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EcoEmerging// 1 trimestre 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
Hongrie  
Des contradictions assumées  
La situation macroéconomique de la Hongrie illustre une Europe centrale florissante économiquement mais s’émancipant de  
certains principes de démocratie libérale, creuset de l’Union européenne. La croissance du PIB hongrois est estimée à 4,5% en  
moyenne en 2018, un niveau record depuis 2004 et supérieur au potentiel. Des facteurs endogènes et exogènes annoncent un  
retournement du cycle économique dans les prochains trimestres. Mais la détérioration attendue des fondamentaux  
macroéconomiques n’est pas une source d’inquiétude à court et moyen terme.  
Entre interventionnisme et libéralisme économique  
1- Prévisions  
Depuis la crise de la zone euro, l’affaiblissement des institutions  
européennes a fait le lit des populismes nationaux, notamment en  
Hongrie. Au pouvoir depuis 2010 et confirmé dans ses fonctions  
après la nette victoire du Fidesz aux élections législatives d’avril  
2
017 2018e 2019e 2020e  
PIB réel, variation annuelle, %  
Inflation, HICP, var. annuelle, %  
Solde budgétaire, % du PIB  
4,1  
4,5  
3,2  
2,8  
2,4  
2,9  
3,3  
3,0  
-2,2  
-2,4  
-2,0  
-1,8  
2018, le premier ministre Victor Orban peut se prévaloir d’une  
Dette du gouvernement , % du PIB  
Balance courante, % du PIB  
74,8  
74,2  
1,9  
71,7  
0,7  
69,8  
1,1  
situation macroéconomique favorable. Il entend mener la fronde  
eurosceptique, souverainiste et anti-immigration lors des élections  
européennes de mai prochain et peser sur les grandes orientations  
de l’Union pour les prochaines années, à un moment où le couple  
franco-allemand, moteur traditionnel de l'UE, est fragilisé.  
3,2  
Dette externe, % du PIB  
84,6  
23,4  
76,9  
27,4  
70,3  
27,9  
62,2  
28,4  
Réserves de change, mds USD  
Réserves de change, en mois d'imports  
Taux de change EURHUF (fin d'année)  
2,8  
3,1  
2,9  
2,8  
309  
319  
330  
330  
Sur le plan économique, le « modèle Orban » est plus pragmatique  
que dogmatique, équilibre fragile entre interventionnisme et  
mesures libérales. Il n’est pas dénué de certaines contradictions. En  
dépit d’un fort rejet des institutions européennes, la Hongrie est très  
friande des fonds structurels. Ceux-ci sont amenés à baisser à partir  
de 2021 pour les pays d’Europe centrale et orientale,  
indépendamment de l’instauration (discutée à Bruxelles) ou non  
d’un critère de respect des règles de l’état de droit pour l’attribution  
et la fixation des montants alloués aux pays. Le patriotisme  
économique prévaut dans des secteurs stratégiques (énergie,  
télécommunications, finance), mais les autorités promeuvent  
l’ouverture aux investisseurs étrangers dans les secteurs industriels  
intensifs en main d’œuvre. Petite économie ouverte dont les  
exportations de biens et services représentent 87% du PIB,  
l’économie hongroise est très intégrée dans les chaînes de valeurs  
européennes et mondiales. Tous les constructeurs automobiles  
allemands opèrent en Hongrie, pour qui le secteur représente un  
quart des exportations, avec le coût de la main d’œuvre (EUR 8/h)  
le bas de l’UE derrière la Roumanie. Dans cette quête d’attractivité  
et de compétitivité, l’impôt sur les sociétés a été ramené de 19% à  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2- Croissance économique et inflation  
Croissance du PIB réel (% g.a.)  Inflation (IPCH, %, g.a.)  
