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La banque d’un monde qui change

Espagne

Ralentissement en vue

La reprise espagnole devrait faiblir au cours des prochains trimestres en raison d’une conjoncture internationale moins porteuse.

L’essoufflement de la croissance dans certaines économies émergentes et la perspective d’un Brexit devraient en effet peser sur les échanges commerciaux. L’Espagne continuera toutefois à se démarquer de la plupart de ses partenaires de la zone euro grâce à la progression de l’emploi et à la bonne tenue de la demande intérieure.

Détérioration de l’environnement international

La croissance, de 0,8 t/t au cours des trois derniers trimestres, devrait perdre de sa vigueur fin 2016, et davantage encore en 2017. La conjoncture internationale devrait être, en effet, moins porteuse.

Le pays, qui a misé sur les exportations et diversifié ses débouchés au moment de la crise, devrait pâtir en particulier du fléchissement de la croissance en Asie et en Amérique latine1. La détérioration, au printemps, du climat des affaires dans le secteur manufacturier et le recul de l’indice des commandes étrangères (à 53,4 en moyenne au T2 2016, après 55 au T1 2016) annoncent d’ailleurs une évolution moins favorable des exportations de marchandises et de l’activité manufacturière. A cela s’ajoutent les répercussions du référendum sur le « Brexit ». Il est difficile, à ce jour, de prévoir précisément les effets d’une sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne sur l’économie espagnole. Nous pouvons toutefois supposer que le ralentissement de la croissance britannique, la dépréciation de la livre sterling et l’incertitude qui plane sur le type d’accords commerciaux que pourraient nouer le Royaume-Uni et l’Union européenne pèseront sur les échanges commerciaux de l’Espagne, qui exporte 7,3% de ses marchandises vers le Royaume-Uni2. Ce ralentissement devrait se diffuser à l’ensemble de l’économie, mais l’Espagne conserve quelques atouts qui devraient lui permettre d’en limiter les effets.

Résistance de la demande intérieure

Plusieurs facteurs inciteront les ménages et les entreprises, malgré un endettement important3, à consommer et à investir. La demande intérieure devrait continuer à bénéficier de conditions de financement avantageuses grâce à la politique monétaire très accommodante de la Banque centrale européenne. La hausse contenue des salaires, conséquence de l’existence de ressources encore inexploitées sur le marché du travail, devrait par ailleurs conforter le taux des marges des entreprises et contenir le ralentissement de l’investissement. La remontée des prix immobiliers (+6,3% g.a. au T1 2016) devrait pour sa part soutenir l’investissement dans la construction, encore très en deçà des niveaux observés avant la crise de 2008 (près de -45% au T1 2016 par rapport au T2 2007).

1 L’Asie et l’Amérique latine représentaient, respectivement, 9,6% et 6,1% des exportations totales de marchandises en 2015.

2Données 2015.

3Les ménages et les entreprises étaient, selon la Banque de France, endettés

respectivement à hauteur de 67,5% et 77,3% du PIB au T4 2015 (contre respectivement 59,2% et 63,9 % en moyenne dans la zone euro )

1- Synthèse des prévisions

e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe

2- Ralentissement de la croissance

Contribution à la croissance annuelle (points de PIB)

Source : INE

Les dépenses des ménages, en particulier, continueront à soutenir la croissance. Les créations d’emplois devraient faiblir selon les enquêtes de la Commission européenne ou encore les indices PMI, mais la croissance de l’activité devrait permettre à l’emploi de croître et au taux de chômage (à 21% au T1 2016) de décliner au cours des prochains trimestres.

L’évolution des prix à la consommation continuera, par ailleurs, à soutenir le revenu disponible réel et les dépenses de consommation. Les effets de base dus à la chute du prix du pétrole devraient progressivement s’estomper, mais la variation des prix à la consommation, de -0,9% g.a. en juin, continuera à évoluer en territoire négatif jusqu’en fin d’année. L’inflation restera ensuite modérée grâce à la persistance de capacités de production excédentaires et à la diffusion de la baisse des prix du pétrole à d’autres secteurs d’activité.

L’Espagne devrait ainsi continuer à se démarquer de la plupart de ses partenaires de la zone euro en affichant une croissance de près de 2,7% en 2016 et 1,5% en 2017. Toutefois, l’ampleur et le rythme des efforts que devra fournir le pays pour satisfaire aux exigences budgétaires et leurs répercussions sur la croissance demeurent, pour l’instant, incertains.

Les finances publiques sous étroite surveillance

La réduction du déficit budgétaire a été moindre qu’escompté en 2015, en raison d’un relâchement à l’approche des élections générales. Le déficit total s’est inscrit à 5,1% du PIB, soit près d’un point de plus que prévu dans le plan budgétaire de l’automne dernier. Cela n’a pas empêché une stabilisation de la dette publique, même si son poids reste important, à 99,2% du PIB en 2015 (après 99,3% en 2014). La Commission européenne a accordé un délai supplémentaire d’un an à l’Espagne pour ramener, comme prévu, son déficit budgétaire en deçà de 3% du PIB en raison de l’ampleur des efforts qu’elle aurait dû fournir. Le pays, qui relève du volet correctif du Pacte de Stabilité et de Croissance depuis 2009, devrait cependant être amené à modifier le programme de stabilité remis au printemps à la Commission européenne.

