Notre scénario central d’un décollage de la zone euro et d’un atterrissage en douceur de l’économie américaine, confirmé par les derniers indicateurs disponibles, se caractérise par une convergence des taux de croissance. Il, pourrait, toutefois se trouver perturbé par les incertitudes politiques des deux côtés de l’Atlantique (issues incertaines des élections législatives anticipées en France et de l’élection présidentielle américaine). Par ailleurs, si la BCE a amorcé, comme attendu, son cycle de détente monétaire en juin, apportant un soutien opportun à la croissance, la Fed temporise encore. Ce prolongement du statu quo, même s’il paraît fondé pour l’heure, constitue un autre risque baissier
L’inflation américaine semble avoir repris le chemin de la baisse au deuxième trimestre 2024, après un premier trimestre de réaccélération des prix qui a conduit la Réserve fédérale (Fed) à revoir, en juin, ses anticipations de baisses de taux pour l’année (passées de trois à une, en ligne avec nos propres prévisions). En parallèle, l’activité économique reste solide bien qu’ayant quelque peu perdu en vigueur.
En Chine, l’activité du secteur manufacturier reste dynamique, notamment portée par la croissance vigoureuse des exportations de biens à forte valeur ajoutée. Cependant, les gains de parts de marché des entreprises chinoises, aidées par les subventions publiques, ont aggravé les tensions avec la plupart de ses partenaires commerciaux. La multiplication des mesures protectionnistes pèse dorénavant sur les perspectives d’exportation. Dans le même temps, la demande intérieure reste plombée par la crise sans fin du secteur immobilier et les mesures d’assouplissement monétaire ne parviennent pas à relancer l’activité de crédit. Les autorités devraient donc encore assouplir, de manière prudente, leur politique économique au cours des prochains mois.
Alors que la croissance trimestrielle et l’inflation sont attendues en hausse au second trimestre, la Banque du Japon avance prudemment après avoir décidé, en mars, de la fin des taux d’intérêt négatifs. Ainsi, un nouveau plan relatif au rythme d’achat d’obligations sera présenté en juillet, tandis que nous anticipons une seule hausse de taux supplémentaire cette année, probablement en septembre. Par ailleurs, la devise nationale continue de se détériorer, ce qui a amené les autorités à intervenir sur le marché des changes et nourrit les craintes d’inflation importée.
La première baisse des taux directeurs par la Banque centrale européenne, le 6 juin dernier, n’aura surpris personne, les membres du comité ayant en effet largement préparé le terrain en amont de la décision. Le calendrier et l’ampleur des assouplissements à venir sont plus incertains, compte tenu des pressions toujours fortes sur les salaires, de l’inflation élevée dans les services, et de la résurgence des tensions sur le fret maritime mondial. Nous prévoyons que deux nouvelles baisses des taux directeurs interviendraient en 2024, au rythme d’une par trimestre (septembre et décembre).
La croissance allemande devrait être soutenue, à court terme, par le rebond de son industrie qui comblerait une partie de la perte de production liée à la hausse du coût de l’énergie consécutive au déclenchement de la guerre en Ukraine. L’Allemagne devrait également, en tant qu’économie ouverte, bénéficier du rebond de la croissance en zone euro depuis début 2024. Toutefois, à plus moyen terme, le potentiel de croissance allemand devrait continuer de pâtir des pénuries de main d’œuvre, du poids de son industrie (fragilisée par la transition bas-carbone), ainsi que des conséquences d’un investissement insuffisant dans un contexte de montée en puissance de nouveaux concurrents.
L’économie française est caractérisée par une croissance modeste mais positive. Le passage de la comptabilité nationale en base 2020 et la publication des comptes annuels 2023, qui ont conduit l’Insee à relever son estimation du PIB 2023 de près de EUR 20 mds, en attestent. Cette croissance fait toutefois des gagnants et des perdants. En 2024, elle devrait être soutenue principalement par les services marchands, qui représentent l’essentiel des créations d’emploi et de la croissance de la demande. Toutefois ce développement des services se fait en partie en substitution des biens, tandis que les chocs d’inflation et de taux d’intérêt continuent de peser sur l’investissement.
Au T1 2024, l’économie italienne a légèrement accéléré. Le PIB réel a progressé de 0,3% t/t, avec des évolutions sectorielles diverses. La valeur ajoutée du secteur de la construction a progressé, tandis que celle de l’industrie manufacturière a reculé, victime du ralentissement des exportations. Les services ont modérément avancé, grâce à la reprise du tourisme. La demande intérieure a contribué positivement à la croissance, les ménages profitant notamment de l’amélioration de la situation sur le marché du travail. Les conditions économiques et financières des entreprises se sont encore améliorées. S’agissant de l’inflation, elle s’est élevée en moyenne au cours des cinq premiers mois de 2024 à moins de 1% en glissement annuel.
