Basée à Paris, la Direction des Études Économiques de BNP Paribas est composée d’économistes et de statisticiens :
Les Études économiques ont pour mission de répondre aux besoins des clients, des lignes de métiers et des fonctions de BNP Paribas en matière de recherche économique. Notre équipe d’économistes et de statisticiens couvre un nombre important de pays avancés, en développement et émergents, l’économie réelle, les marchés financiers et l’économie bancaire. Ce site, qui présente nos analyses, nos vidéos et nos podcasts, permet de partager le résultat de nos recherches avec tous ceux qui souhaitent mieux comprendre le contexte économique ou qui s’intéressent à des problématiques spécifiques.
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Au-delà des facteurs d’offre et de demande, la réglementation bancaire a, elle aussi, contribué à fragiliser le marché des Treasuries.Depuis 2023, les autorités américaines ont pris diverses dispositions pour soutenir la liquidité et la stabilité du marché des Treasuries (plus grande transparence des transactions, recours accru à la compensation centralisée des opérations de mises en pension de titres, programme de rachat des titres les moins échangés). Les contraintes bilancielles, auxquelles sont exposées les banques chargées d’intermédier ce marché, demeurent toutefois un facteur aggravant en période de tensions
Les droits de douane américains ont augmenté massivement en deux étapes : d’abord en avril, puis à la suite des multiples accords commerciaux signés cet été. L’impact du premier palier de ce durcissement tarifaire est connu : les flux vers les États-Unis ont été fortement perturbés. Le commerce mondial reste dynamique, par ailleurs, notamment en Asie (un phénomène structurel) ou en Europe (qui devrait bénéficier d’une dynamique interne avec le rebond de l’économie allemande). La recomposition des flux commerciaux (déjà en cours avec la montée en puissance de la Chine) pourrait, elle, s’accélérer, les différents pays cherchant ailleurs les débouchés perdus aux États-Unis.
La croissance des États-Unis a nettement diminué par rapport à 2024 et devrait rester modérée dans les prochains mois, tout en maintenant un certain dynamisme. L’inflation rebondit graduellement en raison notamment de la hausse des tarifs douaniers, tandis que le marché du travail s’affaiblit déjà nettement. Ces développements provoquent le un rééquilibrage des risques autour du mandat dual de la Réserve fédérale (Fed) : ceux – baissiers – sur l’emploi prennent de l’ampleur par rapport à ceux – haussiers – sur l’inflation. Cela devrait conduire, selon nous, la Fed à procéder à deux nouvelles baisses du taux directeur d’ici la fin 2025 après la baisse de septembre. Dans le même temps, la politique budgétaire ne devrait pas permettre d’enrayer l’augmentation du ratio de dette publique.
L’économie japonaise montre un certain dynamisme depuis un peu plus d’un an. Mais, cette performance devrait s’étioler au second semestre du fait, notamment, du durcissement de la politique commerciale américaine. Le marché du travail reste tendu et l’inflation continue d’excéder la cible des 2%. Prise entre plusieurs feux — une conjoncture qui pourrait marquer des signes d’affaiblissement et une nette remontée des taux longs sur fond d’inquiétudes budgétaires — la Banque du Japon (BoJ) fait preuve d’une extrême prudence en remontant son taux directeur très progressivement.
À l’issue du FOMC des 16-17 septembre 2025, et comme largement anticipé, la Fed a réduit son taux directeur de 25 pb, tout en réaffirmant son indépendance. Si le net ralentissement des créations d’emplois a amené la Fed à abaisser sa cible de taux pour la première fois en 2025, elle a réaffirmé que ses futures décisions resteraient gouvernées par les données. Les risques baissiers pesant sur le marché du travail laissent, selon nous, peu de doutes sur la poursuite de la détente monétaire. Nous anticipons deux nouvelles baisses de 25 pb en octobre et décembre, portant la cible de taux à +3,5% - +3,75%, ce qui est aligné avec les anticipations des marchés
Après un premier volet dédié aux plans budgétaires de l’administration américaine, le deuxième volet de notre série d’EcoInsight sur les Treasuries aborde les effets néfastes des excès du président Trump sur la demande de papier fédéral. La typologie des créanciers de l’État fédéral américain a beaucoup évolué au cours des vingt dernières années. L’attrait des investisseurs dits « de long terme » pour les Treasuries (i.e. banques centrales étrangères, fonds de pension et assureurs résidents) s’est essoufflé. Des investisseurs davantage « court-termistes » (i.e. fonds à effet de levier), qui privilégient des stratégies procycliques, sont aujourd’hui très actifs sur ce marché
L’enquête Emploi d’août se caractérise par un faible niveau de créations d’emplois salariés et une hausse du taux de chômage. La publication confirme les risques baissiers entourant le marché du travail américain. Le FOMC devrait abaisser sa cible de taux (-25 pb) pour la première fois de l’année lors de sa réunion des 16-17 septembre.
