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EcoEmerging// 4 trimestre 2018  
economic-research.bnpparibas.com  
Egypte  
Une vulnérabilité extérieure limitée à court terme  
Malgré les soubresauts enregistrés par les marchés émergents depuis quelques mois, nous restons confiants quant à la solidité  
des comptes extérieurs à court terme. La réduction du déficit courant a été significative l’an dernier, portée par les transferts, le  
tourisme et l’amélioration du compte énergétique. A court terme, la hausse des prix du pétrole ne devrait que marginalement  
affecter le compte courant. Le risque lié à un brusque reflux des investissements de portefeuille est pour le moment contenu par la  
politique prudente de la banque centrale. A moyen terme, des facteurs de vulnérabilité persistent et sont liés au prix des matières  
premières, à l’environnement politique et à l’évolution du coût de l’endettement en devises.  
Spectaculaire réduction du déficit courant  
1-Prévisions  
Au cours de l’année budgétaire 2018, le redressement du compte  
courant a été bien supérieur aux attentes de l’ensemble des  
analystes. Le déficit courant a atteint 2% du PIB, contre plus de 6%  
l’année précédente. Tandis que le déficit commercial n’a pas évolué  
2016 2017e 2018e 2019e  
PIB réel, variation annuelle, %  
Inflation, IPC, var. annuelle, %  
Solde budgétaire, % du PIB  
4,3  
4,2  
5,2  
5,5  
10,2  
23,3  
21,5  
-9,6  
16,0  
-7,8  
-11,2  
-11,6  
(
USD 37 mds soit 12% du PIB), la hausse significative des  
Dette des adm. publiques, % du PIB  
Balance courante, % du PIB  
97  
103  
-6,1  
89  
88  
transferts privés (+21%) et le doublement des recettes touristiques  
ont contribué à cette amélioration. Le déficit énergétique s’est  
également réduit : malgré la nécessité de poursuivre l’importation  
de gaz naturel liquéfié et la hausse des prix du pétrole (+65% pour  
le Brent au cours de l’année fiscale 2018), le déficit du solde des  
hydrocarbures (gaz et pétrole) s’est réduit de USD 1,7 md et a  
atteint 1,2% du PIB contre 2,3% du PIB l’année précédente. Si on  
ajoute des entrées de capitaux significatives (IDE dans le secteur  
énergétique, investissements de portefeuille attirés par des  
rendements élevés et soutiens financiers internationaux), la liquidité  
en devises du pays s’est fortement améliorée. Les réserves de  
change de la Banque centrale d’Egypte (BCE) ont atteint  
USD 44 mds à fin juin 2018, soit 7,2 mois d’importations de biens et  
services.  
-6,0  
-2,0  
-2,4  
Dette externe, % du PIB  
17  
18  
34  
31  
38  
44  
38  
44  
Réserves de change, mds USD  
Réserves de change, en mois d'imports  
Taux de change USDEGP (fin d'année)  
Années budgétaires T-1/T (juillet-juin)  
3,1  
7,4  
5,5  
8,8  
7,2  
6,7  
17,9  
18,5  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2- Composantes du compte courant  
%
Biens hydrocarbures  Non hydrocarbures  Services  
Transferts  Revenus  
Solde courant (é.d.)  
du PIB  
40  
30  
20  
0
-1  
2
3
-4  
5
6
-7  
Le coup de froid qu’ont connu les marchés émergents au cours de  
cet été a provoqué des retraits du marché égyptien de la part des  
investisseurs étrangers. Leur détention de bons du Trésor s’est  
réduite d’un tiers depuis mai 2018 pour atteindre USD 14 mds à fin  
août 2018. Parallèlement, les investisseurs étrangers sont devenus  
vendeurs nets sur le marché des actions depuis fin août 2018  
10  
0
-
-
10  
20  
-
-
(
USD 0,35 md). Cependant, le flux net sur les actions égyptiennes  
reste positif depuis le début de l’année 2018 et s’élève à environ  
USD 0,37 md. Les réserves de change de la BCE n’ont pas diminué  
pendant l’été.  
-
-
-30  
40  
-
2
012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 2017/18e  
Dans ce contexte, la livre reste stable par rapport au dollar en  
raison de la politique spécifique de la BCE qui continue de canaliser  
l’essentiel des flux de devises vers son bilan. Le mécanisme de  
rapatriement, qui donne à la BCE un moyen de contrôler le change,  
a été assoupli afin d’alimenter le marché interbancaire en devises.  
Ce dernier capte actuellement environ un tiers des flux de devises.  
Pour le moment, la BCE semble privilégier la stabilisation du  
change afin, notamment, de contenir les pressions inflationnistes, et  
de procurer aux investisseurs étrangers un élément de stabilité. La  
réduction de l’inflation, qui est l’objectif prioritaire de la banque  
centrale, a rapidement décru depuis son plus haut de fin 2017.  
Cependant, la poursuite de la baisse des subventions à l’énergie et  
Source : BNP Paribas  
la hausse des prix du pétrole, ainsi que la volatilité des prix des  
biens alimentaires, empêchent le déclin significatif de l’inflation.  
