Investissement en zone euro : dynamique et recomposition

Une longue période de baisse

En zone euro, le double choc de 2008 (crise financière) et 2012 (crise des dettes souveraines) a eu un impact particulièrement prolongé sur la dynamique de l’investissement (cf. graphique 1). La hausse des coûts de financement, en particulier pour certains pays sensiblement affectés par la crise de 2011-2012 et, plus largement, la difficulté d’accès au crédit, dans un contexte de fragmentation financière importante, ont pu freiner les décisions d’investissement[1].

En zone euro, sur la période d’après-crise (2011-2017) le taux d’investissement moyen a été inférieur de l’ordre de 2 points de PIB à celui d’avant-crise (1999-2007). La baisse s’est vérifiée dans la plupart des grands pays[4], à l’exception de la France où le taux d‘investissement a légèrement progressé pour atteindre en moyenne 22% du PIB après la crise[5] (cf. graphique 2). Si ce taux diminue peu en Allemagne, la baisse est nettement plus marquée en Italie (-3,2 points à 17,7% du PIB) et surtout en Espagne (-8 points à environ 20%), ce qui suggère une correction suite à l’apparition de surcapacités importantes avant la crise, notamment dans la construction[6].

En zone euro, la croissance moyenne en volume de l’investissement (cf. graphique 3) a été divisée par deux entre les deux périodes (+3,2% en moyenne par an entre 1999 et 2007 et +1,5% entre 2011 et 2018). Le léger repli du taux d’investissement allemand masque une sensible accélération du volume de FBCF. Après une période de faible dynamisme avant la crise (croissance moyenne de l’ordre +1,0%), le volume total d’investissement en Allemagne a progressé de +2,5% post-crise. Au total, sur cette période, l’Allemagne a très nettement soutenu la dynamique d’investissement de la zone euro dans son ensemble.

En Espagne, la forte correction de l’investissement, débutée au moment de la crise de 2008 après un dynamisme difficilement soutenable, a ramené en 2013 son niveau à celui de 1999. Un rebond marqué et soutenu s’observe depuis. Le profil de l’investissement en Italie est singulier. Après sept années consécutives de baisse (2008-2014), le volume d’investissement a retrouvé une croissance positive en 2015 lui permettant tout juste de retrouver en 2018 son niveau de 1999 (cf. graphique 4).

La baisse du taux d’investissement global en zone euro s’est accompagnée, entre les périodes d’avant-crise et d’après-crise, d’une légère recomposition. La part des actifs immatériels[7] dans la FBCF totale a progressé pour atteindre environ 20%, au détriment des actifs matériels (bâtiments, machines et équipements) (cf. graphique 5). L’importance croissante prise par les intangibles dans les investissements s’observe dans les quatre grandes économies de la zone euro. Toutefois, cette part reste relativement plus faible en Espagne (14,5% du total en moyenne post-crise) et en Italie (15,7%), qu’en France (23,4%) et, dans une moindre mesure, qu’en Allemagne (18,1%).

Les profils de l’investissement en volume confirment le dynamisme des investissements en « droits de propriété intellectuelle »[8] (cf. graphique 6). En effet, les dépenses d’investissement en « machines et équipements » ont sensiblement pâti de la crise, et notamment du choc négatif sur le commerce mondial de 2009. A l’inverse, les dépenses en « droits de propriété intellectuelle » semblent avoir été moins affectées, affichant une stabilité de 2007 à 2009, avant de repartir à la hausse dès 2010. Cette résilience s’observe aussi bien en Allemagne qu’en France (dans le contexte des réformes du Crédit Impôt Recherche[9]) qu’en Espagne.

Dans l’industrie, le taux d’investissement augmente en moyenne en France et en Espagne entre les périodes d’avant et d’après-crise, tandis qu’il baisse légèrement en Allemagne et en Italie (cf. graphique 7). Partout, néanmoins, le taux d’investissement de l’industrie en actifs immatériels a augmenté[10], en particulier en « recherche et développement » (R&D). Ce taux reste relativement faible en Espagne (2,2% de la VA industrielle) et en Italie (3,6%) par rapport à l’Allemagne (7,1%) et, de surcroît, à la France (9,0%). Ce dernier constat est à nuancer compte tenu de la faiblesse relative de l’industrie dans le tissu productif français.

Au total, bien que globalement ralenti, l’investissement en zone euro tend à s’orienter davantage vers des actifs immatériels, notamment dans l’industrie et certains services productifs. L’investissement en R&D aurait à court et long terme des effets bénéfiques sur les dynamiques de productivité. L’effort en R&D doit être maintenu et accompagné. Toutes choses égales par ailleurs, bien que relativement élevé, le niveau de productivité des pays de la zone euro, approché par le PIB par heures travaillées, s’est éloigné de celui des Etats-Unis (cf. graphique 8) depuis la crise de 2008. Une marge de rattrapage subsiste donc.