Au T1 2024, la croissance du PIB réel espagnol a été, comme attendu, l’une des plus élevée de la zone euro (+0,7% t/t). Elle a été principalement portée par le commerce extérieur (contribution de +0,5 pp), directement soutenu par les records touristiques enregistrés en ce début d’année. Au deuxième trimestre, nous prévoyons que l’activité reste forte (+0,7% t/t) en raison d’une reprise progressive de la consommation privée, de la persistance de la croissance des exportations, et du soutien à l’investissement apporté par les futurs déboursements des fonds NGEU.
L’économie néerlandaise a connu une nouvelle baisse de son PIB réel au T1 2024, imputable à une contraction inattendue des exportations. Les perspectives ne paraissent toutefois pas trop négatives. Une nouvelle coalition gouvernementale a été formée et a présenté un ensemble de mesures favorables au pouvoir d’achat des ménages, de nature à soutenir leur consommation. L’accord de la coalition planifie toutefois de limiter le déficit budgétaire à 2,8% du PIB au travers d’une diminution des dépenses qui pourrait peser sur les gains de productivité à long terme.
La croissance économique belge reste proche de son rythme tendanciel, bien que ses moteurs soient en cours d’évolution. L’investissement des entreprises a rebondi après sa baisse ponctuelle du dernier trimestre. Plus encourageant encore : l’investissement des ménages dans le logement a atteint son point le plus bas. Les prix de l’immobilier sont restés sur une tendance haussière tout au long du cycle de hausse des taux (désormais terminé) de la BCE et les faibles niveaux d’activité du marché immobilier devraient progressivement s’améliorer. Les finances publiques représentent toujours un défi, tandis que la perspective d’une longue période de formation du gouvernement assombrit à nouveau l’horizon économique.
Après avoir été en récession en 2023 (-0,8% en moyenne annuelle), en raison de la chute de l’investissement, de la forte inflation et du déclin des salaires réels, la croissance autrichienne devrait rester faible cette année (+0,3% selon la Commission européenne). Au T1, le PIB réel n’a progressé que de 0,2% t/t, toujours tiré vers le bas par le recul de l’investissement (-4,7% t/t, contribution de -1,1 pp à la croissance), mais néanmoins tiré vers le haut par le rebond de la consommation privée (+0,8% t/t, contribution de +0,4 pp), lui-même soutenu par le retour des hausses de salaires réels et par la résilience du marché du travail.
L’économie grecque résiste à la hausse des coûts de financement et aux tensions géopolitiques en Europe et devrait enregistrer en 2024 une croissance économique à nouveau supérieure à la moyenne de la zone euro. Le PIB réel a progressé de 2,0% en 2023 en moyenne annuelle et de 0,7% t/t au premier trimestre 2024, tiré par la consommation privée et l’investissement. Hormis dans l’immobilier, les pressions inflationnistes se sont atténuées et alimentent des gains de pouvoir d'achat qui, avec la hausse de l'emploi, soutiennent la consommation privée, dont le poids dans le PIB a atteint un nouveau record au premier trimestre 2024 (76,9%)
Le parti vainqueur des élections législatives du 4 juillet reprendra les rênes d’une économie en manque de souffle. Le scénario d’un ralentissement de la croissance au deuxième trimestre (+0,2% t/t), et sur l’intégralité de l’année 2024, reste notre prévision centrale. Les enquêtes d’opinion (PMI, indice GfK de confiance des ménages) et l’investissement ont, certes, repris des couleurs, mais la consommation des ménages demeure déprimée. Si la désinflation soutient le pouvoir d’achat, la hausse du chômage ainsi que la persistance de taux d’intérêt et d’épargne élevés en limitent les effets. La remontée des arriérés de paiements sur les emprunts immobiliers indique que le choc de refinancement continue de se propager
Le Danemark a connu en 2023 une croissance économique dynamique et supérieure aux attentes, en forme de trompe-l’œil au regard de la prépondérance du secteur pharmaceutique. Celui-ci s’est mué en atout principal du royaume, jusqu’à nourrir des craintes liées à une dépendance croissante. Par ailleurs, l’inflation a reculé significativement depuis le pic de l’année 2023, tandis que la banque centrale danoise devrait continuer à assouplir sa politique en ligne avec la BCE.
