La croissance économique des États-Unis a, a priori, conservé sa robustesse au troisième trimestre. Le GDPnow de la Fed d’Atlanta estime la progression du PIB à +0,8% t/t (+0,1pp par rapport au T2 2024). La consommation des ménages demeure le moteur principal de cette forte croissance, comme illustré par l’accélération du groupe de contrôle des ventes au détail en septembre (+0,7% m/m, +0,4pp). L’activité dans les services s’améliore le même mois au regard du bond de l’ISM non-manufacturier, à 54,9 (+3,4pp). En revanche, l’ISM manufacturier se maintient en zone de contraction, étant stable à +47,2 malgré l’amélioration de la composante « production » (+5,0pp).
Si l’activité manufacturière au Royaume-Uni évolue, comme ailleurs en Europe, à un niveau très dégradé, la situation reste moins préoccupante outre-Manche. La production industrielle affichait une hausse de 1,1% m/m en août, revenant ainsi sur ses niveaux d’avril. La baisse de la production en glissement annuel s’est quasiment résorbée (-0,3% a/a). Cette situation est en concordance avec l’indice PMI manufacturier pour le mois d’octobre, en baisse par rapport au mois précédent (-1,2 point, à 50,3), mais qui se maintient en zone d’expansion. L’indice PMI dans les services se replie de 0,6 point à 51,8 et a donc également contribué au recul du composite, qui a baissé de 0,9 point à 51,7 en octobre.
Les enquêtes d’activité sont négatives au mois d’octobre. L’enquête préliminaire de la Jibun Bank fait état d’un recul du PMI manufacturier à 49,0 (-0,7pp). La baisse est plus marquée pour l’activité dans le secteur des services, le PMI associé perdant 3,8pp à 49,3, en zone de contraction pour la première fois depuis juin. D’après l’enquête trimestrielle Tankan de la Banque du Japon (BoJ), le climat des affaires s’est, au global, légèrement amélioré au T3, mais il est demeuré stable pour les grandes entreprises manufacturières. Nous anticipons une baisse de la croissance à +0,3% t/t au T3 (-0,4pp par rapport au T2 2024), sous l’effet de la dissipation du rebond technique qui l’avait portée au trimestre précédent.
Alors que les données conjoncturelles récentes suggèrent partout une croissance bien orientée au 2e trimestre, les indicateurs avancés (climat des affaires, confiance des ménages) sont plus mitigés en juin, laissant prévoir un 3e trimestre plus difficile.
Les difficultés du secteur manufacturier en zone euro se renforcent. La production industrielle est repartie à la baisse en mai, à -0,6% m/m (-0,8% m/m pour l’indice manufacturier). Le repli des indicateurs PMI en juin pour la zone euro n’augure rien d’encourageant pour le T3, avec une rechute de l’indice manufacturier (-1,5 point à 45,8) et une baisse de l’ensemble des indicateurs sous-jacents (production, emploi, nouvelles commandes, achat de stocks, délais de livraison). L’indice pour le prix des intrants (qui ne rentre pas dans le calcul de l’indice manufacturier agrégé) repasse au-dessus de la zone d’expansion pour la première fois depuis février 2023
La croissance des exportations vers les États-Unis (premier client à l’exportation pour l’Allemagne) a continué de porter le commerce extérieur allemand ces dernières années alors que les échanges avec la zone euro et la Chine étaient en relative stagnation. Depuis 4 mois, toutefois, le PMI allemand des conditions à l’export est supérieur au seuil de 50 (bien que plus bas en juin à 50,8 qu’en mai à 51,9) suggérant une dynamique plus globale.
La conjoncture française subit de nouveau le poids des aléas conjoncturels, comme en témoigne le rebond de l’indicateur d’incertitude de la Banque de France qui atteint en juillet un plus haut depuis l’automne 2022 (crise énergétique). Ceci pourrait fragiliser un climat des affaires déjà un peu moins favorable en France (PMI composite à 48,8 en juin) qu’en zone euro (PMI supérieur à 50 depuis 4 mois).
L’inflation italienne se stabilise sous la barre des 1% en juin (à 0,9% a/a) en raison de la déflation, toujours importante, de la composante énergétique (-8,6% a/a), et du ralentissement des prix des biens alimentaires (2,1% a/a en mai ; -1,8 pp sur trois mois). Bien que l’évolution de l’indice des prix à la production soit toujours négative en variation annuelle (-3,5% en mai), elle commence à se renforcer sur une base mensuelle (+0,3% m/m), ce qui laisse présager que la phase désinflationniste des prix à la consommation pourrait s’inverser durant les prochains mois.
