Perspectives

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TYPE HTML PUBLIC "-//W3C//DTD HTML 4.01//EN" "http://www.w3.org/TR/html4/strict.dtd"> croissance economique-inflation-previsions economiques-politique budgetaire-Allemagne-etudes economiques-bnpparibas

Allemagne

Solidité budgétaire

Bien qu’elle ait ralenti depuis le début de l’année, la croissance du PIB allemand devrait atteindre 1,8 % en moyenne en 2016. L’an prochain, la politique budgétaire sera moins accommodante et les prix de l’énergie pourraient repartir à la hausse. Du fait de cet environnement moins porteur, la croissance du PIB devrait marquer sensiblement le pas, à 1,3 %. Des ralentissements très marqués sont à prévoir pour la consommation et l’investissement. Du fait de la forte augmentation des importations et d’une dégradation des termes de l’échange, l’excédent de la balance des paiements courants pourrait reculer à 7,5 % du PIB.

Bien qu’elle ait ralenti au premier semestre, la croissance moyenne de l’économie allemande est restée plutôt soutenue. Au premier semestre 2016, elle atteignait 2,3 % en glissement annuel (1,8 % en données corrigées des effets de calendrier), soutenue par une politique monétaire très accommodante et par une politique budgétaire expansionniste. L’économie a bénéficié en outre de plusieurs éléments favorables tels que le bas niveau des prix de l’énergie et du coût du capital, ainsi que la faiblesse de l’euro. Ces facteurs ont profité en particulier aux dépenses des ménages. En outre, l’amélioration du fonctionnement du marché du travail, permise par les réformes Hartz des années précédentes, a mis en place un cercle vertueux de créations rapides d’emplois et d’amélioration de la confiance des consommateurs. En revanche, le climat des affaires actuel n’a pas beaucoup contribué à encourager les dépenses des entreprises, des perspectives d’activité incertaines faisant obstacle à l’investissement. Enfin, après avoir stagné depuis mi-2015, les exportations se sont nettement redressées au deuxième trimestre.

Au deuxième semestre, la croissance devrait ralentir jusqu’à se rapprocher de son potentiel, estimé à un taux annuel de 1,3 %. Les premiers chiffres du troisième trimestre laissent même prévoir une stagnation de l’activité industrielle, la production manufacturière étant à peu près au même niveau en juillet-août qu’au deuxième trimestre. Les indicateurs de confiance des entreprises du secteur manufacturier et pour le reste de l’économie sont toutefois restés relativement bien orientés, l’indice IFO du climat des affaires atteignant même en septembre son plus haut niveau depuis mai 2014.

Dans un tel contexte, la croissance du PIB devrait s’élever à 1,8 % en 2016 (en données corrigées des effets de calendrier), un plus haut depuis 2011.

L’effet des soutiens s’amenuisent

Le policy mix devrait se révéler moins favorable en 2017. La politique monétaire est appelée à rester extrêmement accommodante dans un contexte de faible inflation dans la zone euro et d’incertitudes quant à la vigueur de la reprise et à l’issue des négociations autour du Brexit. En revanche, la politique budgétaire n’aura qu’un effet de soutien modéré malgré la perspective des élections législatives de l’automne 2017. Le gouvernement projette d’augmenter les dépenses de l’État fédéral de 3,7 %, à EUR 328,7 mds (10,5 % du PIB) afin de consacrer davantage de fonds à l’accueil des réfugiés, aux retraites et à la sécurité. De plus, la Chancelière a annoncé une réduction modeste des impôts de EUR 2,6 mds en 2017 et de EUR 3,7 mds en 2018. Ce programme ne devrait pas accroître l’endettement grâce à la progression des recettes fiscales engendrée par la solide croissance de l’emploi et par le très faible coût du refinancement de la dette. Le

1- Synthèse des prévisions

e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe

2- La faiblesse de l’investissement des entreprises

2010=100

▬ Investissement total – – Machines et équipements Logements

Source: Destatis

gouvernement dispose d’une marge de manœuvre réduite pour augmenter les dépenses publiques, du fait des exigences budgétaires de l’UE et du Schuldenbremse (frein à l’endettement) prévu dans la Constitution et en vertu duquel le déficit structurel devra être ramené à 0,35 % du PIB en 2017 afin de réduire la dette publique à 60 % du PIB en 2020.

De plus, certains des éléments favorables à la croissance en 2016 devraient s’estomper, voire se muer en obstacles. Les prix de l’énergie devraient ainsi repartir à la hausse et l’euro pourrait se stabiliser aux alentours de ses niveaux actuels. Enfin, l’augmentation de 4 % du salaire minimum national profitera, certes,

au pouvoir d’achat des travailleurs les plus modestes, mais elle risque aussi de freiner leur accès au marché du travail.

Pour finir, les négociations autour du Brexit devraient être engagées début 2017, nourrissant encore l’incertitude. Ce facteur devrait peser sur les dépenses d’investissement dans l’ensemble de l’Europe, ce qui devrait affecter tout particulièrement l’industrie manufacturière allemande compte tenu de sa spécialisation dans la production de biens d’équipement.