Réputés les actifs les plus sûrs et les plus liquides au monde, les titres du Trésor américain (Treasuries) sont le premier choix des investisseurs en quête de sécurité. Pourtant, les turbulences qui ont agité leur marché au mois d’avril dernier, après l’annonce de nouveaux droits de douane américains, ont ravivé le souvenir des dysfonctionnements dus à la pandémie de Covid-19 en mars 2020. Malgré l’intensité du choc, la perte de liquidités enregistrée alors par leur marché avait surpris compte tenu du statut de valeur refuge des Treasuries. En réalité, plus que le choc lui-même, ce sont des facteurs structurels qui expliquent cette fragilité
Les effets négatifs de la politique commerciale et migratoire de l’administration Trump sur l’activité économique américaine commencent à se faire sentir : l’enquête Emploi de juillet en porte la trace et l’économie dans son ensemble donne plus de signes d’une nette perte de vitesse. Dans le même temps, les accords commerciaux récemment conclus devraient atténuer le choc d’incertitude. Enfin, la repondération des risques, liée à l’accroissement des craintes sur l’emploi, pourrait mettre au défi la posture attentiste de la Fed.
Principales mesures de protection commerciale mises en place depuis l'entrée en fonction de Donald Trump aux États-Unis le 20 janvier 2025
Les chiffres de croissance du PIB au premier semestre ont été brouillés par un jeu de vases communicants. Au T2, la croissance en zone euro a été pénalisée par la baisse des exportations, alors que celle des importations aux États-Unis a entraîné un net rebond. C’est un contrecoup du T1, où les exportations additionnelles, anticipant le choc tarifaire, avaient soutenu la croissance en zone euro, tout en pénalisant celle des États-Unis. Au-delà de cette volatilité inhabituelle, c’est bien la robustesse de la croissance qui frappe. En zone euro, la croissance allemande est bien de retour, quoique modérément, et l’assouplissement de la politique monétaire produit ses effets, une robustesse qui resterait de mise au 2e semestre
L’ISM manufacturier s’améliore modestement en juin, avec un bond notable de la production (50,3, +4,9pp), qui atteint la zone d’expansion pour la première fois depuis février. L’ISM non manufacturier repasse en zone de croissance (50,8, +0,9pp) grâce au rebond de l’activité et des nouvelles commandes.
Au T2, l’enquête Tankan sur le climat des affaires est stable au niveau agrégé (15) pour le secteur manufacturier (7) et non manufacturier (21), malgré la problématique des tarifs douaniers américains.
Au mois de décembre dernier, les Études Économiques vous invitaient à aborder la question des conséquences du retour de Donald Trump sur l’économie mondiale et ses répercussions sur les questions énergétiques et climatiques.Six mois après, il est temps de faire un premier bilan des débuts mouvementés de son deuxième mandat. En effet, face aux menaces pesant sur les échanges commerciaux et la nouvelle logique de négociation par la force, comment réagiront les partenaires commerciaux des États-Unis ? Verrons-nous de nouvelles alliances naître ou d’autres se renforcer ? Comment se positionnera la Chine ? Que dire de l’Europe ?
La remontée des taux d’intérêt observée dans les économies avancées depuis la sortie du Covid se poursuit en ordre dispersé. Les taux longs sont généralement orientés à la hausse, mais avec des divergences notables. La situation générale d’incertitude et les trajectoires indiscutablement haussières des dettes publiques dans les pays avancés ont des répercussions négatives sur les marchés obligataires, susceptibles d’impacter de la même manière le financement de l’économie.
