
depuis 2010, le niveau de la dette publique, stabilisé autour de 52%  
du PIB depuis 2011 (auquel s’ajoute un montant de dette  
contingente estimé à 15% du PIB) reste élevé. La part de la dette  
détenue par des non-résidents, se situant à 30% du total au T3  
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016  
Source : Datastream  
Thaïlande par exemple, alors que les besoins de financement à  
court terme sont relativement similaires.  
Suite à la chute du prix du pétrole enregistrée au cours des derniers  
mois, le Premier ministre a annoncé début janvier une révision du  
budget 2016. Les détails ne sont pas encore connus, mais l’on peut  
supposer que le budget amendé ciblera un déficit inchangé pour  
l’année 2016 (à 3,1% du PIB après 3,2% en 2015), le  
gouvernement tenant à préserver sa crédibilité en honorant son  
engagement de poursuivre la consolidation budgétaire. Les revenus  
liés aux matières premières ont significativement baissé mais  
devraient représenter encore 25% du total des revenus en 2015  
2015 (un niveau pourtant stable depuis le premier trimestre 2012),  
représente une vulnérabilité supplémentaire. En termes de  
dépréciation du taux de change ou de tensions sur les taux  
d’intérêts, la Malaisie apparaît nettement plus exposée que la  
1
Le premier ministre a été fragilisé depuis l’été 2015 par des soupçons de corruption  
(
après 28% en 2014). Leur baisse sera certainement compensée  
par une baisse des dépenses, qui pèsera à son tour sur la  
et de détournement de fonds liés au fonds d’investissement public 1MDB, illustrant  
l’opacité des entreprises liées au gouvernement  
economic-research.bnpparibas.com  
Malaisie  
1er trimestre 2016  
11  
progression de la demande interne. Le budget initial prenait pour  
hypothèse un cours moyen du pétrole à 48 USD/baril en 2016 ; on  
estime que pour maintenir cet objectif de déficit inchangé, chaque  
baisse du prix du pétrole de 20% sous ce niveau induit une  
réduction supplémentaire des dépenses d’environ 0,5% du PIB.  
3
- Balance courante  
Somme sur 4 trimestres, en % du PIB  
25  
Balance des biens  Balance des services  Revenus et transferts  
Balance courante  
2
1
1
0
Détérioration lente des comptes externes  
5
0
5
0
5
La position extérieure nette du pays reste une force (les réserves de  
change ont diminué tout au long de l’année 2015 mais demeuraient  
à USD 95 mds en novembre 2015, couvrant plus de quatre fois la  
dette à court terme), mais la baisse tendancielle du surplus courant  
représente une source majeure de vulnérabilité.  
Depuis le T1 2014, l’excédent courant (provenant de l’excédent  
commercial, les autres composantes étant structurellement en  
déficit) est ressorti à 3,6% du PIB en moyenne, un niveau nettement  
inférieur à la moyenne des dix dernières années, autour de 10% du  
PIB. Tout d’abord, dans un contexte de demande intérieure  
vigoureuse, les importations ont progressé continûment jusqu’au T3  
-
-10  
2010  
2011  
2012  
2013  
2014  
2015  
Source : Banque centrale de Malaisie  
2
014. Depuis le premier trimestre 2010, leur rythme de croissance  
réexportation), n’est plus le moteur principal de ses échanges  
commerciaux. La dynamique des échanges extérieurs est  
désormais portée par le commerce «ordinaire » (i.e. exportations  
basées essentiellement sur les inputs locaux et importations  
principalement destinées à la demande intérieure).  
est même supérieur à celui des exportations. Ensuite, évidemment,  
la baisse des prix du pétrole et des produits de base, dont les  
exportations représentent près de 30% du PIB, a largement  
participé à la baisse de l’excédent commercial. Le ralentissement de  
la croissance chinoise a amplifié ce phénomène, de manière directe  
puisque les exportations de produits de base à destination de la  
Chine représentent 3% du PIB, et surtout de manière indirecte, par  
l’impact du ralentissement de la demande chinoise sur les cours  
mondiaux.  
Face à cette nouvelle configuration, les pays plus exposés à un  
ralentissement chinois sont donc les pays doublement exposés au  
commerce de processing et à la demande finale chinoise. Sans  
surprise, la Corée, Taiwan et Hong Kong seraient les plus  
vulnérables. La Malaisie ressort ensuite comme l’un des pays les  
plus vulnérables au sein de l’ASEAN, compte tenu i/ du niveau  
élevé de son indice de participation aux chaînes de valeur  
mondiales (plus élevé que la moyenne des pays de l’ASEAN), ii/ sa  
forte intégration régionale, et iii/ en termes d’exportation de valeur  
ajoutée de produits satisfaisant une demande finale, la Chine à elle  
seule représente 10% du total.  
A court-moyen terme, en l’absence de remontée significative des  
cours du pétrole et des matières premières, l’excédent courant  
pourrait être durablement diminué par la baisse des volumes  
d’exportation. Plus généralement, l’économie pourrait être affaiblie  
par l’effet revenu induit par la baisse des prix des matières  
premières et la baisse de l’investissement, une chute des prix  
réduisant les incitations à investir dans les secteurs minier et  
énergétique.  
A plus longue échéance, l’érosion de la compétitivité-prix de la  
Chine devrait profiter aux autres pays d’Asie, mais la Malaisie ne  
bénéficie pas d’avantage comparatif en termes de coûts (le  
différentiel de salaire avec la Chine est relativement faible). Elle  
devra donc se distinguer par des avantages hors-prix (qualité des  
infrastructures, qualification de la main d’œuvre, climat des affaires).  
Pour le moment, le pays est relativement bien positionné selon ces  
critères (relativement à la Thaïlande, par exemple) et devra mettre  
en œuvre les réformes nécessaires (augmenter la productivité,  
l’innovation, développer la classe moyenne et sortir le pays des  
« pays à revenus intermédiaires ») pour augmenter davantage sa  
compétitivité face au développement rapide de pays voisins, tels  
que le Vietnam.  
Par ailleurs, le pays exportant des produits manufacturés à forte  
valeur ajoutée apparaît également exposé à la faiblesse persistante  
de la demande en provenance des pays développés.  
Implications de la transformation du modèle de  
croissance chinois  
A moyen terme, plus que le niveau de la croissance chinoise, c’est  
le rééquilibrage de son modèle de croissance et ses implications  
pour l’ensemble des pays de l’ASEAN qui représente une source de  
fragilité. Depuis 2009, la progression des échanges extérieurs de la  
Chine a continué à être nettement plus rapide que celle des  
échanges internationaux, mais la composition de ceux-ci est  
différente de celle qui prédominait avant la crise.  
Le ralentissement de la croissance mondiale d’une part, et les  
changements structurels internes à son économie (la hausse des  
coûts salariaux) de l’autre, poussent la Chine à infléchir son mode  
d’insertion internationale. La participation de l’économie chinoise  
aux chaînes mondiales de production, à travers les activités de  
processing (assemblage de produits semi-facturés à des fins de  
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Malaisie  
1er trimestre 2016  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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