Emerging

Reprise fragile

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Eco Emerging // 2 trimestre 2021  
economic-research.bnpparibas.com  
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MEXIQUE  
REPRISE FRAGILE  
Le fort rebond de l’activité au dernier trimestre a permis de limiter la contraction du PIB à 8,2% en 2020, d’enregistrer  
un déficit public moins important qu’attendu et d’améliorer les perspectives de croissance pour 2021. Mais la reprise  
reste fragile : la consommation privée et l’investissement ont été durablement fragilisés par la crise en 2020, et le  
secteur exportateur ne profitera pas pleinement du rebond de croissance attendu aux États-Unis. Dans le même  
temps, les inquiétudes concernant la vulnérabilité des finances publiques et le recul de l’investissement ont été  
exacerbées par la crise et pèseront sur les perspectives de croissance à moyen et long terme.  
REBOND PLUS FORT QU’ANTICIPÉ  
PRÉVISIONS  
Le PIB mexicain a reculé de 8,2% en 2020. L’économie a souffert de  
l’effondrement de la demande interne, consécutif aux mesures de  
confinement, et de la chute de la demande externe, principalement en  
provenance des États-Unis (80% du total des exportations). Après que  
les perspectives se sont continûment dégradées au cours des trois pre-  
miers trimestres (on s’attendait à un recul du PIB de plus de 10% à la  
fin du T3), le fort rebond d’activité enregistré au T4 a permis de limiter  
la chute du PIB en 2020 et d’améliorer les perspectives de croissance  
pour 2021 et 2022.  
2
019  
2020e  
2021e  
2022e  
PIB (croissance %)  
0.1  
-8.2  
3.4  
4.0  
3.9  
2.7  
3.7  
Inflation (moyenne annuelle, %)  
Solde budgétaire (en % du PIB)  
Dette publique (en % du PIB)  
Solde courant (en % du PIB)  
Dette externe (en % du PIB)  
Réserves de change (USD mds)  
Réserves de change, en mois d'imports  
3.7  
-1.7  
46.4  
-0.2  
37.7  
180  
3.5  
-2.3  
50.8  
2.5  
-4.1  
52.3  
0.9  
-4.8  
54.5  
0.5  
41.2  
195  
4.3  
41.8  
203  
4.5  
42.5  
209  
4.1  
Néanmoins la reprise restera fragile, et le PIB ne devrait progresser  
que de 4% en 2021. Les exportations seront le principal moteur de la  
croissance, stimulées par le rebond de croissance et le plan de relance  
aux États-Unis. En revanche, la demande interne restera durablement  
affaiblie par l’effondrement de l’activité au T2 2020 (le PIB a reculé  
de 18,7% en g.a.), et le soutien des autorités devrait être très limité.  
La progression de la dépense publique sera très faible cette année  
encore, le gouvernement ayant renouvelé son souhait de se conformer  
à la politique d’austérité annoncée au début de son mandat. Dans le  
e: ESTIMATIONS ET PRÉVISIONS  
TABLEAU 1  
SOURCE : BNP PARIBAS RECHERCHE ECONOMIQUE GROUPE  
REPRISE À DEUX VITESSES  
1
indice, dec. 2019 = 100  
même temps, après avoir massivement soutenu l’économie en 2020 ,  
l’intervention de la banque centrale devrait être limitée en 2021. Nous  
prévoyons un maintien du principal taux directeur à 4%.  
