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Quels enseignements tirer de la « grande inflation » des années 1970 ?

Eco week 21-18 // 10 mai 2021  
economic-research.bnpparibas.com  
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ÉDITORIAL  
ÉTATS-UNIS: QUELS ENSEIGNEMENTS TIRER DE LA «GRANDE INFLATION» DES ANNÉES 1970?  
De nombreux facteurs expliquent la « grande inflation » des années 1970. L’objectif politique du plein emploi, vers la fin  
des années 1960, avait déjà conduit à une inflation élevée, qui n’a fait que s’aggraver ensuite avec les deux chocs pétroliers  
et la dépréciation du dollar. Mais le facteur-clé a été une politique monétaire inadaptée aux circonstances. Elle reflétait  
l’idée selon laquelle la Réserve fédérale n’avait pas de mandat pour assumer la flambée du chômage qui aurait découlé d’un  
resserrement monétaire agressif visant la maîtrise de l’inflation. En outre, on estimait alors que l’inflation traduisait une  
hausse des prix par les coûts auquel un contrôle des salaires et des prix pouvait remédier. La situation est très différente  
aujourd’hui. La Fed est une banque centrale indépendante et les anticipations d’inflation sont bien ancrées. Cependant, une  
politique consistant à laisser l’économie surchauffer n’est pas sans rappeler la situation observée dans les années 1960.  
Si l’inflation reste trop longtemps supérieure à l’objectif, la Réserve fédérale devra avoir le courage de durcir sa politique  
monétaire malgré le coût que cela engendrerait pour l’économie.  
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«
D’autres objectifs prévalaient : on voulait […] maintenir l’économie très forte accélération » . Nouriel Roubini, professeur à l’Université de  
sous haute pression […]. En conséquence, les responsables […] New York et analyste économique réputé, insiste sur l’effet conjugué  
étaient prêts à courir certains risques, comme l’absence de baisse ou des risques d’inflation et des chocs d’offre négatifs potentiels, liés à la  
l’augmentation de l’inflation, pour atteindre d’autres buts ». Lorsque, à pandémie de Covid-19 et susceptibles d’entraîner une stagflation.3  
l’occasion du symposium annuel de Jackson Hole en août dernier, Jerome  
Les chocs du côté de l’offre ont joué un rôle important dans les an-  
Powell a présenté le passage au ciblage de l’inflation moyenne comme  
nées 1970. Le récit de l’inflation de cette époque se focalise sur les deux  
un élément-clé de la revue stratégique de la Réserve fédérale, cela a  
hausses considérables et durables des prix du pétrole, ayant entraîné  
été interprété comme le signal que la banque centrale allait laisser  
une flambée de l’inflation (graphique 1). La dépréciation du dollar, suite  
l’économie surchauffer. Un taux de chômage faible ne déclencherait une  
à l’effondrement, en 1973, du système de parités fixes de Bretton Woods,  
orientation restrictive de la politique monétaire que dans la mesure où  
centré sur le dollar et l’or, a également joué un rôle dans l’accélération  
l’inflation serait supérieure au taux cible pendant une durée suffisamment  
longue. Cependant, cette citation ne date pas de 2020 mais est extraite  
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Summers voit dans le nombre insuffisant des travailleurs un signe avant-coureur de  
d’une étude, rédigée en 1997, sur les causes de la « grande inflation »  
l’inflation, Bloomberg, 30 avril 2021.  
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dans les années 1970 .  
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Nouriel Roubini, Is Stagflation Coming?, 14 avril 2021, Project Syndicate.  
Le récit d’une époque révolue peut influencer le débat sur la politique  
économique de nombreuses années plus tard. C’est manifestement le  
cas aujourd’hui aux États-Unis où, au vu de la forte accélération de la  
croissance, des signes grandissants de tensions inflationnistes, et des  
mesures de relance monétaire et budgétaire en cours, il est de plus en  
plus souvent fait référence aux années 1970. Dans un commentaire sur  
l’analyse de Jerome Powell, selon lequel la hausse de l’inflation sera  
temporaire, l’ancien secrétaire au Trésor Larry Summers prévient : « Il  
a sans doute raison. Cependant, les présidents de la Fed qui ont le plus  
parlé de facteurs transitoires sont ceux qui étaient en fonction au milieu  
des années 1970, c’est-à-dire l’époque où l’inflation connaissait une  
ÉTATS-UNIS : INFLATION ET COURS DU PÉTROLE  
Inflation totale, g.a. en %  
Cours du baril de pétrole WTI, en USD (é.d.)  
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J. Bradford DeLong, America’s Peacetime Inflation: The 1970s, in Reducing Inflation: Mo-  
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Chicago Press, 1997. http://www.nber.org/books/rome97-1. Le texte intégral de la citation  
est le suivant : « D’autres objectifs prévalaient : on voulait résoudre la crise énergétique  
ou maintenir l’économie sous haute pression ou encore s’assurer que la récession en cours  
n’allait pas empirer. En conséquence, les responsables tout au long des années 1970 étaient  
prêts à courir certains risques, comme l’absence de baisse ou l’augmentation de l’inflation  
pour atteindre d’autres buts ».  
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périodes de récession  
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GRAPHIQUE 1 SOURCES : BLS, FEDERAL RESERVE BANK OF ST LOUIS, NBER, BNP PARIBAS  
La volonté de la Réserve fédérale de laisser l’économie surchauffer  
n’est pas sans rappeler les années 1960 où cette politique avait ouvert  
la voie à une forte inflation au cours de la décennie suivante. Bien que  
la situation soit tout autre aujourd’hui, la Réserve fédérale devra avoir  
le courage de durcir suffisamment sa politique si l’inflation restait  
trop longtemps supérieure à la cible.  
