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Une période difficile

Arabie Saoudite  
Une période difficile  
Les conséquences de la chute des revenus pétroliers sur l’activité devraient être très sensibles en 2016. La réduction des dépenses  
publiques et des difficultés de gestion de trésorerie du gouvernement se traduisent d’ores et déjà par un recul de l’activité. Par  
ailleurs, l’apparition de tensions sur la liquidité bancaire devrait avoir un effet sur le crédit au secteur privé. La liquidité et la  
solvabilité externes du pays, et par conséquent celles de l’Etat devraient rester solides, sauf à envisager un effondrement des prix  
du pétrole. Les perspectives de l’économie saoudienne résident dans la capacité du gouvernement à mettre en place les réformes  
annoncées dont l’objectif principal est de diversifier l’économie.  
En 2016, la chute des revenus pétroliers devrait se faire durement  
1
- Synthèse des prévisions  
ressentir en termes de croissance économique. Comme dans  
l’ensemble des pays pétroliers du Moyen-Orient, la politique  
budgétaire reste le principal instrument de politique économique. La  
rente pétrolière, par le canal de la dépense publique, est le moteur  
de l’activité du royaume. Deux facteurs déterminants pour la  
croissance économique sont affectés par la conjoncture pétrolière :  
la mise en place de mesures d’économie budgétaire dans un  
premier temps ; le resserrement de la liquidité bancaire dans un  
second temps, aux effets plus indirects.  
2014 2015 2016f 2017f  
PIB réel, variation annuelle, %  
Inflation, IPC, var. annuelle, %  
Solde budgétaire, % du PIB  
3,6  
2,7  
3,4  
2,2  
-0,6  
4,1  
0,3  
3,5  
-2,3 -15,0 -18,0 -15,0  
Dette du gouv. central, % du PIB  
Balance courante, % du PIB  
1,6  
9,8  
12  
5,8 13,2 18,3  
-6,3 -12,0  
-7,9  
23  
Dette externe, % du PIB  
15  
628  
31  
21  
517  
29  
Réserves de change, mds USD  
Réserves de change, en mois d'imports  
Taux de change SAR/USD (fin d'année)  
724  
34  
475  
26  
Réduction des dépenses publiques  
3,75 3,75 3,75 3,75  
La réduction des dépenses budgétaires devrait être  
significativement plus importante cette année qu’en 2015, année  
marquée par des dépenses exceptionnelles liées à l’accession au  
pouvoir du nouveau roi. Les dépenses totales du gouvernement ont  
été équivalentes à 41% du PIB, un niveau record depuis plus de  
vingt ans. En 2016, avec des prévisions de prix du pétrole orientées  
à la baisse (42 USD/baril attendus en 2016 en moyenne contre 53,4  
USD/baril en 2015 pour le baril de Brent), et la volonté du  
gouvernement de contenir le déficit budgétaire (15% du PIB en  
f : estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2
%
- Croissance réelle du PIB  
 Pétrole  Hors pétrole  Total  Brent (USD/baril) é.d.  
1
4
2
120  
00  
80  
1
1
2015), les dépenses budgétaires devraient officiellement baisser de  
10  
8
14%. En réalité, les dépenses ont commencé à être comprimées à  
partir du T3 2015, notamment pour ménager la trésorerie de l’Etat.  
6
60  
Depuis 2011, dans un environnement régional devenu politiquement  
plus tendu, le gouvernement s’était engagé dans un cycle de  
hausse des dépenses d’investissements, notamment en  
infrastructures. Entre 2010 et 2014, les dépenses publiques  
d’investissement ont pratiquement doublé en valeur, passant de  
4
2
40  
0
20  
-2  
18% à 23% du PIB non-pétrolier. Par conséquent, les engagements  
-4  
0
du gouvernement vis-à-vis du secteur de la construction sont  
significatifs. Ce secteur représente environ 11% de l’activité du  
secteur privé non-pétrolier. A partir du T3 2015, des retards de  
paiement de la part du gouvernement (estimés à USD 40 mds soit  
2011 2012 2013 2014 2015 2016f 2017f 2018f 2019f 2020f  
Sources : CDSI, BNP Paribas  
Par ailleurs, des mesures de hausse des dépenses ont été  
introduites avec la baisse des subventions à l’énergie (hausse de  
l’essence de 50%). La hausse des prix à la consommation sera  
notable en 2016 à 4,1% en moyenne, contre 2,3% en 2015.  
