Les chiffres des PIB pour le 4e trimestre 2024 confirment une nette divergence entre une croissance qui se maintient aux États-Unis (0,6% t/t), ou accélère en Chine (1,6% t/t), et des performances européennes où le PIB stagne, le négatif et le positif se neutralisant : -0,2% en Allemagne, -0,1% en France ou une stagnation en Italie, contre +0,8% en Espagne. Au Japon et au Royaume-Uni, ces chiffres n’ont pas encore été publiés, mais nous les estimons à 0,2% et 0,3% t/t respectivement.
Les enquêtes de conjoncture auprès des ménages et des entreprises démarrent l’année sur une note légèrement plus positive. La confiance des consommateurs (+0,3 point) a bénéficié d’un léger repli des indicateurs des perspectives de chômage et d’inflation. L’indice PMI composite repasse en zone d’expansion (+0,6 point à 50,2) – la contraction dans l’industrie manufacturière se faisant moins forte (+1,5 point à 46,6) – tandis que l’indice dans les services accuse un léger repli (-0,2 point à 51,4).
Le climat des affaires allemand est tiré vers le bas par la récession prolongée de l’industrie. La production industrielle au sens large (construction incluse) s’est contractée sur 10 des 12 derniers trimestres (en anticipant un nouveau trimestre négatif au T4 2024). La baisse cumulée atteint 8,4% (-14,7% vs. le pic de fin 2017, cf. graphique). Cette dynamique explique le faible niveau de l’IFO en décembre et janvier (à son plus bas, hors Covid-19, depuis la crise de 2008).
La conjoncture française reste sur une note faible, bien qu’elle montre des signes de stabilisation. Le climat des affaires de l’Insee est resté stable à 95 en janvier, tandis que le PMI composite a marqué un léger rebond (47,6 en janvier contre 47,5 en décembre).
Comme anticipé, la croissance italienne n’est pas parvenue à surpasser celle de la zone euro en 2024 (croissance annuelle moyenne de 0,5% contre 0,7% respectivement). En outre, elle est restée à l’arrêt au T4 (0,0% t/t) pour le deuxième trimestre consécutif.
Après avoir enregistré une croissance quatre fois plus importante que celle de la zone euro en 2024 (3,2% en moyenne annuelle contre 0,8% respectivement), l’économie espagnole devrait maintenir son dynamisme tout au long de 2025. Fort d’une progression de 0,8% t/t au cours des trois derniers trimestres de l’année, le PIB réel devrait continuer sur sa lancée avec une croissance attendue de 0,7% t/t au T1 2025, marquant ainsi le septième trimestre consécutif de croissance supérieure ou égale à 0,7%.
L’économie américaine conclut l’année 2024 avec une croissance au T4 de +0,6% t/t de son PIB réel, un chiffre solide bien qu’en léger recul par rapport au trimestre précédent (-0,2 pp). Une nouvelle fois, la consommation des ménages (+1,0% t/t, +0,1 pp) en constitue le moteur principal (cf. graphique). Le secteur public apporte également une contribution positive, à l’inverse de l’investissement fixe privé (-0,1% t/t) malgré la progression de l’investissement résidentiel et des produits de propriété intellectuelle.
Les dynamiques de consommation et de production industrielle restent défavorables. Les ventes au détail (hors carburant) ont reculé de 0,5 % m/m en décembre et de 1,1 % au T4 par rapport au T3. La production industrielle qui a enregistré, entre septembre et novembre, trois mois de baisse successifs demeure sur une dynamique très difficile au démarrage de l’année 2025. Certes, le PMI manufacturier s’améliore (+1,3 point à 48,3) tout comme l’enquête mensuelle du CBI, mais l’enquête trimestrielle du patronat britannique chute à nouveau lourdement au T1
L’économie japonaise débute l’année 2025 de façon divergente selon l’enquête JibunBank PMI. Le PMI manufacturier s’affiche en retrait à 48,7 en janvier (-0,9 pp, un plus bas depuis mars 2024), sur fond d’une plus ample détérioration de la production et des nouvelles commandes. En revanche, le PMI des services accélère selon l’estimation flash, la Business Activity passant de 50,9 à 52,7.
