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EcoPerspectives // 2 trimestre 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
France  
Une goutte de stabilisation dans un océan d’incertitudes  
Les enquêtes sur le climat des affaires donnent des signes de stabilisation. Les données d’activité pour janvier et février sont plutôt  
positives. Ces éléments sont compatibles avec le maintien d’un taux de croissance de l’ordre de 1,2%, chiffre retenu pour 2019. Il  
s’agit d’un rythme peu élevé mais synonyme de résistance dans un environnement marqué par les incertitudes et les inquiétudes. La  
cause principale de cette résistance réside dans l’impulsion de la politique économique et budgétaire et, en particulier, dans les  
mesures de soutien au pouvoir d’achat des ménages et le rebond attendu de leur consommation.  
La croissance au T4 2018 s’est mieux tenue qu’attendu, le PIB  
progressant de 0,3% t/t contre 0,2% prévu. Il s’agit d’un rythme de  
croissance décevant dans l’absolu, peu dynamique, mais il s’est  
maintenu par rapport au T3 et dépasse une nouvelle fois la  
moyenne de la zone euro (+0,2% t/t au T4 2018 après +0,1% au  
T3). En revanche, la décélération de l’activité sur un an est  
conséquente : fin 2018, la croissance ne s’élevait plus qu’à 1% en  
glissement annuel contre 2,8% fin 2017. En moyenne annuelle, la  
croissance s’est tassée à 1,6% après 2,3% en 2017.  
1- Croissance et inflation  
Croissance du PIB (%)  
Prévision  
 Inflation (%)  
Prévision  
2,3  
2
,1  
1,7  
1,6  
1,2 1,2  
1,2  
17  
1,2  
19  
1,1  
Croissance en demi-teinte  
0,3  
Si le rythme est similaire, la composition de la croissance diffère.  
16  
17  
18  
19  
20  
16  
18  
20  
Elle laisse, dans les deux cas, une impression mitigée, celle d’une  
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Sources : Comptes nationaux, BNP Paribas  
croissance entravée par une série d’à-coups et de chocs . Au T3, la  
croissance a été soutenue par le rebond de la consommation des  
ménages, l’accélération de l’investissement des entreprises et la  
contribution positive du commerce extérieur mais elle a été tirée  
vers le bas par le recul de l’investissement des ménages, la  
stagnation de celui des administrations publiques et la contribution  
négative des variations de stocks. Au T4, cette dernière s’est  
nettement réduite (à -0,1 point après -0,5) mais la contribution  
positive de la demande intérieure finale s’est aussi effritée (+0,2  
point après +0,5), la stagnation de la consommation des ménages  
et le contrecoup sur l’investissement des entreprises s’ajoutant à un  
nouveau recul de l’investissement des ménages. Le commerce  
extérieur a, de nouveau, contribué positivement à la croissance, à  
hauteur de 0,3 point comme au T3, mais sur la base d’une  
combinaison nettement plus dynamique des exportations et des  
importations (en hausse de 2,2% t/t et 1,3% t/t, respectivement,  
2- Enquêtes de confiance  
Climat des affaires INSEE (é.g.) ▪▪▪ PMI composite (é.d.)  
Confiance des ménages (é.g.)  
1
20  
110  
00  
65  
6
0
5
5
1
50  
4
5
0
90  
80  
70  
4
35  
30  
25  
20  
60  
2
2007  
2009  
2011  
2013  
2015  
2017  
2019  
après +0,6% t/t et -0,2% t/t ).  
Sources : INSEE, Markit  
Les perspectives de croissance au T1 2019 restent en demi-teinte.  
Le sentiment d’une conjoncture dégradée est surtout alimenté par  
les PMI dans le secteur manufacturier et les services. Ils sont  
brutalement retombés sous la barre des 50 points en décembre  
dernier, soit en zone de contraction, et oscillent depuis autour de 49.  
Ce signal négatif est toutefois contrebalancé par celui, plus positif,  
des enquêtes de l’INSEE (cf. graphique 2). L’indice synthétique du  
climat des affaires se situe, en effet, toujours au-dessus de sa  
mars). Il est, de plus, en hausse depuis le début de l’année, à  
hauteur de +1 point par mois. Le détail par secteur d’activité montre  
que cette amélioration est portée par le bâtiment et le commerce  
(
détail et gros). Dans l’industrie manufacturière et les services, le  
climat des affaires est resté à peu près stable, ce qui est une bonne  
nouvelle pour l’industrie mais un motif d’inquiétude pour les services.  
Dans chacun des secteurs, l’indice du climat des affaires dépasse  
3
moyenne 100 de référence et donc en zone d’expansion (104 en  
4
sa moyenne 100 de référence .  
1
Cf. France : 2019, nouvelle année test, EcoPerspectives T1 2019  
Soit une contribution à la croissance de +0,7 point pour les exportations au T4  
2
4
Dans le détail, l’indice dans l’industrie est à 102 en mars, 103 dans les  
(
après +0,2 point au T3) et -0,4 point pour les importations (après +0,1 point).  
Ce niveau 100 correspond depuis 2000 à une croissance moyenne de 0,3% t/t.  
services, 112 dans le bâtiment, 102 dans le commerce de détail et 107 dans le  
commerce de gros.  
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EcoPerspectives // 2 trimestre 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
La confiance des ménages a plus nettement rebondi (+9 points entre  
janvier et mars), reprenant le terrain perdu en novembre et décembre  
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- Inflation sous-jacente et coût unitaire du travail  
Coût unitaire du travail (g.a., %, é.d.)  
