L’année 2023 s’est terminée sur une note d’espoir suscitée par les anticipations de baisses de taux et les signes de stabilisation, voire de redressement, des enquêtes de confiance. Cette note d’espoir ne s’est pas dissipée en ce début d’année 2024. Sauf nouveau choc, le retour de l’inflation à la cible de 2% apparaît en bonne voie. Il ouvre la voie à un début d’assouplissement monétaire attendu au deuxième trimestre. Cette double baisse, de l’inflation et des taux, et l’évolution encourageante de la plupart des données économiques nourrissent le scénario d’un soft landing. Les risques et les points d’attention ne manquent toutefois pas. Les tensions géopolitiques restent fortes et susceptibles de perturber ce scénario, notamment par leur impact inflationniste
L’éventualité d’une récession américaine consécutive au resserrement monétaire semble désormais écartée face à la résilience d’une économie qui a encore progressé de 0,8% t/t au T4 2023 et 2,5% en moyenne sur l’ensemble de l’année. Notre scénario central est désormais celui d’un ralentissement sensible sans trimestre de contraction au S1 2024. La Réserve fédérale peut désormais entrevoir un atterrissage en douceur et envisager des baisses de taux en 2024 – une année où l’actualité politique monopolisera l’attention.
En 2023, le rebond post-Covid de l’activité économique chinoise a été moins vigoureux qu’espéré. La crise du secteur immobilier semble même s’être aggravée en fin d’année, la demande de logements ne redémarre pas en dépit des mesures de soutien des autorités, et le moral dégradé des ménages pèse sur leur consommation. En revanche, le secteur manufacturier exportateur a affiché une performance meilleure que prévu au cours des derniers mois, contrastant avec celle des secteurs tournés vers le marché intérieur.
Catastrophe naturelle, crise politique : l’année 2024 débute difficilement pour le Japon. Les répercussions économiques du séisme qui a frappé la côte ouest du pays le 1er janvier 2024 devraient néanmoins être assez limitées en raison de la préparation efficace et de la réaction rapide des autorités face à ce type d’évènement. Après une croissance attendue à +0,4% t/t au quatrième trimestre 2023, le rythme devrait ralentir au premier trimestre 2024 mais rester positif, à 0,2% t/t. La baisse de l’inflation et des rendements obligataires en fin d’année 2023 donne de l’air à la Banque du Japon (BoJ), qui devrait mettre un terme à sa politique de taux d’intérêt négatifs en mars ou avril
L’activité en zone euro devrait se renforcer légèrement en 2024, portée par le reflux de l’inflation et le début du cycle baissier des taux directeurs, qui interviendrait en avril d’après nos prévisions. Le marché du travail surprend toujours favorablement. Néanmoins, l’activité industrielle se replie nettement et reste très exposée à une escalade des tensions en mer Rouge et aux répercussions sur le transport maritime et les chaînes d’approvisionnement. Cette année 2024, rythmée par de nombreuses échéances législatives et présidentielles nationales (Finlande, Portugal, Belgique, Autriche) et européennes (du 6 au 9 juin), redessinera aussi les contours du paysage politique dans la région et les rapports de force au sein du parlement européen.
Le ralentissement conjoncturel que connaît l’économie allemande, similaire à celui traversé par la zone euro, s’inscrit dans une stagnation plus ancienne : le dernier trimestre de croissance significative datant du T3 2022. Ce chiffre étant encore biaisé à la hausse, la période bénéficiant du rebond post-Covid. Si l’augmentation des prix de l’énergie a été suffisamment forte en 2022 pour faire ressortir les faiblesses manifestes de l’économie allemande, concentrée sur des secteurs énergivores, certaines de ces faiblesses préexistaient. Dans ce contexte, la perspective d’un retour à la croissance, qui est notre scénario pour le printemps 2024, notamment en raison du reflux de l’inflation, reste entourée de profondes incertitudes et d’un aléa baissier.