2024 s’annonce comme l’année des records touristiques. Entre janvier et mai, le nombre d’arrivées de touristes en Espagne a atteint 33,2 millions, surpassant largement le niveau enregistré au cours de la même période de l’année 2023 (de 13,6%). Les dépenses touristiques (+21%), qui ont significativement stimulé les exportations de services au T1 (+10,8% t/t), ont vraisemblablement continué de le faire au T2. Néanmoins, bien qu’il ait d’indéniables effets sur la croissance espagnole, le tourisme de masse devient une source de tension dans le pays en raison de son implication sur l’accessibilité aux logements et aux ressources
Les attentes en termes de croissance pour le T2 restent favorables : nous l’anticipons à +0,6% t/t contre +0,5% t/t pour le GDPnow de la Fed d’Atlanta. Toutefois, plusieurs éléments suggèrent un T3 plus difficile. Les enquêtes ISM du mois de juin renvoient un signal négatif : mitigé pour la composante manufacturière qui se détériore marginalement, à 48,5 (-0,2 point), sur fond de baisse de la production (48,5, -1,7 point), plus marqué pour l’indice non-manufacturier qui passe en zone de contraction à 48,8 (-5,0 points), sur fond de correction sur l’activité (49,6, -11,6 points) et de détérioration des nouvelles commandes (47,3, -6,8 points)
La hausse de l’activité est bienvenue pour le parti travailliste, fraîchement élu. Les chiffres mensuels du PIB réel (plus précisément de la valeur ajoutée réelle) indiquent une progression de l’activité au Royaume-Uni de 0,4% m/m en mai selon l’ONS, qui fait suite à une stabilisation en avril. Si le secteur manufacturier (+0,4% m/m) et la construction (+1,9% m/m) ont davantage soutenu la croissance que les services (+0,3% m/m) en mai, ce sont bien ces derniers qui ont porté l’activité depuis un an, avec un rebond dans le transport et la logistique (+7,3% a/a) et une nette accélération dans les activités « professionnelles, scientifiques et techniques » (+4,1% a/a).
La croissance économique nippone devrait bénéficier d’un rebond technique au 2e trimestre : nous attendons +0,5% t/t après la contraction du T1 (révisée à la baisse à -0,7% t/t). Les perspectives demeurent négatives – notamment pour la demande, en dépit des baisses d’impôts introduites en juin – alors que la dépense de consommation des ménages s’est contractée de -1,8% a/a en mai. Par ailleurs, si l’augmentation des salaires (hors bonus) atteint en mai un record depuis 1993 (+2,5% a/a), signe de la transmission croissante de la hausse des salaires négociés (+5,1% a/a selon le syndicat Rengo), les revenus réels ne progressent toujours pas (-1,4% a/a).
Les données conjoncturelles des mois d’avril et de mai présagent d’un 2e trimestre relativement bon en termes de croissance, même si des dichotomies persistent.
Si un doute pouvait éventuellement encore persister, les dernières déclarations de Philip Lane permettront a priori, d’entériner une première baisse des taux directeurs de la BCE lors de la prochaine réunion de politique monétaire du 6 juin. L’évolution actuelle de l’inflation en zone euro permet en effet à la BCE d’amorcer une détente monétaire, bien que de nouvelles pressions à la hausse semblent émerger. L’inflation a reflué, à la marge, en avril, de 2,43% à 2,37% a/a, tandis que l’inflation sous-jacente a reculé plus franchement de 2,95% à 2,66%
La sous-performance de la croissance allemande sur ces dernières années s’est poursuivie en 2023. Toutefois, si elle n’est plus motrice, il semble que l’économie allemande bénéficie du rebond observé par ailleurs en zone euro et qui pourrait doper sa croissance dans les prochains trimestres. En témoigne, une relative bonne performance (0,2% t/t) au 1er trimestre, comme en zone euro (0,3% t/t). Le climat des affaires (IFO) souligne une amélioration, même si elle reste encore partielle, avec un indice à 89,3 en mai comme en avril, les deux meilleurs mois depuis mai 2023.
La croissance française a surpris à la hausse au 1er trimestre, atteignant 0,2% t/t en 1re estimation, soutenue par la consommation des ménages et l’investissement des entreprises dans les services. Notre prévision pour le 2e trimestre est du même ordre (notre nowcast, à 0,3% t/t, suggère même un risque à la hausse), confirmant le retour à une croissance un peu plus forte, après un 2e semestre 2023 à + 0,1% par trimestre.
