Eco week 22-25 // 20 juin 2022
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qu’elle doit intervenir pour éviter que la transmission de sa politique
monétaire ne soit impactée. On retrouve ce même raisonnement dans
la déclaration de Mario Draghi en juillet 2012 (« croyez-moi, ce sera
suffisant ») comme dans le discours récent d’Isabel Schnabel, membre
du directoire de la BCE, à la Sorbonne : « il ne fait aucun doute que nous
pouvons, si nécessaire, concevoir et déployer de nouveaux instruments
pour assurer la transmission de la politique monétaire et donc notre
SPREAD BTP-BUND ET TAUX DE RENDEMENT DU BUND (10 ANS)
Beta (20 semaines)
Taux de rendement du Bund (mmob 20 semaines)
Spread (mmob 20 semaines)
Beta (total échantillon)
%
3
.0
.5
.0
.5
.0
2
2
1
1
3
mandat principal de stabilité des prix » .
Annoncer un engagement est une chose, le mettre en œuvre en est
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une autre d’autant que de nombreuses questions complexes se posent,
à commencer par celle-ci : qu’entend-on par élargissement injustifié
des spreads ? La réponse à cette question passe nécessairement par
l’examen de la relation entre les spreads souverains et les rendements
du Bund. C’est ce que montre le graphique 2 pour le spread italien
0.5
.0
0
-
-
0.5
1.0
(BTP-Bund) en calculant, à l’aide des données hebdomadaires depuis
20135[5], le bêta sur vingt semaines glissantes entre le spread
BTP-Bund et le rendement du Bund 10 ans. Ce coefficient fluctue
énormément et change de signe.
-1.5
2013
2014
2015
2016
2017
2018 2022
2019
2020
2021
Ainsi, au printemps 2018, il était nettement négatif du fait d’un
élargissement significatif du spread – du fait de l’incertitude politique
qui prévalait en Italie – et d’un repli des rendements allemands.
La variabilité du coefficient bêta pose la question de la période à laquelle
se fait l’évaluation du caractère justifié ou non du spread observé
compte tenu du niveau des rendements du Bund. Le tableau montre,
sur la première ligne, que, d’après les données des vingt dernières
semaines, le spread observé le 17 juin est inférieur de 20 points de base
au spread estimé. Sont présentées sur la deuxième ligne les données
sur vingt semaines à partir d’août 2021. Le bêta est significativement
inférieur et le spread observé le 17 juin est supérieur de 65 points de
base à celui estimé. En utilisant l’ensemble de l’échantillon (ligne 3),
avec des données remontant à 2013, le spread observé le 17 juin est
inférieur de 17 points de base au spread estimé. Les résultats de ces
calculs appellent plusieurs conclusions.
GRAPHIQUE 2
SOURCES : REFINITIV, BNP PARIBAS
Premièrement, la relation (bêta) entre le spread BTP-Bund et les
rendements du Bund fluctue avec le temps. En territoire négatif depuis
début 2021, le bêta, qui a récemment enregistré une progression
significative, est redevenu à présent positif. Deuxièmement, considérant
que les rendements du Bund ont évolué à la hausse, cela a créé un
sentiment de « double peine » pour le spread du fait de la progression
des taux allemands et de l’augmentation du bêta. Troisièmement,
il faut à l’évidence introduire certaines variables économiques dans
l’analyse car elles conditionneront la réaction des rendements italiens
aux variations des rendements allemands. Ainsi pourrait-on intégrer
des variables telles que l’orientation de la politique monétaire – le rôle
des achats d’actifs nets, les perspectives pour le taux de rémunération
des dépôts -, les perspectives en termes de croissance et de finances
publiques, l’appétit pour le risque des investisseurs, etc. Cela montre
toute la difficulté de la tâche lorsqu’il est question de remédier à un
élargissement injustifié des spreads, surtout compte tenu du nombre
d’écarts de taux à surveiller.
dynamique non linéaire et déstabilisante ». Source : United in diversity – Challenges for
monetary policy in a currency union, discours prononcé par Isabel Schnabel, membre du
directoire de la BCE, devant les diplômés du Master Monnaie, Banque, Finance et Assurance
de l’Université Panthéon-Sorbonne, Paris, le 14 juin 2022
William De Vijlder
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Source : voir note de bas de page 2
Ex : conditionnalité, spread cible, interférence avec la politique monétaire, etc.
Nous avons choisi l’année 2013 pour éviter que la crise de la dette souveraine dans la
zone euro n’influence les résultats de l’estimation.
ÉCART DE TAUX ESTIMÉ ENTRE L'ITALIE ET L'ALLEMAGNE
Période de l'estimation
données hebdomadaires)
Différence entre
observé et estimé
Rendement du
Bund allemand*
Rendement du
BTP italien*
Spread observé
Spread estimé
Constante
Bêta
(
2
1 janvier 2022 - 10 juin 2022
7 août 2021 - 14 janvier 2022
janvier 2013 - 10 juin 2022
-0,20
0,65
2,045
2,045
2,045
2,244
1,395
2,211
1,411
1,192
1,583
0,486
0,119
0,366
1,716
1,716
1,716
3,761
3,761
3,761
2
4
-0,17
*
rendement au 17 juin 2022
TABLEAU 1
SOURCES : REFINITIV, BNP PARIBAS
La banque
d’un monde
qui change