La Commission européenne a confirmé, début juillet, que l’Espagne n’avait pas respecté ses engagements budgétaires en 2014 et 2015. La Commission, qui proposera d’éventuelles sanctions lorsque le Conseil des ministres des finances de l’Union européenne aura rendu son avis sur cette procédure mi-juillet, pourrait se montrer clémente et recommander au Conseil de n’infliger qu’une sanction symbolique. Elle doit en effet asseoir sa crédibilité afin d’assurer le respect des règles du Pacte de Stabilité et de Croissance, sans cristalliser des rancœurs en appliquant des sanctions à un pays qui a déjà dû fournir beaucoup d’efforts pour sortir de la crise. Toutefois, l’Espagne devra vraisemblablement s’engager à prendre les mesures correctives nécessaires.

Le programme de stabilité remis du printemps dernier révèle en effet que le gouvernement ne prévoit qu’une légère réduction du déficit structurel4, à respectivement 2,7% et 2,5% du PIB en 2016 et 2017, après 2,9% en 2015. La réduction du déficit public nominal en 2016 et 2017 (respectivement à 3,6% et 2,9% du PIB) devrait ainsi résulter, pour l’essentiel, d’une croissance de l’activité relativement soutenue. La diminution du déficit, cette année et en 2017, pourrait en outre être moindre que celle affichée dans le programme de stabilité. Celui-ci a en effet été élaboré par un gouvernement qui gérait les affaires courantes en attendant que l’Espagne sorte de l’impasse politique, et il n’est pas certain que le prochain gouvernement mette en œuvre toutes les mesures de consolidation annoncées. A cela s’ajoute le fait que la croissance devrait être inférieure à celle prévue dans le programme, en particulier depuis le vote britannique.

4 Le solde structurel équivaut au solde qui serait atteint si le PIB était égal à son potentiel et une fois corrigé des mesures exceptionnelles.

La banque d’un monde qui change

3- Un assainissement budgétaire plus lent que prévu

Dette publique (% du PIB) (é.d.) — Déficit budgétaire (% du PIB)

Source : INE

Clarification escomptée de la politique économique

Le paysage politique reste éclaté à l’issue du scrutin du 26 juin dernier. Aucun parti politique n’a, en effet, obtenu une majorité de sièges au Congrès des députés (fixée à 176 sur un total 350 sièges). Le Parti populaire (PP, de droite), à la tête du gouvernement sortant, est parvenu à conforter sa place de premier parti d’Espagne. Mais crédité de 33% des voix, il dispose de trop peu de sièges (137 contre 123 en décembre 2015) pour former seul un gouvernement. Le PSOE (Parti socialiste ouvrier espagnol) a déjoué les pronostics en recueillant 22,7% des suffrages exprimés, mais il ne dispose que de 85 sièges au Congrès. Les petits partis ne sont pas, par ailleurs, en mesure de départager seuls les partis traditionnels. La coalition de gauche radicale Unidos Podemos, formée en mai dernier par le parti anti-austérité Podemos et les communistes d’Izquierda Unida, a d’ailleurs perdu plus d’un million de voix depuis décembre, et dispose de 71 sièges (21,1% des voix). Au centre, le report des électeurs de droite vers le PP s’est fait au détriment du parti Ciudadanos qui, pourvu de 13,1% des voix, contre 13,9% à l’issue des élections de décembre, ne détient plus que 32 sièges, contre 40 précédemment. Toutefois, les différents partis se sont engagés à sortir l’Espagne de l’impasse politique et semblent davantage enclins à faire des compromis à l’issue de ce nouveau scrutin. Ciudadanos pourrait ainsi offrir son soutien au PP sans exiger que son chef de file, Mariano Rajoy, dont l’image a été fortement écornée par d’importants scandales de corruption, renonce au poste de Premier ministre. Il est peu probable que le PSOE accepte de participer à un gouvernement dirigé par le PP compte tenu des divergences d’opinion entre les deux partis et des scandales de corruption impliquant le PP, ou offre ses voix à une coalition formée par le PP et Ciudadanos au premier tour du vote d’investiture au Congrès des députés. Mais il pourrait, en s’abstenant, permettre à cette coalition d’obtenir une majorité simple au second tour et de former un gouvernement minoritaire. Le prochain gouvernement pourrait être instable, et l’exercice du pouvoir laborieux. Quel qu’il soit, il devra aussi tenter de répondre aux exigences de la Commission européenne.

Catherine Stephan catherine.stephan@bnpparibas.com

QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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