Les chiffres clés de l'économie française comparés à ceux des principaux pays européens, l'analyse des données relatives à la population et au marché du travail français, l'activité par secteur, les chiffres des administrations publiques, de l'inflation, des taux et des comptes des entreprises.
Croissance du PIB, inflation, taux d'intérêt et de change.
Alors que les données conjoncturelles récentes suggèrent partout une croissance bien orientée au 2e trimestre, les indicateurs avancés (climat des affaires, confiance des ménages) sont plus mitigés en juin, laissant prévoir un 3e trimestre plus difficile.
Les difficultés du secteur manufacturier en zone euro se renforcent. La production industrielle est repartie à la baisse en mai, à -0,6% m/m (-0,8% m/m pour l’indice manufacturier). Le repli des indicateurs PMI en juin pour la zone euro n’augure rien d’encourageant pour le T3, avec une rechute de l’indice manufacturier (-1,5 point à 45,8) et une baisse de l’ensemble des indicateurs sous-jacents (production, emploi, nouvelles commandes, achat de stocks, délais de livraison). L’indice pour le prix des intrants (qui ne rentre pas dans le calcul de l’indice manufacturier agrégé) repasse au-dessus de la zone d’expansion pour la première fois depuis février 2023
La croissance des exportations vers les États-Unis (premier client à l’exportation pour l’Allemagne) a continué de porter le commerce extérieur allemand ces dernières années alors que les échanges avec la zone euro et la Chine étaient en relative stagnation. Depuis 4 mois, toutefois, le PMI allemand des conditions à l’export est supérieur au seuil de 50 (bien que plus bas en juin à 50,8 qu’en mai à 51,9) suggérant une dynamique plus globale.
La conjoncture française subit de nouveau le poids des aléas conjoncturels, comme en témoigne le rebond de l’indicateur d’incertitude de la Banque de France qui atteint en juillet un plus haut depuis l’automne 2022 (crise énergétique). Ceci pourrait fragiliser un climat des affaires déjà un peu moins favorable en France (PMI composite à 48,8 en juin) qu’en zone euro (PMI supérieur à 50 depuis 4 mois).
L’inflation italienne se stabilise sous la barre des 1% en juin (à 0,9% a/a) en raison de la déflation, toujours importante, de la composante énergétique (-8,6% a/a), et du ralentissement des prix des biens alimentaires (2,1% a/a en mai ; -1,8 pp sur trois mois). Bien que l’évolution de l’indice des prix à la production soit toujours négative en variation annuelle (-3,5% en mai), elle commence à se renforcer sur une base mensuelle (+0,3% m/m), ce qui laisse présager que la phase désinflationniste des prix à la consommation pourrait s’inverser durant les prochains mois.
2024 s’annonce comme l’année des records touristiques. Entre janvier et mai, le nombre d’arrivées de touristes en Espagne a atteint 33,2 millions, surpassant largement le niveau enregistré au cours de la même période de l’année 2023 (de 13,6%). Les dépenses touristiques (+21%), qui ont significativement stimulé les exportations de services au T1 (+10,8% t/t), ont vraisemblablement continué de le faire au T2. Néanmoins, bien qu’il ait d’indéniables effets sur la croissance espagnole, le tourisme de masse devient une source de tension dans le pays en raison de son implication sur l’accessibilité aux logements et aux ressources
Les attentes en termes de croissance pour le T2 restent favorables : nous l’anticipons à +0,6% t/t contre +0,5% t/t pour le GDPnow de la Fed d’Atlanta. Toutefois, plusieurs éléments suggèrent un T3 plus difficile. Les enquêtes ISM du mois de juin renvoient un signal négatif : mitigé pour la composante manufacturière qui se détériore marginalement, à 48,5 (-0,2 point), sur fond de baisse de la production (48,5, -1,7 point), plus marqué pour l’indice non-manufacturier qui passe en zone de contraction à 48,8 (-5,0 points), sur fond de correction sur l’activité (49,6, -11,6 points) et de détérioration des nouvelles commandes (47,3, -6,8 points)
La hausse de l’activité est bienvenue pour le parti travailliste, fraîchement élu. Les chiffres mensuels du PIB réel (plus précisément de la valeur ajoutée réelle) indiquent une progression de l’activité au Royaume-Uni de 0,4% m/m en mai selon l’ONS, qui fait suite à une stabilisation en avril. Si le secteur manufacturier (+0,4% m/m) et la construction (+1,9% m/m) ont davantage soutenu la croissance que les services (+0,3% m/m) en mai, ce sont bien ces derniers qui ont porté l’activité depuis un an, avec un rebond dans le transport et la logistique (+7,3% a/a) et une nette accélération dans les activités « professionnelles, scientifiques et techniques » (+4,1% a/a).
