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Etats-Unis : le signal et le bruit  
Les prix des actifs peuvent jouer un rôle important dans l’évaluation des perspectives économiques ■La forte baisse des  
rendements des bons du Trésor américain au mois d’août a soulevé des inquiétudes, mais une estimation en temps réel  
indique une croissance pour le troisième trimestre satisfaisante aux Etats-Unis. Cela signifierait que l’incertitude accrue liée au  
différend commercial avec la Chine aurait entraîné une fuite vers des actifs sûrs et une baisse des taux d’intérêt à long terme  
Les fluctuations dans la communication sur le différend commercial influent sur l’incertitude des investisseurs, et donc sur  
les primes de risque. Cela réduit la qualité du signal des prix des actifs, qui peut finir par peser sur l’économie réelle.  
En théorie, les prix des actifs constituent un élément important de  
l’analyse des perspectives économiques : 1) ils peuvent influencer les  
dépenses (ex. lorsque les rendements des obligations diminuent), 2) ils  
ESTIMATION EN TEMPS RÉEL DE LA CROISSANCE DU PIB RÉEL ET  
RENDEMENT À 10 ANS DES BONS DU TRÉSOR AMÉRICAIN  
reflètent les attentes des investisseurs, et 3) ils sont disponibles en  
temps réel. Il est encore plus tentant de leur donner davantage  
d’importance lorsque la visibilité sur l’état réel de l’économie est limitée  
3,0  
2,9  
2,7  
2,5  
estimation  
pour T3  
estimation  
pour T2  
2,5  
2,0  
1,5  
(
les données traditionnelles envoient alors des messages contradictoires)  
ou lorsque les choses bougent rapidement. Dans ce contexte, la forte  
baisse des rendements obligataires en août dernier est préoccupante.  
Tout d’abord, elle a provoqué une inversion de la courbe des rendements  
des bons du Trésor américain qui, par le passé, a été suivie, avec des  
retards variables, par une récession. Deuxièmement, elle pourrait  
également être interprétée comme le reflet d’un important ajustement à la  
baisse des anticipations de croissance des investisseurs obligataires.  
Les données publiées en août ne confirment toutefois pas cette  
2
,3  
2,1  
,9  
1,0  
1
estimation  
pour T1  
0,5  
1,7  
2
019  
0,0  
1,5  
0
1/03 01/04 01/05 01/06 01/07 01/08  
i
interprétation. Comme le montre le graphique, l’estimation en temps réel  
de la croissance du PIB réel des États-Unis, pour le troisième trimestre, a  
fluctué dans une fourchette étroite et, plus récemment, elle a progressé,  
atteignant un niveau respectable de 2,3 %.  
Sources : Réserve fédérale d'Atlanta, Datastream, BNP Paribas  
Comment expliquer l’importante baisse des rendements des bons du  
Trésor ? L’une des raisons possibles est que, indépendamment des  
données déjà publiées ce trimestre, les investisseurs sont plus  
pessimistes concernant les trimestres à venir. Un tel ajustement des  
attentes peut découler d’une mauvaise nouvelle, comme une hausse de  
l’incertitude ou un commentaire « hawkish » d’un fonctionnaire de la  
banque centrale. Or ce n’est pas le cas, bien au contraire : la Réserve  
fédérale a assoupli sa politique et laissé entendre que d’autres réductions  
de taux pourraient suivre ; ce qui nous laisse l’incertitude comme possible  
explication. Compte tenu des annonces faites par le président Trump au  
sujet de nouvelles augmentations tarifaires visant la Chine, et plus  
récemment des représailles de cette dernière, l’évaluation des  
perspectives économiques est, à juste titre, plus difficile.  
Revue des marchés  
Baromètre & calendrier  
…/…  
2
Ecoweek 19-31 // 30 août 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
Cela a alimenté la demande d’actifs sûrs, a provoqué une baisse des  
ii  
rendements obligataires, et a rendu la prime de terme de plus en plus  
négative. Le phénomène était mondial et les rendements du Bund à 10  
ans ont atteint -70 points de base. Cette dynamique a probablement été  
renforcée par le déclin et la volatilité accrue des marchés boursiers. Elle a  
poussé les investisseurs à acheter des obligations d’État ou à en  
augmenter la durée, dans l’espoir que la baisse des rendements  
obligataires et, partant, l’appréciation du prix des obligations  
compenseraient la baisse des marchés boursiers. Un autre facteur en jeu  
est que les investisseurs qui s’engagent sur le long terme, comme les  
compagnies d’assurance ou les fonds de pension, sont forcés d’accroître  
leur exposition aux obligations lorsque les rendements diminuent,  
considérant que cette baisse augmente la valeur actualisée nette de leurs  
iii  
passifs .  
Les augmentations tarifaires passées et l’incertitude quant à l’issue du  
différend commercial entre les États-Unis et la Chine rendent  
l’interprétation des données économiques plus complexe. Dans quelle  
mesure expliquent-elles le ralentissement des exportations ou celui des  
investissements des entreprises ? En outre, l’interprétation de l’évolution  
des prix des actifs devient plus difficile car les variations de prix sont  
dominées par d’importantes fluctuations des primes de risque dues à  
l’incertitude, au gré des déclarations. Lorsque le signal est moins clair et  
que le bruit statistique augmente, une plus grande prudence peut très  
bien prévaloir et donc peser sur l’économie.  
William De Vijlder  
i
L’estimation en temps réel nowcast est « la prédiction du présent, du très proche avenir et du passé très récent. Le terme « nowcast » est une contraction de « now » et de  
cast » (prévision). Il est utilisé depuis longtemps en météorologie et, plus récemment, en économie. » (Now-casting and the real-time data flow, Marta Bańbura, Domenico Giannone,  
«
Michele Modugno et Lucrezia Reichlin, document de travail de la BCE 1564, juillet 2013). Le nowcast de la Réserve fédérale d’Atlanta est basé sur un modèle d’estimation de la croissance  
du PIB réel du trimestre en cours en fonction des données publiées pour ce trimestre, sans aucun ajustement.  
ii  
La prime de terme est la prime de risque que l’investisseur reçoit pour le risque pris en investissant dans des échéances plus longues. Quand elle est négative, l’investisseur paie pour  
prendre ce risque.  
iii  
Selon la société de conseil Aon Hewitt, la baisse des rendements obligataires au cours de l’été a entraîné une augmentation des engagements des fonds de pension néerlandais de 4 %  
(IPE, Dutch schemes headed for right cuts after dramatic funding drop, 12 August 2019).  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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