Publié huit fois par an par la Réserve fédérale américaine (Fed), le Livre beige sur l’état de la conjoncture outre-Atlantique apporte, en ce mois d’avril 2021, un certain plaisir de lecture. Sans exception, les douze districts couverts par les enquêtes de la Fed enregistrent une amélioration du climat des affaires, qui confine même à l’euphorie dans les régions les plus riches et productives du nord-est des États-Unis, comme celle de Philadelphie...
L’économie américaine s’envole. Dopée par le recul de l’épidémie de Covid-19 autant que par des transferts budgétaires sans précédent, l’activité croîtra d’au moins 6% en 2021, pour dépasser son niveau de 2019. L’inflation accélérera, jusqu’à s’établir assez sensiblement au-dessus de la cible de 2% visée par la Réserve fédérale. Pour autant, la Banque centrale ne déviera pas de sa ligne accommodante. Sa priorité reste l’emploi, qui porte encore les stigmates de la crise et est loin d’avoir récupéré tout le terrain perdu avec celle-ci. Les conditions monétaires resteront donc favorables, pour l’économie comme pour les marchés, quitte à encourager quelques excès.
Le 17 mars, la Réserve fédérale américaine (Fed) a relevé le plafond de ses opérations de mises en pension (Reverse Repo Program, RRP). Chaque contrepartie éligible* peut désormais prendre en pension, chaque jour ouvré, jusqu’à USD 80 mds de Treasuries détenus par la Fed contre USD 30 mds précédemment. Déployé à l’automne 2013, un an avant l’interruption de QE3 (3e programme d’assouplissement quantitatif de la Fed) et deux ans avant le début du resserrement monétaire post-crise, ce dispositif avait suscité une forte participation des fonds monétaires (pour des opérations rémunérées entre 0,01% et 0,07% avant la fin 2015) et permis d’établir un plancher aux taux courts de marché
D’un montant de 1 900 milliards de dollars ou 9 points de PIB, l’American Rescue Plan figure parmi les plus vastes dispositifs de relance jamais engagés aux États-Unis. Les mesures visent à surmonter l’épidémie de Covid-19, mais pas seulement. Peu discriminantes, s’ajoutant à celles déjà votées en décembre 2020, elles pourraient rapidement mettre l’économie sous tension. Bien qu’appelée à dépasser 2%, l’inflation n’est pas le principal danger. Le rebond des prix serait transitoire, la concurrence mondiale ainsi que l’accélération de la révolution numérique jouant plutôt dans le sens d’une modération. L’encouragement d’excès sur certains segments de marchés (valeurs technologiques, dette à haut rendement, etc.) s’inscrit en revanche sur la liste des effets indésirables possibles.
Les dernières projections des membres du FOMC reflètent l’effet d’entraînement, robuste mais temporaire, de la relance budgétaire et de la normalisation de l’activité économique du fait de la vaccination des adultes. Ils tablent ainsi sur une hausse limitée de l’inflation. Quatre d’entre eux estiment désormais que la situation justifierait un relèvement du taux des fonds fédéraux l’année prochaine. Selon sept autres, les conditions seraient réunies pour 2023. Le président de la Fed n’a pas manqué de souligner que les projections ne constituent pas les prévisions du Comité et que les données ne justifient pas un virage monétaire
Alors que les États-Unis ont franchi le cap dramatique des 500 000 morts de la Covid-19, d’autres statistiques, plus réjouissantes, font s’envoler les marchés. L’accélération de la campagne vaccinale, le recul concomitant du taux des contaminations, pratiquement au plus bas depuis le début de l’épidémie, confortent jour après jour l’espoir d’en sortir...
Jusqu’à une date récente, la hausse des taux d’intérêt à long terme n’a pas empêché le marché actions de grimper, mais à en juger par les évolutions de la semaine, l’inquiétude semble gagner les investisseurs. L’impact potentiel de la remontée des taux obligataires sur les cours des actions dépend des facteurs à l’origine de cette augmentation : accélération de la croissance, baisse de l’incertitude, hausse des anticipations d’inflation. Ce dernier facteur est le plus délicat car il pourrait entraîner une réévaluation en profondeur des perspectives de politique monétaire
L’état désastreux dans lequel se trouve le marché du travail américain justifie un effort important pour soutenir l’économie. C’est l’avis de Jerome Powell, président de la Réserve fédérale, et de Janet Yellen, secrétaire au Trésor. Le plan de relance budgétaire massif de l’administration Biden est critiqué par des économistes de renom qui l’estiment trop important et susceptible de déclencher des tensions inflationnistes. Les considérations de gestion du risque jouent un rôle important dans le calibrage de ce plan. Les risques liés à une action insuffisante sont plus importants que ceux découlant d’une action excessive
Alors que l’épidémie de Covid-19 n’a jamais fait autant de victimes aux États-Unis, l’espoir d’en sortir n’a jamais été aussi réel. Avec près de 3 000 décès par jour en moyenne depuis le 15 janvier, soit 50% de plus que lors du pic d’avril 2020, la situation sanitaire reste objectivement mauvaise. Parallèlement, la campagne vaccinale s’accélère...