La croissance économique chinoise a accéléré au T4 2024 (+1,6% en rythme trimestriel et +5,4% en glissement annuel), tirée par la solide performance des exportations et le léger renforcement de la consommation privée. Ces facteurs de soutien devraient persister début 2025, mais la croissance devrait ensuite retrouver sa tendance baissière. La demande intérieure devrait rester fragile et la hausse des droits de douane américains constituera un choc négatif important pour les exportations.
Les chiffres du PIB pour le 3e trimestre 2024 ainsi que les données conjoncturelles récentes confortent la hiérarchie entre les principales économies avancées en matière de croissance.
L’indicateur PMI pour le secteur manufacturier s’est retranché davantage en zone de contraction en novembre, passant de 46 à 45,2. L’indice pour l’emploi a notamment atteint son plus bas niveau depuis août 2020 (45,3). La dynamique dans les services s’inverse également, avec un indicateur PMI à nouveau sous le seuil des 50 en novembre, à 49,2. Par ailleurs, la confiance des ménages s’est dégradée en novembre (-1,2 point à -13,7 selon l’indice flash de la Commission européenne) et n’a que très marginalement progressé au second semestre.
D’après les dernières enquêtes sur le climat des affaires et celles réalisées auprès des ménages, le rebond de l’économie allemande devrait encore se faire attendre. Le climat des affaires IFO a retrouvé en novembre (85,7) un niveau proche de celui de septembre (85,4, soit son plus bas niveau depuis mai 2020), après un rebond ponctuel en octobre (86,5). Ce retour à un niveau bas s’explique principalement par l’indice sur les services dans un contexte politique incertain, l’éviction du ministre des Finances C. Lindner ayant soudainement fait entrer l’Allemagne dans une période pré-électorale (élection anticipée prévue le 23 février 2025).
La conjoncture française enregistre une détérioration comme en témoignent le climat des affaires et la confiance des ménages. L’indice composite du climat des affaires de l’Insee est en repli d’un point par mois, passant de 98 à 96 entre septembre et novembre (moyenne de long terme à 100). Cette détérioration s’observe dans la totalité des secteurs, y compris dans les services, ce qui indique que le refroidissement de la conjoncture s’est diffusé dans l’économie.
L’activité économique italienne surprend à la baisse en cette fin d’année. Au troisième trimestre, la croissance est restée au point mort (0,0% t/t). Bien que les premiers indicateurs conjoncturels suggèrent qu’elle devrait être plus positive au T4 (0,4% t/t d’après nos prévisions), cela ne permettrait finalement pas à l’Italie de surpasser la zone euro cette année (croissance annuelle moyenne estimée à 0,5% en Italie, versus 0,8% en zone euro).
La fin d’année 2024 s’annonce toujours aussi dynamique en Espagne. Après avoir enregistré une croissance du PIB encore plus importante que prévu au T3 (0,8% t/t contre 0,6% anticipé), les premières données disponibles pour le T4 indiquent, sans trop de surprise, que le pays restera le meilleur élève des quatre grands de la zone euro. Selon nos prévisions, le PIB réel devrait encore croître de 0,7% t/t au dernier trimestre, ce qui porterait la croissance à 3,0% en moyenne annuelle.
La croissance économique des États-Unis est demeurée dynamique au troisième trimestre, avec une croissance du PIB de +0,7% t/t (stable par rapport au T2). L’accélération de la consommation des ménages (+0,9% t/t, +0,2pp) consacre son statut de moteur de la croissance, tandis que l’investissement productif (+0,8% t/t) et le secteur public (+1,2% t/t) y contribuent également positivement. À l’inverse, l’investissement résidentiel et le commerce extérieur jouent à la baisse sur le taux de croissance. Au quatrième trimestre, nous anticipons un léger repli de la croissance à +0,5% t/t, ce qui porterait le taux de croissance annuel moyen à +2,7% (-0,2pp) pour l’ensemble de l’année 2024.
La dégradation des indices PMI est moins nette au Royaume-Uni qu’en zone euro, mais elle est bien enclenchée depuis cet automne : le composite PMI a reculé de 1,8 point à 49,9 en novembre, avec une détérioration à la fois dans le secteur manufacturier (-1,3 point à 48,6) et dans les services (-2 points à 50). Par ailleurs, la production industrielle, en moyenne lissée sur trois mois, a atteint en septembre son plus bas niveau post-Covid. Comme l’industrie, le secteur de la construction résidentielle reste également déprimé, avec un indice PMI en recul de 4,9 points à 49,4 en novembre. Cela fait suite à une nouvelle contraction de la construction de logements (hors logements sociaux) de 0,7% au T3, après une baisse conséquente de 2,2% t/t au T2.
