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EcoEmerging// 1 trimestre 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
Inde  
Une fin de mandat en demi-teinte pour Narendra Modi  
La croissance économique indienne a ralenti entre juillet et septembre 2018, pénalisée en grande partie par la hausse de la facture  
pétrolière. La forte baisse des prix du pétrole depuis octobre va réduire, au moins temporairement, les tensions sur les finances  
publiques, atténuer les pressions sur la balance des paiements et, par voie de conséquence, sur la roupie indienne, qui s’est  
dépréciée de 9% face au dollar en 2018. Dans ce contexte économique moins favorable, le parti de Narendra Modi, le BJP, a perdu  
le pouvoir dans trois Etats lors des dernières élections législatives.  
Ralentissement de la croissance, mais les  
perspectives restent bien orientées  
1-Prévisions  
2
017 2018e 2019e 2020e  
Au deuxième trimestre de l’exercice budgétaire 2018/19 (juillet-  
septembre 2018), la croissance du PIB indien a décéléré à 7,2% en  
glissement annuel (g.a.). Ce ralentissement reflète principalement la  
contribution négative des exportations nettes à la croissance induite  
par une forte hausse des importations (pétrole et biens  
d’équipement). En effet, la demande intérieure est restée  
dynamique bien qu’en légère décélération par rapport au trimestre  
précédent. La consommation des ménages a été soutenue par la  
diminution des pressions inflationnistes (même si la baisse des prix  
agricoles a pesé sur les revenus des ménages ruraux). La  
croissance des investissements est restée soutenue pour le  
troisième trimestre consécutif (+12,5% en g.a.) en raison de la  
hausse des dépenses d’infrastructure du gouvernement, de  
l’accélération du crédit bancaire et de la hausse des taux  
d’utilisation des capacités de production dans le secteur  
manufacturier.  
(1)  
PIB réel , variation annuelle (%)  
6,7  
7,4  
3,8  
7,6  
4,0  
7,8  
4,1  
(1)  
Inflation moyenne (CPI, %)  
3,6  
-3,5  
46,9  
-1,9  
20,4  
409  
(
1)  
Solde budgétaire gouv. central / PIB (%)  
-3,5  
46,1  
-2,7  
19,4  
393  
9,1  
-3,3  
45,7  
-2,5  
19,2  
410  
9,3  
-3,0  
45,2  
-0,8  
19,1  
418  
9,5  
(
1)  
Dette gouv. central / PIB (%)  
(
1)  
Solde courant / PIB (%)  
(
1)  
Dette extérieure / PIB (%)  
Réserves de change, mds USD  
Réserves de change, en mois d'imports  
Taux de change USDINR (fin d'année)  
11,5  
63,9  
69,8  
72,0  
73,5  
(
1): Année budgétaire du 1er avril de l’année t au 31 mars de l’année t+1  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2- Ralentissement de la croissance  
PIB, g.a. Consommation des ménages (pp) Dépenses publiques (pp)  
Investissement (pp)  Variation des stocks (pp)  
Contre toute attente, la forte hausse des prix du fioul a été plus que  
compensée par la baisse des prix alimentaires (-2,6% en g.a. en  
novembre), lesquels constituent toujours une partie très importante  
du panier de consommation des ménages indiens (39%). Ainsi, fin  
novembre la hausse de l’indice général des prix était contenue à  
 Exportations nettes (pp)  Erreurs statistiques (pp)  
15  
10  
5
2,3% en g.a. soit un rythme bien inférieur à la cible fixée par les  
autorités monétaires (4% +/- 2 points de pourcentage).  
0
Malgré l’accélération du crédit (+13% en g.a.) la banque centrale  
indienne a décidé de maintenir ses taux directeurs à 6,5% lors du  
dernier comité politique monétaire de décembre dans un contexte  
de moindre volatilité de la roupie (INR). Néanmoins, les taux  
d’intérêt sur les crédits nouvellement accordés ont enregistré une  
légère hausse au troisième trimestre (+20 pb), reflet notamment du  
durcissement de la politique monétaire en juin et en août.  
