Pays émergents : prévisions économiques et suivi trimestriel des principaux indicateurs

    Emerging - 27 janvier 2020
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    L’abandon du franc CFA et son remplacement par l’Eco, prévus en juin prochain, répondent à la volonté légitime des pays membres de l’Union économique et monétaire ouest africaine (UEMOA) de gérer leur monnaie commune. La gouvernance du régime de change va changer avec le retrait du Trésor français des instances de l’union, lequel restera malgré tout le prêteur en dernier ressort. La parité par rapport à l’euro demeurera fixe, limitant de fait l’indépendance de la politique monétaire. La principale raison de ce choix est que la stabilité macroéconomique de l’UEMOA reste fragile.
    La croissance économique a ralenti à 6,1% en 2019. Les exportations se sont contractées et la demande intérieure continue de s’affaiblir. L’année 2020 débute sous de meilleurs auspices, puisque l’activité a montré quelques signes de reprise et un premier accord commercial vient d’être signé avec les Etats-Unis. Cependant, les perspectives de croissance pour 2020 restent dégradées, le rééquilibrage du modèle de croissance s’avère lent et difficile, et la gestion de la politique économique est de plus en plus complexe. Cette situation pourrait inciter Pékin à donner une nouvelle impulsion au processus de réformes structurelles, unique solution pour entretenir le regain d’optimisme de ce début d’année et améliorer les perspectives économiques de moyen terme. 
    La croissance indienne reste très inférieure à son potentiel et les indicateurs d’activité ne laissent pas envisager de redressement significatif à court terme. Les marges de manœuvre du gouvernement pour soutenir l’économie sont faibles. Le déficit budgétaire a déjà atteint 115% de sa cible annuelle sur les huit premiers mois de l’exercice budgétaire, et la banque centrale fait face à une hausse des pressions inflationnistes qui contraint sa politique d’assouplissement monétaire (par ailleurs peu efficace). La perspective d’une baisse durable de la croissance a poussé l’agence de notation Moody’s à mettre la note du souverain en perspective négative. Mais c’est le financement de l’ensemble de l’économie qui est en jeu.
    Malgré un contexte externe plus difficile, la reprise économique brésilienne semble gagner du terrain, tirée par une demande interne qui se raffermit. Bien que les comptes externes se soient dégradés et que des interrogations subsistent quant à la capacité de l’économie à monter en régime, les perspectives de croissance pour 2020 sont mieux orientées. L’assouplissement des conditions monétaires et financières devrait profiter au marché du crédit mais peser sur le real. Pour sa première année en poste, la chute de popularité du président Jair Bolsonaro contraste avec des avancées notables sur le plan des finances publiques.  
    En 2019, en dépit d’une croissance faible et d’une baisse des revenus du pétrole, l’économie russe génèrent des surplus courant et budgétaire. Les perspectives de croissance demeurent toutefois faibles malgré la désinflation et l’assouplissement monétaire. En effet, le niveau de vie reste bas et le taux de pauvreté a augmenté. Le principal risque sur la croissance est un durcissement des sanctions, même si la forte hausse des réserves de change, la reconstitution du fonds souverain et la baisse sensible de la dette extérieure sont autant de facteurs qui réduisent le besoin de financement en dollars du pays. Un durcissement des sanctions pourrait peser sur les investissements directs étrangers, en forte baisse depuis cinq ans.
    Après avoir quasiment stagné en 2019, la croissance devrait légèrement rebondir en 2020, soutenue par la consommation privée et les exportations nettes. En dépit d’un plan d’infrastructures largement ouvert au secteur privé, les perspectives d’investissement peinent à s’améliorer. Un an après son arrivée au pouvoir, la politique économique d’Andres Manuel Lopez Obrador (AMLO) reste peu lisible. Le manque de clarté concernant la réforme énergétique pèse également sur le sentiment des investisseurs. Dans le même temps, le risque de dérapage des finances publiques augmente : dans un contexte de faible croissance, maintenir la politique d’austérité souhaitée par le gouvernement s’avèrera plus difficile à partir de 2021.
