La liquidité en devises de la SAMA[1] est confortable, même si les dernières années ont été moins favorables à l’accumulation d’actifs en devises. Les années de surplus courants très importants (pratiquement 20% du PIB en moyenne entre 2005 et 2014) ont toutefois permis à la banque centrale d’en accumuler un montant conséquent. A court terme, les réserves de la SAMA devraient baisser pour deux raisons : Plus d’un tiers des réserves (USD 181 mds en 2018) sont constituées d’actifs du gouvernement et permettent de financer une partie du déficit budgétaire
Pour la première fois depuis 2014, le résultat net agrégé des cinq plus grands groupes bancaires portugais[1] - environ 80% du système bancaire en termes d’actifs consolidés - fut positif en 2018 (EUR 375 millions). Les pertes enregistrées au Portugal (EUR -14 millions) ont été plus que compensées par les bénéfices réalisés à l’étranger (EUR 389 millions).Les actifs à l’étranger des banques portugaises représentent, en moyenne depuis 2014, 13% de leur actif total. En 2017, les baisses simultanées de cette proportion et du résultat net réalisé à l’étranger relèvent notamment d’un effet de valorisation des actifs comptabilisés à leur juste valeur
La consommation privée est la principale composante du PIB de la zone euro : 54% en 2018. Elle est moins sensible aux chocs que le PIB, ce qui apparaît particulièrement important lorsque l’activité ralentit. Principal déterminant macroéconomique de la consommation des ménages, le revenu disponible réel dépend quant à lui de la dynamique de l’emploi (et des salaires bien entendu). Cette dernière se tasse depuis le pic de croissance en zone euro au second semestre 2017. La composante « emploi » de l’indice PMI composite étant sensiblement corrélée avec la croissance de l’emploi, celle-ci devrait fléchir et ainsi peser sur la consommation des ménages.
Les 3,1% de croissance attendus par le gouvernement lors de l’élaboration du budget 2019 sont clairement hors de portée. Sur les 6 premiers mois de l’année, le PIB n’a en effet progressé que de 1,1% ; hormis le tourisme et, dans une moindre mesure, l’agriculture, la plupart des secteurs sont à l’arrêt, voire se contractent (industrie). Les vents contraires resteront puissants dans les prochains mois, à commencer par l’atonie de la demande européenne. Malgré quelques signes de stabilisation sur le front de l’inflation, l’environnement monétaire restera également restrictif dans un contexte de forte pression sur les comptes extérieurs
La part des prêts immobiliers aux particuliers, dont la valeur à l’origination représente plus de 90% de la valeur du bien acquis, a continué de progresser au 1er trimestre 2019. Cette catégorie de crédits représentait alors 4,5% de l’encours des prêts à l’habitat, contre 4,4% au trimestre précédent et 3,3% un an auparavant. L’augmentation de leur poids au 1er trimestre 2019 prolonge la tendance observée depuis le point bas de 2009. Elle va, en outre, de pair avec l’augmentation de la proportion des prêts immobiliers dont la valeur représente entre 75% et 90% de la valeur du logement. L’augmentation de la part des emprunts avec un ratio prêt/revenu élevé illustre également la contrainte financière croissante des ménages
Depuis le 3e trimestre 2017, année dynamique en termes de croissance économique, le taux de marge* des entreprises non financières en zone euro ne cesse de décroître. Il atteint au 1er trimestre 2019 un plus bas depuis début 2014, à moins de 40% de la valeur ajoutée. Cette dynamique fait écho à l’augmentation des coûts salariaux unitaires, sous l’effet à la fois de l’accélération des salaires et du ralentissement de la productivité du travail. S’inscrivant plus globalement dans un contexte de ralentissement de l’activité en zone euro depuis plusieurs trimestres et de niveau élevé des incertitudes, cette détérioration reflète la difficulté des entreprises à transmettre la hausse de leurs coûts aux prix. L’inflation sous-jacente reste particulièrement inerte