-5  
-10  
2
013  
2014  
2015  
2016  
2017  
2018  
Source : CEIC  
Les perspectives de croissance restent bien orientées. La  
croissance sur l’ensemble de l’année 2018/19 devrait être proche  
de 7,4% pour accélérer progressivement au cours des deux  
prochaines années malgré le ralentissement de la demande  
extérieure. Elle sera soutenue par le dynamisme de la demande  
intérieure. L’assainissement du secteur bancaire sera favorable à la  
reprise des investissements privés dans l’industrie, même si le léger  
relèvement des taux devrait se poursuivre.  
Dérapage budgétaire du gouvernement central sur  
les sept premiers mois de l’exercice en cours  
Après cinq années de consolidation, le gouvernement central  
pourrait, pour la deuxième année consécutive, ne pas atteindre son  
objectif de réduction du déficit budgétaire (de 3,5% du PIB en  
2017/2018 à 3,3% du PIB en 2018/2019). En effet, les recettes  
budgétaires, et notamment celles issues de la TVA, seraient bien  
inférieures aux objectifs du gouvernement.  
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EcoEmerging// 1 trimestre 2019  
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Sur les sept premiers mois de l’exercice budgétaire 2018/2019, qui  
s’achèvera au 31 mars 2019, le déficit budgétaire a atteint 104% de  
sa cible annuelle. Or, le gouvernement avait comme objectif de ne  
pas dépasser 75% à cette période, afin de ne pas être contraint de  
revoir à la baisse ses dépenses prévues au second semestre de  
l’exercice budgétaire. L’année dernière, à la même époque, le  
déficit atteignait 96% de sa cible annuelle. Cette dégradation  
s’explique principalement par des recettes inférieures aux objectifs.  
En effet, bien qu’en hausse de 8,2% par rapport à l’année dernière,  
elles n’ont atteint que 45,7% de leur cible sur les sept premiers mois  
de l’exercice en cours contre 48,1% l’année dernière et 50% en  
moyenne au cours des trois derniers exercices. En effet, même si  
les revenus issus de la TVA ont enregistré une augmentation  
significative, ils restent encore très inférieurs aux prévisions du  
ministère des Finances (35% de l’objectif annuel atteint).  
3
- Evolution inversée de la roupie et du pétrole (2017 = 100)  
Taux de change INR par USD (baisse = dépréciation)  
▪▪▪ Prix du pétrole (échelle inversée, droite)  
1
10  
00  
80  
90  
100  
110  
1
120  
130  
140  
150  
90  
160  
janv.-18  
avr.-18  
juil.-18  
oct.-18  
janv.-19  
Sur les sept premiers mois de l’exercice budgétaire, les dépenses  
publiques ont été relativement conformes aux objectifs du budget  
car elles n’ont atteint que 59,6% des dépenses annuelles, soit  
légèrement moins que l’année dernière, en dépit de la hausse du  
coût des subventions sur les prix de l’essence (+7,2%). Point  
positif : les dépenses d’investissement, indispensables pour  
soutenir la croissance à moyen terme, ont augmenté de près de 9%  
par rapport à la même période l’année dernière et atteint 58,9% de  
l’objectif annuel.  
Source : Datastream  
le prix de vente minimum de certaines cultures en plus de ce qui a  
été annoncé par le gouvernement Modi cet été. Le coût de  
l’annulation des prêts s’élève dans certains Etats, comme le  
Madhya Pradesh, à 20% de leur budget et devra donc être réparti  
sur plusieurs années. Même si le risque de dérapage budgétaire  
dans les Etats reste contenu, ces annulations de dettes, à l’instar de  
celles dont ont bénéficié les entreprises publiques d’électricité, ne  
sont pas favorables à la mise en place d’une bonne gouvernance et  
d’une bonne gestion des risques de crédit dans le pays.  