La croissance économique nippone devrait bénéficier d’un rebond technique au 2e trimestre : nous attendons +0,5% t/t après la contraction du T1 (révisée à la baisse à -0,7% t/t). Les perspectives demeurent négatives – notamment pour la demande, en dépit des baisses d’impôts introduites en juin – alors que la dépense de consommation des ménages s’est contractée de -1,8% a/a en mai. Par ailleurs, si l’augmentation des salaires (hors bonus) atteint en mai un record depuis 1993 (+2,5% a/a), signe de la transmission croissante de la hausse des salaires négociés (+5,1% a/a selon le syndicat Rengo), les revenus réels ne progressent toujours pas (-1,4% a/a).
L’économie marocaine s’est illustrée par sa capacité de résistance ces dernières années. Les pertes de PIB induites par la crise du COVID ont été rapidement effacées et le choc inflationniste de 2023 est passé. Tombée en dessous de 1% depuis le début de l’année contre un pic de 10% début 2023, l’inflation n’est plus une source de préoccupation majeure. En juin, la Banque Centrale a décidé d’assouplir sa politique monétaire. La solidité des comptes extérieurs et la consolidation en cours des finances publiques ont également rassuré les autorités monétaires dans leur prise de décision.
L’économie polonaise a fait preuve de résilience pendant les nombreuses périodes de turbulences qui ont suivi la crise financière de 2008-2009. Déjà en 2009, elle a été la seule économie de l’UE à éviter une récession. Depuis 2020, les chocs successifs ont freiné la croissance, mais les autorités ont pu mettre en œuvre des mesures généreuses pour soutenir l’activité. En ce début 2024, l’économie polonaise est l’une des plus performantes de la région, avec un PIB supérieur de 11 % au premier trimestre de 2024 comparé à son niveau d’avant la crise de la Covid-19. Dans l’ensemble, le pays a renforcé sa position en Europe, comme en témoigne l’augmentation de son poids économique dans l’UE (mesuré par le PIB en parité de pouvoir d’achat) et de ses gains de parts de marché dans la zone euro
Le mandat dual de la Réserve fédérale (Fed) confie à cette dernière, de jure depuis une réforme de 1977, les objectifs d’emploi maximal et de stabilité des prix (attendu que le second favorise le premier à long terme). Néanmoins, il peut advenir que les objectifs entrent en contradiction et imposent, comme c’est le cas depuis mars 2022, à la Fed de nettement prioriser la réduction de l’inflation au risque de léser l’emploi et la production. Ceci renvoie à la notion de ratio de sacrifice ou d’arbitrage (trade-off), c’est-à-dire la détérioration cumulée attendue de ces derniers pour favoriser le retour de l’inflation à sa cible (2%).
Notre scénario central d’un décollage de la zone euro et d’un atterrissage en douceur de l’économie américaine, confirmé par les derniers indicateurs disponibles, se caractérise par une convergence des taux de croissance. Il, pourrait, toutefois se trouver perturbé par les incertitudes politiques des deux côtés de l’Atlantique (issues incertaines des élections législatives anticipées en France et de l’élection présidentielle américaine). Par ailleurs, si la BCE a amorcé, comme attendu, son cycle de détente monétaire en juin, apportant un soutien opportun à la croissance, la Fed temporise encore. Ce prolongement du statu quo, même s’il paraît fondé pour l’heure, constitue un autre risque baissier
La première baisse des taux directeurs par la Banque centrale européenne, le 6 juin dernier, n’aura surpris personne, les membres du comité ayant en effet largement préparé le terrain en amont de la décision. Le calendrier et l’ampleur des assouplissements à venir sont plus incertains, compte tenu des pressions toujours fortes sur les salaires, de l’inflation élevée dans les services, et de la résurgence des tensions sur le fret maritime mondial. Nous prévoyons que deux nouvelles baisses des taux directeurs interviendraient en 2024, au rythme d’une par trimestre (septembre et décembre).