La désinflation est de retour en Italie. Après avoir enregistré une légère hausse en mars (1,2% a/a ; +0,4 pp sur un mois), l’inflation est repassée sous la barre des 1% en avril (0,9% a/a), principalement en raison de la déflation toujours importante de la composante énergétique (-12,2% a/a). Bien qu’elle diminue, l’inflation dans les services reste forte (+3,1% a/a ; -0,2 pp sur un mois), gardant l’inflation sous-jacente à 2,2%. Néanmoins, les tendances désinflationnistes sur les prix à la consommation devraient se poursuivre, l’évolution des prix de production étant toujours négative (-9,6% a/a en mars).
Sans trop de surprise, la conjoncture espagnole reste positive en ce début de deuxième trimestre. Après avoir surpassé les pays de la zone euro en affichant une croissance de 0,7% t/t au T1, l’activité devrait rester importante au T2 (0,5% t/t selon nos prévisions).
Le maintien à un niveau élevé de l’inflation en glissement annuel et son momentum haussier continuent de peser négativement sur le moral des ménages aux États-Unis. En avril, la confiance des consommateurs, mesurée par le Conference Board, s’est repliée pour un troisième mois consécutif (97,0, -6,1pp), ce qui achève d’effacer les progrès de la fin d’année 2023. De même, l’enquête de l’Université du Michigan fait état d’un décrochage de son indice du sentiment du consommateur en mai, avec un résultat de 69,1 (-10,5), constituant un plus bas depuis novembre.
L’estimation préliminaire de la croissance au premier trimestre n’a pas dissipé les doutes sur l’état de la demande intérieure au Royaume-Uni. Bien que l’inflation ait baissé, que les salaires réels et la confiance des ménages se soient améliorés, les consommateurs britanniques restent frileux. En hausse de seulement 0,2% t/t au T1, la consommation des ménages ne comble en effet qu’une petite partie de la contraction enregistrée les deux trimestres précédents (-1,0% en cumul). Par ailleurs, les ventes au détail ont encore surpris défavorablement en avril, accusant un repli en volume de 2,3% m/m, après une légère baisse en mars (-0,1% m/m).
L’économie japonaise a, conformément à nos attentes, fait l’objet d’une contraction du PIB de -0,5% q/q au premier trimestre 2024. Celle-ci est à mettre en relation avec les perturbations liées au séisme du 1er janvier sur la péninsule de Noto et à la fermeture temporaire de centres de production automobile sur fond de scandale de sécurité. Les composantes du PIB suggèrent par ailleurs une faiblesse généralisée de l’économie, avec, au premier chef, une quatrième contraction consécutive de la consommation des ménages qui constitue le premier moteur de la baisse du PIB. Par ailleurs, la publication s’est accompagnée d’une révision de la croissance du T4 2023 à +0,0% q/q (contre +0,1% précédemment)
D’après les dernières données conjoncturelles, les divergences en termes de croissance entre les États-Unis, l’Europe et le Japon se seraient maintenues en début d’année 2024. En Europe, la conjoncture du 1er trimestre a été une nouvelle fois perturbée par des éléments exceptionnels, cette fois en lien avec la crise en mer Rouge qui a particulièrement affecté la production automobile, et par extension la production industrielle au mois de janvier.
La désinflation en zone euro continue de soutenir la confiance des ménages. L’indice de la Commission européenne a, en effet, progressé de 0,6 point à 14,9 en mars, selon l’estimation flash. Cela constitue son meilleur niveau depuis février 2022 et le début de la guerre en Ukraine.
Les premiers indicateurs disponibles pour le mois de janvier soulignent un début de trimestre encore faible (après une contraction du PIB de -0,3% t/t au T4 2023), d’où notre prévision d’une nouvelle baisse du PIB de -0,1% t/t au 1er trimestre. La production manufacturière (en rebond de 1% m/m en janvier) reste inférieure à celle de novembre de 1,5%, en raison d’une nette baisse de la production automobile (de 10% inférieure en janvier à son niveau de novembre).
Le 1er trimestre a mal commencé, avec la baisse de la production manufacturière en janvier (-1,6% m/m) liée à la mise à l’arrêt pour maintenance de raffineries de pétrole (avec de nouvelles difficultés en mars) et à un retournement dans l’automobile (problèmes d’approvisionnement, puis baisse de la demande affectant la cadence de production). En parallèle, les données de commerce extérieur de janvier ne suggèrent pas de rebond des importations de biens intermédiaires (intrants pour les autres secteurs).
