Nigéria convalescent

La première économie d’Afrique sub-saharienne tourne au ralenti. Si le rééquilibrage des comptes externes affiche quelques progrès, le niveau des importations reste très en deçà de celui d’avant-crise. La reconstitution des réserves de change s’accompagne d’une aggravation de la vulnérabilité financière, qui in fine pèse sur l’orientation de la politique monétaire en raison de la volonté des autorités de maintenir un taux de change stable. La fragilisation des comptes publics constitue une contrainte supplémentaire. A court terme, et malgré son potentiel élevé, la croissance économique prévue restera inférieure à la poussée démographique. En plus du renforcement de la stabilité macroéconomique, les autorités devront s’attaquer aux contraintes structurelles qui pèsent sur l’ensemble de l’économie.

Le Nigéria est loin d’avoir tourné la page du choc pétrolier de 2014. Si la croissance économique a retrouvé un peu d’allant, elle reste encore en net retrait par rapport à ses niveaux d’avant-crise. Surtout, les prévisions n’indiquent pas d’améliorations tangibles. Entre une politique monétaire restrictive, les fragilités des comptes publics et externes ou encore la dégradation des bilans bancaires, les freins demeurent très nombreux. Au-delà, c’est la capacité des autorités à s’attaquer aux problèmes de fond qui pose question.

Persistance de vents contraires

La sortie de récession en 2017 a été portée dans un premier temps par le rétablissement du secteur pétrolier après d’importants actes de sabotage survenus dans la région du Delta du Niger en 2016. Hors agriculture et hors hydrocarbures, la croissance restait négative (-0,6%) avant de se reprendre quelque peu en 2018 (+2%) grâce au dynamisme soutenu du secteur des technologies de l’information et de la communication (TIC). Sans ce dernier, le panorama aurait été encore plus sombre avec une progression du PIB réel de seulement 0,9% contre 1,1% en 2017.

Les vents contraires restent puissants. Le secteur agricole pâtit des nombreux conflits au centre et au nord du pays alors que des pans entiers de l’économie continuent de souffrir des restrictions imposées sur une quarantaine de produits d’importation. En outre, la demande domestique est déprimée.

Enfin, la croissance du crédit bancaire au secteur privé était toujours négative à fin avril 2019, aussi bien en terme réel (déflaté de l’inflation) que nominal (cf. graphique 4). De par leur exposition élevée au secteur pétrolier (30% des encours à l’économie), les banques ont en effet dû faire face à une forte détérioration de leur portefeuille de crédits (cf. graphique 5) dont les stigmates sont encore loin d’être effacés. Le taux de créances non-performantes est passé de 3% fin 2014 à 15% à la mi-2017 avant de revenir à 11% en 2018 grâce à la hausse des cours du pétrole. Selon le FMI, la part importante de prêts restructurés pourraient masquer une situation bilancielle plus dégradée alors que les ratios de capitalisation demeuraient inférieurs de trois points à leur niveau d’avant-crise. Par ailleurs, les rendements offerts sur les bons du Trésor étant élevés, il en résulte un effet d’éviction qui devrait persister à court terme.

Environnement monétaire toujours restrictif

L’orientation de la politique monétaire soulève des interrogations. Après plus de deux ans de politique monétaire très restrictive, la Banque centrale du Nigéria (CBN) a procédé à une baisse homéopathique de son taux directeur de 14% à 13,5% fin mars.

Surtout, la CBN est contrainte par la politique de change. Afin d’amortir le choc extérieur généré par la chute des recettes exportations pétrolières, les autorités monétaires ont, dans un premier temps, dévalué le cours officiel du Naira de 30% avant d’instaurer, en avril 2017, une nouvelle fenêtre d’accès à la Naira à des conditions de marché pour les investisseurs et les exportateurs.

Or, la position extérieure demeure encore fragile, tant au niveau des transactions courantes que de la structure de financement (voir ci-dessous). La CBN, en émettant massivement des titres pour éponger la liquidité ces dernières années, a notamment accentué la vulnérabilité du Nigéria aux sorties de capitaux. A fin avril, les investisseurs non-résidents en détenaient pour l’équivalent de USD 15 mds contre un stock de réserves de changes de USD 45 mds.

Le Nigéria ne peut donc pas se permettre de voir les rendements sur les titres publics (dont ceux émis par la CBN) baisser trop fortement, au risque de fragiliser la stabilité de son régime de change. En d’autres termes, les marges d’assouplissement monétaire resteront très limitées.

Stabilité macroéconomique : toujours fragile

Avec plus de 90% des exportations générées par le secteur pétrolier, le Nigéria a subi un choc macroéconomique violent. Les comptes extérieurs ont basculé dans le rouge en 2015, entraînant un assèchement des liquidités en devise qui in fine aboutira à la mise en place de restrictions d’importations. Depuis, les progrès ont été indéniables.