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8
6
4
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2
4
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y/y  
-
-
-
-8  
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018  
Sources : Eurostat, Office central des statistiques hongrois (KSH)  
des niveaux de capitalisation, de liquidité et de profitabilité  
satisfaisants, leur permettant une politique de crédit plus agressive  
soutenue par la banque centrale (taux d’intérêt bas, programme de  
financement des PME). Si à peine 30% de l’enveloppe de  
financements européens (EUR 21,9 mds sur 2014-2020) a été  
déboursé jusqu’à présent, le gouvernement a préfinancé (selon le  
principe de cofinancement) un certain nombre de projets éligibles.  
9
% en 2017, soit le taux le plus bas au sein de l’UE, et les  
cotisations sociales employeurs ont été abaissées de 2,5 points de  
pourcentage en 2018. En décembre, la loi rehaussant le plafond  
des heures supplémentaires (de 250h à 400h par an avec  
possibilité d’en différer le paiement jusqu’à trois ans) a suscité des  
mouvements sociaux à surveiller.  
Haut de cycle  
En 2018, le PIB réel a crû de 4,8% sur les neuf premiers mois par  
rapport à l’année précédente (glissement annuel, g.a.). Il affiche dix  
trimestres consécutifs de progression. La consommation des  
ménages en est le principal moteur (+5,5% g.a. sur les trois  
premiers trimestres 2018) et les ventes au détail ont augmenté de  
La croissance économique a continué d’accélérer en 2018 grâce à  
un cocktail de politiques économiques expansionnistes, de fonds  
structurels européens et de reprise du crédit domestique depuis fin  
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016. Les banques ont assaini leur bilan pour afficher désormais  
6,3% sur les onze premiers mois de l’année. La consommation des  
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ménages a continué d’être soutenue par une forte hausse de 10%  
des salaires nominaux sur un an, exacerbée par les tensions sur le  
marché du travail dans une économie au quasi plein-emploi avec un  
taux de chômage de 3,8%.  
3
- Finances des administrations publiques (% PIB)  
 Dette publique  Solde budgétaire primaire  Solde budgétaire global  
Dette publique  
Soldes budgétaires  
9
8
7
0
0
0
3
L’investissement a bondi de 17,4% g.a. sur les trois premiers  
trimestres 2018, tiré par le secteur de la construction dont la valeur  
ajoutée a affiché une hausse de 23,8% g.a. sur trois trimestres.  
L’investissement résidentiel a continué de profiter de l’incitation  
fiscale instaurée sur l’immobilier neuf expirant en janvier 2020. Dans  
le même temps, l’investissement dans le secteur industriel  
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1
60  
50  
40  
30  
20  
0
-1  
-2  
-3  
-4  
-5  
-6  
(
machines et équipements) a continué de bénéficier de conditions  
d’accès au financement favorables et dinvestissements directs  
étrangers (EUR 4,5 mds sur un an au T3 2018 contre EUR 2 mds  
en moyenne par an depuis 2010, soit à peine 2% du PIB).  
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0
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007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018e  
La production manufacturière a légèrement marqué le pas au T3  
Source : Commission européenne  
(
+2,5% g.a.), en lien notamment avec le ralentissement du secteur  
automobile (forte baisse des immatriculations en Allemagne)  
associé aux nouvelles normes anti-pollution européennes. Toutefois,  
les indicateurs mensuels montrent un rebond en octobre pour  
l’automobile et l’électronique. Conséquence d’une demande  
intérieure très soutenue, la contribution nette du commerce  
extérieur à la croissance du PIB est négative depuis deux ans, la  
croissance des importations (+6,8% g.a. en volume sur les trois  
premiers trimestres 2018) dépassant celle des exportations (+5,4%).  
européens, ont permis d’inverser la tendance. Bien qu’atteignant le  
seuil de trois mois d’importations, les réserves de change ne  
constituent pas une source d’inquiétude pour un pays non-  
exportateur de matières premières affichant un excédent courant.  
