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EcoPerspectives // 2 trimestre 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
Brésil  
Redressement à retardement  
Les espoirs suscités par l’élection de Jair Bolsonaro sont retombés. Au premier trimestre 2019, certains indicateurs font état d’une  
possible contraction de l’activité alors même que les indices de confiance semblaient s’améliorer. Dans le même temps, la réforme du  
régime de retraite  élément phare du programme économique du président Bolsonaro  a été présentée par le gouvernement en  
février. La réforme est actuellement en discussion au Congrès mais les négociations pourraient être plus longues et difficiles que  
prévu. En effet, depuis sa prise de fonction, la cote de popularité du président brésilien a été chahutée et les rapports entre pouvoirs  
exécutif et législatif se sont tendus.  
Passage à vide depuis le dernier trimestre 2018  
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- Croissance et inflation  
Croissance du PIB (%)  
Prévision  
En 2018, la croissance s’est maintenue au même rythme qu’en  
017, soit 1,1% en moyenne annuelle. L’année a été marquée par  
 Inflation (%)  
,7  
2
8
Prévision  
la grève des routiers et la tenue des élections présidentielles. La  
consommation des ménages est restée le principal moteur grâce  
notamment à la hausse du crédit à la consommation, qui a tiré la  
reprise du crédit (+5% en 2018) après deux années de contraction  
en 2016 et 2017. L’investissement s’est redressé (+4,1% g.a.) après  
quatre années de repli. Le taux d’investissement demeure  
largement en deçà de son pic de 2013 (17,4% contre 22,8% du PIB).  
3,4 3,7 3,8 3,6  
3,0  
2,0  
1,1 1,1  
En revanche, la contribution nette du commerce extérieur est  
négative (-0,5 pp) pour la première fois depuis 2013. Cependant, le  
déficit du compte courant (USD 14,5 mds) a été contenu (0,8% du  
PIB) et a été largement couvert par les flux nets d’IDE  
-3,5  
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17  
18  
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20  
16  
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Sources : Comptes nationaux, BNP Paribas  
(
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(
USD 74,3 mds, soit 4,1% du PIB). L’acquis de croissance pour  
019 est faible, la croissance ayant marqué le pas en fin d’année  
+0,1% t/t au T4).  
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- Contraction de l’indicateur avancé d’activité depuis janvier  
▬ Indice d’activité IBC-BR (é.g.)  
▪▪ Indice de production industrielle IBGE (é.d.)  
variationmensuelle, %, cvs variation mensuelle, %, cvs  
Depuis le début de l’année, les indicateurs d’activité ont été très  
décevants malgré le redressement de certains indices de confiance.  
La production industrielle est restée étale sur les deux premiers  
mois de l’année (-0,8% m/m, en données cvs en janvier suivi de  
+
(
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5
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1
0
10  
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0,7% en février). La production minière a même fortement chuté  
-15% en février) suite à la rupture du barrage à Brumadinho fin  
0
janvier. Les capacités non utilisées dans l’industrie restent  
importantes, ce qui explique que le crédit aux entreprises ne se  
redresse que très lentement (+2% g.a. en février) dans un contexte  
de rationnement de l’offre de crédit bancaire subventionné. Plus  
étonnant, les ventes au détail sont erratiques malgré la progression  
des salaires réels depuis novembre et la bonne tenue du crédit à la  
consommation (+9% en g.a. en février). Le marché du travail se  
dégrade avec un taux de chômage en hausse (12,4% fin février  
contre 11,6% en décembre). Enfin, l’activité dans les services a  
aussi ralenti depuis le début de l’année. Au total, l’indicateur avancé  
d’activité de la banque centrale (IBC-BR) s’est replié en janvier et  
février (-0,3% et -0,7% m/m, cvs) laissant craindre une contraction  
du PIB au T1 2019.  
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-5  
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-4  
janv.-18 mars-18 mai-18 juil.-18 sept.-18 nov.-18 janv.-19  
Sources : Banque centrale du Brésil, IBGE, BNP Paribas  
2018. Le real a cédé ses gains contre le dollar acquis au cours du  
premier mois (+6% début février) pour retrouver son niveau du  
début de l’année. La monnaie reste toutefois en retrait de 12% sur  
un an.  
A ce stade, les espoirs de voir l’activité ré-accélérer sont limités. La  
consolidation budgétaire ne laisse pas de marge pour augmenter  
les dépenses publiques tandis que le climat d’attentisme lié à la  
réforme pèse sur les décisions d’investissement. Enfin, les facteurs  
externes ne sont pas particulièrement porteurs : au ralentissement  
général de l’économie mondiale s’ajoute la récession en Argentine  
qui pèse sur les exportations de biens d’équipements notamment  
dans l’industrie automobile. Heureusement, le relâchement des  
Pour l’instant, les marchés financiers ne sanctionnent pas ces  
mauvais indicateurs conjoncturels. Le marché actions a fait mieux  
que résister même s’il connaît des mouvements plutôt baissiers  
depuis un mois après avoir passé la barre des 100,000 points pour  
la première fois de son histoire. Les primes de risque sur le  
souverain (EMBI+Br) se maintiennent autour de 250 points de base  
(
pb) après s’être tassé de près de 100 pb depuis début septembre  
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conditions financières et la désinflation restent favorables à la  
croissance de la consommation privée et du crédit. Le taux directeur  
est à son plus bas historique (6,5%) depuis un an et l’inflation  
devrait rester contenue en deçà de la cible de la banque centrale en  
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- Panorama des finances publiques  
Intérêts  
▬ Dette brute – gouvernement général (é.d.)  