La banque  
d’un monde  
qui change  
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des hausses de prix (graphique 2) . Cependant, l’inflation était déjà sur  
une tendance haussière, bien avant que ces chocs ne frappent l’éco-  
nomie américaine. Dans la première moitié des années 1960, l’inflation  
totale était inférieure à 2 %. À la fin de la décennie, elle avoisinait 6,0 %  
ÉTATS-UNIS : INFLATION ET TAUX DE CHANGE EFFECTIF  
Inflation sous-jacente, g.a. en %  
Taux de change effectif nominal du USD, jan. 1970=100 (é.d.)  
(
graphique 3). DeLong (1997) explique comment le récit de la Grande  
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dépression et son taux de chômage élevé a conduit à faire de la faiblesse  
du taux de chômage l’objectif majeur de la politique économique. Cela  
fut notamment le cas sous Richard Nixon, devenu président en janvier  
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969, qui « se méfiait énormément des politiques économiques qui pro-  
mettaient de lutter contre l’inflation moyennant une augmentation du  
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chômage ».  
La hausse de l’inflation a entraîné une accélération de la croissance  
salariale, qui, à son tour, a fait grimper l’inflation, en raison du  
ralentissement des gains de productivité. De plus, « l’un des obstacles à  
une politique de désinflation, au début des années 1970, résidait dans le  
fait que le nouveau président du Comité de la Réserve fédérale, Arthur  
Burns, estimait qu’il ne pouvait pas utiliser la politique monétaire pour  
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périodes de récession  
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SOURCES : BLS, NBER, JP MORGAN, BNP PARIBAS  
GRAPHIQUE 2  
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maîtriser l’inflation » . Cela reflétait l’idée selon laquelle une réduction  
durable de l’inflation se traduirait par un coût considérable en termes  
de chômage. Or, la Réserve fédérale n’était pas investie du mandat  
nécessaire pour mener une telle politique. Son « ‘indépendance’, non  
seulement à l’égard de l’exécutif mais aussi des autres institutions de  
l’État dans leur ensemble, était purement théorique ».  
INFLATION AMÉRICAINE  
Inflation sous-jacente, g.a. en % Inflation totale, g.a. en %  
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La politique a été durcie mais la hausse des fonds fédéraux s’est révélée  
insuffisante par rapport à la trajectoire de l’inflation (graphique 4). En  
outre, d’autres instruments devaient être utilisés pour juguler l’inflation,  
comme le contrôle des salaires et des prix. Ce point de vue se fonde sur  
«
l’hypothèse de la négligence de la politique monétaire » selon laquelle  
l’inflation est un phénomène de hausse des prix par les coûts, plutôt  
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que la résultante de facteurs monétaires . Cependant, les contrôles  
des salaires et des prix n’ont fait qu’aggraver les choses en créant des  
anticipations d’envolée de l’inflation après la levée de ces contrôles. En  
résumé, la « grande inflation » des années 1970 peut être attribuée à un  
ensemble de facteurs. L’objectif politique d’un taux de chômage bas avait  
déjà conduit à une inflation élevée avant même le début de cette décennie.  
Les deux chocs pétroliers et la dépréciation du dollar ont constitué des  
facteurs de hausse supplémentaires. La politique monétaire n’était pas  
appropriée et découlait de l’idée selon laquelle la Fed n’avait pas de  
mandat pour provoquer une hausse considérable du chômage, qui aurait  
découlé d’un durcissement agressif de la politique monétaire, visant à  
juguler l’inflation. Par ailleurs, l’inflation était considérée comme un  
phénomène de hausse des prix par les coûts auquel on pouvait remédier  
par un contrôle des salaires et des prix.  
périodes de récession  
60 63 66 69 72 75 78 81 84 87 90 93 96 99 02 05 08 11 14 17 20  
-3  
GRAPHIQUE 3  
SOURCES : BLS, NBER, BNP PARIBAS  
ÉTATS-UNIS : INFLATION ET TAUX D'INTÉRÊT  
Inflation totale, g.a. en %  
Taux effectif du Fed Funds, moyenne mensuelle  
T. Note 10ans, moyenne mensuelle  
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La situation est aujourd’hui tout autre. La Réserve fédérale est une  
banque centrale indépendante, dont l’un des objectifs est la stabilité  
des prix, autrement dit, une inflation moyenne conforme à sa cible. Il  
s’agit d’un institut d’émission crédible comme le montre le bon ancrage  
des anticipations d’inflation. Cependant, la politique actuelle consistant  
à laisser l’économie entrer en surchauffe rappelle celle des années  
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960. Aujourd’hui, cependant, elle repose sur l’idée selon laquelle le  
périodes de récession  
taux naturel de chômage ne peut être déterminé avec suffisamment de  
précision pour justifier un resserrement monétaire préventif lorsque le  
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0 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79  
GRAPHIQUE 4  
SOURCES : BLS, FEDERAL RESERVE, NBER, BNP PARIBAS  
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Le système de Bretton Woods était déjà soumis à de fortes pressions en 1971, suite à  
la décision unilatérale de l’administration américaine, le 15 août 1971, de mettre fin à la  
convertibilité du dollar américain en or.  
taux de chômage baisse. Cela signifie que, si l’inflation restait supérieure  
à la cible pendant trop longtemps, la Réserve fédérale devra avoir le  
courage de durcir sa politique, malgré le coût pour les marchés financiers,  
les finances publiques et l’économie en général.  
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DeLong (1997).  
DeLong (1997).  
Edward Nelson, The Great Inflation of the Seventies: What Really Happened?, Banque  
de la Réserve fédérale de Saint-Louis, document de travail 2004-001. L’auteur considère qu’il  
s’agit là de la principale explication de la grande inflation des années 1970.  
William De Vijlder  
La banque  
d’un monde  
qui change  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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