Relativement stable depuis trois ans, le forint (HUF) pourrait  
connaître un regain de volatilité du fait de l’augmentation du risque  
politique (élections européennes en mai), ainsi que de la fin de  
l’assouplissement quantitatif en zone euro et du durcissement  
monétaire aux Etats-Unis. Au cours d’une année 2018 très agitée  
pour les devises émergentes, le forint ne s’est déprécié que de 4%  
contre l’euro (-10% face au dollar US), reflet du maintien de la  
confiance des investisseurs à l’égard de la Hongrie et des autres  
économies d’Europe centrale. La MNB a annoncé son intention de  
maintenir son taux directeur à 0,90% (niveau historiquement bas en  
vigueur depuis mai 2016) jusqu’en 2020, malgré l’accélération  
prévue de l’inflation sous-jacente (hors énergie, alimentation et prix  
régulés) au-dessus de la cible centrale de 3%, à 3,5% en moyenne  
en 2019 et 3,3% en 2020. Toutefois, la MNB pourrait être contrainte  
d’opérer une hausse de taux d’intérêt courant 2019.  
Un ralentissement de l’activité est attendu en 2019-2020. La  
progression de la consommation et de l’investissement devrait se  
modérer. Des goulets d’étranglements ont fait bondir les coûts de  
construction, et l’accélération des prix à la consommation (2,7% g.a.  
en décembre contre 2,1% un an plus tôt) pèsera sur le pouvoir  
d’achat des ménages. Malgré l’extension des capacités de  
production, le contexte mondial moins porteur pourrait contraindre  
les exportations industrielles (secteur automobile notamment).  
Dégradation non alarmante des fondamentaux macro  
Les prévisions de ralentissement économique au sein de l’Union  
européenne, les risques associés aux tensions commerciales et au  
Brexit, ainsi que la « normalisation » des politiques monétaires aux  
Etats-Unis et en zone euro devraient peser sur les comptes  
extérieurs de la Hongrie. En dépit de la révision à la baisse des prix  
du pétrole, les excédents commerciaux et courants substantiels  
affichés en 2015-2017 devraient se réduire en 2019-2020.  
Parallèlement, les flux entrants d’IDE pourraient ralentir compte  
tenu de la détérioration du climat des affaires.  
Côté finances publiques, les estimations des autorités hongroises et  
des organisations internationales (Commission européenne, FMI,  
OCDE) convergent vers un déficit du gouvernement général de  
2,3%-2,4% du PIB en 2018. Ce nouveau creusement du déficit est  
imputable en partie à la perte de certains revenus exceptionnels et  
aux mesures fiscales, alors que la bonne performance des recettes  
a largement été dilapidée en dépenses supplémentaires (salaires et  
investissements). Le caractère pro-cyclique de la politique  
budgétaire est illustré par un déficit structurel élevé (3,8% du PIB en  
Cette perspective ne mettrait pas en péril la position extérieure du  
pays à court et moyen terme. Quoique toujours substantiel, la dette  
externe du pays a fortement baissé depuis 2010 (de 145% du PIB à  
moins de 80% en 2018), du fait du deleveraging opéré par l’Etat et  
le secteur privé (même si les engagements en devises des banques  
ont augmenté en 2018). La position extérieure nette du pays (actifs  
à l’étranger moins engagements vis-à-vis de l’étranger) s’est  
améliorée (-47% du PIB mi-2018 contre -105% en 2010). Le  
désendettement public en devises a fait fondre les réserves de  
changes au cours des dernières années. Mais les entrées de  
devises fin 2018, liées à l’émission d’Eurobonds et aux transferts  
2
018 selon la Commission européenne). Le déficit apparent est  
attendu en légère réduction autour de 2% du PIB en 2019-2020,  
sous l’hypothèse de nouvelles mesures d’incitation fiscale, mais  
aussi de hausse des salaires et des transferts sociaux moindre que  
la croissance du PIB nominal, et de décaissement de fonds  
structurels pour des projets en partie préfinancés par le  
gouvernement. La dette publique devrait malgré tout passer sous la  
barre des 70% du PIB en 2020.  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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