L’apaisement politique et les nombreuses réformes visant à améliorer le climat des affaires ont permis un redressement de la situation macroéconomique depuis 2018. En revanche, la situation budgétaire du pays reste fragile : d’une part, les déficits budgétaires se sont élevés à 8% du PIB en moyenne sur les cinq dernières années, et, de l’autre, les intérêts de la dette ont atteint 21% des revenus estimés en 2018 contre 13% en 2014. Par ailleurs, le recours croissant à des emprunts extérieurs non concessionnels accroît la vulnérabilité de l’économie kényane : en mai dernier, le Kenya a émis un 3e Eurobond pour 2,1 milliards de dollars, en deux tranches d’une maturité de 7 et 12 ans
Depuis octobre 2017, la Réserve fédérale (Fed) ne réinvestit plus intégralement les tombées de dette sur son portefeuille de titres. En d’autres termes, elle procède à des ventes nettes de titres (tapering). Au 26 juin dernier, sa détention de titres du Trésor américain avait fondu de USD 355 mds, celle de titres de dette et de MBS* d’Agences de USD 249 mds. Le dégonflement du bilan de la Fed a des effets notables sur les taux monétaires, en raison des tensions qu’il crée sur la liquidité banque centrale. Or, ces tensions se sont renforcées depuis l’automne dernier, la baisse des rendements ayant réduit l’appétence des investisseurs pour les titres du Trésor
L’INSEE a développé un nouvel outil graphique, le traceur du climat des affaires, permettant de positionner l’économie française dans son cycle et de suivre la tendance conjoncturelle. Sur la période récente, les évolutions sont assez ramassées et rapides : l’embellie de 2017 a été suivie dès 2018 d’un ralentissement avant un – timide – retour en zone d’expansion depuis début 2019 (proximité de la frontière avec le quadrant « ralentissement »). Ce qui ressort du graphique, c’est donc plus le caractère hésitant, « entre-deux », de la conjoncture française actuelle que son caractère favorable (et résistant)
Les perspectives de croissance au Mexique s’assombrissent : le ralentissement de l’activité aux Etats-Unis, l’austérité de la politique budgétaire et la faiblesse de l’investissement ont pesé sur la croissance du PIB au T1 (1,2% en g.a., après 1,7% au T4 2018). Elle devrait s’établir à 1,5% en 2019, après 2,0% en 2018, et les risques sont orientés à la baisse. D’une part, les potentielles tensions commerciales avec les Etats-Unis (suite aux menaces du président américain d’augmenter les tarifs douaniers sur l’ensemble des produits mexicains) pèseront sur le climat des affaires, bien que les deux pays soient parvenus à un accord
Les statistiques de la Banque d’Angleterre (BoE) relatives aux bilans (comptes sociaux) agrégés des institutions monétaires et financières (IFM) illustrent le dégonflement des bilans bancaires jusqu’en décembre 2015 (-19% par rapport à janvier 2010). Celui-ci avait principalement procédé de la baisse des encours de crédit au secteur privé non financier résident, dont l’endettement renouait avec des niveaux plus soutenables. Les créances sur les non-résidents et les opérations interbancaires y ont également contribué. La tendance s’est inversée depuis 2016 (+19% entre décembre 2015 et mars 2019), mais le bilan du secteur bancaire britannique n’a pour l’heure pas retrouvé sa taille de 2010 (GBP 4122 mds ou 195% du PIB en mars 2019 contre GBP 4 288 mds ou 279% du PIB en janvier 2010)
Les taux d’intérêt attachés à la dette américaine connaissent un recul significatif depuis quelques mois. Tombé à 2,1%, le coût des emprunts à dix ans de l’Etat fédéral est au plus bas depuis septembre 2017. Le président Donald Trump peut donc se réjouir : le dollar lui offre ce privilège de pouvoir creuser les déficits pratiquement sans limite ; en face, l’appétit pour les titres du Trésor américain semble inépuisable. L’engouement pour la dette fédérale et le repli des rendements associé a toutefois valeur d’alerte : il indique que les investisseurs, en quête de valeurs refuges, forment des anticipations plus prudentes ; aux Etats-Unis, le recul des taux d’intérêt à long terme est aussi le témoin de la dégradation du climat des affaires.