110  
00  
1
9
0
LA SITUATION SANITAIRE RESTE FRAGILE  
80  
Les risques sont orientés à la baisse, notamment du fait de la fragilité  
de la situation sanitaire. La campagne de vaccination a pris du retard  
sur les objectifs initialement annoncés, et le nombre de nouveaux cas  
quotidiens reste relativement élevé. Fin mars, le nombre de premières  
doses administrées était légèrement inférieur à 5,5 millions (moins  
de 4,5% de la population totale), et 750 000 personnes avaient reçu  
les deux doses (soit à peine plus de 0,5% de la population). D’après  
les récentes annonces gouvernementales, le rythme de vaccination  
devrait accélérer dans les prochains jours. L’objectif est de vacciner  
70  
Exportations manufacturières  
Importations manufacturières  
Consommation de biens  
60  
Consommation de services  
50  
2019  
2020  
2021  
SOURCE : BANQUE CENTRALE  
GRAPHIQUE 1  
(
deux doses) la moitié de la population d’ici la fin du premier semestre,  
et la totalité de la population avant la fin de l’année 2021. Compte tenu  
des difficultés rencontrées par le gouvernement à obtenir les doses  
nécessaires et le rythme de vaccination observé jusqu’ici, ces objectifs  
paraissent difficilement réalisables.  
Le nombre de nouveaux cas quotidiens a progressé continûment entre  
la mi-novembre (il était alors stable autour de 5 500 depuis le mois de  
juin) et la fin du mois de janvier (atteignant un pic de 17 000 nouvelles  
contaminations) ; la quasi-totalité des États était alors classés  
Par ailleurs, l’état d’urgence sanitaire déclaré en février 2020 est  
«
rouge ». Le nombre décroît depuis. Fin mars, il était légèrement  
2
toujours en vigueur, ainsi que le système de couleurs mis en place au  
inférieur à 4 500. À cette date, huit États étaient encore « orange »,  
trois étaient « vert » et tous les autres (21) étaient « jaune ».  
mois de mai dernier pour indiquer le niveau de restrictions en vigueur  
dans chaque État.  
1
Le taux directeur a été abaissé de 300 points de base, à 4%, et plusieurs séries de mesures de soutien à l’économie ont été mises en place au cours de l’année, pour un montant total de  
près de 4% du PIB.  
vert – jaune – orange – rouge, en fonction des taux d’incidence du virus et d’occupation des hôpitaux. Les États classés « rouge » sont ceux pour lesquels les restrictions sont maxi-  
males.  
2
La banque  
d’un monde  
qui change  
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4
INQUIÉTUDES CONCERNANT LES FINANCES PUBLIQUES  
FBCF  
La très forte limitation des dépenses publiques (l’ensemble des mesures  
de soutien à l’économie a représenté à peine plus de 1% du PIB en  
g.a. %  
2
020), la hausse des revenus au dernier trimestre (grâce à la hausse du  
10  
5
prix du pétrole, et dans une moindre mesure au rebond d’activité), et  
l’ajournement d’un transfert financier au profit de l’entreprise publique  
d’exploitation pétrolière Pemex ont permis d’enregistrer un déficit  
public moins élevé qu’anticipé en 2020, à 2,3% du PIB (après 1,7% en  
0
-
5
-
-
-
-
-
-
-
10  
15  
20  
25  
30  
35  
40  
2
5
019). Logiquement, la hausse de la dette publique a été modérée, à  
0,8% du PIB contre 46,4% en 2019.  
Investissement  
Construction  
En dépit de cette relative bonne performance, les pressions à  
court et moyen terme sur la situation budgétaire demeurent, voire  
s’accentuent. Au contraire des objectifs annoncés par le gouvernement  
dans le budget 2021 (stabilisation du déficit autour de 2,5% du PIB  
pour les deux années à venir), nous attendons une hausse du déficit  
public à 4,1% du PIB en 2021. Comme lors des précédents budgets,  
les prévisions retenues par le gouvernement nous paraissent trop  
optimistes et difficilement réalisables, qu’il s’agisse de la croissance du  
PIB, de la situation financière de Pemex ou de la production pétrolière.  
Pour cette dernière, l’objectif pour 2021 est de produire 1,86 million de  
barils par jour (b/j). En 2020, l’objectif était fixé à 1,95 million b/j, et la  
production n’a finalement été que de 1,65 million.  