Donald Trump a, le plus souvent, temporisé au lendemain de ses annonces déstabilisantes sur les tarifs douaniers. Il n’empêche, le mal est fait et l'incertitude est forte. La croissance comme le financement de l’économie américaine pourraient en porter la trace. Pour le moment, la santé du secteur pétrolier semble préservée.
Tandis que la Réserve fédérale (Fed) estime que l’incertitude a faibli, sa conviction s’est renforcée quant à une hausse imminente de l’inflation liée aux tarifs douaniers. Le Comité (FOMC) apparaît néanmoins grandement divisé concernant la balance des risques. Nous maintenons notre prévision d’une absence de baisse de taux en 2025 face à un regain inflationniste combiné à une croissance insuffisamment ralentie.
L’ISM manufacturier recule pour un 4e mois consécutif en mai, à 48,5. Les tensions commerciales apparaissent dans le ralentissement des livraisons et la contraction des stocks. Surtout, les importations atteignent un plus bas depuis 2009 et les nouvelles commandes à l’exportation un plus bas depuis le printemps 2020.
D’après l’enquête JibunBank du mois de mai, le PMI composite est passé en zone de contraction, à 49,8. La légère hausse du PMI manufacturier, toujours en zone de contraction à 49,0, ne suffit pas à compenser le recul marqué du PMI services (50,8).
Un climat des affaires mal orienté. L’ISM Manufacturing recule depuis 4 mois (de -0,2pp à 48,6 en avril). La production, les embauches et les nouvelles commandes se situent en zone de contraction. L’indice des prix payés (69,8) est à un plus haut depuis 2022. En parallèle, l’ISM Non-Manufacturing est resté positif mais ralentit (50,8 en mars contre 54,1 en décembre 2024).
Les services tirent le climat des affaires vers le haut. La croissance de l’activité reprend en avril selon le PMI composite (51,1, +2,2pp), soutenue par le PMI services (52,2, +2,2pp). En revanche, le PMI manufacturier reste en zone de contraction (48,5, +0,1pp), pénalisé par la plus importante détérioration des nouvelles commandes depuis février 2024.
L’offensive tarifaire menée par Donald Trump depuis son retour à la Maison-Blanche s’est rapidement transformée en un face-à-face avec la Chine. Au terme d’un cycle d’annonces et de rétorsions, les tarifs supplémentaires appliqués par les Etats-Unis aux biens en provenance de Chine culminent à 145%, hors exemptions, contre 125% dans le sens inverse. Le choc est d’une ampleur sans précédent, et les deux hyperpuissances sont engagées dans un jeu à somme négative.
Après la surperformance de 2023-2024, la croissance américaine est attendue en net ralentissement sous l’effet des chocs d’incertitude et tarifaire provoqués par la nouvelle administration. Les craintes de récession font un retour remarqué. Dans le même temps, l’inflation enregistrerait un rebond marqué sous l’effet des droits de douane supplémentaires. Face à la stagflation qui se dessine, la Fed devrait se garder d’assouplir sa politique monétaire en 2025.
Le Japon se dirige vers une année sans rythme de croissance. La demande intérieure reste contrainte, les salaires nominaux progressant moins rapidement que l’inflation. Par ailleurs, la politique commerciale des États-Unis, premier marché japonais à l’exportation, fait peser un risque baissier sur l’économie. L’ajustement monétaire mené par la Banque du Japon se voit remis en cause par la fragilité de la croissance et les développements américains.
Sans surprise, le FOMC a maintenu la cible de taux des Fed Funds à 4,25% - 4,5% lors de la réunion des 18 et 19 mars. Jerome Powell et le Comité commencent à intégrer les risques baissiers sur l’activité et haussiers pour l’inflation. À court terme, la stabilité des dot plots, la relativisation des risques de long terme liés aux tarifs douaniers et le maintien du message de patience visent, en creux, à offrir des gages de stabilité au milieu du tumulte actuel. Selon notre scénario, le FOMC réduirait le taux directeur assez fortement en 2026.
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