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Alors que la Réserve fédérale (Fed) a baissé de 100 pb sa cible de taux à partir du 18 septembre 2024, les rendements obligataires ont augmenté d’environ 80 pb. Cette déconnexion, rare, évoque une version inversée du conundrum obligataire de Greenspan (2004–2005) : durant cet épisode, qui a aussi touché l’Europe, la hausse des taux courts avait eu peu d’effets sur les taux longs. Comment expliquer ces mouvements contraires entre taux courts et taux longs ? Quelles en sont les implications ?
D’après le consensus actuel, la divergence importante entre l’économie des États-Unis et celle de l’Union européenne, observée depuis la pandémie, devrait persister. Il est vrai que l’économie américaine bénéficie d’une dynamique de croissance forte et affiche un moral d’acier, alors que l’Europe n’a ni l’une ni l’autre. Mais extrapoler à partir d’un instantané, comme l’instinct nous pousse à le faire, est souvent une erreur. En réalité, il existe de solides raisons pour que l’écart entre la croissance des États-Unis et celle de l’Europe se réduise en 2025, comme le prévoit le scénario central de BNP Paribas, avec un ralentissement de l’économie américaine et une accélération de celle de la zone euro (quoique modeste)
Depuis sa prise de fonction, le président américain Donald Trump a confirmé une partie de ses menaces de hausses des tarifs douaniers mais les craintes d’une application universelle et massive ne sont plus aussi fortes. Il ne décidera de mettre ses menaces à exécution qu’à l’issue d’un audit des relations commerciales des États-Unis avec l’ensemble des partenaires commerciaux, audit qui devrait lui être rendu début avril. D’ici là et même sur l’ensemble de l’année 2025, les divergences de trajectoire du commerce mondial entre pays avancés et pays émergents et en développement (PED) devraient s’accentuer
Après un début d’année solide, la croissance économique chinoise ralentira en 2025 en raison d’une demande intérieure encore fragile et des effets du choc protectionniste à venir sur les exportations. La Chine a des armes à sa disposition pour riposter aux nouveaux droits de douane envisagés par le Président Trump, même si sa marge de manœuvre pour compenser les effets des hausses des barrières tarifaires par une dépréciation du yuan et la baisse des prix à l’exportation s’est réduite par rapport à 2018. Les autorités continueront d’assouplir leurs politiques monétaire et budgétaire à court terme afin de soutenir l’activité, de renforcer la consommation privée et de tenter d’accompagner un rééquilibrage du modèle de croissance de l’économie chinoise.
Les prévisions de croissance pour l’année 2024/2025, qui s’achèvera le 31 mars prochain, ont été sensiblement révisées à la baisse. Les perspectives pour les trois prochaines années pourraient l’être aussi à moins que le gouvernement et le secteur privé augmentent significativement leurs investissements. Or, le contexte économique international n’est pas favorable aux investissements, tant domestiques qu’étrangers, même si l’impact direct d’une potentielle hausse des tarifs douaniers américains, sur la croissance économique indienne, serait limité
La croissance économique de la Corée du sud a ralenti tout au long de 2024 et les perspectives de rebond sont limitées. La crise politique et l’instabilité gouvernementale, d’ampleur inédite dans le pays, devraient se traduire par un net ralentissement de la demande interne. Les perspectives du secteur exportateur (semi-conducteurs principalement) dépendront en partie de la politique commerciale retenue par la nouvelle administration américaine. La Corée du Sud n’est pas directement visée par des mesures tarifaires pour le moment mais le bouleversement des chaines de valeurs qu’elles induisent pèsera sur les exportations
La croissance du PIB est restée robuste en 2024 et les perspectives pour 2025 sont bien orientées. La consommation des ménages devrait rester solide mais les investissements devraient ralentir. La Banque centrale devrait être contrainte dans sa politique d’assouplissement monétaire par les tensions sur la roupie, alors que les taux d’intérêt réels, déjà élevés, ont augmenté. Au niveau budgétaire, le gouvernement devrait privilégier sa politique sociale aux dépenses d’investissement. Cela pèsera sur la croissance à court et moyen terme. Les exportations devraient pâtir du ralentissement économique chinois. Par ailleurs, bien que modeste, l’impact direct d’une hausse potentielle des droits de douane américains pourrait également pénaliser l’économie indonésienne.