Machines et équipements  
2
016  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
GRAPHIQUE 2  
SOURCE : INSTITUT NATIONAL DE STATISTIQUE ET DE GEOGRAPHIE  
Les résultats des élections prévues pour le mois de juin prochain,  
élections législatives et élection d’un nouveau gouverneur pour  
Le faible rebond de la demande interne ne laisse entrevoir qu’une  
hausse limitée des revenus budgétaires. En outre, la pression sociale  
et la dégradation continue de la situation de Pemex, qui nécessitera  
probablement des transferts importants et récurrents de la part du  
gouvernement dans les trimestres à venir, devraient augmenter  
significativement les dépenses dès 2021. Par ailleurs, le gouvernement  
a déjà largement puisé dans le fonds souverain pétrolier pour  
compenser la perte de revenus en 2020. Le solde sera probablement  
utilisé en 2021, mais le montant restant (0,2% du PIB fin 2020, alors  
qu’il représentait plus de 1,5% du PIB fin 2019) ne suffira pas. Le reste  
de l’épargne fiscale disponible et d’éventuels transferts de la banque  
centrale ne pourront pas constituer une solution suffisante et pérenne,  
renforçant encore la nécessité d’engager une réforme fiscale.  
1
5 États, pourraient renforcer cette défiance. Les sondages montrent  
que le président Andres Manuel Lopes Obrador (AMLO) reste très  
populaire (popularité supérieure à 60% depuis le début du mandat),  
et il est personnellement impliqué dans la campagne législative,  
ainsi que dans celle des 15 candidats à la gouvernance issus de son  
parti. Le parti présidentiel (Morena) et ses deux alliés (PT et PVEM,  
respectivement parti de centre gauche et parti centre, écologiste)  
devraient conserver la majorité au sein de la Chambre des députés (les  
trois partis recensent actuellement 300 sièges sur les 500). Dans cette  
configuration, les réformes souhaitées par le gouvernement pour la  
deuxième partie du mandat devraient facilement être mises en oeuvre.  
À moyen terme, la défiance des investisseurs, locaux et étrangers,  
pourrait concerner tous les secteurs de l’économie. Nous prévoyons en  
Dans ce contexte, la dette publique devrait dépasser 52% du PIB en  
2
021 et continuer à augmenter en 2022, atteignant le ratio le plus  
2
021 un nouveau recul de l’investissement, le taux d’investissement  
élevé depuis plus de 40 ans. La dégradation de la dynamique de la dette  
publique, la hausse des risques contingents associés à Pemex, l’érosion  
du fonds souverain et l’absence de réformes structurelles pourraient  
accroître la vulnérabilité du gouvernement aux changements de  
sentiment des investisseurs. Si le profil de la dette publique reste  
favorable et qu’environ 80% est libellé en monnaie locale, plus de 30%  
de la dette est néanmoins détenu par des investisseurs étrangers.  
ayant déjà diminué de 23,6% du PIB en 2016 à 19,3% en 2020, selon les  
derniers chiffres du FMI. De même, les entrées nettes d’investissements  
directs étrangers, en baisse depuis le milieu de l’année 2018, devraient  
encore diminuer en 2021. Au total, en dépit du rebond de la croissance  
à très court terme, le PIB mexicain ne devrait retrouver son niveau de  
fin 2019 qu’à la fin de 2022. L’estimation de la croissance potentielle,  
proche de 2,5% à la fin de 2019, est à présent abaissée à 2%.  
NOUVEAU RECUL DE L’INVESTISSEMENT  
Achevé de rédiger le 9 avril 2021  
Les fragilités structurelles observées bien avant le début de la crise  
liée au Covid-19 (le faible niveau d’investissement, la détérioration du  
climat des affaires par exemple) restent d’actualité et pèsent sur les  
perspectives de croissance à court et moyen terme. Certaines fragilités  
ont même été exacerbées au cours des 12 derniers mois, comme le  
manque de lisibilité de la politique économique et de participation du  
secteur privé à certains secteurs clés de l’économie. Ainsi la réforme  
du secteur de l’électricité votée début mars 2021, qui renforce la place  
des entreprises publiques au détriment des acteurs privés du secteur,  
pourrait durablement pénaliser l’investissement.  
Hélène Drouot  
helene.drouot@bnpparibas.com  
La banque  
d’un monde  
qui change  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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