    Les violentes manifestations qui se déroulent au Chili depuis le mois d’octobre dernier ont poussé le gouvernement à annoncer un ensemble de mesures destinées à lutter contre les inégalités et une nouvelle version de son projet de réforme du système de retraites. Surtout, le gouvernement a signé un accord avec les principaux partis d’opposition, afin d’élaborer une nouvelle constitution. Cela dit, les tensions politiques et sociales restent vives et pèseront sur la croissance. Les perspectives pour les deux années à venir sont largement revues à la baisse. En outre, le déficit et la dette publics augmenteront au cours des cinq prochaines années.
    Si le secteur exportateur taiwanais a souffert du ralentissement des échanges entre la Chine et les Etats-Unis dès le printemps 2018, il a aussi rapidement bénéficié d’autres effets, positifs, du conflit commercial sino-américain. D’une part, les importateurs américains ont substitué certains produits chinois par des biens achetés directement à Taiwan. D’autre part, le conflit incite des entreprises taiwanaises du secteur manufacturier à quitter la Chine continentale pour relocaliser leur activité de production sur l’île, avec un ferme appui du gouvernement. Ces dynamiques ont permis à Taiwan d’afficher une croissance plus forte que prévu en 2019 et devraient se poursuivre en 2020.
    La croissance économique est restée soutenue en 2019 malgré un environnement local et international moins favorable. Les bonnes performances extérieures ont contribué à une appréciation significative du shekel, réduisant fortement les pressions inflationnistes. Les exportations de gaz en 2020 devraient soutenir cette tendance. Dans ce contexte, les instruments à la disposition de la banque centrale sont limités. Celle-ci a repris ses interventions sur le marché des changes pour tenter de limiter l’appréciation du shekel. Après le dérapage budgétaire de 2019, nous n’attendons pas d’importante amélioration des finances publiques étant donné l’incertitude politique actuelle.
    La croissance ukrainienne a sensiblement accéléré au cours des neufs premiers mois de 2019, tirée notamment par le secteur agricole et la consommation des ménages avec un large recours au crédit. L’appréciation de la hryvnia a entrainé une forte baisse de l’inflation et permis une détente plus franche de la politique monétaire. À court terme, le soutien monétaire devrait compenser les effets du ralentissement mondial déjà sensible sur l’activité industrielle. Parallèlement, l’annonce d’un nouvel accord avec le FMI ne peut que rassurer les investisseurs étrangers. La banque centrale va faire face au dilemme classique entre risque d’emballement du crédit et nécessité de limiter les entrées d’investissements de portefeuille.  
    Le PIB non pétrolier a retrouvé une croissance soutenue en 2019 après trois années de résultats décevants. La consommation des ménages et les dépenses d’investissement du secteur public sont les principaux moteurs de cette reprise. Les perspectives d’activité restent positives à court terme, conséquence du ralentissement du rythme des réformes budgétaires. Le déficit budgétaire restera élevé même si des éléments de revenu exceptionnels et des dépenses reportées sur des entités extrabudgétaires permettent de le limiter. Le potentiel de croissance est contraint par le rythme erratique des réformes budgétaires et les perspectives mitigées du marché du pétrole.
    Entre une croissance atone, l’érosion de la rente pétrogazière et des déficits jumeaux significatifs, la situation macroéconomique inquiète. Pour l’instant, les réserves de change restent confortables mais la vitesse et l’amplitude de leur contraction constituent une source de vulnérabilité majeure à court-moyen terme. En outre, si certaines décisions laissent entrevoir un changement d’orientation dans la politique du gouvernement après des années de protectionnisme économique, ces avancées restent encore trop timides au regard des défis à relever et peu efficaces tant que le climat des affaires ne se sera pas stabilisé.
    Pour soutenir la croissance économique, le gouvernement éthiopien abandonne son modèle économique centré sur l’investissement public financé par la dette, pour adopter une stratégie d’ouverture aux capitaux étrangers. Des entreprises publiques seront privatisées et les restrictions aux investissements étrangers sont levées. Dans l’immédiat, l’aide approuvée dernièrement par le FMI vise à remédier aux pénuries de devises, en échange d’une gestion plus stricte des entreprises publiques. La libéralisation du taux de change sera progressive afin d’éviter les tensions inflationnistes et leurs conséquences sociales.