Solde budgétaire global  
Solde primaire  
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019.  
4 % du PIB, 12 mois glissants  
% du PIB  
90  
80  
Des finances publiques dégradées…  
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70  
60  
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30  
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Les comptes publics du Brésil se sont très largement dégradés  
depuis 2014, année où le solde primaire (hors charges des intérêts  
de la dette) est devenu négatif après 10 ans d’excédent. Sur la  
période 2014-2018, le déficit budgétaire du gouvernement central  
s’est affiché en moyenne à 6,8% du PIB, tandis que le déficit  
primaire s’établissait à 1,7% en moyenne. La détérioration du solde  
budgétaire est imputable à des facteurs conjoncturels (effondrement  
des recettes pendant la récession (2015-2016) ; reprise  
économique poussive). Il est surtout symptomatique d'importants  
déséquilibres structurels du côté des dépenses qui ont conduit  
celles-ci à augmenter trois fois plus vite que le PIB au cours des 10  
dernières années. L’inflation des dépenses concerne en premier  
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-6  
-8  
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10  
2007  
2009  
2011  
2013  
2015  
2017  
2019  
Sources : Banque centrale du Brésil, Trésor national, BNP Paribas  
….sur fond du projet de loi de réforme des retraites  
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Le projet de loi sur la réforme des retraites  présenté par le  
gouvernement en février est actuellement en discussion au  
Congrès. Il prévoit des économies estimées  
USD 300 mds sur 10 ans, (environ 1,5% du PIB par an) . Un récent  
sondage de Datafolha révèle que le soutien populaire en faveur de  
la réforme s’est accru (51% de rejet contre 71% en avril 2017).  
lieu le régime de retraite et les prestations sociales , mais aussi la  
masse salariale ainsi que les subventions indirectes et directes.  
2
à environ  
Compte tenu d’une charge d’intérêts structurellement élevée (~5%  
du PIB), l'incapacité à corriger les déficits primaires a conduit à une  
forte augmentation de la dette publique (+25 points de pourcentage  
de PIB depuis 2013 à 77% en 2018). Malgré la loi sur le gel des  
dépenses primaires votée en 2016 , les fortes contraintes pesant  
sur les dépenses obligatoires (dépenses sociales et pensions  
notamment) ont limité les progrès en termes de consolidation fiscale.  
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3
Cependant, l’ampleur des économies sera probablement revue à la  
baisse d’au moins un tiers à l’issue des négociations au Congrès.  
En effet, les tensions récentes entre l’exécutif et le Congrès  
suscitent des doutes quant à la capacité du gouvernement à obtenir  
les soutiens nécessaires au vote de la réforme. De surcroît, la forte  
popularité de Bolsonaro  principal levier pour pousser un Congrés  
fragmenté à former une majorité qualifiée (3/5 ) – s’est effritée. Le  
dernier sondage Ibope fait état d’une chute de la cote de popularité  
du président de 49% en janvier à 34% en mars.  
Pour l’instant, le financement de la dette ne pose pas problème. Le  
profil de la dette publique s’est amélioré au cours des 10 dernières  
années (échéances plus longues, faible dette en devises, meilleur  
profil d’amortissement, remplacement progressif d’instruments à  
taux variables par des instruments à taux fixes). La couverture des  
besoins de financement de l’Etat demeure, en outre, bien assurée  
par un marché des capitaux local liquide. La dette publique reste  
par ailleurs principalement détenue par des acteurs locaux, et la  
part des non-résidents n’était que de 11% fin 2018 contre 21% en  
mai 2015. Dans le même temps, le coût moyen d'emprunt sur la  
dette domestique s’est réduit (17,5 % en 2015 contre 10,6% en  
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Au mieux, la réforme devrait permettre de réduire le déficit primaire  
à hauteur de 0,7 à 1 pp de PIB. En conséquence, elle ne permettra  
pas à elle seule de stabiliser le ratio de dette publique.  
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018) au cours des dernières années grâce à la désinflation et à la  
baisse du taux de référence SELIC.  
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Le nouveau système de retraite, qui vise à réduire l’écart entre les travailleurs  
du secteur public et ceux du secteur privé, serait mis en place sur une période  
de transition de 12 ans. La réforme fixe l'âge minimum du départ à la retraite à  
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5 ans pour les hommes et à 62 ans pour les femmes contre 55 ans  
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Compte tenu de la transition démographique du pays (baisse du taux de  
actuellement, dans le secteur public comme privé. Elle prévoit aussi d’allonger  
la durée des cotisations sociales, de modifier en profondeur le calcul des  
prestations de retraite et d’harmoniser les règles de départ à la retraite qui  
s’appliquent aux fonctionnaires fédéraux avec celles des Etats et des  
municipalités. Enfin, elle met fin aux importantes disparités qui existent entre les  
régimes de retraite (les enseignants, policiers et autres militaires bénéficiant de  
règles de retraite anticipée).  
fécondité, augmentation de l’espérance de vie, augmentation de la part des  
personnes âgées dans la population).  
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Les effectifs du gouvernement central ont augmenté de 8% en moyenne sur la  
période 2010-2017, représentant environ 4% du PIB.  
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Selon la loi, les dépenses primaires ne peuvent croître plus rapidement que  
l’inflation pendant une période de 20 ans.  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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