L’ensemble de ces décisions a des conséquences négatives  
directes et indirectes sur l’ensemble des composantes de la  
demande domestique. Nous estimons que l’activité réelle du secteur  
privé devrait baisser de 0,5%, tandis que celle du secteur public  
non-pétrolier pourrait se contracter de 3,5%. Malgré une très légère  
progression attendue de la production pétrolière (0,4%), qui  
représente environ 45% du PIB, l’économie saoudienne devrait  
entrer en récession en 2016 (-0,6%).  
6
% du PIB 2015) ont mis en difficulté des fournisseurs, et plus  
particulièrement certaines entreprises du secteur de la construction,  
les obligeant à licencier plusieurs dizaines de milliers d’employés.  
Ces derniers étant majoritairement non-nationaux, leur licenciement  
signifie pour une partie d’entre eux un départ du territoire et donc  
une pression à la baisse sur la population totale saoudienne. Au-  
delà de ces difficultés de trésorerie du gouvernement qui ont des  
conséquences importantes sur l’activité, le programme  
d’investissement public a été réduit ou retardé. Le nombre de  
projets d’investissement (principalement publics) a baissé de 60%  
entre juin 2015 et juin 2016.  
economic-research.bnpparibas.com  
Arabie Saoudite  
3ème trimestre 2016  
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Tensions sur la liquidité bancaire  
3
- Tensions sur la liquidité bancaire  
du crédit domestique  
Créances sur le secteur public  Excédent de liquidité bancaire  
%
Le déclin des revenus pétroliers et les besoins de financement  
croissants du gouvernement et des entreprises du secteur privé ont  
entraîné une baisse des dépôts bancaires. L’agrégat monétaire M2  
est en baisse depuis le début de l’année et s’est contracté de 4% en  
rythme annuel à fin mai 2016. Parallèlement, la demande de crédit  
est restée soutenue, surtout de la part du gouvernement. A fin mai  
5
4
4
3
3
0
5
0
5
0
2016, la croissance annuelle du crédit au secteur privé était de 9%  
tandis que l’exposition des banques au gouvernement a doublé en  
un an même si elle ne représentait que 9% de l’actif total des  
banques. Cette évolution du bilan des banques se traduit par une  
hausse de l’ensemble des crédits rapportés à l’ensemble des  
dépôts qui atteint 85%. La banque centrale saoudienne (SAMA) a  
assoupli sa norme prudentielle de liquidité bancaire et a augmenté  
la limite supérieure de ce ratio. Le taux interbancaire à trois mois qui  
sert de référence au financement bancaire s’est fortement tendu  
depuis un an (+146 points de base) pour atteindre 2,23% fin juin  
25  
20  
15  
10  
5
0
94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16  
Sources : SAMA, BNP Paribas  
2
016.  
moyenne pendant la période 1982-85 et augmenté de 0,3% en  
moyenne entre 1993 et 1999). Même si la baisse actuelle des prix  
est importante, elle est loin d’atteindre l’ampleur des précédentes.  
Surtout, le gouvernement saoudien dispose d’une capacité  
d’amortissement des conséquences du contre-choc pétrolier qui est  
bien supérieure.  
A court terme, ce resserrement de la liquidité bancaire ne devrait  
pas avoir de conséquences négatives trop importantes sur l’offre de  
crédit au secteur privé. Le secteur bancaire dispose d’excédents de  
liquidité, accumulés durant la période de prix du pétrole élevés, qui  
peuvent être mobilisés pour la distribution de crédits. Cet excédent  
comprend les réserves excédentaires auprès de la SAMA, les titres  
monétaires émis par celle-ci et les actifs extérieurs nets. Il s’est  
réduit de 50% depuis mai 2015, mais représente encore environ  
l’équivalent de deux ans de croissance du crédit intérieur (évolution  
de 2015).  
