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TYPE HTML PUBLIC "-//W3C//DTD HTML 4.01//EN" "http://www.w3.org/TR/html4/strict.dtd"> croissance economique-chute des revenus petroliers-reforme-arabie saoudite-etudes economiques-bnpparibas

Arabie Saoudite

Une période difficile

Les conséquences de la chute des revenus pétroliers sur l’activité devraient être très sensibles en 2016. La réduction des dépenses publiques et des difficultés de gestion de trésorerie du gouvernement se traduisent d’ores et déjà par un recul de l’activité. Par ailleurs, l’apparition de tensions sur la liquidité bancaire devrait avoir un effet sur le crédit au secteur privé. La liquidité et la solvabilité externes du pays, et par conséquent celles de l’Etat devraient rester solides, sauf à envisager un effondrement des prix du pétrole. Les perspectives de l’économie saoudienne résident dans la capacité du gouvernement à mettre en place les réformes annoncées dont l’objectif principal est de diversifier l’économie.

En 2016, la chute des revenus pétroliers devrait se faire durement ressentir en termes de croissance économique. Comme dans l’ensemble des pays pétroliers du Moyen-Orient, la politique budgétaire reste le principal instrument de politique économique. La rente pétrolière, par le canal de la dépense publique, est le moteur de l’activité du royaume. Deux facteurs déterminants pour la croissance économique sont affectés par la conjoncture pétrolière : la mise en place de mesures d’économie budgétaire dans un premier temps ; le resserrement de la liquidité bancaire dans un second temps, aux effets plus indirects.

Réduction des dépenses publiques

La réduction des dépenses budgétaires devrait être significativement plus importante cette année qu’en 2015, année marquée par des dépenses exceptionnelles liées à l’accession au pouvoir du nouveau roi. Les dépenses totales du gouvernement ont été équivalentes à 41% du PIB, un niveau record depuis plus de vingt ans. En 2016, avec des prévisions de prix du pétrole orientées à la baisse (42 USD/baril attendus en 2016 en moyenne contre 53,4 USD/baril en 2015 pour le baril de Brent), et la volonté du gouvernement de contenir le déficit budgétaire (15% du PIB en 2015), les dépenses budgétaires devraient officiellement baisser de 14%. En réalité, les dépenses ont commencé à être comprimées à partir du T3 2015, notamment pour ménager la trésorerie de l’Etat.

Depuis 2011, dans un environnement régional devenu politiquement plus tendu, le gouvernement s’était engagé dans un cycle de hausse des dépenses d’investissements, notamment en infrastructures. Entre 2010 et 2014, les dépenses publiques d’investissement ont pratiquement doublé en valeur, passant de

18% à 23% du PIB non-pétrolier. Par conséquent, les engagements du gouvernement vis-à-vis du secteur de la construction sont significatifs. Ce secteur représente environ 11% de l’activité du secteur privé non-pétrolier. A partir du T3 2015, des retards de paiement de la part du gouvernement (estimés à USD 40 mds soit 6% du PIB 2015) ont mis en difficulté des fournisseurs, et plus particulièrement certaines entreprises du secteur de la construction, les obligeant à licencier plusieurs dizaines de milliers d’employés. Ces derniers étant majoritairement non-nationaux, leur licenciement signifie pour une partie d’entre eux un départ du territoire et donc une pression à la baisse sur la population totale saoudienne. Au- delà de ces difficultés de trésorerie du gouvernement qui ont des conséquences importantes sur l’activité, le programme d’investissement public a été réduit ou retardé. Le nombre de projets d’investissement (principalement publics) a baissé de 60% entre juin 2015 et juin 2016.

1- Synthèse des prévisions

f : estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe

2- Croissance réelle du PIB

%

▬ Pétrole Hors pétrole Total Brent (USD/baril) é.d.

Sources : CDSI, BNP Paribas

Par ailleurs, des mesures de hausse des dépenses ont été introduites avec la baisse des subventions à l’énergie (hausse de l’essence de 50%). La hausse des prix à la consommation sera notable en 2016 à 4,1% en moyenne, contre 2,3% en 2015.

L’ensemble de ces décisions a des conséquences négatives directes et indirectes sur l’ensemble des composantes de la demande domestique. Nous estimons que l’activité réelle du secteur privé devrait baisser de 0,5%, tandis que celle du secteur public non-pétrolier pourrait se contracter de 3,5%. Malgré une très légère progression attendue de la production pétrolière (0,4%), qui représente environ 45% du PIB, l’économie saoudienne devrait entrer en récession en 2016 (-0,6%).

Tensions sur la liquidité bancaire

Le déclin des revenus pétroliers et les besoins de financement croissants du gouvernement et des entreprises du secteur privé ont entraîné une baisse des dépôts bancaires. L’agrégat monétaire M2 est en baisse depuis le début de l’année et s’est contracté de 4% en rythme annuel à fin mai 2016. Parallèlement, la demande de crédit est restée soutenue, surtout de la part du gouvernement. A fin mai 2016, la croissance annuelle du crédit au secteur privé était de 9% tandis que l’exposition des banques au gouvernement a doublé en un an même si elle ne représentait que 9% de l’actif total des banques. Cette évolution du bilan des banques se traduit par une hausse de l’ensemble des crédits rapportés à l’ensemble des dépôts qui atteint 85%. La banque centrale saoudienne (SAMA) a assoupli sa norme prudentielle de liquidité bancaire et a augmenté la limite supérieure de ce ratio. Le taux interbancaire à trois mois qui sert de référence au financement bancaire s’est fortement tendu depuis un an (+146 points de base) pour atteindre 2,23% fin juin 2016.