Néanmoins, il sera difficile pour le gouvernement de respecter son  
objectif de baisse de 0,2 point de pourcentage du déficit budgétaire,  
à moins qu’il ne réduise significativement ses dépenses  
d’investissement sur la seconde partie de l’exercice. La baisse des  
prix du pétrole depuis la mi-octobre devrait néanmoins lui permettre  
de réduire ses subventions sur l’essence et le manque à gagner sur  
En dépit des risques de dérapage budgétaire, le FMI prévoyait en  
octobre une diminution du ratio de dette publique rapportée au PIB.  
Au cours des cinq dernières années, ce ratio a augmenté de plus de  
deux points de pourcentage selon la banque centrale et il est resté  
bien supérieur à ce qui prévalait dans les autres pays d’Asie (68,9%  
du PIB en mars 2018 selon la banque centrale). Une simple  
stabilisation est le plus probable.  
1
les taxes à l’importation .  
Les Etats, à l’inverse du gouvernement central, sont parvenus à  
contenir leur déficit budgétaire au premier semestre de l’exercice  
budgétaire en cours, lequel a atteint moins de 35% de sa cible fixée  
à 2,6% du PIB pour l’ensemble de l’année (vs 3,1% du PIB en  
Stabilisation de la situation des banques publiques  
2
2
017/18) . Ce bon résultat, à l’image de celui de l’année dernière,  
La situation des banques a cessé de se dégrader mais elle reste  
fragile. Au T2 2018/2019, le taux de créances douteuses a décliné  
pour la première fois depuis mi-2014 pour atteindre 10,8% (14,8%  
dans les banques publiques). Le taux de provisionnement, bien que  
toujours très insuffisant, s’est élevé à 52,4% en septembre contre  
reflète essentiellement une hausse des recettes induites par les  
transferts de la part du gouvernement pour compenser les pertes de  
revenus induites par la mise en place de la TVA. Cependant,  
contrairement au gouvernement central, les Etats engageront la  
plus grande partie de leurs dépenses au deuxième semestre de  
l’exercice budgétaire. Trois Etats ont par ailleurs annoncé des  
dépenses supplémentaires suite au changement de gouvernement  
après les résultats des élections le 11 décembre dernier : le Madhya  
Pradesh, le Rajasthan et le Chhasttigarh. Les nouveaux  
gouverneurs (membres du parti du Congrès) ont décidé d’annuler  
certains prêts contractés par les agriculteurs (à l’instar de ce qui a  
déjà été fait précédemment dans sept autres Etats) et d’augmenter  
48,1% en mars 2018. Dans le même temps, les ratios de solvabilité  
se sont légèrement dégradés. Afin que les banques les plus fragiles  
puissent respecter le ratio fixé à 9% au 31 mars 2019, le  
gouvernement  
supplémentaires d’ici là. En effet, en raison de leurs difficultés  
financières, les banques publiques ne sont parvenues à lever que  
INR 240 mds sur les 580 mds nécessaires. L’apport du  
gouvernement s’élèverait ainsi à INR 1060 mds sur l’année  
budgétaire 2018/19. Par ailleurs la banque centrale a annoncé le  
report d’un an du relèvement de 0,625% du ratio de fonds propres  
de précaution (« Capital Conservation Buffer ») à 2,5%.  
a
annoncé qu’il injecterait INR 410 mds  
1
Pour limiter l’impact de la hausse des prix du pétrole sur le pouvoir d’achat, le  
gouvernement a réduit en octobre ses taxes à l’importation sur les produits  
pétroliers et demandé aux gouvernements locaux de réduire la TVA sur ces  
produits. Moody’s estime que le coût budgétaire restera modeste (0,05% du PIB  
d’ici la fin de l’exercice budgétaire en cours).  
2
Bulletin de la Banque centrale indienne, décembre 2018.  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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