Basée à Paris, la Direction des Études Économiques de BNP Paribas est composée d’économistes et de statisticiens :
« Les Études économiques ont pour mission de répondre aux besoins des clients, des lignes de métiers et des fonctions de BNP Paribas en matière de recherche économique. Notre équipe d’économistes et de statisticiens couvre un nombre important de pays avancés, en développement et émergents, l’économie réelle, les marchés financiers et l’économie bancaire. Ce site, qui présente nos analyses, nos vidéos et nos podcasts, permet de partager le résultat de nos recherches avec tous ceux qui souhaitent mieux comprendre le contexte économique ou qui s’intéressent à des problématiques spécifiques. »
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Le Conseil des gouverneurs de la BCE a surpris en décidant à la fois d’une hausse de 50 points de base de son taux d’intérêt, d’abandonner la forward guidance et que les données le guideront à l’avenir dans ses décisions de resserrement monétaire. Cela pourrait traduire une appréhension de la banque centrale à propos de la rapidité avec laquelle l’économie de la zone euro pourrait réagir à la remontée des taux et des incertitudes entourant les livraisons de gaz l’hiver prochain. L’autre décision importante de la réunion du 21 juillet a été l’introduction de l’instrument de protection de la transmission (IPT) pour contrer un élargissement injustifié des spreads souverains qui pèserait sur la transmission de la politique monétaire
La réunion du Conseil des gouverneurs de la BCE de jeudi prochain est très attendue. La décision de relever les taux ayant fait l’objet d’une annonce préalable, la question sera de savoir si le nouvel outil destiné à contrer l’élargissement injustifié des spreads souverains sera dévoilé. Si la justification d’un tel instrument est bien admise, sa conception et son utilisation soulèvent plusieurs questions. La réponse à l’une d’elles est facile. Pour éviter de remettre en cause l’orientation de la politique monétaire, les achats d’obligations par la banque centrale devront être neutralisés. Répondre aux suivantes est plus complexe
La perspective de multiples resserrements monétaires de la Réserve fédérale, ainsi que le risque de disruption de l’offre de gaz en Europe, avec des conséquences néfastes pour la croissance, sont les principaux facteurs qui ont récemment causé une baisse du taux de change de l’euro par rapport au dollar, conduisant à une parité entre les deux devises. Les conséquences économiques pour la zone euro sont surtout négatives, le seul point positif étant le gain de compétitivité. À court terme, un changement de tendance est peu probable mais à moyen terme l’euro devrait finir par s’apprécier contre le dollar
Les dernières données économiques envoient des signaux contradictoires à propos des perspectives de l’économie américaine. D’après une enquête des directeurs financiers des entreprises américaines, ces derniers s’inquiètent de plus en plus. De plus, le nowcast de la Fed d’Atlanta prévoit une contraction du PIB réel au deuxième trimestre. Or, deux trimestres successifs de croissance négative suffisent habituellement pour parler de récession. Néanmoins, le marché du travail demeure solide et la plupart des indicateurs du Comité de datation du cycle économique du NBER restent orientés à la hausse. Autrement dit, il n’existe pas de risque imminent de récession.
La tendance à la baisse du PMI manufacturier mondial s’est poursuivie en juin. L’indice a reculé aux États-Unis comme dans la zone euro, respectivement, à 52,7 et 52,1, s’approchant du seuil fatidique des 50. On observe un repli dans tous les pays de la zone euro pour lesquels des données sont disponibles. Les chiffres ont également baissé au Royaume-Uni et au Japon. L’indice a progressé en Australie, au Mexique et, en particulier, en Chine. Le reflux des nouvelles commandes du secteur manufacturier s’est également poursuivi et il est plus prononcé que celui de l’indice global. Les prises de commandes ont sensiblement baissé aux États-Unis et dans la zone euro en général ainsi qu’au niveau de chaque pays. Les chiffres sont particulièrement déprimés en Allemagne et en Italie
Les directeurs financiers des entreprises américaines se montrent plus pessimistes quant aux perspectives de l’économie américaine. La dernière enquête de l’Université Duke auprès de ces derniers montre que 20,8% d’entre eux s’attendent à une croissance négative du PIB au cours des 12 prochains mois. Leur évaluation des perspectives propres à leur entreprise a nettement moins diminué, ce qui conduit à un écart record avec leur appréciation des perspectives relatives à l’économie dans son ensemble. Il y a là matière à préoccupation : combien de temps la confiance des entreprises peut-elle rester élevée si l’environnement global continue de se détériorer ? L’évolution des taux d’intérêt jouera un rôle clé à cet égard
Nos différents indicateurs d’incertitude sont complémentaires, en termes de portée et de méthodologie. En commençant en haut à gauche et en continuant dans le sens des aiguilles d’une montre, l’incertitude sur la politique économique aux États-Unis, fondée sur la couverture médiatique, a quelque peu reflué ces dernières semaines. Cela fait suite à une hausse significative qui reflétait en partie les préoccupations liées à la perspective d’un resserrement agressif de la politique monétaire par la Réserve fédérale.