L’économie vietnamienne a affiché une croissance forte de 7,1% en 2024. Cette réussite devrait se poursuivre en 2025 : le secteur exportateur bénéficie du dynamisme de la demande électronique mondiale et ses capacités de production continuent d’augmenter grâce aux IDE ; l’immobilier se remet de la crise de 2022-2023, et la consommation privée devrait gagner en vigueur. De plus, le gouvernement dispose d’une large marge de manœuvre pour augmenter ses dépenses et investissements. Cependant, des risques baissiers élevés pèsent sur les perspectives économiques du pays. D’une part, un dollar fort et des taux d’intérêt inchangés aux États-Unis pourraient entraîner de nouvelles sorties de capitaux ; les pressions sur le dong et la liquidité externe contraindraient alors la politique monétaire
La Pologne se démarque des pays voisins par une surperformance de son économie. Elle affiche, en outre, une croissance positive ininterrompue de son PIB depuis 1992, à l'exception de 2020. Les perspectives de croissance sont solides en 2025 et en 2026 en dépit des incertitudes liées aux élections présidentielles de mai 2025, et ce, grâce au rebond attendu de l’investissement public. L’inflation accélère à nouveau cette année et ne devrait pas converger vers sa cible avant 2026. Les autorités monétaires vont probablement maintenir leur statu quo dans un premier temps, puis s’orienter vers un assouplissement plus tard dans l’année. Concernant les répercussions du « Trump 2
L’économie a fini l’année 2024 en situation de surchauffe (réaccélération de l’inflation, tensions sur le marché du travail) créé notamment par le prolongement des soutiens publics. Cette situation a engendré en cours d’année une défiance accrue de la part des marchés. Celle-ci s’est cristallisée, en décembre, par d’importantes sorties de capitaux générant des tensions importantes sur la bourse, les taux d’intérêt et le taux de change provoquant une réaction défensive de la part de la banque centrale. En 2025, un tassement graduel de l’activité parait inévitable, la demande intérieure étant contrainte par des mesures de consolidation budgétaire, le durcissement des conditions de crédit, une inflation persistante et un climat des affaires dégradé
L’économie mexicaine ralentit et les perspectives ne sont pas favorables à court terme. Les réformes constitutionnelles adoptées au cours des derniers mois (dont celle du système judiciaire) pèsent sur le cadre institutionnel et pénalisent l’investissement. De plus, la consommation pourrait pâtir du plan de consolidation budgétaire annoncé par le gouvernement. Surtout, le Mexique est l’un des pays les plus vulnérables au changement de politique économique américaine. Les nouvelles mesures migratoires pourraient faire diminuer significativement les transferts d’argent des travailleurs étrangers, soutien important de la croissance du pays. L’application probable de tarifs douaniers aurait également de lourdes conséquences sur l’économie mexicaine en matière de croissance et d’inflation.
L’économie argentine retrouve des couleurs. Depuis la mi-2024, la croissance du PIB est de retour et l’inflation a sensiblement ralenti. Le coût social des coupes sévères dans les dépenses publiques est élevé mais le budget de l’État est excédentaire pour la première fois depuis 2010. L’impact récessif initial de l’austérité budgétaire a permis également aux comptes extérieurs de revenir dans le vert. Les exportations ont été aussi très dynamiques malgré la faiblesse des prix des matières premières agricoles. Pour l’instant, les réserves de change de la banque centrale restent insuffisantes pour lever le contrôle des changes avant les élections de mi-mandat (octobre) ; le renouvellement d’un accord avec le FMI est déjà un prérequis
La croissance économique est bridée par les restrictions de production pétrolière décidées par l’OPEP +. Hors hydrocarbures, l’activité demeure néanmoins solide, tirée par la consommation et la politique d’investissements massifs des autorités dans le cadre du programme de diversification économique Vision 2030. Cette solidité s’accompagne d’importants déficits budgétaires et désormais courants nécessitant des émissions de dette records. Heureusement, les marges de manœuvre financières restent confortables. En revanche, la nouvelle présidence de Trump pourrait bouleverser en profondeur de nombreux équilibres.
