Stéphane : Bonjour à toutes et à tous et bienvenue dans ce nouvel épisode d’En Eco dans le texte, le podcast des Études Économiques de BNP Paribas. Aujourd'hui, nous nous intéressons aux finances publiques dans les économies avancées. Entre remontée des taux d’intérêt, vieillissement de la population, besoins liés au changement climatique et au réarmement, l’équation budgétaire devient de plus en plus complexe, avec le risque de voir les dettes publiques augmenter. Je suis Stéphane Colliac, responsable de l’équipe Économies avancées des Études économiques de BNP Paribas, et je suis accompagné de ma collègue Marianne Mueller, économiste Europe, et de Benjamin Puiseux, économiste stagiaire au sein de l’équipe.
Benjamin : Bonjour.
Marianne : Bonjour, et merci Stéphane pour cette mise en contexte. Commençons par le constat principal. Peux-tu nous décrire où en sont les finances publiques dans les économies avancées ?
Stéphane : Les déficits publics demeurent importants, notamment aux États-Unis, en France et au Royaume-Uni. Or, si les deux derniers sont engagés dans une consolidation budgétaire, celle-ci reste marginale aux États-Unis. La situation est différente en Espagne ou en Italie, où la consolidation budgétaire est nettement plus avancée. L’Allemagne et le Japon devraient, au contraire, voir leurs déficits publics s’accroitre.
Marianne : Où en est la dette publique et comment devrait-elle évoluer ?
Stéphane : La dette publique a et va augmenter dans des pays qui correspondent à près de 80% du PIB mondial, selon le FMI. Si la dette publique augmente, c’est en premier lieu en raison des déficits publics. Il n’est donc pas surprenant de retrouver les États-Unis, la France et le Royaume-Uni dans la liste des pays dont la dette continuera de croître d’ici à la fin de la décennie. A contrario, des déficits plus modestes permettront à l’Espagne et à l’Italie de réduire leur dette publique.
Benjamin : Marianne, je me tourne vers toi afin d’évoquer le cas de l’Allemagne. Que peux-tu nous en dire ?
Marianne : la dette publique va y augmenter de près de 7 points entre son niveau de 2024 et ce que nous anticipons pour 2030, car le déficit public va s’accroitre nettement entre 2025 et 2027 afin de financer les plans d’investissement dans la défense et dans les infrastructures. Il convient toutefois de noter que l’on parle de niveaux de dettes qui sont et resteront limités, et d’une augmentation du déficit circonscrite dans le temps. En effet, les autorités allemandes devraient faire revenir le niveau de leur déficit public vers les 3% du PIB nécessaires à la stabilisation de la dette, d’ici à la fin de la décennie.
Stéphane : Je me tourne maintenant vers toi, Benjamin. On entend régulièrement que l’augmentation des taux d’intérêt complique la gestion des finances publiques et notamment contribue à une augmentation de la dette. De quelle façon ?
Benjamin : Il faut bien comprendre que l’évolution de la dette publique dans les prochaines années est la conséquence de la situation actuelle des finances publiques. Nous venons de parler du déficit. Les taux d’intérêt sont un autre paramètre important. Pendant plus de dix ans, les pays avancés ont bénéficié de taux très bas - ce qui a, d’ailleurs, facilité la gestion de la dette après la crise Covid. Mais la donne a changé. D’abord, à partir de l’inflation a augmenté et les taux ont suivi, mais moins que l’inflation. Et c’est lorsque l’inflation s’est modérée, à partir de 2024, que la hausse des taux d’intérêt nominaux a commencé à peser : car c’est à ce moment que le taux d’intérêt réel a commencé à rebondir. Et c’est quand ce dernier remonte que l’équation budgétaire se complique.
Stéphane : Qu’attendre dans les prochaines années en la matière ?
Benjamin : Il est crucial de comprendre que le plein effet de la remontée des taux n'est pas encore là. Grâce à la maturité longue des dettes, le taux d'intérêt réel moyen que paient les États sur leur dette, aussi appelé taux apparent, reste bien inférieur au taux d’intérêt actuellement observé sur les marchés et a fortiori à la croissance du PIB.
Stéphane: De quelle façon cette comparaison entre le taux d’intérêt et la croissance joue-t-elle sur l’évolution de la dette publique ?
Benjamin : Ce qui compte c’est la comparaison entre le taux d’intérêt apparent réel, appelé r, et le taux de croissance réel du PIB, g. Quand r est inférieur à g, un pays peut à la fois conserver un déficit modéré et réduire sa dette publique. Lorsque r se rapproche de g, ou le dépasse, il faut dégager des excédents primaires c’est-à-dire hors charge d’intérêt), sinon la dette publique augmente.
Stéphane : Marianne, comment les différents pays se positionnent-ils ?
Marianne : ils ne partent pas du même point. L’Italie est déjà contrainte de dégager des excédents primaires. Les États-Unis risquent de devoir suivre le même chemin, du fait de la maturité moyenne courte (environ six ans) de leur dette, laquelle implique que les hausses de taux se transmettent rapidement à la majeure partie de la dette à rembourser. Dans les autres pays, r devrait rattraper g d’ici à la fin de la décennie. L’Allemagne et le Japon sont des cas à part : ce sont les pays qui ont le plus profité des taux négatifs. Chez eux, la convergence de r vers g n’interviendrait que dans la prochaine décennie.
