Eco week 22-30 // 25 juillet 2022
economic-research.bnpparibas.com
2
ÉDITORIAL
LA BCE ENTRE DANS UNE NOUVELLE ÈRE
Le Conseil des gouverneurs de la BCE a surpris en décidant à la fois d’une hausse de 50 points de base de son taux d’intérêt,
d’abandonner la forward guidance et que les données le guideront à l’avenir dans ses décisions de resserrement monétaire.
Cela pourrait traduire une appréhension de la banque centrale à propos de la rapidité avec laquelle l’économie de la zone
euro pourrait réagir à la remontée des taux et des incertitudes entourant les livraisons de gaz l’hiver prochain. L’autre
décision importante de la réunion du 21 juillet a été l’introduction de l’instrument de protection de la transmission (IPT)
pour contrer un élargissement injustifié des spreads souverains qui pèserait sur la transmission de la politique monétaire.
La dépendance aux données des futures hausses de taux d’intérêt et le flou entourant les critères d’activation de l’IPT
pourraient conduire à une hausse de la volatilité des taux d’intérêt et des spreads souverains, les investisseurs s’efforçant
de comprendre la fonction de réaction de la BCE.
La réunion de la BCE, jeudi 21 juillet, était très attendue en raison de remontée des taux, ainsi que des conséquences de l’incertitude sur les
l’anticipation d’un relèvement des taux directeurs et du dévoilement approvisionnements en gaz au cours de l’hiver.
de l’instrument destiné à contrer l’élargissement injustifié des spreads
Dans un environnement de hausse des taux, la forward guidance per-
souverains. Ce dernier s’est vérifié : un «instrument de protection
met de piloter les anticipations de taux d’intérêt des opérateurs du
de la transmission» (IPT) a bel et bien été introduit. En revanche,
marché. Comme elle est désormais abandonnée, l’attention se porte-
concernant les taux d’intérêt, les décisions prises lors de la réunion
ra essentiellement sur l’orientation neutre, en d’autres termes, à quel
nous ont propulsés dans une nouvelle ère : le taux de rémunération
moment les taux atteindront-ils un niveau «normal»? Pour connaître
des dépôts n’est plus négatif et la forward guidance (indications sur
la réponse à cette question, il faudra attendre. Christine Lagarde a en
les orientations futures de la politique monétaire) a été abandonnée.
effet rétorqué à un journaliste qui l’interrogeait à ce sujet : «si vous me
La comparaison entre les déclarations de politique monétaire lors des demandez ensuite “En quoi consiste une orientation neutre?”, je n’en
réunions de juin et de juillet (voir tableau 1) montre dans quelle me- ai, pour l’heure, aucune idée». Il est, certes, difficile d’estimer le niveau
sure le message a changé. L’intention en juin était de relever les taux de neutre des taux directeurs, mais en l’absence de forward guidance, il
2
5 points de base (pb) en juillet, mais, en fin de compte, le Conseil des sera utile de fournir une fourchette pouvant servir de référence aux
2
gouverneurs a décidé d’une hausse de 50 pb, au vu des risques pesant opérateurs du marché pour former leurs anticipations .
sur l’inflation et du «soutien accru que l’IPT apportera en termes de
L’autre décision importante de la réunion a été l’introduction de l’ins-
transmission efficace de la politique monétaire». Ce nouvel instrument
trument de protection de la transmission (IPT). Son déploiement se
pourra être activé en cas de réaction disproportionnée des spreads à
fondera sur une évaluation en trois volets. Premièrement, le Conseil
une remontée des taux directeurs plus importante que prévu. En juin,
les indications sur les orientations futures de la politique monétaire
étaient très claires : un nouveau relèvement des taux d’intérêt directeurs
de la BCE était prévu lors de la réunion de septembre et une augmenta-
tion plus importante sera peut-être appropriée. Au-delà de septembre,
2
Aux États-Unis, cet élément de référence est fourni par les projections à long terme des
membres du FOMC relatives au taux des Fed funds.
RENDEMENTS À 10 ANS
«
une séquence progressive, mais durable de hausses supplémentaires
des taux d’intérêt sera appropriée», mais cela «dépendra des données à
venir et de notre évaluation de la trajectoire d’inflation à moyen terme».
rendement du Bund allemand à 10 ans
1.40
1.35
3.70
3.65
3.60
3.55
3.50
3.45
rendement des obligations du Trésor italien à 10 ans (é.d)
Le nouveau message est le suivant : il faudra poursuivre la normali-
sation des taux — autrement dit, les taux restent trop bas — mais les
décisions futures seront dépendantes des données et seront prises selon
1
une approche réunion par réunion . La notion de «séquence durable» a
1
1
.30
.25
été supprimée, ce qui peut traduire un sentiment de malaise à l’égard de
la rapidité avec laquelle l’économie de la zone euro pourrait réagir à la
1
«En anticipant aujourd’hui la sortie des taux d’intérêt négatifs, le Conseil des gouver-
neurs effectue une transition vers une approche des décisions concernant les taux d’intérêt
réunion par réunion. La trajectoire future des taux directeurs du Conseil des gouverneurs
restera dépendante des données.» Source : BCE, déclaration de politique monétaire, confé-
rence de presse, Christine Lagarde, présidente de la BCE, Luis de Guindos, vice-président de
la BCE, Francfort, 21 Juillet 2022.
1.20
conférence de presse
communiqué de presse de la BCE
1
.15
08:00
09:30
11:00
12:30
14:00
15:30
17:00
GRAPHIQUE 1
SOURCES : BLOOMBERG (21/07/2022), BNP PARIBAS
La dépendance aux données des futures hausses de taux d’intérêt et le
flou entourant les critères d’activation de l'IPT pourraient conduire à
une hausse de la volatilité des taux d’intérêt et des spreads souverains.
La banque
d’un monde
qui change