Aux États-Unis comme dans la zone euro, le niveau d’activité est très élevé mais la croissance a déjà nettement marqué le pas. Elle devrait rester faible en glissement trimestriel jusqu’à la fin de l’année. Les doutes sur les perspectives conjoncturelles se renforcent en raison de la conjonction d’une inflation élevée, de l’incertitude géopolitique et du resserrement des politiques monétaires. D’après les enquêtes, les prix des intrants et les délais de livraison se replient mais demeurent à des niveaux élevés. La croissance des salaires reste forte aux États-Unis et elle se redresse dans la zone euro, laissant craindre une baisse de l’inflation plus lente que prévu.
Un élargissement injustifié et prolongé des spreads souverains dans la zone euro entraînerait un durcissement excessif des conditions financières et pèserait sur l’activité et la demande. Un tel creusement irait à l’encontre des objectifs de la BCE dans le cadre de la normalisation de sa politique monétaire. Différentes variables fondamentales, directement ou indirectement liées aux questions de viabilité de la dette, influencent les écarts de taux. Or, elles ont tendance à évoluer lentement. Les spreads souverains dépendent également du niveau de l’aversion pour le risque, une variable très fluctuante influencée par des facteurs mondiaux. Tout cela complique l’évaluation du caractère justifié ou non de l’élargissement du spread observé.
Ces dernières semaines, la perspective de plusieurs relèvements de taux par la BCE a provoqué une hausse des rendements des obligations d’État allemandes et de certains spreads souverains de la zone euro. Au-delà d’un certain point, l’augmentation des spreads ne se justifie pas. Dans ces circonstances, la banque centrale pourrait décider d’intervenir pour éviter que cela n’entrave la transmission de la politique monétaire. Or, il est difficile de déterminer quand une hausse de spread souverain est trop forte. Historiquement, la relation (bêta) entre le spread BTP-Bund et les rendements du Bund, calculée sur une fenêtre mobile de 20 semaines, fluctue beaucoup. Il est donc nécessaire de considérer une perspective plus longue
L’économie mondiale subit de nombreux chocs cette année : la résurgence de cas de Covid-19 en Chine, la guerre en Ukraine, la hausse des taux d’intérêt. Le comportement des marchés financiers et l’enquête américaine auprès des prévisionnistes professionnels traduisent l’inquiétude croissante entourant le risque de récession. Or, celle-ci a un coût pour l’économie et pourrait aggraver le ralentissement de la croissance. Un certain degré d’inquiétude contribue à la transmission efficace d’une politique monétaire restrictive. Au-delà d’un certain seuil, néanmoins, les craintes de ralentissement deviennent auto-réalisatrices. Un mécanisme qu’il serait difficile d’endiguer si l’inflation ne convergeait pas suffisamment vers l’objectif des banques centrales.
Dans cette série de podcasts, William De Vijlder, Directeur de la Recherche Economique de BNP Paribas et Hélène Baudchon, Responsable de l’équipe OCDE, évoquent la question de la stagflation, terme repéré de plus en plus fréquemment dans les médias ces derniers mois. La stagflation, phénomène combinant inflation élevée et forte montée du chômage nous renvoie aux heures sombres des années 70 et 80, caractérisées par des niveaux inédits d’inflation et par les débuts du chômage de masse. Dans le contexte économique actuel marqué par les chocs occasionnés par la pandémie de COVID-19 et la guerre en Ukraine, l’inflation atteint des niveaux records
Depuis le début de l'année, le terme « récession » apparaît de plus en plus souvent dans les médias, tandis que l’on observe au même moment une hausse significative des rendements des bons du Trésor américain. Les deux phénomènes sont sans doute liés, dans une large mesure, au ton plus restrictif de la Réserve fédérale. L’inquiétude entourant un risque de récession apparaît aussi dans la dernière enquête trimestrielle de la Réserve fédérale de Philadelphie. Les probabilités de récession sur l'horizon de projection se sont accrues et dépassent de beaucoup les niveaux observés par le passé à ce stade du cycle de resserrement. Or, l'inflation est exceptionnellement forte, ce qui justifie des hausses des taux beaucoup plus radicales
Le PMI manufacturier mondial poursuit son mouvement latéral depuis mars, période à laquelle il avait décliné en raison de la guerre en Ukraine. Le mois de mai a été marqué par un affaiblissement des données aux États-Unis et dans la zone euro, où l’Italie, tout particulièrement, a enregistré un recul considérable. En Australie, l’indice PMI a enregistré une forte baisse. Celui de la Chine a connu un rebond après l’assouplissement des restrictions de mobilité. En Inde, le PMI se stabilise à un niveau élevé depuis plusieurs mois et le Vietnam a connu une amélioration sensible en mai.