    Emerging - 17 octobre 2019
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    Les perspectives de croissance des pays émergents pour 2020 se sont assombries. En cause : le ralentissement des marchés à l’exportation et le climat d’incertitude entretenu par l’affrontement commercial entre les Etats-Unis et la Chine. Cette incertitude entraîne une volatilité des investissements de portefeuille depuis l’été, tandis que les conditions de financement extérieur restent globalement favorables. De plus, les politiques monétaires s’assouplissent dans une majorité de pays, et la transmission des taux d’intérêt directeurs aux taux préteurs fonctionne plutôt bien. Toutefois, l’endettement du secteur privé, qui a fortement progressé sur la décennie écoulée, peut constituer une contrainte à l’assouplissement monétaire s’il accroît les risques de crédit. 
    Pékin a laissé le yuan se déprécier face au dollar après chaque hausse des droits de douane des Etats-Unis sur leurs importations de biens chinois. A court terme, l’usage de la politique de change pour soutenir l’activité devrait néanmoins rester modéré. La marge de manœuvre pour relancer le crédit est également étroite. En cause : le niveau de dette excessivement élevé de l’économie et le souhait des autorités de poursuivre les efforts d’assainissement du secteur financier, du secteur public et du marché immobilier. Le dilemme – soutien à la croissance contre désendettement – pourrait encore s’accroître si les récentes mesures de relance fiscale n’ont pas les effets escomptés sur la demande interne ou si l’environnement externe se détériore davantage.
    L’activité économique a sensiblement ralenti au premier trimestre de l’exercice budgétaire 2019/2020 et les perspectives pour le second semestre restent moroses en dépit des importantes mesures prises par les autorités monétaires et le gouvernement pour soutenir la croissance. La politique d’assouplissement monétaire s’est traduite par des baisses modestes des taux d’intérêt sur les prêts. Par ailleurs, la réduction du taux d’imposition sur les sociétés annoncée récemment devrait, à moyen terme, soutenir l’investissement domestique et les investissements étrangers. Elle pourrait toutefois avoir peu d’effets à court terme sur la croissance. Les sociétés pourraient en effet choisir de consolider leurs positions plutôt que d’investir dans un climat peu porteur.
    Suite aux incendies en Amazonie, les projecteurs du monde entier ont été braqués sur le Brésil. Le président Jair Bolsonaro subit des pressions pour son manque d’engagement en matière de protection de l’environnement. La croissance économique peine toujours à se redresser. Les indicateurs de confiance restent mitigés et l’investissement demeure faible. Face à un environnement extérieur moins porteur et à un risque inflationniste contenu, la banque centrale a abaissé son taux directeur de 100 points de base depuis août. La réforme des retraites a été approuvée au premier tour au Sénat mais s’est trouvée édulcorée. Au cours de l’automne, d’importantes réformes devraient être déployées et les privatisations devraient s’accélérer.
    En août, l’agence de notation Fitch a amélioré la note du souverain russe en raison d’une plus grande résistance de l’économie à l’environnement extérieur. Le moment peut surprendre dans la mesure où la croissance économique russe a très fortement ralenti au premier semestre 2019 et que la banque centrale a, une nouvelle fois, révisé ses prévisions à la baisse pour 2019-2021. Néanmoins, la consolidation des fondamentaux russes est indéniable. A ce jour, les principales sources d’inquiétude portent sur la forte hausse du crédit aux ménages et la difficulté de mise en œuvre des programmes de dépenses publiques qui devraient soutenir la croissance à moyen terme.
    Au premier semestre 2019, la croissance économique a bien résisté à la dégradation de la conjoncture internationale. Les perspectives demeurent relativement positives à court terme malgré le retournement du cycle. Fondement de la période de transition économique dont la Pologne est un exemple de réussite, le modèle reposant sur la compétitivité et les faibles coûts de main d’œuvre est altéré par les politiques sociales plus généreuses de l’actuel gouvernement. Des facteurs conjoncturels et structurels plaident pour un ralentissement de l’investissement à court et moyen terme. Parmi les facteurs pesant sur la croissance potentielle à moyen et long terme, le déclin démographique apparaît le plus prégnant.
    Les perspectives de croissance continuent de se dégrader en Corée du Sud. Les récentes tensions commerciales avec le Japon viennent s’ajouter au ralentissement de l’économie chinoise et de la demande mondiale ainsi qu’au conflit entre les Etats-Unis et la Chine, qui pèsent sur les exportations et l’investissement. Les autorités bénéficient néanmoins de marges de manœuvre pour stimuler la demande interne. Comme c’est le cas depuis plusieurs années, la politique budgétaire restera expansionniste en 2020, et la banque centrale pourrait baisser son taux directeur à court terme. Les mesures de relance seront néanmoins insuffisantes pour relancer significativement la croissance en 2020.