Position extérieure : vulnérabilité financière accrue

Le rééquilibrage des comptes extérieurs a subi un coup d’arrêt en 2018. Malgré la bonne tenue des exportations pétrolières, l’excédent du compte courant été divisé par deux, à USD 5 mds, en raison de l’envolée d’importations de services. En tant qu’importateur de produits pétroliers raffinés, la hausse des cours du Brent a également généré un surcroît de plus de USD 3 mds d’importations de biens.

Une méga-raffinerie est en cours de construction. Elle pourrait être opérationnelle d’ici 2 à 3 ans et devrait permettre de couvrir les besoins du marché local. D’ici là, les importations de produits raffinés continueront de représenter l’équivalent de 20% des exportations de pétrole.

En outre, le Nigéria a été aussi affecté par des sorties massives de capitaux à partir d’avril (USD 9 mds selon le FMI), dont les effets n’ont été que partiellement amortis par une nouvelle émission euro-obligataire en novembre (USD 2,86 mds) après celle de février (USD 2,5 mds). Les réserves de change ont ainsi diminué de 10% sur les neuf derniers mois de l’année, concluant 2018 sur une quasi-stabilité alors qu’elles avaient doublé entre octobre 2016 et fin 2017.

La position extérieure repose sur une structure de financement de plus en plus volatile. Sur les USD 7,6 mds de flux entrants de capitaux au T1 2019, USD 7,1 mds étaient des investissements de portefeuille dont 80% de dette à court terme. Certes, cette proportion extrêmement élevée de flux de court terme peut s’expliquer par les tensions inhérentes à la tenue d’élections présidentielles fin février. Néanmoins, les flux de portefeuille ont contribué pour moitié à l’envolée des flux de capitaux sur les deux dernières années (cf. graphique 11) pendant que les investissements directs étrangers demeuraient désespérément bas (0,7% du PIB en moyenne). Il y a peu de raisons que cela change à court terme, le Nigéria offrant des conditions financières suffisamment intéressantes (rendements élevés, stabilité du taux de change) aux yeux d’investisseurs étrangers en quête de rendement. Le stock de « hot money », déjà élevé (130% des réserves de change au T1 2019, cf. graphique 12), risque donc de continuer de croître, accentuant de facto la vulnérabilité financière future à un retournement de la confiance des investisseurs.

Finances publiques : sous pression

La situation des finances publiques soulève également des inquiétudes en raison de l’incapacité des autorités à améliorer la collecte fiscale. Tombées au niveau historiquement bas de 5,6% du PIB en 2016, les recettes consolidées de l’Etat se sont quelque peu redressées depuis, grâce au rebond des cours du pétrole. Néanmoins, elles n’atteignaient que 8,7% du PIB en 2018, soit l’un des ratios les plus faibles d’Afrique sub-saharienne. Plus inquiétant encore, les recettes hors pétrole se sont aussi érodées de 0,4 point de PIB entre 2015 et 2018 pour se situer à un niveau exceptionnellement bas de 3,7% du PIB.

Les conséquences sont multiples. Premièrement, cela obère toute perspective de consolidation rapide des comptes publics même si les prix du pétrole sont stables. Le déficit général du gouvernement, qui s’est légèrement réduit à 4,9% du PIB en 2018 après avoir atteint un pic à 5,3% en 2017, resterait ainsi supérieur à 4% cette année et en 2020 (cf. graphique 13). Ce ratio était deux fois moins élevé en 2014. Deuxièmement, les marges de manœuvre de l’Etat sont extrêmement réduites. Sans surprise, le niveau des dépenses publiques est aussi parmi les plus bas d’Afrique sub-saharienne (cf. graphique 14). En particulier, l’investissement public est estimé à 3,3% du PIB en 2018, soit 1 point de moins en moyenne que les autres producteurs de pétrole africains pourtant également soumis à de fortes contraintes budgétaires.

Cette stratégie est en apparence cohérente mais elle n’est pas sans danger puisqu’elle augmente l’exposition du souverain au risque de change. La dette publique en devise est faible, inférieure à 6% du PIB, et le risque de refinancement est modéré, les premiers remboursements de principal importants d’eurobonds n’arrivant pas avant 2025. En outre, avec un spread de 500 points de base (en ligne avec les autres émetteurs africains), les conditions de financement devraient rester meilleures que sur le marché domestique.

Perspectives de moyen terme : lever les contraintes structurelles

Combien de temps faudra-il au Nigéria pour retrouver sa dynamique de croissance d’avant-crise ? Le potentiel du pays est indéniable. Malgré les difficultés de ces dernières années, le Nigéria reste la première économie africaine avec PIB de USD 435 mds.