Le soutien massif de bailleurs internationaux a redonné un certain optimisme aux perspectives économiques égyptiennes. La dépréciation du taux de change est sous contrôle et l’inflation est clairement sur une trajectoire baissière, ce qui devrait permettre un assouplissement de la politique monétaire. Néanmoins, les problèmes structurels demeurent et ne se résorberont que très progressivement, tant au niveau des finances publiques que des comptes extérieurs. La politique de la nouvelle administration américaine devrait avoir des conséquences limitées sur les comptes extérieurs égyptiens.
Au Kenya, poursuivre la consolidation budgétaire s’avère de plus en plus difficile. Les efforts demandés à la population ont suscité une forte contestation, qui a contraint le gouvernement à retirer son projet de loi de finances élaboré avec le FMI. Désormais, pour l’exercice en cours, le déficit serait réduit principalement par une baisse des dépenses, ce qui pèse sur la croissance économique. Si cette alternative offre un bref répit, une hausse pérenne des recettes publiques demeure essentielle pour assurer la soutenabilité de la dette et conserver à moyen terme le soutien financier du FMI. Celui-ci pourrait s’avérer d’autant plus nécessaire que le retour de Donald Trump à la Maison Blanche pourrait poser de nouveaux risques pour les comptes publics et extérieurs du Kenya.
Lors de sa première réunion de 2025, qui se tiendra les 28 et 29 janvier, la Réserve fédérale (Fed) devrait opter pour le statu quo et maintenir sa cible de taux à +4,25% - +4,5%. Cela marquerait, d’après nos prévisions, le début d’une pause qui se prolongerait jusque mi-2026, en raison du regain d’inflation attendu qui découlerait de la politique économique de Donald Trump.
Selon une étude non publiée menée au sein du mécanisme de supervision bancaire unique (SSM) de la zone euro, s’il exerçait ses fonctions dans la zone euro, le superviseur américain serait plus sévère, en matière d’exigences de fonds propres pondérés, à l’égard des banques d’importance systémique (G-SIB) qui y sont établies que ne l’est le superviseur unique de la zone euro. La méthodologie de l’exercice qui fonde cette conclusion n’a pas été partagée. Or, elle semble bien complexe à définir.
Donald Trump redevient, ce 20 janvier 2025, le président des États-Unis. Auréolé d’un « mandat clair », le Républicain compte mettre sa victoire à profit en s’attaquant à ses sujets de prédilection. Il retrouve le Bureau ovale alors que l’on assiste à l’un des plus grands rallyes sur le dollar de l’histoire. Le taux de change effectif réel du billet vert atteint aujourd’hui un niveau comparable à celui qui a débouché sur l’accord du Plaza de 1985, avec une probabilité élevée que son appréciation se poursuive. Ce mouvement est de nature à contrarier le nouveau président prompt à pourfendre les devises faibles qui pénaliseraient l’industrie américaine
Le marché du travail continue de se détériorer au Royaume-Uni. Selon les données fiscales (PAYE) publiées ce 21 janvier par l'ONS, le nombre de salariés outre-Manche a reculé de 46 922 (-0,2% m/m) en décembre. C’est la plus forte baisse sur un mois depuis novembre 2021, qui s’ajoute à un recul de -0,1% en novembre. Le glissement sur un an chute drastiquement et passe sous la ligne du zéro (-8 407) pour la première fois depuis avril 2021.
L'économie mondiale est confrontée à une longue liste d'incertitudes : croissance, inflation, taux d'intérêt, aléas politiques, géopolitiques, tarifaires, etc. Lorsque l'incertitude est exceptionnellement élevée, comme c'est le cas aujourd'hui, l'environnement économique devient intrinsèquement instable et peut évoluer soudainement et radicalement. Cela constitue un vent contraire économique, car les entreprises qui sont fortement exposées à ces sources d'incertitude peuvent reporter leurs décisions d'investissement et d'embauche. Cela pourrait peser sur la confiance des ménages, déclenchant une réduction des dépenses discrétionnaires. Les marchés financiers peuvent également devenir plus volatils car les investisseurs raccourcissent leur horizon d'investissement