Le graphique (a) montre la dynamique à court terme des investissements nets de portefeuille (actions et obligations) des non-résidents à la suite des élections au Brésil, au Chili, en Colombie et au Mexique. Au Brésil, un rebond a eu lieu après les élections. Il fait suite à une période d’aversion au risque accrue du fait de la grève des routiers (mai 2018) et des ventes massives sur les marchés émergents (août/septembre 2018). La confiance envers le pays demeure toutefois très fragile, en témoignent les positions nettes vendeuses des non-résidents sur 12 mois glissants au cours des dernières années (graphique b). Les achats nets d’actifs sont également devenus positifs après les élections en Colombie et au Mexique
Une part croissante de l’encours des crédits à l’habitat octroyés aux ménages portugais est constituée de crédits dont la maturité initiale excède 30 ans. Entre le premier trimestre 2009 et le quatrième trimestre 2018, la proportion des maturités initiales les plus longues est ainsi passée de 51% à 71% de l’encours total. La stabilité de l’encours des crédits à plus de 30 ans, conjuguée au repli de 45% de l’encours de ceux d’une maturité inférieure, explique cette dynamique. Les nouveaux prêts immobiliers ont ainsi vu leur maturité moyenne s’allonger entre 2014 et 2017, de 30,8 ans à 33,3 ans selon les derniers chiffres de la Banque du Portugal1
Depuis le T3 2018, les créations nettes d’emplois salariés privés augmentent (+31k au T3 2018, + 54k au T4 2018, +66k au T1 2019), une hausse contrastant favorablement avec la stabilité de la croissance sur la période. Près de 900 000 emplois salariés privés ont ainsi été créés en net depuis le creux de 2013. Les perspectives pour 2019 sont encourageantes d’après la dernière enquête Besoins en Main d’Œuvre de Pôle emploi qui fait état d’une nouvelle forte hausse de 15% des intentions d’embauche après +19% en 2018. Ces projets représentent 2,69 millions d’embauches potentielles. Leur nombre progresse dans tous les secteurs et de manière particulièrement dynamique dans la construction, l’industrie et les services aux entreprises
Après une chute vertigineuse de 42% par rapport à la moyenne euro-dollar entre janvier et août 2018, dont la moitié sur le seul mois d’août, la livre turque (TRY) a rebondi de 15% entre septembre et décembre, dans le sillage de la hausse massive des taux d’intérêt par la banque centrale (CBRT). Mais elle s’est de nouveau dépréciée de 10% au cours des deux derniers mois, sur fond de stagflation. La volatilité du taux de change s’est accentuée du fait notamment de l’incertitude quant au niveau réel des réserves de change dites « libres ». Les sorties nettes d’investissements de portefeuille de la part des non-résidents en monnaie locale ont atteint USD 1,4 md en mars-avril, les investisseurs étrangers s’étant de nouveau désengagés du marché actions et encore davantage du marché obligataire
Le Royaume-Uni enregistre des soldes positifs dans ses échanges de services avec le reste du monde depuis 1966 et avec l’Union européenne (UE) depuis 2005. Le secteur des services financiers y contribue largement. Aussi loin que remontent les statistiques de l’Office for National Statistics sur le commerce extérieur de services financiers (1986), le secteur a en effet toujours présenté un excédent commercial. Il en va de même vis-à-vis de l’UE depuis 1999, à l’égard de laquelle cet excédent a même quintuplé jusqu’en 2011 (GBP 21,5 mds). La baisse observée entre 2012 et 2014 a été quasiment effacée entre 2015 et 2018 (GBP 20,4 mds)
La date du 1er mai approche. Dans de nombreux pays, elle commémore les progrès réalisés en matière de droits des salariés. Elle peut être aussi l’occasion de rappeler à quel point la qualité du dialogue social compte dans le bon fonctionnement du marché du travail. Selon l’enquête Global Competition Review menée en 2018 par le Forum Économique Mondial, la qualité des relations employeurs-salariés est relativement bonne au Japon, ainsi qu’en Europe du Nord et de l’Ouest. Dans le même temps, les marchés du travail de ces pays se portent plutôt bien. Dans les pays anglophones, dont le marché du travail est peu règlementé, le taux de chômage est également faible, mais les emplois sont moins protégés
Au cours des six derniers mois, la roupie s’est appréciée de plus de 7% face au dollar (14 085 roupies pour un dollar US au 16 avril 2019), soit seulement 2% de plus qu’il y a un an. Dans le même temps, les réserves de change ont augmenté (+USD 9 mds) pour renouer avec des niveaux très proches de ceux qui prévalaient il y a un an. Elles restaient suffisantes pour couvrir les besoins de financement à court terme du pays (1,3 fois) bien que ceux-ci aient sensiblement augmenté en 2018 conjointement à la forte hausse du déficit courant. Même si les statistiques de commerce extérieur laissent envisager une forte baisse du déficit courant au T1 2019, l’amélioration des comptes extérieurs depuis six mois reflète principalement le retour des investissements de portefeuille