Des risques contenus à court terme  
Malgré le mouvement de retrait des investisseurs étrangers et le  
niveau élevé des prix du pétrole, la détérioration des comptes  
extérieurs égyptiens devrait rester modérée à court terme. Pour  
l’année budgétaire 2019, le déficit du compte courant devrait rester  
limité à environ 2% du PIB. Selon notre scénario central, la hausse  
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des prix du pétrole devrait avoir des conséquences limitées sur le  
déficit du compte énergétique extérieur pour l’année 2018/19. D’une  
part, nous prévoyons une hausse limitée du prix du pétrole entre le  
S2 2018 et le S1 2019. D’autre part, malgré une production en  
légère baisse, le pays reste exportateur net de pétrole brut (environ  
USD 2 mds en 2017/2018). Le déficit est élevé concernant les  
produits pétroliers raffinés qui contribuent à l’essentiel du déficit du  
compte des hydrocarbures. Cependant, certains éléments devraient  
contribuer à la stabilisation du déficit énergétique. Premièrement,  
grâce à la hausse de la production de gaz naturel, les importations  
très coûteuses de gaz naturel liquéfié seront stoppées. Nous  
restons néanmoins prudents quant à la capacité du pays de devenir  
exportateur de gaz. Deuxièmement, au-delà du second semestre  
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- Politique prudente de la BCE vis-à-vis des investissements  
de portefeuille  
Bons du Trésor de court terme détenus par les non-résidents  
Réserves de change tier 2 de la BCE  
Mds  
25  
20  
1
5
0
5
0
1
2019, la mise en production de nouvelles unités de raffinage devrait  
réduire la facture énergétique. Au total, le déficit énergétique devrait  
rester stable en pourcentage du PIB à 1,2% en 2019.  
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016  
2017  
2018  
Concernant les biens hors hydrocarbures, les exportations devraient  
progresser modérément étant donné les perspectives moins  
favorables du commerce mondial et la priorité donnée au marché  
intérieur par les entreprises égyptiennes. Par ailleurs, les  
contraintes pesant sur le pouvoir d’achat des ménages dans un  
contexte d’inflation élevée ainsi que le faible dynamisme de  
l’investissement des entreprises devraient limiter la progression des  
importations hors hydrocarbures.  
Source : BNP Paribas  
Quels risques à moyen terme ?  
A moyen terme, l’évolution de la liquidité en devises est plus  
incertaine. On peut lister trois catégories de risques susceptibles de  
mettre en danger le solde de la balance des paiements.  
Premièrement, les prix des matières premières énergétiques et  
alimentaires sont une composante importante de l’évolution du  
solde commercial. Rappelons que l’Egypte reste le premier  
importateur mondial de blé. Etant donné le recours nécessaire aux  
importations de gaz, sous l’effet d’une demande interne croissante,  
la vulnérabilité du compte courant aux prix des matières premières  
devrait croître à moyen terme.  
Avec le ralentissement de la progression des transferts privés et la  
poursuite de la hausse des revenus de l’activité touristique, le déficit  
courant devrait légèrement s’élargir en 2018/2019 (2,4% du PIB  
contre 2% en 2017/2018). Malgré tout, un tel niveau de déficit  
courant devrait aider au maintien de la liquidité en devises.  
L’amortissement de la dette extérieure – principalement due par le  
secteur public – s’élève à environ USD 4 mds par an. Soutenus par  
le secteur des hydrocarbures, les investissements directs étrangers  
devraient se stabiliser à environ USD 7-8 mds, équivalant à 2,5 du  
PIB. L’évolution des investissements de portefeuille reste la grande  
inconnue à court terme, mais nous estimons que le risque que font  
peser ces capitaux volatils sur la liquidité en devises du pays est  
maîtrisable. En effet, la BCE détient, en plus des réserves officielles,  
des actifs en devises (des réserves dites « tier 2 ») qui jouent un  
rôle prudentiel et qui sont destinés à faire face à des sorties de la  
part des investisseurs étrangers détenteurs de bons du Trésor de  
courte maturité. A fin août 2018, le taux de couverture de ces bons  
du trésor par les réserves tier 2 de la BCE était d’environ 56%, la  
partie non couverte représentant environ USD 4 mds. Dans un  
scénario extrême de sortie du stock d’investissements de  
portefeuille, et étant donné la couverture du déficit courant par les  
IDE, les flux de dette à moyen et long terme devraient en grande  
partie couvrir ces sorties. Les conséquences sur les réserves de  
change officielles de la BCE à la fin de l’année 2018/2019 seraient  
une réduction d’environ USD 4,2 mds, ce qui laisserait un solde  
équivalant à plus de six mois d’importations de biens et services.  
Deuxièmement, la hausse des taux d’intérêt internationaux affectera  
le service de la dette extérieure. Celui-ci (intérêt et principal) est  
passé de 7% des recettes courantes en 2013 à 18% en 2017.  
Cependant, le risque est pour le moment mesuré étant donné le  
niveau modéré mais en augmentation régulière - de la dette  
extérieure publique (environ 18% du PIB en 2017). L’objectif du  
gouvernement est de limiter à USD 5 mds par an les émissions  
d’obligations libellées en devises.  
Troisièmement, les facteurs politiques au sens large sont à prendre  
en compte. Nous en retenons deux principaux aux conséquences  
négatives potentiellement importantes : une dégradation de la  
situation sécuritaire qui mettrait en danger la reprise du secteur  
touristique (13% des recettes courantes), et le durcissement de la  
politique des gouvernements des pays du Golfe vis-à-vis des  
travailleurs expatriés. Cela affecterait les transferts à destination de  
l’Egypte (33% des recettes courantes). Pour le moment les  
Egyptiens sont relativement peu affectés par les mesures de renvoi  
des expatriés étant donné leur niveau de qualification plutôt élevé.  
Cependant, environ 60% des expatriés égyptiens dans le Golfe  
travaillent en Arabie Saoudite, dont la politique restrictive a  
tendance à se renforcer.  
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EcoEmerging// 4 trimestre 2018  
economic-research.bnpparibas.com  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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