En 1999, les réserves de change de la SAMA équivalaient à 9,9  
mois d’importations de biens et services tandis que la dette publique  
dépassait 103% du PIB, contre respectivement 31 mois et 6% du  
PIB fin 2015. Par ailleurs, en supposant un retour progressif du prix  
du pétrole à 60 USD/baril (référence Brent) d’ici 2020, la dette  
publique pourrait atteindre 33% du PIB et les avoirs nets du  
gouvernement deviendraient négatifs à hauteur de 10% du PIB. Si  
on élargit la base en prenant en compte les actifs publics cotés, les  
avoirs du gouvernement resteraient équivalents à 25% du PIB. Les  
réserves de change de la SAMA devraient rester à un niveau  
confortable malgré l’accumulation de déficits courants d’ici 2020 et  
atteindre environ USD 380 mds (18 mois d’importations de biens et  
services). La situation des finances publiques et externes paraît  
donc soutenable à un horizon de moyen terme en l’absence d’une  
forte rechute des prix du pétrole ou d’un choc géopolitique majeur.  
Afin de limiter l’effet d’éviction qui pourrait provenir du financement  
du déficit budgétaire par des ressources bancaires locales, le  
gouvernement a recours à l’endettement extérieur. Un prêt de  
USD 10 mds (1,5% du PIB 2015) a été contracté auprès d’un  
groupement de banques internationales, et environ USD 15 mds  
(
2,3% du PIB 2015) pourraient être obtenus lors d’une émission  
obligataire internationale au cours de 2016. Selon nos estimations,  
jusqu’en 2020, le financement du déficit devrait être assuré par des  
retraits d’actifs gouvernementaux logés à la SAMA pour un tiers et  
par des émissions de dette pour le solde. L’excédent de liquidité  
bancaire permettra de couvrir les émissions de dette sur le marché  
local sous réserve que les émissions internationales soient  
équivalentes à 11% du PIB d’ici 2020. Une reprise progressive des  
prix du pétrole est cependant nécessaire pour permettre un retour  
de la croissance des dépôts bancaires, et limiter ainsi les tensions  
sur la distribution du crédit au secteur privé.  
Le caractère temporaire ou non du trou d’air actuel est lié à la  
capacité du gouvernement à mettre en place les réformes  
annoncées. Les autorités ont opéré une réorganisation du  
gouvernement afin de faciliter la mise en place du plan de  
transformation nationale 2020 visant à accélérer la diversification de  
la production et des revenus budgétaires. L’objectif principal est  
d’intégrer le plus possible les Saoudiens dans le secteur privé.  
Cependant, les dernières évolutions du marché du travail ne sont  
pas favorables puisqu’on estime que le nombre de Saoudiens  
travaillant dans le secteur privé a baissé de 43 000 en 2015, dans  
un contexte de pression démographique soutenue, et après  
plusieurs années d’une politique nationale de quota de nationaux  
dans le secteur privé.  
Trou d’air temporaire  
Les indicateurs d’activité tels que le financement des importations  
ou l’utilisation des moyens de paiement évoluent négativement  
depuis le mois de mars. L’indice PMI reste supérieur à 50 (55 en  
juin 2016) mais il est pratiquement à son plus bas niveau depuis  
2
009. Le ralentissement économique actuel est sensiblement  
différent des précédentes périodes de chute des prix du pétrole. En  
009, la baisse avait été de courte durée. Le contre-choc pétrolier  
2
actuel est plutôt comparable à ceux des années 80 et de la fin des  
années 90. Cependant, les conséquences sur l’activité économique  
devraient être moins sévères (le PIB avait reculé de 12% en  
economic-research.bnpparibas.com  
Arabie Saoudite  
3ème trimestre 2016  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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