Ralentissement de la croissance en 2017

En raison d’un environnement moins porteur, la croissance devrait ralentir sensiblement, pour atteindre 1,3 % (en données corrigées des effets de calendrier), principalement en raison d’un tassement des dépenses intérieures. La consommation privée ne devrait augmenter que de 1,2 %, contre 1,5 % en 2016, du fait d’une progression du revenu disponible réel sans doute moins marquée en lien avec le rebond des prix à la consommation. En conséquence de la remontée des prix de l’énergie, l’indice harmonisé des prix à la consommation pourrait, de fait, progresser de 1,4 %, contre 0,3 % en 2016. L’inflation sous-jacente devrait rester quasiment inchangée, à près de 1 %. Un autre facteur de ralentissement est la perte de dynamisme du marché du travail, la croissance de l’emploi devant se révéler moins soutenue. Les goulets d’étranglement à ce niveau devraient se résorber grâce à l’arrivée de travailleurs venus d’autres pays de l’UE et de réfugiés, ces derniers étant susceptibles d’ajouter 250 000 personnes à la population active (+0,6 %) entre 2015 et 2017. Le taux de chômage (au sens du BIT) pourrait ainsi se stabiliser à presque 4 %, soit l’un des plus bas de l’UE.

D’un autre côté, les dépenses de consommation devraient bénéficier de l’augmentation des retraites versées par l’État en juillet

2016 (+4,25 % dans les anciens Länder et +5,95% à l’est de l’Allemagne) et de la revalorisation de 4 % du salaire minimum en 2017. En outre, l’épargne des ménages pourrait reculer en 2016 et en 2017. Au cours des dernières années, le taux d’épargne avait progressé, les ménages économisant une partie de la hausse du pouvoir d’achat induite par la baisse des prix de l’énergie.

L’augmentation des dépenses d’investissement devrait ralentir à 1,4 %, contre 2,5 % en 2016. Au vu de la multiplication des permis de construire, la construction de logements devrait rester dynamique. Le marché est soutenu, en partie, par une immigration élevée. En outre, la situation favorable du marché du travail et le niveau bas des taux d’intérêt ont stimulé la demande des propriétaires occupants. Compte tenu d’une offre rigide à court terme, les prix des logements ont fortement augmenté, surtout dans les grandes villes. Tandis qu’entre 2010 et 2015, ils progressaient en moyenne de quelque 18 %, les prix des appartements à

Hambourg s’envolaient de 70 %.

Hors construction, les entreprises sont réticentes à augmenter leurs investissements, même si le taux d’utilisation des capacités de production, proche de 85 %, est juste au-dessus de sa moyenne de long terme (84,1 %). En outre, les entreprises citent de plus en plus souvent une pénurie de main-d’œuvre qualifiée comme obstacle aux nouveaux projets d’investissement. Ajoutons que les taux d’intérêt exceptionnellement bas dénotent eux aussi un climat économique des plus incertains. De crainte qu’ils soient annonciateurs de risques substantiels, les entreprises préfèrent

3- Les faibles taux d’intérêt stimulent les prix des logements

2010=100

Prix des logements ▬ ICPH

Sources : BRI et Eurostat

reporter leurs projets jusqu’à ce qu’elles aient une meilleure visibilité quant au retour sur investissement.

Cette réticence à investir se traduit par un important excédent d’épargne de la part des entreprises non financières ; à la hausse depuis 2012, il a atteint presque 4 % du PIB en 2015. En outre, l’excédent d’épargne des ménages est resté proche de 5 % du PIB. Sachant que les règles constitutionnelles interdisent au secteur public de compenser cette épargne excédentaire, cette situation se traduit par un excédent substantiel de la balance des paiements courants. En 2016, ce dernier devrait même atteindre EUR 252 mds (8,2 % du PIB), ce qui en ferait le deuxième plus important du monde, après la Chine. En 2017, la balance commerciale pourrait s’affaiblir légèrement en raison de la forte croissance des importations et d’une dégradation des termes de l’échange induite par la remontée des cours des matières premières. En conséquence, l’excédent courant est susceptible de reculer à 7,5 % du PIB.

Risques associés à la politique monétaire et au protectionnisme

Les risques susceptibles d’affecter les prévisions viennent principalement des facteurs liés à la politique monétaire et au commerce extérieur. Bien que la faiblesse des taux d’intérêt n’a pu, pour l’instant, relancer l’inflation, elle a certainement agi sur les autres catégories, telles que les prix des logements et le cours des actions. Le FMI recommande au gouvernement allemand de développer des outils macroprudentiels afin d’éviter toute surchauffe sur le marché immobilier. En outre, le bas niveau des taux d’intérêt pourrait fragiliser un secteur bancaire allemand fragmenté ainsi que les compagnies d’assurance-vie.

Un second risque réside dans la vague protectionniste actuelle, qui pourrait affecter l’industrie fortement exportatrice d’outre-Rhin. Enfin, l’issue des négociations sur le Brexit pourrait porter préjudice à l’industrie allemande en limitant ses débouchés sur le marché britannique.

Raymond Van der Putten raymond.vanderputten@bnpparibas.com

QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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