Benjamin : Parlons désormais d’une autre problématique qui affecte d’ores et déjà les finances publiques. Je veux parler du vieillissement de la population. Marianne, peux-tu nous en décrire les principaux effets ?
Marianne : Les dépenses de santé et de retraite augmentent dans tous les pays avancés. Aux États-Unis, elles devraient atteindre 11,2 % du PIB en 2050, contre 8,3 % aujourd'hui. C'est encore plus frappant au Japon, où les retraites et la santé pèseront près de 23 % du PIB en 2040.
En parallèle, le ratio entre actifs et retraités a fortement diminué. Il est déjà inférieur à deux dans des pays comme le Japon, l’Italie, l’Allemagne ou la France. Et il devrait continuer de se détériorer.
Benjamin : Les gouvernements disposent-ils de leviers pour permettre aux finances publiques de mieux absorber cet impact ? Peux-tu nous donner un exemple ?
Stéphane : L’un des leviers pour limiter l’impact du vieillissement sur les dépenses sociales est l’emploi des seniors. Plusieurs pays ont engagé des réformes qui visent à repousser l’âge de départ à la retraite ou favoriser le cumul emploi-retraite, comme cela a récemment été annoncé en Allemagne. C’est un levier crucial. En France, par exemple, si le taux d’emploi des 55–64 ans rejoignait simplement la moyenne européenne, cela améliorerait le déficit public de près de 0,8 % du PIB par an.
Benjamin : L’autre grande contrainte évoquée actuellement est la défense. On observe là un véritable changement de paradigme.
Marianne : L'Europe s'est engagée à augmenter ses dépenses en matière de défense à hauteur de 3,5% du PIB d'ici la fin de la décennie, contre environ 1,9 % en 2024. Pour la France, cela représente environ +0,2 point de PIB par an jusqu’en 2030. Pour l'Allemagne, cet effort est facilité par une dette plus contenue, mais pour des pays comme l'Italie ou la France, la marge de manœuvre est plus étroite. Mais, on le comprend bien, dans la plupart des pays, la différence entre ce qui est dépensé aujourd’hui dans la défense et ce qui le sera à la fin de la décennie représente entre 1 et 1,5 point de PIB, une marge de manœuvre qu’il conviendra de dégager au risque de voir la dette publique augmenter d’autant.
Benjamin : Stéphane, face à des dépenses qui, pour toutes les raisons que nous vous d’invoquer vont nécessairement croitre, la croissance ne sera-t-elle pas un paramètre décisif ?
Stéphane : Oui, nous l’avons dit, la maitrise des déficits publics est un paramètre décisif pour maitriser la dette publique. Et l’augmentation des taux d’intérêt complique la donne. Et bien évidemment tout ceci serait encore compliqué en cas de choc négatif pour la croissance. C’est une perspective fréquemment prise. Mais, n’oublions pas d’en prendre le contrepied. Car, en ce moment, la croissance est plutôt est en train de s’accélérer aux États-Unis ou en zone euro. Et nos calculs montrent que 0,5 pp de croissance en plus ou en moins suffit à changer la trajectoire de la dette d’ici à 2030.
Benjamin : De quelle façon ?
Stéphane : Et bien premièrement, une partie des dépenses mises en œuvre produit un effet sur la croissance, notamment le plan de réarmement européen. Et nous sommes de ceux qui pensent que cet effet sera prononcé, notamment en Allemagne. Ensuite, tous les pays s’engagent dans l'intelligence artificielle. Il s’agit d’un effort d’investissement massif et, l’expérience des États-Unis, qui sont toujours un peu en avance sur les évolutions que l’on pourra ensuite observer en Europe, montre qu’il génère de forts gains en productivité. C’est précisément le type de choc qui pourrait avoir un impact significatif sur la croissance, venant à la fois réduire les déficits publics et permettre au g de redevenir supérieur au r. De telles évolutions permettraient de stabiliser les dettes publiques bien plus tôt, dès 2028 par exemple en France ou en Allemagne.
Marianne : En résumé, les finances publiques doivent composer avec beaucoup de choses, de nouvelles priorités de dépenses (dont le réarmement), le vieillissement de la population et la remontée des taux d’intérêt. Il sera donc plus difficile qu’auparavant de contenir la dette publique. Il faudra donc faire des choix clairs : définir les priorités de dépenses, choisir les réformes à mettre en œuvre et identifier les leviers de croissance à privilégier. Plus la consolidation des finances publiques est retardée, plus l’effort de réduction du déficit nécessaire pour stabiliser la dette sera conséquent. Merci beaucoup, Stéphane et Benjamin, pour ces éclairages.
Stéphane et Benjamin : Merci.
Marianne : Si vous souhaitez en savoir plus, je vous recommande la lecture du dernier numéro de notre EcoPerspectives consacré aux pays avancés, ainsi que notre EcoCharts sur les finances publiques dans les économies avancées, tous deux disponibles sur le site des Études économiques de BNP Paribas. Merci pour votre attention et à bientôt pour un nouveau numéro d’En Eco dans le Texte.