L’économie japonaise a décéléré au troisième trimestre, la croissance du PIB fléchissant à +0,2% t/t (-0,3pp) – rythme qui devrait se maintenir au quatrième trimestre. Toutefois, il convient de souligner l’accélération de la consommation privée (+0,9% t/t, +0,2pp). En revanche, les chiffres de l’investissement sont négatifs, tant sur la composante résidentielle (-0,1% t/t, -1,5pp) que sur la non-résidentielle (-0,2% t/t, -1,1pp). La contribution négative la plus importante (-0,4pp) est celle du commerce extérieur, la croissance des importations (+2,1% t/t) excédant sensiblement celle des exportations (+0,4% q/q).
D’après les données conjoncturelles récentes, l’hétérogénéité des situations économiques se confirme, voire s’accentue, entre les États-Unis, dont la croissance resterait au beau fixe au 3e trimestre (0,7% t/t au T3 selon notre prévision) et les autres zones, notamment la zone euro, où la reprise semble s’essouffler (0,2% de croissance au T3 selon notre prévision et notre nowcast).
L’amélioration progressive des indices de confiance des ménages en zone euro (situation financière et intentions d’achat), soutenue par la baisse de l’inflation, n’entraîne toujours pas de rebond de la consommation. Les ventes au détail sont stables depuis un an, même si une légère progression de 0,2% m/m est constatée en août. Les ventes de véhicules automobiles, dont l’évolution est souvent marquée d’un mois sur l’autre, ont progressé de 8,2% m/m en septembre, mais ont reculé, en glissement sur trois mois, à leur plus bas niveau en trois ans.
Le climat des affaires (enquêtes PMI et IFO) n’a cessé de se détériorer en Allemagne depuis son pic du mois de mai, jusqu’en septembre. L’optimisme relatif du printemps ne s’est pas prolongé, comme l’illustre notamment la dégradation du PMI des conditions à l’export (51,9 en mai, 49,8 en septembre). En conséquence, si notre prévision reste de 0,1% t/t pour la croissance du 3e trimestre, le gouvernement allemand a souligné le risque d’un nouveau chiffre négatif (après déjà -0,1% t/t au T2) et donc d’une récession. Au global, le PIB serait proche de son niveau enregistré fin 2021 (soit trois années de stagnation).
Les Jeux Olympiques (JO) auront été une courte parenthèse positive, désormais refermée, comme en témoigne le PMI services, qui a culminé à 55 au mois d’août au milieu de performances nettement plus atones. Toutefois, cet effet JO devrait avoir soutenu la croissance au T3 (0,4% t/t selon notre scénario). Notre nowcast est un peu plus bas (0,3%) et souligne le risque que, hors effet JO (estimé à 0,2% par l’Insee), l’économie française ait ralenti au T3 (après 0,2% t/t de croissance au T2). Elle ralentirait encore au T4, à en juger par la détérioration récente dans les services (PMI à 48,3 en octobre après 49,6 en septembre) et dans l’industrie (PMI sur la production en repli de 44 à 42,5).
La faiblesse de l’activité manufacturière reste l’un des points noirs de la situation conjoncturelle italienne. La production industrielle demeure sur un momentum négatif en août (-0,1% 3m/3m), et les directeurs d’achat du secteur manufacturier ont continué d’indiquer, en septembre, une dégradation de l’activité (PMI manufacturier à 48,3 ; -1,1 point sur un mois), principalement induite par une baisse de la demande (composante nouvelles commandes en baisse, à 45,7 ; -3,1 points).
Le climat des affaires a poursuivi son embellie en septembre. Le PMI a enregistré son dixième mois consécutif de croissance (56,3 ; +2,7 points sur un mois). Il est porté, d’une part, par le dynamisme du secteur des services (57,0 ; +2,4 points), induit par l’activité touristique toujours florissante (+11,2% a/a YTD d’arrivées de touristes) et, d’autre part, par la reprise de l’activité manufacturière (53,0 ; +2,5 points). Si la production industrielle restait en déclin en août (-0,2% 3m/3m), les perspectives paraissent plus favorables à en juger par la hausse des anticipations des chefs d’entreprise vis-à-vis de leur production pour les mois à venir (11,4 ; +6,2 points, selon l’enquête de sentiment économique de la Commission européenne).