Selon l’ONU, sa population devrait plus que doubler à horizon 2050 pour atteindre 410 millions d’habitants, dont 70% résideraient dans des zones urbaines (contre 50% aujourd’hui).

Secteur des hydrocarbures

A première vue, les performances de l’industrie pétrolière au Nigéria sont plutôt satisfaisantes. La production est pratiquement revenue à 2 millions de barils par jour (b/j) après être tombée à 1,8 million en 2016 en raison d’actes de sabotage. Par ailleurs, le gigantesque champ pétrolier Egina vient tout juste d’entrer en production. Son apport est estimé à 200 000 barils par jour, soit 10% de la production nationale. Néanmoins, le Nigéria est en mesure de faire beaucoup mieux, compte tenu des énormes réserves dont il dispose dans son sous-sol (1/3 du total en Afrique) et de la maturité de son industrie (les compagnies étrangères sont actives depuis 1950).

De fait, la production pétrolière est attendue à 2,1 millions de b/j en 2020 (cf. graphique 18), ce qui restera assez loin des pics atteints en 2005 et en 2010. L’insécurité persistance dans la région du Delta du Niger demeure l’un des principaux freins au développement de l’industrie pétrolière. Pour contourner ces problèmes, les compagnies étrangères se sont tournées vers les réserves situées en offshore profond mais le coût de production élevé et les atermoiements sur la réforme du cadre réglementaire en limitent l’attractivité.

Hors hydrocarbures

La mise en place de réformes n’est pas seulement cruciale pour l’avenir de l’industrie pétrolière, elle l’est autant - si ce n’est plus - pour le reste de l’économie.

Le défi est colossal. Les différentes enquêtes menées sur l’environnement des affaires placent en général le Nigéria parmi les pays les plus difficiles au monde. C’est notamment le cas de l’enquête de la Banque mondiale qui le situe à la 146^e place sur 190 pays. Cette performance d’ensemble doit être nuancée.

Malgré un saut de plus vingt places sur les trois dernières années, le Nigéria n’est revenu qu’au niveau moyen de l’Afrique sub-saharienne, elle-même se plaçant assez loin des standards internationaux. En outre, cette progression résulte principalement de la simplification de procédures réglementaires et non pas d’une amélioration des infrastructures qui demeurent un véritable obstacle au développement du secteur privé. La fourniture d’électricité est particulièrement défaillante. Le Nigéria dispose d’une capacité de 12500 megawatts (MW) pour alimenter un pays de 190 millions d’habitants alors qu’il en faudrait quasiment le double. Surtout, la production générée sur le réseau peut tomber sous 4000 MW en raison de la faible puissance de son réseau, obligeant industriels et particuliers à se tourner vers des systèmes alternatifs plus onéreux. Les surcoûts générés par le manque d’infrastructures physiques (ports, routes) et sanitaires sont également significatifs.

Il n’est pas étonnant dès lors de voir le Nigéria enregistrer des niveaux d’investissement structurellement bas. La dynamique s’est même détériorée ces dernières années en raison de l’aversion des banques au risque, l’atonie de la croissance et la pression sur les finances publiques. En 2018, le taux d’investissement était ainsi inférieur à 14% du PIB contre 16% en 2014 (cf. graphique 19). A titre de comparaison, ce ratio atteignait 23% en moyenne pour les autres producteurs africains de pétrole et 25% pour le sous-continent. Le Nigéria attire aussi de plus en plus difficilement des investissements directs étrangers (cf. graphique 20). Ainsi en 2018, ce dernier en a reçu moins que le Ghana, dont le PIB est pourtant 6 fois plus petit. De plus, les investissements directs étrangers au Nigéria sont concentrés surtout dans le secteur des hydrocarbures avec des retombées sur le reste de l’économie en général limitées.

En revanche, la réélection du président Buhari a levé une source d’incertitude majeure. Sa victoire assez nette au premier tour et la mainmise de son parti, l’APC, sur l’Assemblée nationale et le Sénat lui donnent ainsi des marges de manœuvre pour mettre en place les réformes inscrites dans le plan de relance et de croissance économiques (ERPG 2017-2020). Ce programme établit un état des lieux de l’économie partagé par les principales organisations internationales. La mise à niveau des infrastructures, notamment énergétiques, l’élaboration de politiques sectorielles visant à accélérer la diversification de l’économie, ou encore la revitalisation de l’industrie pétrolière y figurent en bonne place.

Cependant, pour passer des bonnes intentions aux actes, les différentes strates du pouvoir devront faire preuve d’une meilleure cohésion pour surmonter les défis structurels dans un environnement international peu porteur et une contrainte financière forte.