Les enquêtes de conjoncture de janvier auprès des entreprises espagnoles révèlent des signes d’amélioration. L’indice PMI composite montre en effet une expansion de l’activité (51,5), notamment portée par la performance toujours solide du secteur des services (52,1). Le secteur manufacturier semble, lui aussi, avoir un peu plus le vent dans le dos en ce début d’année. Après dix mois de contraction, le PMI associé indique des signes de redressement (49,2 ; +3,1 points), les entreprises signalant une moindre détérioration de tous les sous-indicateurs, hormis celui relatif aux délais de livraisons (44,5 ; -3,5 points)
Le début de l’année 2024 a été marqué par le dynamisme, d’une ampleur inattendue, des créations nettes d’emplois salariés non-agricoles. Celles-ci ont atteint +353k en janvier (+30k m/m ), ce qui constitue un record depuis plus d’1 an. De plus, ce chiffre s’est accompagné d’une révision significative des données de décembre (330k, contre +216k initialement). En parallèle, les taux de chômage (+3,7%) et d’activité (+62,5%) sont demeurés stables.
La situation économique au Royaume-Uni a continué de se détériorer au quatrième trimestre 2023. Le PIB réel s’est contracté de 0,3% t/t après une baisse de 0,1% t/t au T3. Même si l‘activité reste - tout juste - dans le vert sur l’ensemble de l’année 2023 (progression de 0,1%), elle s’est dégradée au fil des trimestres, ce qui a conduit à un acquis de croissance négatif pour 2024. Les perspectives de croissance pour cette année sont d’autant plus défavorables que l’activité stagnerait au premier semestre avant une reprise, peu soutenue, à partir de l’été.
Le Japon est entré en récession technique au second semestre 2023. En effet, la première estimation du PIB au T4 fait état d’une modeste contraction de -0,1% t/t faisant suite à un recul plus important de -0,8% t/t au trimestre précédent. Fait plus symbolique, le Japon a perdu son statut de troisième économie mondiale (en PIB nominal) au profit de l’Allemagne. Néanmoins, la vigueur de l’activité au premier semestre 2023 avait doté l’économie japonaise d’un acquis de croissance notable, permettant au taux de croissance annuel moyen de s’élever à +1,9% pour l’année (contre +0,9% en 2022).
En Europe, la croissance a marqué un net ralentissement au 3e trimestre (-0,1% t/t en zone euro et 0% au Royaume-Uni). Les premières données disponibles pour le 4e trimestre montrent que l’année se termine sur cette note plus négative, ce dont rend compte notre nowcast pour la zone euro, à -0,1% pour le 4e trimestre.
La fin d’année s’annonce difficile en zone euro, un constat qui se dégage des indicateurs flash PMI pour le mois de décembre. L’indice composite, qui recule de 0,6 point à 47, est sous le seuil de 50 (en zone de contraction donc), pour le septième mois consécutif. L’indice sur l’emploi ne décroche pas, mais baisse progressivement depuis le mois d’avril pour s’établir à 49,6 en décembre, son plus bas niveau en trois ans. A 6,5% en novembre, le taux de chômage en zone euro s’est stabilisé à un niveau historiquement bas, qui s’apparente de plus en plus à un plancher. Nous anticipons une légère remontée du taux de chômage dans les prochains mois, cohérente avec l’évolution actuelle des indices PMI
Les indicateurs de climat des affaires soulignent une situation toujours dégradée, laissant craindre un nouveau trimestre de contraction de l’activité (-0,1% t/t au T4 selon nos prévisions), après déjà 4 trimestres de stagnation ou de repli (dont -0,1% t/t au T3). En effet, les indices liés aux conditions contemporaines dans les enquêtes de l’IFO ou du ZEW restent proches des plus bas historiques, que ce soit dans l’industrie ou dans les services. Si une amélioration est attendue, elle proviendrait d’un début d’anticipation d’assouplissement monétaire par la BCE en 2024, qui reste encore incertain pour l’instant.
Les signes de refroidissement de la conjoncture française se sont accentués en décembre, avec le nouveau repli du PMI composite flash à 43,7 (44,6 en novembre). Le PMI manufacturier est en deçà de 50 depuis 11 mois et touche en décembre un nouveau point bas, comme celui relatif aux services.
La croissance économique ralentit en Italie. Après une contraction de 0,4% t/t au T2, l’activité économique n’a progressé que de 0,1% t/t au T3, frôlant donc le surplace ce trimestre-là. Celle-ci a été portée par les dépenses de consommation (+0,6% t/t, contribution de 0,4 point) et le commerce extérieur (contribution de +0,8 point). Néanmoins, ces évolutions positives ont été contrebalancées par un fort déstockage. De son côté, l’investissement a enregistré une variation trimestrielle de -0,1% au T3.