La croissance française s’est affaiblie en 2023, comme en témoigne le bas niveau atteint en décembre par les indicateurs de climat des affaires. Toutefois, 2024 devrait amorcer la voie de la reprise. Des prix de l’énergie bien plus bas que début 2023 permettront notamment une poursuite du recul de l’inflation, qui ne devrait pas être remis en cause par le retrait de la majeure partie du bouclier tarifaire encore présent sur l’électricité. Le rebond des salaires réels, la bonne santé du secteur de l’aéronautique et la poursuite du verdissement de l’économie devraient permettre un atterrissage en douceur de la croissance en 2024, à 0,6% en moyenne annuelle
En 2023, la reprise italienne a ralenti, avec quelques à-coups. Après avoir soutenu la croissance au premier semestre, l’investissement s’est inscrit en recul. De son côté, la consommation a surpris à la hausse (+1,5 % par rapport au T4 2022). Les ménages ont bénéficié d’une amélioration significative des conditions du marché du travail et d’un reflux de l’inflation et leur confiance s’est redressée, ce qui a permis de soutenir les dépenses privées. Au T4 2023, en raison de la décélération des prix de l’énergie (+1,2 % en moyenne en 2023 contre +50,9 % en 2022), l’inflation a fortement ralenti.
Au troisième trimestre 2023, la croissance espagnole s’est légèrement modérée à 0,3% t/t. Elle a été principalement portée par la consommation des ménages, elle-même soutenue par la résilience du marché du travail et la progression des salaires réels. Après une remontée au cours du second semestre (de 1,6% a/a en juin à 3,3% en décembre selon la mesure harmonisée), l’inflation devrait de nouveau baisser en 2024 et s’inscrire en dessous de la cible de 2% dès le T3. Nous prévoyons que la croissance reste modérée en fin d’année 2023 et début 2024 (0,2% t/t), avant de redevenir plus franchement positive. L’Espagne restera l’un des moteurs de la zone euro pour une année supplémentaire – avec une croissance attendue de 1,5% en moyenne annuelle contre 0,6% pour la zone euro.
Le pays est entré en récession dans le courant de l’année 2023, comme son voisin allemand, mais 2024 devrait être meilleure car le futur gouvernement disposera de moyens financiers pour relancer la dynamique économique. Il faudra un peu de patience toutefois pour que les choses se mettent en place. La conjoncture hollandaise reste fortement exposée au contexte international, très tendu en ce début d’année.
L’économie belge devrait continuer à croître à son rythme actuel pendant quelques trimestres. Malgré un environnement international difficile, combinant resserrement monétaire et ralentissement économique de ses principaux partenaires commerciaux, l’économie belge a remarquablement bien résisté. La consommation des ménages, soutenue par l’indexation des salaires sur l’inflation, et le dynamisme de l’investissement sont les moteurs de cette croissance. En raison de la hausse des coûts salariaux et de l’énergie, les dépenses en capital se concentrent en premier lieu sur l’automatisation et la transition énergétique.
La croissance en Grèce devrait être à nouveau au rendez-vous en 2024, mais l’activité a montré des signes d’essoufflement au second semestre 2023. Le PIB réel a stagné au T3 2023 et l’emploi s’est replié de 0,5% t/t. Si la forte activité touristique, dans un contexte d’inflation élevée, génère des recettes fiscales pour l’État, ses effets sur le PIB réel sont plus limités. La baisse rapide du taux de chômage (désormais sous les 10%), l’amélioration drastique des comptes publics et le recul de l’endettement public et privé témoignent de l’important redressement de la Grèce, salué d’ailleurs par la hausse des marchés actions et obligataires, et par le net resserrement des spreads entre la dette souveraine grecque et le Bund allemand
L’économie britannique flirte avec la récession. Le coup d’arrêt enregistré par l’activité au second semestre 2023 se prolongerait jusqu’au printemps 2024 avant une reprise attendue peu vigoureuse mais soutenue par le début du cycle d'assouplissement monétaire de la banque d’Angleterre (BoE). Malgré une légère remontée en décembre 2023, l’inflation reste sur une trajectoire baissière, que reflètent bien les prix à la production ou les enquêtes du CBI. Le retournement du marché du travail, encore contenu, contribue à réduire les pressions haussières sur les salaires : c’est une bonne nouvelle pour la dynamique inflationniste mais cela affaiblit la consommation privée. La BoE dispose de peu de marges de manœuvre. Une première baisse des taux directeurs devrait intervenir en juin 2024
La conjonction de l’envolée de l’inflation et du resserrement monétaire pour la combattre a entraîné l’économie suédoise en récession. La baisse de la consommation des ménages et de l’investissement résidentiel en a constitué les moteurs principaux. Certes, la situation ne devrait pas se détériorer davantage en 2024, ce qui ne signifie toutefois pas qu’une reprise dynamique est à attendre. Cependant, bien que rencontrant des difficultés notables, la Suède conserve de nombreux atouts de nature à venir soutenir l’activité à moyen terme.