Fin 2018, l’encours des crédits automobiles culminait à USD 1 274 mds aux Etats-Unis. Troisième poste d’endettement des ménages américains, derrière les crédits hypothécaires (67%) et les prêts étudiants (11%), leur poids (9%) n’a cessé de progresser depuis 2010. La Réserve fédérale de New York a publié récemment des données inédites, détaillées par type d’originateur. Elles indiquent qu’au T3 2018, les sociétés de crédit non bancaires avaient originé 12% de l’encours, dont la moitié étaient des prêts subprime*. Or, ces non banques, qui présentent généralement des leviers financiers élevés, demeurent très exposées au risque de crédit (seuls 17% des encours sont titrisés)
Le PIB allemand stagne depuis mi-2018 en raison de la baisse de l'activité industrielle principalement. En mars, l’indice PMI manufacturier a atteint 44,1 points, ce qui constitue la plus forte contraction de la production depuis mi-2012. Cependant, la tendance pourrait s’inverser. Ainsi, l'indicateur du climat des affaires de l’institut IFO s'est renforcé en mars après six mois consécutifs de détérioration. Néanmoins, la confiance dans le secteur manufacturier est restée sur une trajectoire baissière.Les commandes industrielles ont commencé l'année en demi-teinte, enregistrant une baisse de 3,6% en janvier par rapport au mois précédent. Toutefois, d’août 2018 à janvier 2019, leur niveau était à peu près le même qu’au semestre précédent
En Asie, les pays industrialisés font face à un important ralentissement de leur commerce extérieur. Les signes d’affaiblissement, visibles dès début 2018, se sont aggravés depuis novembre, suite à la dernière vague d’augmentation des droits de douane américains sur les importations de biens venus de Chine. Les exportateurs asiatiques ont de fait été sévèrement touchés par les effets de contagion de ces hausses, ainsi que par le ralentissement économique des principaux partenaires commerciaux et par le retournement du cycle électronique mondial. En janvier-février 2019, les exportations de marchandises mesurées en USD se sont effondrées en Chine (-5,2% en glissement annuel), en Corée du Sud (-8,7%) et à Taiwan (-4,1%), et ont fortement ralenti ailleurs, y compris au Vietnam (+3,9%)
Le ratio des prêts non performants (PNP) du système bancaire portugais a poursuivi son repli au T2 2018, à 11,7% (puis 11,3% au T3 2018), après avoir enregistré un pic à 17,9% au T2 2016. Cette contraction de 6,2 points de pourcentage du ratio s’explique essentiellement par la réduction de près de 40% de l’encours des PNP tandis que celui des prêts totaux diminuait de 2,1%. Selon les données de la Banque du Portugal, la baisse du ratio des PNP résulte à hauteur de 42% d’abandons de créances, tandis que les cessions et titrisations y concourent à 23%. Ainsi, près des deux tiers de l’assainissement du bilan des banques portugaises ont procédé d’une sortie des PNP du système bancaire
En 2018, le Danemark, petite économie ouverte, a enregistré son plus faible taux de croissance (+1,2%) depuis 2013. L’exportation d’un brevet au T1 2017 a fortement affecté le profil du PIB danois en 2017 et en 2018. L’évolution moyenne du PIB (+1,7%) ces deux mêmes années permet de mieux rendre compte de la dynamique de croissance relativement soutenue du Danemark qui a bénéficié d’un environnement international favorable et d’une forte progression de la demande intérieure. Le Danemark peut s’attendre à un acquis de croissance relativement élevé en 2019. Le pays pâtira, en revanche, du tassement de la croissance de ses principaux partenaires commerciaux au cours des prochains trimestres
Grâce à la reprise des prix du pétrole, la croissance du crédit au secteur privé accélère depuis mi-2017 dans les pays du Conseil de Coopération du Golfe (CCG). Les revenus pétroliers y sont, en effet, un déterminant majeur de l'activité économique et bancaire. Néanmoins, les évolutions sont contrastées. La forte hausse au Qatar est due à un rebond de l’activité commerciale 18 mois après le début de l’embargo. A Bahreïn, la construction et les ménages soutiennent le crédit. Par contraste, la progression est très faible au Koweït par manque d’opportunités économiques, et Oman ne parvient pas à rétablir ses comptes budgétaire et extérieur. En Arabie Saoudite, les réformes pèsent sur l’activité du secteur privé et la progression du crédit y est timide
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