Emerging

PDF
er  
26  
EcoEmerging// 1 trimestre 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
Algérie  
Financement non conventionnel : une option contrôlée  
Les autorités ont décidé, fin 2017, de recourir au financement direct du Trésor par la banque centrale afin de stabiliser une situation  
macroéconomique qui s’était détériorée dangereusement. L’injection de monnaie aura ainsi permis de reconstituer la liquidité  
bancaire par le biais de remboursements de créances auprès des entreprises publiques. En l’absence de réelle impulsion  
budgétaire et grâce à un pilotage actif de la banque centrale, l’inflation est restée contenue. Sans ajustements structurels, cette  
situation est néanmoins porteuse de risque.  
Pas de choc inflationniste  
1-Prévisions  
Fin 2017, le gouvernement annonçait que le Trésor allait pallier  
l’assèchement du fonds de stabilisation par un financement direct  
de la banque centrale pour couvrir un budget en hausse de 25%. Le  
montant ainsi mis à disposition par la banque centrale sur le compte  
du Trésor a été massif. Il atteignait 4005 dinars (DZD) en septembre  
2
017 2018e 2019e 2020e  
PIB réel, variation annuelle, %  
Inflation, IPC, var. annuelle, %  
Solde budgétaire, % du PIB  
1,4  
5,6  
2,5  
4,4  
2,8  
5,0  
2,2  
5,0  
-6,4  
-5,2  
-7,7  
-7,0  
Dette du gouv. central, % du PIB  
Balance courante, % du PIB  
31,6  
12,4  
42,9  
-7,6  
47,9  
-10,9  
54,9  
-11,1  
2018, soit l’équivalent de 19% du PIB. Pour autant, le choc  
-
inflationniste tant redouté n’a pas eu lieu. Sur les onze premiers  
mois de 2018, l’inflation n’a atteint en moyenne que 4,4% contre  
Dette externe, % du PIB  
2,6  
97,3  
19,7  
2,3  
83,1  
2,6  
65,7  
2,8  
47,7  
9,2  
Réserves de change, mds USD  
Réserves de change, en mois d'imports  
Taux de change USDDZD (fin d'année)  
6,4% en 2016 et 5,6% en 2017. Plus significative, l’inflation non  
16,2  
12,7  
alimentaire a nettement décéléré depuis le pic atteint fin 2016-début  
114,7  
119,0  
121,7  
126,0  
2
2
017. Si le maintien des subventions après quelques baisses en  
016/2017 (les prix administrés représentent 26% du panier de  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
consommation) et la stabilité du dinar contre l’euro et le dollar US  
ont permis de contenir l’inflation, ces deux éléments n’expliquent  
pas tout. Au final, une grande partie du financement non  
conventionnel a servi l’assainissement de la situation financière des  
entreprises publiques, en particulier celles du secteur de l’énergie  
2
- Inflation  
 Total  • • Alimentation  Hors alimentation  
2
1
1
0
5
0
5
0
5
% g.a  
(
Sonatrach, Sonelgaz), et dont les flux ont été stérilisés par la  
banque centrale. De plus, la politique budgétaire s’est avérée plus  
prudente que prévu.  
Un budget de stabilisation plus que d’expansion  
Selon nos estimations, le déficit budgétaire a été deux fois plus  
faible que le montant inscrit dans la loi de finances 2018. Avec un  
Brent qui a atteint USD 72 le baril en moyenne sur l’ensemble de  
l’année, contre une hypothèse budgétaire de 50 dollars, l’Etat a en  
effet bénéficié d’un surcroit important de recettes provenant des  
hydrocarbures. De plus, les dividendes versés par la banque  
centrale au Trésor sont restés très élevés, atteignant pour la  
première fois DZD 1000 milliards (environ 5% du PIB). Ces derniers  
correspondent aux gains de change que réalise depuis 2016  
l’institution monétaire à la suite de la forte dépréciation du dinar  
contre le dollar US survenue entre mi-2014 et fin 2015. Si l’on peut  
s’interroger sur la pérennité de ces ressources, leur contribution au  
budget est pour le moment significative (un quart des recettes non  
fiscales depuis 2017).  
-
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018  
Sources : ONS, calcul BNP Paribas  
Retraites (CNR) et de la régularisation d’arriérés accumulés en  
2017. Les investissements publics étaient aussi censés augmenter  
(+35%). Mais la baisse de 10% des importations de biens  
d’équipement industriel sur les neuf premiers mois de l’année  
indique qu’ils ont une nouvelle fois marqué le pas. Par ailleurs, les  
dépenses courantes, bien qu’élevées, sont dans l’ensemble  
maîtrisées, ce qui nous amène à conclure que les autorités auront  
cherché avant tout à stabiliser une situation financière qui s’était  
dangereusement détériorée en 2017, et non à soutenir fermement  
la demande interne. En d’autres termes, on peut difficilement  
qualifier la politique budgétaire d’expansionniste.  
Néanmoins, plusieurs éléments laissent aussi penser que la  
pression sur les dépenses a été moindre. L’intégralité de la hausse  
du budget reposait sur celle des dépenses en capital (+76%), en  
particulier les « opérations en capital » en raison d’une dotation  
spéciale allouée à la Caisse Nationale des Assurances Sociales  
(
CNAS) pour éponger les pertes de la Caisse Nationale des  
er  
27  
EcoEmerging// 1 trimestre 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
Vigilance de la banque centrale  
3- Liquidité bancaire et taux interbancaire  
L’attitude prudente de la banque centrale face à l’afflux de liquidité  
dans le secteur bancaire aura également été déterminante. De fait,  
l’agrégat constitué des reprises de liquidité et des dépôts à vue des  
banques à la banque centrale, qui avait atteint un point bas à DZD  
• • Liquidité bancaire  Taux interbancaire  Taux de référence  
3
500 milliards DZD  
%
7
5
00 milliards en octobre 2017 contre presque DZD 3000 milliards à  
3
000  
500  
6
5
4
3
2
1
0
la mi-2014, est depuis remonté à DZD 1500 milliards en 2018 sous  
l’effet des remboursements des créances de l’Etat auprès des  
entreprises publiques (environ 40% du total des dépôts du système  
bancaires).  