    Le gouvernement de Mauricio Macri fait face à une situation d’urgence avant les élections générales du 27 octobre prochain. Confronté à une dégradation des réserves de change et au non renouvellement des bons du Trésor, il été contraint de suspendre le remboursement de ceux détenus par des investisseurs institutionnels locaux, d’annoncer une  restructuration de sa dette obligataire et de durcir le contrôle des changes. Suite aux élections primaires de cet été, une alternance politique est largement anticipée. Le futur gouvernement devra gérer des priorités multiples et pourrait revenir sur les mesures de libéralisation de l’économie. Mais sa marge de manoeuvre est très faible car il ne pourra pas prendre le risque d’une rupture avec le FMI, son principal créancier.
    Bien que toujours largement déficitaire, la balance commerciale s’est sensiblement améliorée depuis 2017. Elle a bénéficié du redressement des exportations d’hydrocarbures, alors que la forte dépréciation de la livre égyptienne n’a eu que des conséquences limitées sur les échanges de biens hors hydrocarbures. Une grande partie des importations sont incompressibles, tandis que des contraintes structurelles pèsent sur le potentiel exportateur du pays. De plus, la réappréciation de la livre depuis un an est défavorable à la compétitivité prix. Des mesures de soutien aux exportations sont mises en place, mais nous restons prudents quant aux possibilités d’une amélioration significative du commerce extérieur à moyen terme.
    L’économie qatarie peine à trouver des relais de croissance en dehors du secteur des hydrocarbures. Etant donné la stabilité de la production d’hydrocarbures et la fin du cycle des investissements en infrastructure, la croissance économique devrait connaître un plus bas historique en 2019. A moyen terme, la mise en œuvre de nouvelles capacités de production de gaz naturel liquéfié devrait soutenir l’activité. Dans ce contexte économique morose, l’inflation devrait être entraînée en territoire négatif par la baisse continue des prix dans le secteur immobilier. Néanmoins, les finances publiques et les comptes extérieurs restent solides, et devraient encore se renforcer avec l’augmentation de la rente gazière à moyen terme.
    Entre les difficultés rencontrées par les pays européens et une mauvaise campagne agricole, les vents contraires sont nombreux. De fait, la croissance économique ralentit en 2019 pour la deuxième année consécutive. Néanmoins, la demande interne reste robuste, soutenue notamment par la faiblesse de l’inflation et une politique monétaire accommodante. Les autorités tablent aussi sur d’importantes recettes de privatisation pour infléchir leur politique budgétaire sans détériorer la dynamique de la dette publique. Surtout, le développement continu de la filière automobile laisse entrevoir un rebond de la croissance en 2020 tandis que la baisse de la facture pétrolière devrait se traduire par une résorption du déficit courant.  
    Le pays a renoué ses relations avec le FMI et obtenu une aide financière à la fin de 2018. Sous la supervision du Fonds, une légère reprise est attendue à court terme mais les perspectives restent moroses en raison de tensions persistantes sur la liquidité en devise, des difficultés du système bancaire et de la fragilité de l’environnement extérieur. Dans un contexte de hausse de la volatilité des prix du pétrole, l’Angola continue de dépendre du secteur des hydrocarbures comme source de croissance, de recettes fiscales et de revenus en devises. Des mesures ont été adoptées pour attirer les investisseurs étrangers, mais les IDE restent limités. Des réformes budgétaires ont également été introduites, mais la marge de manœuvre du gouvernement reste mince.
    La croissance économique est prévue à seulement 0,4% en 2019, après s’être établie à 1% par an en moyenne entre 2015 et 2018. La marge de manœuvre du gouvernement Ramaphosa pour réformer est étroite et de fortes contraintes structurelles continuent d’entraver la croissance. Illustration de l’ampleur du déficit d’infrastructures du pays, d’importantes coupures d’électricité ont affecté l’activité au cours des premiers mois de l’année. Les graves difficultés financières de l’entreprise publique Eskom, à l’origine de ces coupures, ont également forcé l’Etat à débloquer des fonds supplémentaires pour lui venir en aide. Son dernier plan de sauvetage accélère le dérapage des déficits publics et pèse un peu plus sur la solvabilité du gouvernement à moyen terme.

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