▪▪ Inflation sous-jacente (g.a., % ; é.g.)  
,4  
2,2  
(-8 points). A 96, l’indice qui la synthétise reste néanmoins assez  
nettement en-deçà de sa moyenne 100 de référence.  
2
5
4
3
2
1
0
Entre le signal mitigé des enquêtes de confiance et celui plutôt  
positif des données d’activité sur janvier et février (production,  
consommation, exportations), le scénario le plus probable est celui  
d’une stabilisation de la croissance au T1, à 0,3% t/t. C’est aussi la  
prévision de la Banque de France tandis que l’INSEE table sur  
2
1
1
,0  
,8  
,6  
1,4  
1
1
0
,2  
,0  
,8  
0,4%. C’est aussi le résultat auquel parvient notre modèle nowcast  
sur la base des données d’activité tandis que l’estimation basée sur  
les données d’enquête s’établit à 0,2%.  
0,6  
0
0
0
,4  
,2  
,0  
Nous nous attendons ensuite à ce que la croissance se maintienne  
sur ce rythme de 0,3% t/t, un rythme peu élevé mais synonyme de  
résistance dont devrait faire preuve la croissance française face à la  
baisse de la croissance mondiale. Plus exactement, l’économie  
française n’échappera pas au ralentissement général, et européen  
en particulier, mais son tassement devrait être de moindre ampleur.  
D’après nos prévisions, la croissance française perdrait 0,4 point de  
pourcentage entre 2018 et 2019 (passant de 1,6% à 1,2%) quand  
celle de la zone euro en perdrait 0,9 (refluant de 1,8% à 0,9%). Ce  
faisant, la croissance française dépasserait celle de la zone euro  
pour la première fois depuis 2013.  
-
0,2  
-1  
1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019  
Sources : INSEE, OCDE, BNP Paribas  
Plus précisément, une hausse de l’inflation sous-jacente a bien été  
observée (de 0,4% en 2017 en moyenne annuelle à 0,8% en 2018)  
mais sa faible ampleur interroge. En fait, cette hausse semble  
même n’avoir rien à voir avec l’amélioration de l’économie et être le  
fruit d’un seul effet de base statistique : en effet, après un saut de  
0,5% en glissement annuel en décembre 2017 à 0,9% en janvier  
2018, l’inflation sous-jacente s’est ensuite inscrite sur une tendance  
légèrement baissière. En mars 2019, elle est même retombée à  
Les facteurs de cette résistance sont au nombre de trois. Deux sont  
propres à la France et avérés même si l’on peut débattre de  
l’ampleur de leur effet amortisseur : l’impulsion de la politique  
0,5%.  
L’effet désinflationniste de l’appréciation de l’euro entre la mi-2017  
et la mi-2018 peut être un facteur explicatif du redressement limité  
de l’inflation sous-jacente. Des facteurs sectoriels ont également  
pesé, comme la répercussion de la baisse des APL sur les loyers  
dans le parc social et un nouvel épisode de forte baisse des prix  
des services de communication alors que les effets de second tour  
de la forte hausse des prix du pétrole jusqu’en octobre 2018 (sur les  
tarifs aériens notamment) ne sont pas encore manifestes.  
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économique et budgétaire et un degré d’ouverture peu élevé . Le  
troisième est commun à la zone euro et ne peut être tenu pour  
acquis car il relève de la prévision mais nous jugeons peu élevé le  
degré dincertitude sur ce point : la bonne tenue du marché du  
travail et son cortège de créations d’emplois, de baisse du chômage  
et d’accélération des salaires. Les conditions monétaires et  
financières restent, par ailleurs, favorables.  
Au niveau des composantes de la croissance, et compte tenu des  
facteurs évoqués, sa résistance repose sur le réveil de la  
consommation des ménages, stimulé par les importants gains de  
pouvoir d’achat attendus en 2019. En 2020, nous ne prévoyons pas  
Plus fondamentalement, la faiblesse de l’inflation sous-jacente peut  
aussi être mise sur le compte d’un effort des entreprises sur leurs  
marges, soutenable jusqu’ici car la hausse du coût unitaire du  
travail est somme toute récente et modeste (cf. graphique 3). Mais  
si comme on l’anticipe, cette hausse s’accentuait à l’horizon de la  
prévision, augmentant la pression sur les marges, il devrait  
s’ensuivre une remontée plus nette de l’inflation sous-jacente.  
6
d’accélération supplémentaire de la consommation et sans relais  
des autres moteurs, nous voyons la croissance stable, à 1,2%. Ce  
chiffre est légèrement inférieur aux prévisions du consensus et des  
organismes institutionnels (qui se situent entre 1,3% et 1,4%), les  
aléas entourant ce scénario étant importants et, surtout, baissiers  
(
craintes de retournement du cycle, tensions commerciales, Brexit).  
Inflation : la grande absente  
Comme pour les objets perdus, on sait a priori où chercher l’inflation,  
sans être sûr de la trouver. Que l’on considère les prix en amont, la  
fermeture de l’écart de production, ou l’accélération des salaires,  
elle manque toujours à l’appel.  
5
La France est néanmoins exposée indirectement via l’Allemagne, qui est son  
premier partenaire commercial.  
6
Les mesures issues du Grand Débat National ne sont pas encore connues  
mais le stimulus budgétaire supplémentaire que le gouvernement est prêt à  
injecter augmenterait les chances d’une telle accélération.  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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