Le changement climatique et la transition énergétique figurent en tête de liste de l’agenda européen. L’an dernier, «Fit for 55» a été présenté. Ce plan doit permettre à l’UE d’atteindre ses objectifs climatiques à l’horizon 2030 en la mettant sur la voie de la neutralité climatique et en visant une réduction des émissions de gaz à effet de serre d’au moins 55 % d’ici 2030. En réaction à la guerre en Ukraine, « REPowerEU » a été lancé, avec l’ambition de réduire rapidement la dépendance aux combustibles fossiles russes et d’accélérer la transition verte. Ces initiatives impliquent que des millions de ménages et d’entreprises devront investir pour économiser de l’énergie et recourir à des sources d’énergie alternatives.
D’après les données historiques, aux États-Unis comme dans la zone euro, la relation est étroite entre, d’une part, l’indicateur des pressions sur les prix, basé sur les enquêtes relatives aux délais de livraison et aux prix des intrants dans l’industrie manufacturière et, d’autre part, l’inflation sous-jacente. Au regard des récents indices « flash » des directeurs d’achat, les pressions sur les prix pourraient atteindre un pic, ce qui laisse espérer que l’inflation leur emboîtera le pas d’ici quelques mois. L’attention se concentrera dès lors sur la vitesse de décélération de l’inflation. Un processus très lent nécessiterait une hausse plus nette des taux d'intérêt, alimentant des craintes de récession
Nos différents indicateurs d’incertitude sont complémentaires, en termes de portée et de méthodologie. L’incertitude sur la politique économique aux États-Unis, fondée sur la couverture médiatique, a quelque peu reflué après avoir enregistré une hausse significative, reflétant les préoccupations liées à l’impact du resserrement agressif de la politique monétaire.
Pour les ménages comme pour les entreprises, l’incertitude est au cœur des prises de décision. Les causes peuvent être économiques, liées à la politique économique, politiques ou même géopolitiques. Les données d’enquête de la Commission européenne montrent que la pandémie de Covid-19 a fait bondir l’incertitude, qui a ensuite diminué progressivement. La guerre en Ukraine a aussi déclenché une hausse mais elle a été plus limitée. Il conviendra de suivre l’évolution de l’incertitude des ménages, des entreprises et des pays dans les prochains mois. Si elle ne baisse pas, l’impact négatif se fera probablement sentir sur les données relatives aux dépenses et à l’activité.
La hausse de l’inflation semble être, de prime abord, une bonne chose pour les gouvernements. Après tout, l’inflation induit une érosion de la valeur réelle de la dette et abaisse le ratio de dette publique sur PIB, la valeur nominale de ce dernier augmentant. Cependant, l’impact de l’inflation sur les finances publiques dépend de l’anticipation de sa hausse par les marchés financiers et de sa persistance attendue. Ces deux facteurs influenceraient le coût de l’emprunt et, par conséquent, la dynamique du ratio de dette via la différence entre ce coût et la croissance nominale du PIB
Une inflation élevée, si elle n'est pas traitée, peut entraîner une déstabilisation des anticipations, une augmentation des primes de risque, une plus grande distorsion des prix, et donc des coûts à plus long terme pour l'économie. Les banques centrales semblent confrontées à un dilemme : augmenter les taux d'intérêt pour faire baisser l'inflation au risque de provoquer une hausse du chômage, ou se concentrer sur le marché du travail et accepter que l'inflation puisse rester élevée plus longtemps. En réalité, elles doivent choisir entre agir rapidement pour maîtriser l'inflation ou faire face à un défi encore plus grand à l’avenir
Le PMI manufacturier mondial a quelque peu reflué en avril. En légère hausse aux États-Unis et au Royaume-Uni, il s’est nettement amélioré en Australie, en Russie et encore plus à Hong Kong. L’indice a accusé un repli dans la zone euro, mais les tendances divergent selon les pays, avec notamment une progression en France et aux Pays-Bas et un recul en Allemagne et en Italie. En Chine, les contaminations au Covid-19 ont fait chuter l’indice PMI à 46,0. En nette baisse aux États-Unis, l’indice des services a sensiblement progressé dans la zone euro. Ces évolutions sont diamétralement opposées à celles observées dans l’industrie manufacturière. La France et l’Allemagne ont affiché de meilleurs résultats tandis que le sentiment a bondi en Italie et en Espagne
Les conditions financières indiquent si la politique monétaire constitue un facteur de soutien ou un frein à la croissance. On peut les évaluer, en examinant le niveau des taux d’intérêt de court terme et de long terme, les écarts de rendement des obligations d’entreprises et le taux de change.
De prime abord, la forte dépréciation de l’euro semble être une aubaine pour la Banque centrale européenne. Par son effet mécanique sur les prix à l’importation, elle dissiperait les derniers doutes quant à la nécessité de relever le taux de rémunération des dépôts dans la zone euro. Cependant, on peut craindre que l’affaiblissement de la monnaie européenne n’entame la croissance du fait de son impact sur l’inflation et, par conséquent, sur le pouvoir d’achat des ménages. La prudence s’impose donc en matière de resserrement monétaire. Si une hausse du taux de rémunération des dépôts au second semestre semble acquise, le sujet central est celui de l’ampleur et du calendrier des hausses ultérieures. L’évolution des perspectives d’inflation sera à cet égard déterminante.