La croissance allemande devrait être soutenue, à court terme, par le rebond de son industrie qui comblerait une partie de la perte de production liée à la hausse du coût de l’énergie consécutive au déclenchement de la guerre en Ukraine. L’Allemagne devrait également, en tant qu’économie ouverte, bénéficier du rebond de la croissance en zone euro depuis début 2024. Toutefois, à plus moyen terme, le potentiel de croissance allemand devrait continuer de pâtir des pénuries de main d’œuvre, du poids de son industrie (fragilisée par la transition bas-carbone), ainsi que des conséquences d’un investissement insuffisant dans un contexte de montée en puissance de nouveaux concurrents.
L’économie française est caractérisée par une croissance modeste mais positive. Le passage de la comptabilité nationale en base 2020 et la publication des comptes annuels 2023, qui ont conduit l’Insee à relever son estimation du PIB 2023 de près de EUR 20 mds, en attestent. Cette croissance fait toutefois des gagnants et des perdants. En 2024, elle devrait être soutenue principalement par les services marchands, qui représentent l’essentiel des créations d’emploi et de la croissance de la demande. Toutefois ce développement des services se fait en partie en substitution des biens, tandis que les chocs d’inflation et de taux d’intérêt continuent de peser sur l’investissement.
Au T1 2024, l’économie italienne a légèrement accéléré. Le PIB réel a progressé de 0,3% t/t, avec des évolutions sectorielles diverses. La valeur ajoutée du secteur de la construction a progressé, tandis que celle de l’industrie manufacturière a reculé, victime du ralentissement des exportations. Les services ont modérément avancé, grâce à la reprise du tourisme. La demande intérieure a contribué positivement à la croissance, les ménages profitant notamment de l’amélioration de la situation sur le marché du travail. Les conditions économiques et financières des entreprises se sont encore améliorées. S’agissant de l’inflation, elle s’est élevée en moyenne au cours des cinq premiers mois de 2024 à moins de 1% en glissement annuel.
L’économie néerlandaise a connu une nouvelle baisse de son PIB réel au T1 2024, imputable à une contraction inattendue des exportations. Les perspectives ne paraissent toutefois pas trop négatives. Une nouvelle coalition gouvernementale a été formée et a présenté un ensemble de mesures favorables au pouvoir d’achat des ménages, de nature à soutenir leur consommation. L’accord de la coalition planifie toutefois de limiter le déficit budgétaire à 2,8% du PIB au travers d’une diminution des dépenses qui pourrait peser sur les gains de productivité à long terme.
La croissance économique belge reste proche de son rythme tendanciel, bien que ses moteurs soient en cours d’évolution. L’investissement des entreprises a rebondi après sa baisse ponctuelle du dernier trimestre. Plus encourageant encore : l’investissement des ménages dans le logement a atteint son point le plus bas. Les prix de l’immobilier sont restés sur une tendance haussière tout au long du cycle de hausse des taux (désormais terminé) de la BCE et les faibles niveaux d’activité du marché immobilier devraient progressivement s’améliorer. Les finances publiques représentent toujours un défi, tandis que la perspective d’une longue période de formation du gouvernement assombrit à nouveau l’horizon économique.
Après avoir été en récession en 2023 (-0,8% en moyenne annuelle), en raison de la chute de l’investissement, de la forte inflation et du déclin des salaires réels, la croissance autrichienne devrait rester faible cette année (+0,3% selon la Commission européenne). Au T1, le PIB réel n’a progressé que de 0,2% t/t, toujours tiré vers le bas par le recul de l’investissement (-4,7% t/t, contribution de -1,1 pp à la croissance), mais néanmoins tiré vers le haut par le rebond de la consommation privée (+0,8% t/t, contribution de +0,4 pp), lui-même soutenu par le retour des hausses de salaires réels et par la résilience du marché du travail.