A court terme, ce resserrement de la liquidité bancaire ne devrait pas avoir de conséquences négatives trop importantes sur l’offre de crédit au secteur privé. Le secteur bancaire dispose d’excédents de liquidité, accumulés durant la période de prix du pétrole élevés, qui peuvent être mobilisés pour la distribution de crédits. Cet excédent comprend les réserves excédentaires auprès de la SAMA, les titres monétaires émis par celle-ci et les actifs extérieurs nets. Il s’est réduit de 50% depuis mai 2015, mais représente encore environ l’équivalent de deux ans de croissance du crédit intérieur (évolution de 2015).

Afin de limiter l’effet d’éviction qui pourrait provenir du financement du déficit budgétaire par des ressources bancaires locales, le gouvernement a recours à l’endettement extérieur. Un prêt de USD 10 mds (1,5% du PIB 2015) a été contracté auprès d’un groupement de banques internationales, et environ USD 15 mds (2,3% du PIB 2015) pourraient être obtenus lors d’une émission obligataire internationale au cours de 2016. Selon nos estimations, jusqu’en 2020, le financement du déficit devrait être assuré par des retraits d’actifs gouvernementaux logés à la SAMA pour un tiers et par des émissions de dette pour le solde. L’excédent de liquidité bancaire permettra de couvrir les émissions de dette sur le marché local sous réserve que les émissions internationales soient

équivalentes à 11% du PIB d’ici 2020. Une reprise progressive des prix du pétrole est cependant nécessaire pour permettre un retour de la croissance des dépôts bancaires, et limiter ainsi les tensions sur la distribution du crédit au secteur privé.

Trou d’air temporaire

Les indicateurs d’activité tels que le financement des importations ou l’utilisation des moyens de paiement évoluent négativement depuis le mois de mars. L’indice PMI reste supérieur à 50 (55 en juin 2016) mais il est pratiquement à son plus bas niveau depuis 2009. Le ralentissement économique actuel est sensiblement différent des précédentes périodes de chute des prix du pétrole. En 2009, la baisse avait été de courte durée. Le contre-choc pétrolier actuel est plutôt comparable à ceux des années 80 et de la fin des années 90. Cependant, les conséquences sur l’activité économique devraient être moins sévères (le PIB avait reculé de 12% en

3- Tensions sur la liquidité bancaire

% du crédit domestique

▬ Créances sur le secteur public Excédent de liquidité bancaire

50

45

40

35

30

25

20

15

10

5

0 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

Sources : SAMA, BNP Paribas

moyenne pendant la période 1982-85 et augmenté de 0,3% en moyenne entre 1993 et 1999). Même si la baisse actuelle des prix est importante, elle est loin d’atteindre l’ampleur des précédentes. Surtout, le gouvernement saoudien dispose d’une capacité d’amortissement des conséquences du contre-choc pétrolier qui est bien supérieure.

En 1999, les réserves de change de la SAMA équivalaient à 9,9 mois d’importations de biens et services tandis que la dette publique dépassait 103% du PIB, contre respectivement 31 mois et 6% du PIB fin 2015. Par ailleurs, en supposant un retour progressif du prix du pétrole à 60 USD/baril (référence Brent) d’ici 2020, la dette publique pourrait atteindre 33% du PIB et les avoirs nets du gouvernement deviendraient négatifs à hauteur de 10% du PIB. Si on élargit la base en prenant en compte les actifs publics cotés, les avoirs du gouvernement resteraient équivalents à 25% du PIB. Les réserves de change de la SAMA devraient rester à un niveau confortable malgré l’accumulation de déficits courants d’ici 2020 et atteindre environ USD 380 mds (18 mois d’importations de biens et services). La situation des finances publiques et externes paraît donc soutenable à un horizon de moyen terme en l’absence d’une forte rechute des prix du pétrole ou d’un choc géopolitique majeur.

Le caractère temporaire ou non du trou d’air actuel est lié à la capacité du gouvernement à mettre en place les réformes annoncées. Les autorités ont opéré une réorganisation du gouvernement afin de faciliter la mise en place du plan de transformation nationale 2020 visant à accélérer la diversification de la production et des revenus budgétaires. L’objectif principal est d’intégrer le plus possible les Saoudiens dans le secteur privé. Cependant, les dernières évolutions du marché du travail ne sont pas favorables puisqu’on estime que le nombre de Saoudiens travaillant dans le secteur privé a baissé de 43 000 en 2015, dans un contexte de pression démographique soutenue, et après plusieurs années d’une politique nationale de quota de nationaux dans le secteur privé.

Pascal Devaux pascal.devaux@bnpparibas.com

QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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