Contrairement à la tendance observée au sein des trois autres grands pays de la zone euro, l’Espagne enregistre en novembre une baisse plus mesurée de son inflation. Selon l’INE, la progression de l’indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) a ralenti de 0,2 pp à 3,3% a/a ce mois-ci (quand le reflux atteint 0,7 point en France et en Allemagne, et 1,1 point en Italie). À en croire les évolutions récentes de l’indice des prix à la production, qui enregistrait en octobre son huitième mois consécutif de déflation1 (-7,8% a/a), cette décélération des prix devrait se poursuivre, voire s’accentuer, au cours des prochains mois.
L’enquête ISM indique une amélioration de l’activité non-manufacturière aux États-Unis en novembre, l’indice associé s’élevant à 52,7 (+0,9pp). En revanche, l‘ISM manufacturier est resté stable, à 46,7, se situant en zone de contraction pour le treizième mois consécutif. Dans ce secteur, l’amélioration des nouvelles commandes a été contrebalancée par la détérioration de la production et des embauches. Ce résultat conforte notre prévision d’un ralentissement de l’économie au T4, avec un taux de croissance du PIB qui atteindrait +0,4% t/t (contre +1,3% au T3 et +0,6% selon le GDPNow de la Fed d’Atlanta). Cependant, l’éventualité d’une récession s’éloigne progressivement, et nous ne prévoyons désormais qu’un trimestre de contraction en 2024 (-0,3% t/t au T2, après une stabilité au T1).
Avec la désinflation plus franche des prix à la consommation et des salaires, la décision de la Banque d’Angleterre de conserver les taux directeurs inchangés lors de la réunion du 14 décembre était largement attendue. Néanmoins, et comme en zone euro, le signal d’un pivot monétaire n’est pas venu. D’ailleurs, les trois membres du MPC en faveur d’une nouvelle remontée de taux en novembre ont maintenu leur position en décembre.
La révision des chiffres de croissance japonais a été défavorable, débouchant sur une baisse plus importante du PIB au 3e trimestre qu’initialement estimée (-0,7% t/t contre -0,5% t/t). L’ajustement est largement dû à un déstockage plus important : la contribution négative a été portée de -0,3 point de pourcentage (pp) à -0,5 pp. Les autres révisions notables sont venues de l’investissement résidentiel (qui passe de -0,1% t/t à -0,5% t/t), de la consommation privée (0,0% t/t à -0,2% t/t) et de l’investissement public (-0,5% t/t à -0,8% t/t). La faible consommation des ménages s’explique par des salaires réels en contraction pour le 19e mois consécutif en variation annuelle (-2,3% a/a en octobre). Au total, la demande privée ôte ainsi 0,6 pp à la croissance trimestrielle au T3.
Le spectre des premières estimations de la croissance du 3e trimestre est assez large, entre un chiffre très positif aux États-Unis (1,2% t/t) et un retour à la stagnation en Europe (-0,1% t/t en zone euro et 0% t/t au Royaume-Uni), après une accélération passagère au 2e trimestre. Dans le même temps, la croissance japonaise a enregistré une nette correction (-0,5% t/t) après deux trimestres très positifs. Les données de conjoncture, d’inflation et de marché du travail publiées au mois d’octobre font toutes état, plus ou moins, d’un refroidissement
Sans décrocher, les indices de confiance pour la zone euro confirment la phase actuelle de stagnation qui devrait se prolonger au 4e trimestre 2023. Selon l’estimation flash, l’indice PMI composite progresse de 0,6 point en novembre, à 47,1, tandis que l’indicateur du sentiment économique de la Commission européenne a légèrement baissé en octobre, de 0,1 point à 93,3 (son plus bas niveau en trois ans). Malgré la décélération actuelle de l’inflation (de 4,3% a/a en septembre à 2,9% en octobre en mesure harmonisée) et un taux de chômage quasiment au plus bas (6,5% en septembre), la confiance des ménages ne se redresse pas, dans un contexte encore difficile en termes de pouvoir d’achat
L’Allemagne vient d’accumuler 4 trimestres de stagnation ou de croissance négative et les indicateurs de climat des affaires suggèrent que l’activité serait restée largement déprimée au début du 4e trimestre : les conditions contemporaines d’activité restent proches de leurs plus bas tant dans l’enquête IFO que dans l’enquête ZEW (-80 pour ce dernier en novembre). En ligne avec cet environnement déprimé, la production dans des secteurs clés (automobile, chimie et métallurgie) a de nouveau fléchi en septembre (au T3, elle est désormais près de 15% inférieure au pic atteint fin 2017 pour chacun de ces secteurs). Les exportations n’offrent pas de relais de croissance (-6% a/a au T3, chiffres en valeur de balance commerciale, source Destatis).