2
2000  
1
500  
000  
Afin de s’assurer de la stabilité des prix, la banque centrale a  
procédé dans le même temps à un pilotage actif de la liquidité  
interbancaire à l’aide de trois instruments. Dès janvier 2018, les  
opérations de reprise de liquidité sous la forme de facilités de  
dépôts à court terme ont repris. Le taux de réserve obligatoire a  
également été relevé à 10% ; il était de 4% en août 2017 au plus  
fort des tensions sur la liquidité domestique. Enfin, la banque  
centrale a procédé à un cantonnement d’une partie de l’excès de  
liquidité provenant de la compagnie nationale d’hydrocarbure, la  
Sonatrach, qui pourra l’utiliser en fonction de ses besoins  
d’investissement.  
1
5
00  
0
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
Sources : Banque d’Algérie, FMI  
à USD 90 le baril pour ramener les finances publiques à l’équilibre,  
soit un niveau inatteignable au regard des tendances actuelles.  
Selon nos estimations, le déficit budgétaire demeurera substantiel,  
à presque 8% du PIB en 2019.  
Ce faisant, la banque centrale a réussi à ancrer le taux  
interbancaire au taux directeur. Les canaux de transmission de la  
politique monétaire ont longtemps été faibles en raison de la  
surabondance de liquidité dans le secteur bancaire. Mais le  
lancement d’opérations d’open-market début 2017 a permis  
d’introduire un taux de référence, fixé à 3,5%, à partir duquel la  
banque centrale pilote les besoins des banques. Pour l’instant, cela  
semble fonctionner. Après avoir atteint un pic de 4,2% en novembre  
Le niveau de l’endettement public offre des marges de manœuvre  
mais sa progression rapide, alimentée par les aides de l’Etat aux  
entreprises publiques, est à surveiller. Surtout, la dynamique des  
comptes extérieurs inquiète. L’Algérie est l’un des rares producteurs  
d’hydrocarbures de la région à ne pas avoir rééquilibré sa balance  
des paiements. Le déficit du compte courant est estimé à  
USD 12 milliards en 2018. Il devrait se creuser à nouveau en 2019  
et 2020 en raison du retournement des cours du pétrole. En plus du  
déclin tendanciel des exportations d’hydrocarbures en volume (-9%  
sur les neuf premiers mois de 2018 après une contraction de 25%  
entre 2005 et 2017), la position extérieure est également affectée  
par le faible niveau des entrées de capitaux. Or, les chances de voir  
cette situation s’améliorer sont réduites, du moins à court terme, en  
raison d’un climat des affaires peu attractif et du refus des autorités  
de s’endetter en devise. Dans ce contexte, les réserves de change  
devraient continuer de s’éroder. Elles pourraient passer sous les  
USD 50 milliards à fin 2020 (9 mois d’importations de biens et  
services) contre USD 195 milliards à fin 2013. Là encore, les  
marges de manœuvre restent confortables mais s’amenuisent  
rapidement.  
2017, le taux interbancaire fluctue depuis entre 1,5% et 3,5%. Par  
ailleurs, le desserrement de la contrainte de liquidité pour les  
banques a permis de maintenir l’activité de prêts à un niveau assez  
soutenu (+12,5% à fin septembre 2018) sans générer d’inflation.  
Une nuance est néanmoins à apporter. Si le taux de couverture des  
crédits par les dépôts oscille désormais autour de 95% après avoir  
touché le seuil des 100% lorsque le financement non conventionnel  
a été lancé, c’est encore 20 points au-dessus du niveau précédant  
le choc pétrolier. En outre, avec un encours de crédits bancaires  
équivalent à 47% du PIB (25% si l’on exclut les prêts aux  
entreprises publiques) contre 80% au Maroc, les risques de  
surchauffe d’origine interne sont en général limités.  
L’Algérie court donc le risque d’un ajustement macroéconomique  
difficile à moyen terme, que ce soit par le taux de change ou par la  
compression des importations. Compte tenu de la faiblesse du tissu  
industriel, les deux options auraient des effets sévères sur l’inflation.  
Point positif, certaines déclarations semblent démontrer une réelle  
prise de conscience des autorités. Néanmoins, il faudra attendre les  
élections présidentielles qui se tiennent en avril pour en savoir un  
plus sur leurs intentions de réforme.  
Des risques diffus  
Bien que les pressions inflationnistes sont jusqu’à présent  
contenues, la stratégie suivie n’est pas sans risque. En effet, en  
optant pour le financement non conventionnel du déficit budgétaire,  
les autorités se sont données du temps, cinq ans exactement, pour  
réajuster le modèle économique algérien à la nouvelle donne  
pétrolière. Mais pour l’instant c’est l’immobilisme qui prédomine.  
Le budget 2019 s’inscrit dans la lignée de celui de 2018. Le  
système de subventions est maintenu et aucune nouvelle taxe n’est  
prévue. L’investissement public pourrait donc une nouvelle fois  
servir de variable d’ajustement. De fait, il faudrait un Brent supérieur  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
Ce site présente leurs analyses.
Le site contient 2202 articles et 553 vidéos