Depuis mars 2020, les dispositifs exceptionnels de soutien à la liquidité ont provoqué un élargissement sensible des bilans bancaires. Craignant que les exigences de levier n’entravent la transmission de la politique monétaire et la capacité des banques à prêter à l’économie, les autorités les ont temporairement assouplies aux Etats-Unis (jusqu’au 31 mars prochain), puis en zone euro (jusqu’au 27 juin). Aux États-Unis, si l’exclusion provisoire des réserves en banque centrale et titres du Trésor de l’exposition de levier (dénominateur du ratio de levier bâlois) est automatique dans le cas des grandes holdings bancaires, cette exclusion est optionnelle dans le cas de leurs filiales de dépôt
D’après la littérature académique, certains investisseurs utilisent les actions ou les options d’achat comme s’ils jouaient à la loterie. Ils savent qu’ils peuvent perdre leur mise mais espèrent empocher des gains substantiels. Les événements récents sur le marché actions américain illustrent cette idée. La combinaison d’un comportement grégaire et d’une liquidation forcée des positions courtes a entraîné une grande volatilité. Si ce phénomène devenait récurrent, l’efficacité informationnelle des cours des actions serait moindre, la prime de risque exigée augmenterait et cela influencerait le coût du capital des entreprises.
Ces derniers mois, le dollar US s’est affaibli face à l’euro tandis que l’écart entre les rendements obligataires réels des bons du Trésor américain et du Bund allemand s’est creusé. Parmi les facteurs à l’oeuvre, la politique de la Réserve fédérale est cruciale car elle influence les flux de capitaux à partir des Etats-Unis et le comportement des investisseurs de la zone euro. Le plus grand risque pouvant entraîner un changement de direction serait un nouvel épisode du « taper tantrum » de 2013, lorsque la Réserve fédérale évoquait un début de normalisation de sa politique monétaire. Cependant, il ne faut pas s’attendre de sitôt à un tel changement d’orientation.
Aux États-Unis, la situation sanitaire et économique empirera avant de s’améliorer. Les conditions hivernales ainsi que les déplacements liés aux fêtes de fin d’année ont favorisé la recrudescence de l’épidémie de Covid-19, dont la vitesse de propagation bat des records : 225 000 nouveaux cas par jour le 13 janvier (en moyenne sur 7 jours), soit 68 cas pour 100 000 habitants, un taux de contamination deux fois plus élevé que dans l’Union européenne (UE)...
C’est peu dire que le mandat du 46e président des États-Unis, Joe Biden, s’annonce compliqué. Au moment d’être investi, le 20 janvier prochain, celui-ci héritera d’une économie en rechute, conséquence d’une épidémie de Covid-19 qui s’emballe et promet d’aggraver un bilan humain déjà lourd. Au-delà de l’urgence sanitaire, la nouvelle administration démocrate devra faire face à des antagonismes politiques et sociaux qui n’ont jamais paru aussi profonds qu’à l’aube de cette nouvelle décennie. Réputé homme de dialogue, Joe Biden n’aura pas trop de sa longue expérience politique et de sa science du compromis pour parvenir à apaiser l’Amérique.
Aux États-Unis, le comportement du marché actions, par rapport au niveau d’emploi, au cours de la récession actuelle est très différent que lors des crises précédentes. La récession de 2020 se distingue par sa soudaineté et des pertes d’emplois considérables, rapidement suivies d’un rebond significatif, quoique très incomplet. Après un dévissage massif, le marché actions a rapidement rebondi et enregistré de nouvelles envolées alors même que le rebond des bénéfices – sur la base d’une moyenne mobile de douze mois – se fait toujours attendre. Pour 2021, la croissance bénéficiaire importe plus que tout autre chose.
Le marché hypothécaire américain, qui fut l’épicentre de la crise financière de 2007-2008, n’a, pour l’heure, pas été réformé. Près de la moitié des 10 000 milliards de dollars de prêts à l’habitat sont garantis par l’État fédéral par le biais de deux sociétés privées (GSE), Fannie Mae et Freddie Mac, placées sous la tutelle d’une agence fédérale, la FHFA, depuis leur sauvetage en 2008. Depuis quelques semaines, les rumeurs selon lesquelles la FHFA chercherait à précipiter la fin de la tutelle des deux agences s’intensifient. Cette décision risquerait de restreindre l’accès des ménages au crédit hypothécaire en mettant fin prématurément au GSE Patch
Un vaccin serait-il disponible rapidement qu’il faudra encore de longs mois aux États-Unis et au reste du monde pour surmonter le traumatisme causé par la pandémie de Covid-19. Si l’économie américaine compte parmi celles qui ont le mieux récupéré - la Chine se plaçant hors concours - elle porte encore de nombreux stigmates, certains bien visibles dans notre « baromètre »...