L’économie française est marquée par des signes croissants de refroidissement, en termes d’activité, d’emploi et d’inflation. Si la croissance est restée jusqu’ici en territoire positif, le climat des affaires de l’Insee, en repli à 97 en novembre (contre 100 entre juillet et septembre), signale une détérioration. La baisse d’activité déjà présente dans une partie de l’économie (logement, commerce alimentaire) a gagné, selon cette enquête, l’industrie, la construction neuve (hors logement) et le commerce automobile.
Les enquêtes de conjoncture restent très dégradées. Les indices PMI indiquent une contraction de l’activité désormais plus étendue, même si elle reste plus significative dans le secteur manufacturier : pour ce dernier, le PMI a baissé de 1,9 point à 44,9 en octobre, tandis que celui des services passe plus franchement sous la barre des 50, après avoir enregistré un recul de 2,2 points à 47,7. L’indice de confiance des ménages transalpins se décorrèle des anticipations d’inflation (stables depuis le printemps) et baisse désormais sous l’effet de perspectives économiques et d’emploi plus moroses. La chute sur un mois (-2,4 points) de cet indicateur de confiance est d’ailleurs la plus prononcée de ces quinze derniers mois
La progression de l’indice des prix à la consommation harmonisé (HIPC) se renforce à nouveau à +3,5% a/a au mois d’octobre (+0,21 pp). L’inflation alimentaire reste importante, bien que son augmentation ait ralenti par rapport à septembre (+9,5% a/a en octobre, -1pp). Toutefois, l’envolée des prix de l’huile d’olive persiste (+73,5% a/a, +6,5 pp), apportant une contribution de 0,37 point à l’inflation totale. De son côté, la déflation énergétique se résorbe mais reste importante (-10,1% a/a, -3,7pp). L’inflation sous-jacente a quant à elle reflué à +3,8% sur un an.
Selon la première estimation du BEA (Bureau of Economic Analysis), l’économie américaine a franchement accéléré au T3, la croissance du PIB s’élevant à +1,2% t/t (+0,7 pp). Cette progression, la plus importante depuis sept trimestres, s’appuie sur le dynamisme de la consommation des ménages (+1,0% t/t) et sur la contribution significative des stocks (+0,3 pp). En revanche, l’investissement des entreprises a marqué le pas, après deux trimestres très soutenus, sous l’effet conjoint du resserrement monétaire et de l’effritement de l’impulsion apportée par l’IRA et le CHIPS Act.
L'inflation des prix à la consommation a enregistré un très net repli en octobre, passant de 6,6% en glissement annuel en septembre, à 4,6%. Ce reflux reste néanmoins freiné par les fortes augmentations de salaires qui maintiennent une pression à la hausse sur les prix des services. Une augmentation de 5% des prix de l’électricité et du gaz a également été annoncée à compter du 1er janvier. En outre, la transmission des taux d’intérêt aux charges d’emprunts immobiliers reste significative (+50% entre octobre 2022 et octobre 2023, selon l’indice des prix au détail, RPI), ce qui pèse lourdement sur la situation financière des ménages.
L’estimation préliminaire du PIB pour le T3 montre une contraction de -0,5% t/t, tandis que les dernières enquêtes de conjoncture confirment le ralentissement de l’activité. Le PMI composite baisse de 1,6 pt en octobre mais se maintient en zone d’expansion, à 50,5. Ce repli s’explique par celui du PMI des services qui chute de 2,2 pts (51,6 contre 53,8 en septembre). Le PMI manufacturier se stabilise en zone de contraction, à 48,7.
Les enquêtes de conjoncture du mois de septembre envoient des signaux divergents. La confiance des ménages se dégrade dans la plupart des pays, ce qui, dans certains cas (France, Espagne), souligne un léger regain d’inflation. Ce reflux de la confiance s’accompagne aussi, en règle générale, d’une baisse des intentions d’achats de biens durables, que l’on peut relier au niveau élevé des taux d’intérêt ainsi qu’à l’anticipation d’une détérioration modérée du marché du travail.
La température baisse sur le front de l’inflation en zone euro. À cette bonne nouvelle s’ajoute l’étonnante poursuite de la diminution du taux de chômage (6,4% en août contre 6,7% en début d’année). Mais ces évolutions positives sont contrebalancées par le climat plus frais aussi du côté de l’indicateur du sentiment économique de la Commission européenne (ESI).
L’inflation allemande a repris le chemin de la baisse, après une stabilisation entre mai et août (6,4% a/a en août selon l’indice harmonisé), pour atteindre 4,3% en septembre, en raison d’abord d’effets de base (l’inflation désaisonnalisée était de 2,3% m/m en septembre 2022, contre une évolution plus normale de 0,3% en septembre 2023). Nous attendons une nouvelle baisse de près de 1 point de pourcentage de l’inflation en octobre pour la même raison.