Avec près de 80 millions de voix et 306 grands électeurs obtenus sur un total de 538, le démocrate Joe Biden remporte l’élection présidentielle américaine. Battu, son adversaire Donald Trump est toutefois loin de réaliser le mauvais score que lui promettaient les sondages ; le parti républicain progresse, par ailleurs, à la Chambre des représentants, et pourrait conserver le Sénat. La priorité du futur président Biden sera de combattre une crise sanitaire qui s’aggrave et menace de faire rechuter l’économie. Or sur ce terrain, comme dans d’autres domaines (environnement, fiscalité, politique étrangère), Donald Trump cherchera à marquer son empreinte et ne fera rien pour faciliter la transition
Le 20 octobre, les régulateurs bancaires ont finalisé la traduction américaine de la norme bâloise de liquidité à long terme NSFR (Net Stable Funding Ratio)*. Cette dernière impose aux banques de maintenir un profil de financement stable au regard de la liquidité théorique de leurs expositions à l’horizon d’un an (afin de préserver leur capacité à les maintenir en cas de crise de liquidité). La règle finale se distingue de la norme bâloise, notamment, en associant aux actifs liquides de haute qualité (tels que les titres du Trésor) et aux prêts à court terme garantis par de tels actifs (prises en pension) un besoin en ressources stables nul**
Le démocrate Joe Biden apparaît bien placé dans les sondages pour remporter l’élection présidentielle du 3 novembre 2020 face au républicain Donald Trump. En raison d’un mode de scrutin particulier, le résultat est pourtant loin d’être acquis ; menacé de contestations, il pourrait, en outre, se faire attendre. Le bilan de la présidence Trump, qu’il convient pour plus d’honnêteté d’arrêter avant la crise sanitaire, est mitigé. Si l’économie, l’emploi et, plus encore, la Bourse, ont crû rapidement, les finances publiques ont connu une dérive inédite en temps de paix, tandis que les inégalités se sont creusées. L’inflation des droits de douane a peu fait pour réduire le déficit commercial. La protection de l’environnement a gravement régressé
Cinq mois après leur contraction historique de mars-avril, les indicateurs constituant notre baromètre de l’activité aux États-Unis affichent un redéploiement incomplet...
Les barrières érigées contre la pandémie de Covid-19 ont sévèrement entravé l’économie américaine au deuxième trimestre de 2020, qui a vu le PIB chuter de 9,1%, un record. Si une reprise a suivi, elle est incomplète et, surtout, très inégale, les quelque dix millions d’Américains toujours sans emploi du fait de la crise étant souvent les plus modestes. Le bilan sanitaire s’est, quant à lui, alourdi, plaçant les États-Unis au premier rang des pays les plus endeuillés (près de 200 000 victimes comptabilisées à ce jour). Donald Trump, qui a longtemps minimisé la maladie, doit en gérer les conséquences au moment d’affronter l’élection présidentielle du 3 novembre prochain. Bien que les sondages ne lui soient pas favorables, l’issue du scrutin reste très incertaine.
Depuis dix ans, les gouvernements, les institutions internationales et de plus en plus d’entreprises s’intéressent de près à la promotion d’une croissance inclusive. Sous la présidence de Jerome Powell, la croissance inclusive est devenue un axe de réflexion clé pour la Réserve fédérale, en particulier au regard des disparités entre les différents groupes socio-économiques sur le marché du travail. Il en ressort qu’un taux de chômage en baisse ne peut justifier un resserrement monétaire préventif. Au contraire, cela pourrait freiner l’accès à l’emploi de certaines catégories de travailleurs. Il sera intéressant de voir si d’autres banques centrales suivront l’exemple de la Fed et, en particulier, la BCE dans le cadre de sa revue stratégique.
Aux États-Unis comme presque partout ailleurs, l’économie s’est trouvée partiellement paralysée au printemps 2020, du fait des mesures de protection imposées par la pandémie de Covid-19...
La Réserve fédérale américaine modifie ses objectifs d’inflation à long terme. Désormais, la politique monétaire ciblera le déficit d’emplois pour parvenir au plein emploi, plutôt que les écarts positif ou négatif. Surtout, la Banque centrale américaine vise désormais un taux d’inflation moyen de 2% dans la durée. Cette annonce implique un biais plus accommodant, les premières hausses de taux d’intérêt s’en trouvant repoussées dans le temps. Elle signifie en outre, à terme, une diminution de la lisibilité de la fonction de réaction de la Fed : quand l’inflation moyenne (concept qui reste à définir) justifiera-t-elle un resserrement de la politique monétaire ? Une telle ambiguïté pourrait engendrer un surcroît de volatilité, à moins que la communication ne joue un rôle encore plus central
